通胀预期抬头，涨价品种配置性价比提升 ——行业景气度观察系列第5期
本报告导读
▶ 12 月中旬以来全球农产业和工业原材料齐涨，美国通胀预期抬升，PPI 领先指标（CRB同比）也升至上一轮通胀高点水平，抗通胀的涨价品种配置性价比提升。
摘要
行业聚焦：
▶ 通胀预期抬头，抗通胀品种配置性价比提升。1 月宽裕的流动性从高景气赛道（新能源、军工）开始先后向弱景气赛道龙头（如海螺水泥、烽火通信、牧原股份）、二线龙头（如中材科技）、港股市场外溢，行情驱动力从预期层面流动性宽松转变为交易层面资金推动。从利率信号看，年初流动性的宽松波峰可能已过，市场将逐步回归到交易复苏预期。12 月中旬以来全球农产业和工业原材料齐涨，美国通胀预期抬升（冲破 2%），PPI 领先指标 CRB 指数同比也升至上一轮通胀高点2018 年年中水平。复苏交易中抗通胀行业配置性价比和重要性提升。我们梳理涨价相关品种及个股，建议关注种业、化工（农药、化肥、粘胶短纤、氨纶、轮胎、钛白粉）、有色（锂钴、铜铝）、建材（玻璃、玻纤）、焦炭、纸业等细分行业。
行业景气变化：
▶ 工业增加值连续5个月超预期回升，制造业高景气传导至上游资源品。得益于出口持续高增和制造业资本开支扩张动能增强，工业增加值连续 5 个月超预期回升，12 月工业增加值当月同比报 7.3%，较预期值高 0.34 个百分点。制造业高景气传导至上游资源品行业,采矿业工业增加值环比改善幅度最大，煤炭开采、黑色冶炼及加工工业增加值均实现环比回升。主要工业产品中粗钢、有色金属产量环比增幅较大。
▶ 产能吃紧而需求不减，半导体缺货涨价潮向下游传导。电源管理 IC、面板驱动 IC 和分立器需求旺盛，产能紧缺从 8 寸晶圆代工开始，逐渐波及到代工、封测、分销等各个环节，下游普遍上调安全存货水平进一步加剧产能紧张，造成阶段性的缺货和涨价。12 月芯片设计、制造、封测企业营收保持高位增长，联发科、台积电、日月光当月营收增速分别为 46.8%、13.6%、29.7%。在缺货恐慌中下游订单持续涌入，造成接连不断的缺货涨价，预计这种情况或延续到2021年Q1末。
▶ 疫情阴霾下春节返乡购车潮或低于预期，次高端白酒消费亦受冲击。1 月前两周汽车零售低迷，销量同比分别为-7%和-25%，疫情阴霾下春节返乡购车潮或低于预期。同时春节返乡聚餐、宴请受疫情制约，消费场景受限冲击次高端白酒消费。高位白酒送礼需求不受影响，五茅进入提价期。五粮液连续两周提价，京东终端价升至 1389 元/瓶，茅台整箱一批价突破 3000 元大关，销售主力散瓶报价在 2500 元左右，渠道几无库存。
▶ 风险因素：疫苗效果不及预期；病毒超预期变异；美联储缩表
目录
1. 行业聚焦与景气度变化
1.2. 行业景气变化：制造业高景气传导至上游资源品，疫情反扑冲击春节汽车及白酒消费
2.2. 下游消费：减产预期下粮食价格普涨，礼赠需求旺盛高端白酒延续提价
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行业聚焦与景气度变化
1.1. 行业聚焦：通胀预期抬头，抗通胀品种配置性价比提升
流动性外溢至二线赛道、二线龙头，市场主导逻辑由预期推动转变为交易推动。我们在年度策略中提出 2021 年上半年市场主要矛盾在于流动性和盈利的拉锯，过去一个季度 A 股行情充分反应这一特征：11 月疫苗上市催化全球复苏预期增强，有色、煤炭、石化、钢铁、银行等顺周期大宗品种领涨；由于郑煤违约事件冲击，央行加大货币投放力度对冲债市信用收缩，市场经历一波跨年资金宽松，12 月市场主导逻辑回归到流动性缓退坡，电新、军工、食品饮料、消费者服务等流动性敏感行业领涨；1 月宽裕的流动性从高景气赛道（新能源、军工）、一线龙头（白酒）开始先后向弱景气赛道龙头（如海螺水泥、烽火通信、牧原股份）、二线龙头（如中材科技）、中字头国企、甚至是港股市场外溢，市场主导逻辑从流动性宽松预期转变为交易层面资金推动。
