期货与期权三十年之路(下)

如今，这个行业站在十字路口上，一条路是尝试第二轮的跨境收购，交易所资金充裕，掀起扩张狂潮的外部条件仍然存在并且交易所扩张的雄心不减，然而另一条路是交易所的分裂。

在过去的30年里，很少有行业能够像期货与期权一样发展得如此之快——从公开喊价交易到电子化交易，从区域化到全球化。在本文中，《FOW》杂志总编William Mitting总结了期货与期权行业发展的几个主要趋势。

美国市场的竞争与冲突

股份制改革和电子化交易使美国衍生品交易所的发展环境陷于混乱，虽然之前也有竞争，但仅限于几个大型交易所之间的特定合约，而一旦所有制结构的枷锁被解除，交易所之间的竞争开始变得血腥和残酷。

第一场竞争发生在欧洲期货交易所(EUREX)与CBOT之间，起因是EUREX想在美国开设分支机构。早在1982年，INTEX交易所就曾计划在美国开设电子化分所，但由于担忧遭到美国同行业交易所的打击报复而放弃了这个计划。EUREX面临的麻烦证明了INTEX的担忧不无道理。

与伦敦国际金融期货交易所在“bund合约”上的胜利使得EUREX大受鼓舞，它开始将扩张的目光瞄准美国市场，想利用在上世纪90年代与CBOT签订的合作协议，帮助CBOT开展电子化交易，同时谋求自己在美国的立足之地。

CBOT之前尝试过两个电子化交易平台——奥罗拉(Aurora)和A计划(Project A)，但都以失败告终。2000年，CBOT与EUREX合作成立了合资公司a/c/e(代表了CBOT与EUREX的联盟)，a/c/e终也难逃厄运于2002年破产，因为CBOT加入了EUREX的头号劲敌LIFFE提供的联合交易平台(Connect trading platform)。

就在CBOT宣布背叛联盟后的几个小时内，EUREX首席执行官Rudolph Fershcha宣布EUREX将单独开拓美国市场，在美国成立一家交易所。

虽然2000年通过的商品期货交易现代化法案(Commodity Futures Modernization Act)使得外国法人在美国注册交易所变得容易，但是EUREX要建立交易所还必须获得结算准入资格。EUREX决定自己开设一家交易所而不是收购现有交易所，它向美国交易结算公司委员会(Board of Trade Clearing Corporation，BOTCC)提出申请，而BOTCC作出了一个具有里程碑意义的决定——接受了EUREX申请。

BOTCC同意为EUREX提供结算服务的决定，使CBOT意识到了新崛起的交易所的威胁，CBOT通过游说各方来阻止新交易所的设立。然而，事实证明这种担忧是不必要的，EUREX的新交易所始终没有开始营业。2007年，EUREX通过收购国际证券交易所(International Securities Exchange)重返美国市场。

EUREX并不是美国现有交易所在千年之交面临的唯一一个挑战，2000年新开设的两家交易所也为美国市场引入了前所未有的竞争。2000年5月，洲际交易所(Intercontinental Exchange，ICE)开始营业，ICE是一家电子化的能源交易所，股东中有世界上最大的几家能源交易商。

Fidessa的集团战略规划师斯蒂芬·格鲁伯(Steve Grob)说：“交易所由相关行业的成员企业所拥有，是因为以往成员企业被抛弃在这个领域之外，新进入者将更先进的商业理念带入这个市场，使竞争变得更加残酷。”

ICE的首席执行官杰弗瑞·斯普雷彻(Jeffrey Sprecher)是这种新生力量的典型代表，在ICE成立6年之后，他将攻击目标锁定在纽约商业交易所(NYMEX)，推出了西得克萨斯州中级原油期货合约。但是，尽管ICE早期非常成功，却并没能复制德国期货交易所在bund合约上的成功案例，相反，ICE推出的合约的结算价格受制于在NYMEX交易的合约的基准价格。尽管如此，这个行动还是迫使NYMEX加入了全球电子交易系统(Globex)，并最终被芝加哥商业交易集团收购。

为美国市场引入竞争的另一个典型例子是国际证券交易所(International Securities Exchange，ISE)的成立。2000年，ISE成立，使得美国单一股票期权交易市场的非竞争合作环境一去不复返。虽然ISE的成立之路不断受到各种法律诉讼的困扰，但最终它还是自力更生了，并且为BOX的推出铺平了道路。

