手握最强医美产品线 ADC双抗组合，这家被低估的龙头上限到底在哪里？

随着2021年新年一声炮响的到来，有一家公司正在全面的往“创新药+医美”两大领域进击，那就是华东医药。

2021年2月17日，华东医药发布公告拟通过全资子公司Sinclair收购西班牙能量源型医美器械公司High Tech全部股权，旨在进一步补全公司医美产品线。紧接着在2月18日凌晨，华东医药与美国纳斯达克上市企业ProventionBio签署了战略协议，获得创新药物PRV-3279在大中华区的独家临床开发和商业化权益。

受到消息刺激，华东医药在年后的几个交易日走出了凌厉的上涨态势，一路走高。

短期的涨幅，只是其次。更重要的是，我们需要看清华东医药背后“创新药+医美”所包含的各个资产包的核心竞争力，以及其敢于双向全面布局的底气和可行性，从而分析其潜在的内在价值。

一、收购High Tech后，华东实现非手术类产品组合全覆盖

2018年全资收购英国Sinclair，2019年与美国R2公司签署战略合作协议，2020年与韩国上市公司Jetema签订独家代理协议、并与瑞士Kylane实现深度战略合作，2021年初全资收购西班牙High Tech，短短三年时间，华东医药通过一系列运作，完成了医美领域非手术类产品组合的全覆盖。

不妨看当前华东医药产品线与国际一线医美企业的对比，不仅展现了涉足医美产业的信心和决心，同时产品线丰富度的优势也将日渐凸显。

1、两大类注射项目：潜在全球最强的玻尿酸组合+代理Jetema肉毒素

● 透明质酸中高端产品全覆盖：华东医药旗下的三款产品MaiLi系列、Perfectha和伊婉分别定位中高端市场和低端市场，差异化的产品布局有望打出组合拳。

目前国内透明质酸市场形成了4家进口企业+3家国产企业的竞争格局，华东医药代理LG的伊婉销量处于国内绝对的领先位置，目前国内消费者仍然对进口产品有更高的信赖度，但在国产多个品牌的性价比冲击下，竞争存在进一步激烈的趋势。

数据显示，华东医药的MaiLi系列具有优于乔雅登丰颜的丰盈力与弹性（乔雅登被称为微整形界的劳斯莱斯），MaiLi的独家专利技术OXIFREE可以使玻尿酸改性程度更低、流变性能更优异，从而产生更持久卓越的填充效果，同时可以以更少的注射量实现临床疗效，是潜在全球同类最佳的产品。

Perfectha系列则是华东医药旗下Sinclair新一代双相玻尿酸，选用法国制造的高品质原料，采用E-BRID交联技术，超过12年临床安全使用，效果持久，有效抚平皱纹，弥补体积缺失。全系产品型号丰富且易于注射，所有产品均具有相同的HA玻尿酸浓度，区别在于颗粒大小,颗粒越大，丰盈能力越强，酶解抵抗力越大。

● 抢滩进入肉毒素领域：肉毒素是全球最受欢迎的非手术类轻医美项目，同样在国内也拥有着极为广阔的市场需求。2019年中国医美肉毒素产品市场规模达到36亿元人民币，2019-2024年复合增速约为17.5%。但无奈由于国内获批产品丰富度不足，导致市场水货横行，目前国内获批肉毒素产品仅有4家，包括衡力、Botox以及2020新获批的乐提薄和吉适。

华东医药选择合作的Jetema公司，是为全球唯一一家同时拥有A、B、E型肉毒毒素的公司，实力强劲。虽然国内已有少数玩家，但未来凭借产品特点和母公司的销售能力获得不错的市场份额，同时华东也拿到了肉毒素产品的“门票”。

2、两个重磅单品：Ellansé少女针、Silhouette埋线

● Ellansé少女针：这是一种修复型填充产品，其主要成分为 70%的CMC（水溶性凝胶）+30%PCL（聚已内脂微米晶球）。 对比之下，玻尿酸填充剂只是修饰性填充（打完吸收后短期恢复原样），而Ellansé少女针的CMC成分虽然同样却会被人体所吸收，但另一成分PCL发挥功用，刺激体内的胶原蛋白增生，取代被吸收的凝胶载体，让皮肤停留在施打时的效果，保持少女般的容颜。

Ellansé少女针2009年上市，使用历史上安全性和有效性已经获得全球长达10年的检验，并且对比国内已经获批上市的童颜针，其作为二代产品更具备优势，目前国内厂商爱美客的一代童颜针产品还在等待获批，Ellansé拥有巨大的优势。