年初流动性的宽松波峰可能已过，市场将逐步回归到交易复苏预期。值得注意的是，从利率信号看，年初流动性的宽松波峰可能已过，1月15号央行缩量续作 MLF 后同业存单与政策利差开始拐头向上，产业债信用利差同步高位回落，表明货币政策不缺不溢基调未变。尽管面对春节前后现金缺口，央行仍会对流动性有所呵护，但短端国债和同业存单利率阶段性底部大概率已现。我们认为随着流动性驱动的收敛，市场主导逻辑将逐步回归交易经济复苏和基本面盈利反弹。
农产品和工业原材料齐涨，美国通胀预期抬头，抗通胀品种配置性价比提升。受拉尼娜现象带来的干旱预期影响，全球粮食产量收紧，1 月美国农业部下调全球玉米、小麦、大豆、棉花产量，其中玉米和大豆库存消费比水平最低（分别为 24.6%和 22.8%），种植链景气度持续升高。叠加原油、工业金属等仍处于复苏预期带来的上行趋势中，12 月中旬以来全球农产业和工业原材料齐涨，美国通胀预期抬升（冲破 2%），PPI 的领先指标 CRB 指数同比也升至上一轮通胀高点 2018 年年中水平。随着拜登1.9万亿财政刺激计划的落地和通胀压力的显现，在复苏交易逻辑中抗通胀行业配置性价比和重要性提升。我们梳理了具备涨价逻辑相关品种及个股，建议关注种业、化工（农药、化肥、粘胶短纤、氨纶、轮胎、钛白粉）、有色（锂钴、铜铝）、建材（玻璃、玻纤）、焦炭、纸业等细分行业。
1.2. 行业景气变化：制造业高景气传导至上游资源品，疫情反扑冲击春节汽车及白酒消费
本期行业景气观察重点关注三大趋势：
工业增加值连续 5 个月超预期回升，制造业高景气传导至上游资源品。得益于出口持续高增和制造业资本开支扩张动能增强，工业增加值连续 5 个月超预期回升，12 月工业增加值当月同比报 7.3%，较预期值高 0.34 个百分点。制造业高景气传导至上游资源品行业,采矿业工业增加值环比改善幅度最大，煤炭开采、黑色冶炼及加工工业增加值均实现环比回升。主要工业产品中粗钢、有色金属产量环比增幅较大。
产能吃紧而需求不减，半导体缺货涨价潮向下游传导。电源管理IC、面板驱动IC 和分立器需求旺盛，产能紧缺从 8 寸晶圆代工开始，逐渐波及到代工、封测、分销等各个环节，下游普遍上调安全存货水平进一步加剧产能紧张，造成阶段性的缺货和涨价。12 月芯片设计、制造、封测企业营收保持高位增长，联发科、台积电、日月光当月营收增速分别为 46.8%、13.6%、29.7%。在缺货恐慌中下游订单持续涌入造成接连不断的缺货涨价，预计这种情况或延续到 2021年 Q1 末。
疫情阴霾下春节返乡购车潮或低于预期，次高端白酒消费亦受冲击。1月前两周汽车零售低迷，销量同比分别为-7%和-25%，疫情阴霾下春节返乡购车潮或低于预期。同时春节返乡聚餐、宴请受疫情制约，消费场景受限冲击次高端白酒消费。高位白酒送礼需求不受影响，五茅进入提价期。五粮液连续两周提价，京东终端价升至 1389元/瓶，茅台整箱一批价突破3000元大关，销售主力散瓶报价在2500元左右，渠道几无库存。
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行业景气度跟踪
2.1. 基建地产：资金压力促使房企加快促销和境外融资，地产竣工加快回升
地产销售：资金压力促使房企加快开工推盘，债券集中到期、人民币升值增添房企境外融资动力。资金回笼压力促使房企加大折扣力度，加快开工推盘。据克尔瑞统计 12 月房企项目的整体让利折扣在 9 折以上（除恒大集团打出 7.8 折优惠），12 月全国商品房销售面积和新开工面积累计同比分别为 2.6%和-1.2%，较上月值分别增加 1.3 和 0.8 个百分点。高频数据看全国房市销售震荡偏弱，1月中上旬30大中城市商品房成交同比为 9.81%，增速与上月持平。房企拿地谨慎，1 月中上旬百城土地成交建面同比降 33.4%。2021年房企面临历史最高债券到期潮，而地产业境内融资环境持续收紧，加之美元贬值、全球流动性宽松，房企开年后转向境外融资。据CRIC 统计截至 2021 年 1 月 13 日，共有 32 家房企通过债券募资约 735.22 亿元，同比增长 25%。其中境外发债 86.52 亿美元，同比增长 24%，境内发债 175 亿元，同比增长 27%。
