转债市场的“分化”如何体现？后续怎么看？
未来策略展望：
在正股市场风格有所分化的背景下，转债市场同样体现出较强的“分化”特征。这里面主要体现在如下三个方面。
第一，高价位转债后续上涨显著。2020年12月14日后，130元以上(基于2020年12月14日收盘价分组)转债均值出现快速上涨，至2021年1月8日，涨幅接近20%。而其他三组不同价位区间转债均值则出现了不同程度的下跌，其中2020年12月14日收盘价在115元到130元之间的转债，其均值同期下滑近4%。
第二，2020年12月14日之后，高价位转债在快速上涨的同时，转股溢价率同样逐步抬升。如果说在2020年12月上半月各价格区间转债的转股溢价率基本处于相似趋势的话，那么从2020年12月14日到2021年1月8日，可以看到130元以上高价位转债的转股溢价率出现了区别多数分组的显著提升。这也反映出在130元以上高价转债上涨的同时，部分标的转股溢价率亦处于扩张过程。转债市场整体投资风格或显现出比正股市场更高的风险偏好。
第三，130元以上转债占据过半成交量。无论是在2020年12月上半月还是12月14日至今，在2020年11月30日以及2020年12月14日流通额近占10%左右的130元以上的转债，其后续区间成交量占比分别高达55.48%与56.92%。尤其是2020年12月14日至今，130元以上(取2020年12月14日收盘价)相关转债成交量占比(56.92%)与流通额占比(9.35%)进一步拉大。转债市场资金显著向高价标的移动。
综合来看，目前在2020年12月下旬之后，转债市场一方面跟随股票市场出现结构性“分化”加剧的迹象，另一方面也体现出较强的风险偏好。这其中包含了转债市场对于后续正股市场持续上涨的预期，同时也或包含部分资金在整体“抱团”下的被动选择。如果正股市场持续抬升，且转债市场风险偏好维持高位，则目前市场的“分化”现象或难以消失，机构对于部分小市值标的的业绩稳健与否可能变得“不太敏感”。
总体来看，我们认为一方面在市场抱团风格短期内持续下，对于一线龙头标的并没有太多看空的理由，但可增加对于热门标的外的二线龙头标的的关注。另一方面，在相关信用事件冲击之后，部分低价转债经过调整后可能存在较好投资机会。建议一季度仍可继续关注顺周期中基本面较优的相关标的；同时，结合对于年内内生景气向上行业的判断，部分高成长类标的在估值回调后值得关注。具体投资建议如下：相关转债推荐：龙大、鸿路、恒逸、中金、雪榕、欣旺、中天、齐翔、瀚蓝、安20、立讯、大参。
风险提示：权益市场下跌、新冠疫情蔓延导致全球股市下跌、相关公司基本面显著恶化、转债市场资金大幅流出
可转债市场点评
目前转债市场的“分化”趋势主要体现在哪里？
本周主要股指持续向上突破，其中上证指数上涨2.79%，至3570点；创业板指大幅上行6.22%。A股市场日均成交额再次突破万亿，达到1.16万亿，较上周提升35%。中证转债上涨1.56%，截止周五收盘，转债市场剔除极值后的均值为129.46元，转股溢价率为22.31%。在12月14日信用事件冲击之后，转债市场整体变动所带来的的盘面感觉是“双高”标的不仅进攻型强，且具有较小的回撤。在正股市场风格有所分化的背景下，转债市场同样体现出较强的“分化”特征。这里面主要体现在如下三个方面。
第一，高价位转债后续上涨显著。2020年12月14日后，130元以上(基于2020年12月14日收盘价分组)转债均值出现快速上涨，至2021年1月8日，涨幅接近20%。而其他三组不同价位区间转债均值则出现了不同程度的下跌，其中2020年12月14日收盘价在115元到130元之间的转债，其均值同期下滑近4%。通过观察2020年12月14日之前各组别均值涨幅变化，同样发现高价位转债分组表现较好，但并没有与其他组别显著拉开差距。
第二，2020年12月14日之后，高价位转债在快速上涨的同时，转股溢价率同样逐步抬升。如果说在2020年12月上半月各价格区间转债的转股溢价率基本处于相似趋势的话，那么从2020年12月14日到2021年1月8日，可以看到130元以上高价位转债的转股溢价率出现了区别多数分组的显著提升。这也反映出在130元以上高价转债上涨的同时，部分标的转股溢价率亦处于扩张过程。转债市场整体投资风格或显现出比正股市场更高的风险偏好。
第三，130元以上转债占据过半成交量。无论是在2020年12月上半月还是12月14日至今，在2020年11月30日以及2020年12月14日流通额近占10%左右的130元以上的转债，其后续区间成交量占比分别高达55.48%与56.92%。尤其是2020年12月14日至今，130元以上(取2020年12月14日收盘价)相关转债成交量占比(56.92%)与流通额占比(9.35%)进一步拉大。转债市场资金显著向高价标的移动。