● Silhouette埋线：面部埋植线是手术拉皮医美项目的进化版，作用原理是在真皮层或者皮下，植入可被吸收的蛋白线，刺激筋膜层、胶原再生，达到改善鼻唇沟皱纹，改善轮廓的效果。

Silhouette®Instalift™是美国FDA批准的唯一一款用于中面部组织提拉的可吸收埋线，采用3D锥体悬挂技术，可实现立即且持久的组织重新定位，刺激胶原再生，有效重塑面部和颈部轮廓。

目前市场上大多埋线的材质为PDO蛋白线，Silhouette®Instalift™材质为PLGA，生物相容性较好，成分可被吸收和生物降解，并随着人体内的新陈代谢过程排出体外，且其具备蛋白线不具备的刺激胶原再生的作用，既能起到提拉作用也能起到填充作用。

2月25日，Silhouette®Instalift™已经在浙江省人民医院顺利完成临床试验首例受试者入组手术。

3、瞄准光电美容仪器市场，美国R2公司和西班牙High Tech各有特色

光电美容的原理是利用激光或射频等光电技术作用于皮肤，以达到紧致皮肤、改善肤质、治疗痤疮、色斑等效果。

● 美国R2：目前公司在研的两款仪器F1和F2适应症分别为改善良性色素病变（祛斑）及全身美白/肤色提亮。根据数据显示，其独有的CryomodulationTM低温技术能够通过精确控制时间及温度，在维持黑素细胞活力的同时减少黑色素的生成，比常见的光电类疗法损伤更低。另外，公司亮白焕肤仪F0被界定为非医疗器械，适用于美容院，公司预计其在2021年上半年中国上市。

● 西班牙High Tech：High Tech的核心产品包括冷冻溶脂系列和激光脱毛系列仪器。相对于竞争激烈的激光脱毛领域，显然冷冻溶脂领域更受女性欢迎，

其优点在于非入侵、无创口、无漫长的治疗和恢复期，无需住院，效果显著。数据显示，2019年High Tech冷冻溶脂产品在EMEA（欧洲、中东、非洲三地区的合称）塑形和紧肤设备市场占有率排名第二，公司处于全球行业第一梯队的位置。

小结：尽管市场部分投资者对于通过频繁收购而获得核心资产的公司有所诟病，但经过上面阐述，我们看到了华东医药这些年来收购资产的质地和核心竞争力所在，如果能够强力整合形成协同，无疑有望成为医美行业龙头。

二、“自研+引入”快速构建强有力创新药组合，涵盖多个热门赛道“FIC”产品

华东医药凭借着“快速引进FIC管线+合作委托开发+自主研发”打法，已经构建起了涵盖“抗肿瘤、内分泌、自身免疫”三大领域的管线组合，其中近期引入的两款First in class药物令人愈发感受到公司转型创新药的决心。

1、引入ImmunoGen全球首创ADC，差异化路线快速抢占高地

2020年1月20日，距离华东医药宣布以首付款4000万美元及里程碑付款最高2.65亿美元价格引入ImmunoGen在研ADC产品过去不到百日，华东医药一类新药IMGN853临床申请就获得了药监局受理，速度不可谓不快。

不禁令人好奇，原研药企ImmunoGen实力如何？这条ADC管线是否能在国内研发竞赛中彰显优势？ImmunoGen、SeattleGen和基因泰克被业界称为ADC领域的三大研发巨头，其中ImmunoGen的ADC在研管线达到16款，为全球最多。全球最畅销的ADC产品Kadcyla正是由ImmunoGen研发，2019年全球销售额超过14亿美元。而其开发的另一管线治疗多发性骨髓瘤的Sarclisa是全球获批的第二个CD38单抗，2020年获FDA批准上市，有望成为销售峰值10亿美元以上的重磅炸弹。

华东医药3亿美金引进的MIRV是全球首个针对FRα阳性卵巢癌的ADC在研药物，用于治疗叶酸受体高表达的铂类耐药卵巢癌，属于全球首创产品（FIC）。该管线主要开发的适应症卵巢癌，发病率居我国妇科肿瘤第三位，近10年来我国卵巢癌的发病率增长了30%，死亡率增加了18%，5年生存率仅为46.5%。另外，FRα靶点也在肺癌、乳腺癌等实体瘤高表达，拥有极大的拓展潜力。

目前，国内ADC研发赛道十分激烈，一共有19家本土药企贡献了39款ADC药物管线，其中有近20款药物靶点集中在HER-2和Trop2，华东医药IMGN853作为唯一一个FRα靶向ADC，无疑具备强大的差异化优势。