基建地产施工：施工淡季水泥产量连续 2 个月下降，挖掘机工作小时数接近五年低位。12 月国内基建地产投资当月同比报 6.22%，环比下滑 1.65 个百分点，降幅较上月进一步扩大。冷冬施工强度减弱，12 月挖掘机工作小时数报 128.07 小时/月，接近过去 5 年最低水平。春节临近建材需求走弱，水泥产量当月同比连续 2 个月下滑，由10 月的 12%持续降至12 月的 6.9%，长三角水泥企业出货量约为 9 成或正常水平，其他地区企业出货回落至2-8 成。元旦以后全国水泥价格指数持续走低，预期年前维持震荡下调。浮法玻璃库存低位回升，现货跟随期货价下跌，现货价较月初下跌 3.39%。
地产后周期：建材、家居和家电销售势头良好，同比增速均较上月值上涨。12 月建材、家电、家居零售额同比分别为 11.20%、12.90%、0.40%，较上月增 5.1%、6.8%和 2.6%。
2.2. 下游消费：减产预期下粮食价格普涨，礼赠需求旺盛高端白酒延续提价
农产品：春节备货旺盛推升猪价，减产预期下粮食期货普涨。截至1 月 15 日，22 省生猪均价小幅上涨 2.5%，白条鸡小幅上涨 1%，元旦后蔬菜价格上涨 12.5%。受全球粮食减产预期影响，玉米、豆粕年初至今分别涨 7.4%、8.4%，猪肉饲养成本随之提高，猪料比价仍处于 11.50 的高位。此外，农产品涨价也与春节备货需求旺盛，河北、黑龙江等玉米主产地运输不畅有关，预计在春节后农产品价格将有所下降。
白酒：礼赠需求旺盛高端白酒延续提价，疫情反扑负面冲击次高端白酒。春节返乡聚餐、宴请受疫情制约，消费场景受限冲击次高端白酒消费。高位白酒送礼需求不受影响，五茅进入提价期。五粮液连续两周提价，京东终端价升至 1389 元/瓶，茅台整箱一批价突破3000 元大关，销售主力散瓶报价在 2500 元左右，渠道几无库存。
汽车产销：12 月汽车产销增速高位回落，疫情阴霾下春节返乡购车潮或低于预期。12 月当月乘用车产销高位回落，产量同比为6.68%，销量同比为 7.32%。2020 年全年汽车产销达到 2522.5 万辆和2531.1万辆，同比分别下降2%和1.9%。全年乘用车产量为1980.6万辆，同比下降 6.1%。批发端销量超 2012 万辆，同比减少 6.2%；零售销量为 1960.5 万辆，同比下降 6.8%。1月前两周汽车零售低迷，同比销量分别为-7%和-25%，疫情阴霾下春节返乡购车潮或低于预期。
家电：家电出口均价连续6个月抬升，冰箱、洗衣机出口增速回落。12月家电出口热度有所降温，冰箱、洗衣机出口数量当月同比增速分别下滑 38.25 和 1.54 个百分点至 44.64%和-12.56%，空调出口当月同比升 3.5 个百分点至-7.51%。外需订单的火爆引得 8 月后家电出口量价齐升，我们用家电出口金额除以出口数量，发现家电出口均价连续 6 个月抬升，但涨价趋势在各品类之间有所分化，受海外疫情提振最显著的冰箱出口均价显著上升，洗衣机出口均价持平，空调出口均价下半年实质处于回落态势。
2.3. 中游制造：半导体缺货涨价潮向下游传导，液晶面板价格涨幅收敛
工业总体：工业增加值连续 5 个月超预期回升，制造业高景气传导至上游资源品行业。得益于出口持续高增和制造业资本开支扩张动能增强，工业增加值连续 5 个月超预期回升，12 月工业增加值当月同比报 7.3%，较预期值高 0.34 个百分点。制造业高景气传导至上游资源品行业,采矿业工业增加值环比改善幅度最大，煤炭开采、黑色冶炼及加工工业增加值均实现环比回升。主要工业产品中粗钢、有色金属产量环比增幅较大。
半导体：产能吃紧而需求不减，半导体缺货涨价潮向下游传导。电源管理 IC、面板驱动 IC 和分立器需求旺盛，产能紧缺从 8 寸晶圆代工开始，逐渐波及到代工、封测、分销等各个环节，再有美国对华为的制裁，下游普遍上调安全存货水平，超额订单普遍，进一步加剧产能紧张，造成阶段性的缺货和涨价。12 月芯片设计、制造、封测企业营收保持高位增长，联发科、台积电、日月光当月营收增速分别为 46.8%、13.6%、29.7%。在缺货恐慌中，下游订单持续涌入造成接连不断的缺货涨价。预计这种情况或延续到 2021 年 Q1末，届时下游高库存或许会带来半导体行业的暂时平静。
