(深度)以波姐为例讲一下到底如何做牛股的估值

前言

最近一段时间华仔做的最多的工作就是完成我的估值大表，甚至有人亲切的称呼我为大表哥。讲真，这个工作还是蛮辛苦的，但对于我个人的投资之路都是一个非常重要的里程碑，因为这个表的完成并不只是完成了一个整理工作而已，更重要的是整个投资理念的进化。最近的表在下面：

(年度最后一版!!!)重点股池更新12.16

很多老乡留言问，华仔是如何给PE的，为什么他看好的股票按我的估值表来已经严重高估等。我想后面这个问题在上面链接文章第3段中是做了说明的，而关于如何给定长期PE，今天我就以排在表中第一位的波姐股份为案例加以说明。

什么是真正的PE

首先讲什么叫PE，这里。

PE=市值/净利润。

更本质的解释就是，你愿意花现在的净利润多少倍的价格来买这家公司。这个价格就是市值，而这个PE就是多少倍。

假如昨天华仔去调研的那家药店一年净利润10万，客流稳定每年都能赚10万，要卖给我，你觉得他会以多少钱卖我呢？反过来想，我又会去以多少钱收他呢？

药店老板曰，我这地段不错又有牌照，你10年后回本白赚个药店行吧，卖你100万；

华仔曰，现在网上卖药对线下店冲击这么大，有风险，咋着3年我得收回成本，我出30万；

两相撮合，最后定了按5年回本，以50万成交，华仔就以5倍的PE买下了这个年利润10万的药店。

假如上上周华仔去调研的梦百合那个门店一年赚100万，由于记忆绵床垫的优质睡眠体验，和公司的品牌文化建设等会显著提高门店的盈利水平，每年以10%的增速增长。何解？

店长曰，我们的产品在国内正处于快速成长期，近年产值增长都在20%以上，而且我这门店是电梯上来第一家，还花了大价钱做了整体设计，你10年后回本到时每年的利润也相当高了，卖你1750万；

华仔曰，虽然这产品是不错，但毕竟你一家店没法扩张，客流量有限，我又不是买整个梦百合，单店增速未来肯定要放缓的。

不过这生意毕竟比那个不增长的药店要好，这样吧，我多给你算几年，按6年回本，我出850万；

两相撮合，最后华仔实在拗不过店长，但又实想买这份优质的资产，就按9年回本也就是1500万成交，也就是说以15倍的PE买下了这个当下年净利润100万的梦百合门店。

通过上面两个案例，大家应该对于估值有了更深层次的认识；华仔在案例中用的是绝对估值的方法，但得出的是PE这个相对估值的数字，其实绝对估值和相对估值本质上是相通的。

那显然优质的资产，要享受溢价，你要拿更高的估值倍数或者回本年限去买，而一般的资产，自然要多打点折扣。案例中药店是以5年回本也就是5倍PE成交的，而梦百合门店是以9年回本也就是15倍PE成交的。

至于有些朋友可能会提到的按学院派的方法，要考虑货币贬值啊，折现啊等等。这个其实在你从几年回本的测算中，本就应该考虑进去的因素，投资要灵活，不要拘泥于公式。

那估值表中我给定的博杰的PE水平为35-50倍，又是如何确定的呢，下面先大致讲讲波姐的基本面。

波姐股份

其实前面某天我文章中讲过波姐的逻辑的，今天这篇文章不是以基本面讲解为主，更重要的是关于如何给估值的内容，所以基本面部分我们简述：

波姐主业是自动化测试设备，以及自动化组装业务。客户是全球顶级的，包括苹果、微软、思科、谷歌、高通等品牌运营商及鸿海、广达、仁宝、和硕、纬创资通等全球著名电子产品智能制造商。其中苹果是第一大客户，直接+间接占比近半。

其实有些公司你根本不用去研究业务，单从客户构成来看就知道他是一家什么实力的公司了。同时我们可以辅以毛利率来观察其产业链里的议价能力，最新54.48%的毛利率在制造业中是比较稀有的。大家知道华仔的爱股之一华测检测是多少吗？最新的3季报是50.45%，还比博杰低一丢丢。

消费电子行业高景气，除智能手机外，陆续有TWS，WATCH等各种新玩意成为爆款，包括PAD，笔电等等通通需要接受检测，海量的需求。而波姐卡住了关键的赛道，且抱紧了行业里最顶尖的客户。

5G时代最大的特点是高频高速，这对于射频屏蔽设备提出了更高要求，博杰18年通过了高通认证，极具稀缺性。

相关赛道市场空间参考研报吧。

希望自动化产业园快点建吧，中报披露完成了28%。

核心逻辑：市场空间大+技术先进行业地位突出+经营质量好+市占率提升

如何给PE

估值是个艺术活，每个人都可能有自己的理解，我说的也不一定对哈。

我一般给PE会参考绝对估值和相对估值两种方式。

绝对估值，就是上文华仔买店的举例，因为今明年是波姐的业绩爆发期，明年的净利润先做了个保守预测是5.8亿。而绝对估值部分是指在今明年业绩高增长的基础，再往后推N年，给定波姐一个净利润的复合增长率。

这里考虑到上面的核心逻辑，我给定波姐的复合增长率是25-30%，相同体量下，立讯的复合增长为50%，歌尔为26%，信维为24%。25-30%的增长速度，在我的体系里对应，保守可以给到40-70倍的PE水平。

上面是以绝对估值的思路给出的参考。从相对估值来看，当下一线龙头是60倍左右，二线45倍左右。事实上，从长期来看股价上涨跟企业利润增长是匹配的，当下千亿以上这些电子龙头如果要享受这样的估值，在我的体系里起码未来10年要保证继续25-30%的复合增长，这是要打一个问号的。

我的结论是波姐应该享受比前者更高一些的估值，而前者目前的估值是高估的，前者高估来自于龙头的确定性溢价，而非业绩成长性。

还有一个对比的角度就是看检测行业，这里最值得对标的显然是华测检测，无论从行业特征，发展阶段，华测2019年的估值就是波姐最好的参考。当年PE区间为43-64倍。

最后再回到波姐自己的历史PE。最低43，最高过百的水平。

综合以上几点，我给定波姐正常的PE区间为40-60倍，考虑买入需要留出一定安全边际，给定35-50倍，也就是大家在我的估值表中看到的数据。

最后的话

波姐是我估值表里排在首位的标的，无论从低估还是从成长的角度都是非常值得研究的。本文没有过多讨论她的基本面，利润测算部分大家自己补一下，主要还是想通过这篇文章给大家一个关于如何进行估值的思路。雪球上@Lamer4v3拉总研究较深，大家可以酌情参考。

当然我说的也不一定对，仅供大家参考吧。估值本身就是比较主观的一个事情，包括我对绝对估值的理解也受到雪球@马喆先生很多启发，向他致敬。

虽然喝过两次酒但当时光喝酒了，从来没聊过这些东西，还是最近机缘巧合听他的一次语音想明白的。当然我也根据自己的理解做了一些变通，使其更适合我的体系，这就不足为外人道了。

景气行业（赛道）观察

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