新兴市场的发展

上世纪80年代末90年代初，衍生品市场在亚洲已经获得了平稳增长，但是1997年的金融危机阻碍了这一增长势头。

到2000年，亚洲的衍生品市场回归正轨。截至2010年，亚洲地区的衍生品交易量超越了西方。2011年，亚洲交易所的衍生品交易量占据了世界交易总量的近一半，虽然名义交易额还普遍比较低。

典型例子是韩国证券交易所(Korea Exchange)1997年推出的韩国综合股价指数200期权合约(Kospi 200 options contract)，推出满一年，其交易量就达到了25.8亿张，并且自那以后一直位于合约交易榜单的榜首，2011年的交易量为31亿张。

亚洲的增长势头也由中国推动。在2006到2010年之间，中国的期货交易量增长了4.3倍，成功得益于商品期货合约的交投活跃。2011年，中国三大商品期货交易所总共有12亿张商品期货合约换手，成为全球最大的商品期货市场，而美国的交易量只有3.2亿张合约。早在2006年，中国就超越了美国的商品期货合约交易量，交易了2.06亿张合约而美国是1.96亿张。

新加坡证券交易所的Rama Pilla认为亚洲的发展很大一部分是因为金融危机的影响，他说：“在西方国家陷入金融混乱的时候，东方的投资机会显现出来，大部分国际机构开始在亚洲寻找投资机会。截至2010年年初，我们发现大部分发展机遇都是由西方转移到亚洲包括新加坡的。而自2010年以来，我们发现了更多的本土交易者，在新加坡有超过400家法人投资公司，大部分都是本土企业。”

印度发展得也很快，2011年，有超过30亿张合约换手使其成为继美国和韩国之后的全球第三大衍生品交易市场。

和韩国类似，印度的交易所也得益于大量的个人投资者。然而与韩国不同的是，印度有六家交易所，最大的三家是印度国家股票交易所(the National Stock Exchange of India)、印度多种商品交易所(MCX Stock Exchange)和联合股票交易所(the United Stock Exchange)，可以为投资者提供从货币到天然气等一系列期货产品。

中东地区也出现了一些现代化的衍生品交易所。2005年，迪拜黄金与商品交易所(the Dubai Gold and Commodities Exchange)成立，2007年，迪拜商品期货交易所(the Dubai Mercantile Exchange)成立。

全球交易所的合并与分裂

在新千年的头一个十年将要结束的时候，衍生品交易所的跨境兼并融合趋势开始形成。

电子化交易打破了交易所运营的地理障碍，股份制改革为交易所提供了充足的资金并刺激了他们扩张的欲望，并且新兴市场国家交易所的崛起为传统交易所提供了兼并与被兼并的机会，于是在2009到2011年之间，一波交易所兼并的浪潮随之而来。

在1990年到2000年之间，一国范围之内的交易所合并成为一种趋势，最著名的案例就是CME与CBOT的合并。在美国、欧洲以及亚洲，合并的狂潮横扫了各地区的股票与衍生品交易所，首轮交易所跨境合并初现苗头。

2007年，纽约证交所宣布收购泛欧交易所，伦敦股票交易所收购意大利证交所。2010年，纳斯达克收购斯堪地纳维亚交易所集团OMX。2011年，这个行业的热门话题就是交易所合并，许多的收购交易在这一年被提上议事日程。然而，交易所国际化扩张的目标被对竞争的担忧和本土保护主义困扰。

在衍生品领域，交易所收购失败的案例并不鲜见，但是在2011年和2012年早期收购失败的数目却让人大跌眼镜，一个接一个的收购谈判破裂：2011年，澳大利亚当局阻止了新加坡股票交易所收购澳大利亚股票交易所的交易，美国反托拉斯当局否决了纳斯达克和洲际交易所企图收购纽约泛欧交易所的行动，伦敦股票交易所收购加拿大多伦多证交所集团的交易也因保护主义而被叫停；2012年1月，欧盟委员也效仿美国的做法，否决了德国证券交易所的报价。

如今，这个行业站在十字路口上，一条路是尝试第二轮的跨境收购，交易所资金充裕，掀起扩张狂潮的外部条件仍然存在并且交易所扩张的雄心不减，然而另一条路是交易所的分裂。

欧盟开始实施的监管规则在于强化衍生品交易所的竞争环境，他们试图建立一个全新的交易平台，可以挑战传统交易所的霸权，打破交易所对某些合约拥有知识产权的商业模式以及可能扼杀竞争的垂直结算体系。如果他们能够成功的话，未来十年内，分裂而非合并将会成为主流趋势。

(本文编译自www.fow.com中证期货肖海港/编译)