综合来看，目前在2020年12月下旬之后，转债市场一方面跟随股票市场出现结构性“分化”加剧的迹象，另一方面也体现出较强的风险偏好。这其中包含了转债市场对于后续正股市场持续上涨的预期，同时也或包含了部分资金在整体“抱团”下的被动选择。如果正股市场持续抬升，且转债市场风险偏好维持高位，则目前市场的“分化”现象或难以消失，机构对于部分小市值标的的业绩稳健与否可能变得“不太敏感”。
抱团趋势延续下需关注抱团瓦解触发条件，短期内仍需警惕高估值转债的回撤
我们认为如果后续抱团风格短期内持续存在，一方面仍需对高溢价率转债有所谨慎，另一方面也建议增加对于二线龙头标的的关注。如果仅从各行业正股指数历史估值分位(PE-TTM)来看，2021年1月8日的各行业估值历史分位整体情况仍与2015年2月14日有所距离，回顾2014-2015年行情，万得全A指数在2014年12月至2015年2月中旬之间经历震荡调整后，再次突破高位。如果简单对比两个时间点各板块历史分位情况，虽然目前部分板块的估值已经处于95%以上的极高历史分位，但目前各板块整体估值情况还是略低于2015年2月14日。
对于后续抱团瓦解的触发因素，天风策略组报告《抱团是否到了该终结的时候？——再论少部分公司的牛市》(2021-1-10)提到：
对于抱团公司中的消费龙头类公司，这类公司的估值水平与短期业绩的波动正在脱钩，中期来看，由于外资定价权还有进一步提升的空间(目前MSCI纳入A股比例仅20%)，这部分公司的估值仍然需要站在全球宏观视角来看待。即这批核心公司的估值很大程度上取决于全球尤其是美国利率的变化。(通胀、流动性等问题)
对于抱团公司中的景气度爆发的科技成长龙头类公司，对于真正业绩爆发的科技成长方向而言，其超额收益的核心，不在于宏观环境的变化(利率、通胀、流动性)，而主要还是取决于自身的景气度能否持续爆发。
当下而言，短期这一风格加速演绎的因素之一还在于资金面，根据wind数据，1月初已经有8支一日售罄的爆款基金，合计规模812亿。
总体来看，我们认为一方面在市场抱团风格短期内持续下，对于一线龙头标的并没有太多看空的理由，但可增加对于热门标的外的二线龙头标的的关注。另一方面，在相关信用事件冲击之后，部分低价转债经过调整后可能存在较好投资机会。建议一季度仍可继续关注顺周期中基本面较优的相关标的；同时，结合对于年内内生景气向上行业的判断，部分高成长类标的在估值回调后值得关注。具体投资建议如下：相关转债推荐：龙大、鸿路、恒逸、中金、雪榕、欣旺、中天、齐翔、瀚蓝、安20、立讯、大参。
市场一周走势
截至周五收盘，上证指数报收3570.11点，一周上涨2.79%。创业板指数报收3150.78点，一周上涨6.22%。从股市的行业表现情况来看，多数板块上涨，有色金属、农林牧渔、电气设备三个板块以10.66%、9.51%、9.10%的涨幅位居涨幅榜前三；纺织服装、房地产、公用事业三个板块跌幅最大，分别为-3.89%、-2.13%和-1.52%。
本周有6只转债上市，包括明电、威唐、朗新、永冠、九洲和高澜。从个券表现情况来看134只转债市价上涨，涨幅前五的个券有康隆转债(38.58%)、寒锐转债(26.86%)、中矿转债(26.35%)、天康转债(21.48%)、金农转债(21.45%)，跌幅前五的个券包括至纯转债(-17.47%)、晨光转债(-9.18%)、正裕转债(-9.11%)、沪工转债(-8.74%)、蔚蓝转债(-8.50%)。从相对估值角度来看，315只个券溢价率上涨，其中横河转债(594.20%)、盛路转债(291.65%)、蓝盾转债(291.05%)、亚药转债(232.33%)、乐歌转债(209.52%)为估值上升的前五位。
本周估值变动情况，本周偏股性转债转股溢价率上升2.30个百分点到19.42%，偏债性到期收益率同样上升0.47个百分点至4.95%。
本周各评级可转债按回售收益率排行的情况如下：
重要股东减持情况
本周发布转债减持公告的公司：桐20转债、福20转债、灵康转债、洪城转债、威唐转债、侨银转债、永冠转债、星宇转债和紫金转债。
转债发行进展
一级市场审批节奏稍有放缓。锋龙转债(2.45)公告发行；中钢国际(9.60)、金博股份(6.10)、宏发股份(20.00)、江丰电子(5.20)等4只转债预案获得股东大会通过；三花智控(30.00)、纽威股份(7.00)等2只转债获得发审委审核通过。
私募EB项目更新
本周私募EB项目进度更新如下表所示：
风险提示
权益市场下跌、新冠疫情蔓延导致全球股市下跌、相关公司基本面显著恶化、转债市场资金大幅流出
（文章来源：固收彬法）
(责任编辑：DF398)