消费电子：国内智能手机出货量连续 3 个月回升，液晶面板价格涨幅收敛。12 月国内智能手机出货 2659 万部，手机出货量同比实现连续 3 个月回升。5G 新机渗透率维持在 68%，5G 手机渗透率大幅提高但是均价在不断下探。据中国移动披露，2020 年 5G 手机 1500元以上档位的产品切换已基本完成。运营商表示，未来还将进一步推动 5G 手机成本下降，实现1000 元以上机型全覆盖。面板在经历近半年的涨价潮后涨幅收敛，12 月 32 寸、55 寸液晶面板分别涨4 美元/片、7 美元/片。
新能源：充电桩保有量快速提升，电池级碳酸锂报价激增。12 月新能源车销售延续涨势，再创新高达 23.4 万辆，全年销售 124.6 万辆，其中上汽通用五菱全年销售 4 万辆遥遥领先，主要得益于宏光MINI 的拉动。乘联会数据显示上半年销售增速-43%，下半年增速72%，全年新能源车销售呈现前低后高之势，预计 2021 年销量将达到 150 万辆，增速预计为 29%。12 月新能源充电桩保有量升至80.7 万个，同比增 56.4%。锂矿短缺，新能源电池材料价格猛涨，碳酸锂报价较月初涨 26.8%至 6.25 万元/吨。
2.4. 上游资源：动力煤突破千元大关，钛白粉淡季涨价
煤炭：低温天气煤炭需求旺盛，动力煤价格突破千元大关。全国寒潮持续，加之经济持续恢复，双重作用下全国多个省市用电负荷创出历史新高，1月11日南方电网最高负荷录得1.97 千瓦峰值，首次出现连续五日冬季日用电负荷与夏季高峰时段相当的现象。旺盛需求拉动下动力煤价格破千，截至1月20日动力煤Q5500报1042.5元，较年初大涨 32%，创近十四年来的新高。环渤海六港口煤炭库存稍有回升，上周环比上涨 6.07%达到 1311 万吨，但供给仍然偏紧。短期难以看到供需关系改善信号，煤价仍有进一步上涨的动力。
化工：钛白粉淡季涨价，PTA、二甲苯报价回暖。海外房地产行业提升出口需求，钛白粉原料钛精矿价格攀升，钛白粉报价自上一年三季度末起持续上涨，1 月较年初涨 1.86%至 16400 元/吨。MDI 上周震荡回升至 18000 元/吨。国内 PTA 供给规模受限，上周 PTA 报价先跌后涨，较年初涨 5.87%。二甲苯报价较年初上涨 9.66%
有色：消费淡季工业金属短期承压，往后看供需错配支撑价格回升。上周长江有色金属价格普遍承压，铜、铝、锌、锡价格呈下跌趋势，铅价格持续上升。铜 TC 费用降幅增大，较2020 年12月下降 4.58%。上海铜库存跌至 4.42 万吨且持续下行，当前库存仅有过去 5 年最低值的 64%。铝进入消费淡季，LME 铝库存近一周持续上升出现累库，长江有色铝报价较月初跌 5.67%。往后看，欧美陆续出台刺激政策，同时国内陆产竣工维持韧性，工业金属需求端有支撑，供给端精铜矿产能预期集中于2021年下半年投产，上半年供需错配预计支撑铜铝价格回升。
钢铁：螺纹钢、冷轧板卷价格走低，库存转为累库。由于春季临近，需求偏弱叠加冬储价格优惠政策，截至 1 月 19 日，螺纹钢价格走弱，较月初下跌 1.05%至 4356 元每吨，冷轧板卷价格较月初下降2.11%至5570 元/吨。冬季厂商施工意愿降低，且新冠疫情反弹导致开工受限，螺纹钢开工率较一月初降 2.62 个百分点，螺纹钢、冷轧板卷库存由去库存化转为累库，分别较1月初上升6.82%和1.44%。
2.5. 交运及公用事业：全社会用电超预期增长，火电发电量增速连续 2 个月回升
公用事业：全社会用电超预期增长，火电发电量增速连续 2个月回升。制造业高景气带动工业用电高增，冷冬叠加采暖季推升三产和居民生活用电，12 月全社会用电量当月同比跃升 7.8 个百分点至17.3%，二产、三产、居民用电均创双位数增长。电力供给端，寒冬天气制约下清洁能源发电受限，火电发电量同比连续 2 个月回升。