2、引入ProventionBio全球首创双抗，满足国内空白需求

2月18日华东医药与ProventionBio达成战略合作，引进了全球首创的双特异性抗体PRV-3279（靶向CD79b、CD32b），获得系统性红斑狼疮（美国I期）、预防或降低基因治疗的免疫原性等两个适应症开发的大中华区权益。

该管线的看点在于双抗和红斑狼疮适应症，SLE是一种慢性、多系统及无法治愈的自身免疫性疾病，可能导致严重的器官损伤、全身并发症甚至死亡。中国SLE患者数量从2015年的99万人增加至2019年的103万人，预计于2030年达到109万人。这个领域有着巨大未被满足的临床需求，但是新药研发十分困难，国际上大部分研究都以失败告终，从1955年来只有一个贝利木单抗获批就能看出。

PRV-3279如果利用其不耗竭B细胞而只抑制其活性的全新作用机制，能展现出优秀的临床数据，将是一个里程碑式的事件。同时这一笔交易也极大丰富了华东医药自身免疫领域的创新产品管线。

除此之外，华东医药的在研管线包含糖尿病类全产品线药物、以及在抗肿瘤领域、超级抗生素领域、心血管类、免疫领域都有多款产品布局，其中口服小分子GLP-1创新药TTP273正在开展II期中国大陆、台湾多中心临床试验，迈华替尼正在进行同步开展二期及三期临床试验、利拉鲁肽的糖尿病和减肥适应症均进入临床III期等，形成了一套全面而有序的产品管线梯队。

三、卓越的全球商业化能力，华东布局不止于国内

华东医药的商业化能力，这一定是市场不容忽视的，但经历了这一系列的并购整合，我想华东医药的目光不止于国内，而在于全球市场。

通过控股Sinclair等海外资产，华东医药已经搭建起全球化营销网络，在新加坡、墨西哥、巴西、韩国、俄罗斯、阿联酋等国家，通过直营的方式进行市场深度耕耘。同时公司拥有英国、瑞士、西班牙、美国4个全球化的研发中心，在美国、瑞士、保加利亚、法国和瑞士有5个国际化的生产基地。

同时在国内，华东宁波拥有200余人的销售团队，实现了2500余家医院及医美诊所的业务覆盖，覆盖了全国30多个省份。华东宁波从2013年起在国内独家代理伊婉玻尿酸，在产品过硬和强大的销售能力结合下，连续多年霸占国内玻尿酸市场市占率第一。

基于强大的销售网络和团队支撑，你很难不去相信，一家阿卡波糖丢标的厂商都能够在院外卖出一个“春天”的企业，在拥有了创新药和医美这样优秀的产品组合的情况下，将展露真正绝代风华的一面。

四、产品兑现时间线初显

我们知道，创新药研发的时间周期较长，短期内上述提到的重磅FIC产品难以兑现上市预期，但相对创新药来说，器械产品研发周期相对较短，更快兑现上市预期。

2019年年报显示，华东医药国际医美业务贡献收入5.09亿人民币，占比营收总额不足2%。而2020年受全球疫情影响，预计难免有所下滑。

Ellansé少女针，最快预计2021年获得国内上市批准，预测少女针国内获批后将成为超20亿销售的重磅品种。

Silhouette埋线，预计于2023年在中国上市，机构预测Silhouette埋植线将成为5亿级别的单品。

Maili系列玻尿酸于2020年6月获得欧盟CE认证，2021年陆续在欧洲上市，预计2024在中国上市。

代理Jetama的A型肉毒素，最快于2024年获批上市，预计是国内第七家获批肉毒素产品。

华东正积极推动Perfectha在中国的注册审批，有望于2025年上市。

远期来看，华东医药的医美业务未来3-5年内营收乐观预估能达到30-50亿人民币，如果按照同行30%左右的净利率来计算，至少能够给华东医药带来9-15亿的净利润。如果按照A股现在的定价，净利润6.47亿的华熙生物和净利润4.4亿的爱美客，分别支撑起了790亿和1000亿的市值。

如此看来，当前仅600亿出头，手握“创新药+医美”管线组合”的华东医药，未来成长的空间，不可限量。

总结：凤凰涅槃，浴火重生。经历了一波又一波的洗礼，华东医药已经完成了前沿而全面的两个大领域的布局，距离“医美梦”和“新药梦”腾飞，仅仅需要的是时间罢了。

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