高瓴资本调研的机器视觉赛道，一个暴利的蓝海行业

2021年前两月，高瓴资本调研了4家工业自动化领域的公司，分别是哈工智能，海得控制，矩子科技，天准科技。

其中，矩子科技，天准科技这两个公司，更精准的说，应该属于机器视觉赛道。

机器视觉是什么东西呢？

简而言之，机器视觉是指用机器来实现人的视觉功能。

今天我就来说说投资机器视觉赛道需要了解的一些关键知识。

我们首先来分析一下为什么机器视觉赛道是个暴利的蓝海行业？

其次我会分析一下机器视觉赛道最有投资价值的细分领域是哪些？

一，为什么机器视觉赛道是个暴利的蓝海行业？

机器视觉赛道究竟有什么魅力呢？

我们只要设想一下如下场景就可以明白了。

现在，工厂的生产线上需要很多QC质量检验员用肉眼检查产品的质量缺陷。

以后，这些QC会全部下岗，被机器视觉替代。

我们可以随便去一个中国工厂看看，现在有多少产线QC人员在用肉眼检测产品质量？

机器视觉赛道的潜力肯定是无比巨大的。

我们用数据说话。

根据AIA（Automated Imaging Association）调查，当前只有5%的潜在用户使用了机器视觉。

假设剩下的95%潜在用户也用上了机器视觉，市场会有多大呢？

全部潜力发挥出来后，全球机器视觉的市场可达到1200亿美元。

你可能说，1200亿美元，还不到万亿人民币，市场规模太小了。

你只看到了市场规模，没看到赚钱能力。

同样一万亿人民币的营收，资本市场可以给出不一样的市值。

如果赚钱苦逼的行业，例如零售行业，员工收入是最低的，老板日子也不好过，一万亿人民币的营收，最多几千亿人民币的市值。

如果赚钱厉害的行业，例如机器视觉，员工收入可以是所有行业最高的，老板赚钱也爽歪歪，一万亿人民币的营收，可以给出几十万亿人民币的市值。

举个例子，日本公司里人均薪酬最高的是什么公司？

你可能想不到，就是一个机器视觉公司。

下表中排名第二的就是全球机器视觉龙头企业日本基恩士keyence，平均薪酬1839万日元。

排名第一的企业正常情况下人均薪酬才500万日元，2020年由于一次性的股权收益，人均薪酬超过2000万日元。

所以基恩士的人均收入看起来是第二，实际上是第一。

我们再看看基恩士的股价，也是一路长牛。

目前市值7200亿人民币。

那么基恩士的营收是多少呢？

5518亿日元 ，也就是330亿人民币。

如此高的估值只能来自于一个原因，逆天的赚钱能力。

如果根据前面的行业调研数据，目前机器视觉的市场才开发了5%，还剩下95%的潜在市场。

理论上，机器视觉赛道还有20倍的成长空间。

这是多么巨大的蓝海市场啊！

二，机器视觉赛道最有投资价值的细分领域是哪些？

如此巨大的蓝海市场，是否意味着每个选手日子都很好过呢？

并不是。

因为它的两极分化同样显著。

我们可以看一下德国的一个机器视觉巨头basler。

它的营收规模就远远小于日本基恩士，才1亿多欧元。

毛利率只有50%，还在逐年下降。

净利率也在逐年下降，都不到10%了。

为什么德国basler和日本基恩士的赚钱能力差距如此之大？

最主要的原因是，德国basler主要是零部件供应商，而日本基恩士是成套系统提供商。

当然，日本基恩士也提供零部件给全球其他知名企业。

但是总体而言，基恩士更侧重于提供成套系统。

也就是可以这么说，在机器视觉领域，德国basler是2B公司，日本基恩士是2C公司。当然，这个C更多面向工厂，不是面向普通消费者，和我们一般说的2C还是有区别的。

看到这里，聪明的你是否会总结出一个规律，那我要投资机器赛道的2C设备公司，而不投资2B零部件公司。

那么不同的2C设备公司，又有哪些区别呢？

譬如，A股天准科技就是主要提供检测设备的机器视觉公司。

它们家的检测设备是这样的：

那我们再对比一下基恩士的检测设备，它长什么样呢？

那么，天准科技和基恩士的产品既然同样都是设备，又有什么关键区别呢？

第一个，天准科技的设备更加下游，而基恩士的设备更加上游。

上图中天准科技目前的主营产品是光伏硅片检测分选装备，仅仅面向光伏行业。

而基恩士的设备可以应用于大部份的制造业。

而天准科技的设备里也可以直接集成基恩士的设备。

根据天准科技的年报，可以看到，基恩士是天准科技的最主要供应商。

基恩士设备的通用性更强，产品生命周期更长，2C效应更加明显（面向更多行业的客户），客户更加分散化，使得基恩士的议价能力更强。

天准科技的设备专业性非常狭窄，产品生命周期性更加显著，客户结构也单一化，议价能力不强。

第二个，天准科技的设备不仅仅是提供视觉检测，从前面图中可以看到，它集成了上料，全项检测，数据分析，下料分选4大工序。

上料，下料，全项检测，这些硬件组装的难度大吗？

并不是很大。

整套设备里最难的地方是哪里呢？

其实是视觉检测环节。

而恰巧它采用了基恩士的视觉检测设备。

也就是说，天准科技的设备整体技术含量不如基恩士的设备。

综合上述两点，我们就可以发现，天准科技的设备和基恩士的设备赚钱能力完全是不同的。

那聪明的你是否又会下一个结论了，谈到投资价值，天准科技这类面向最下游特定行业的视觉检测设备供应商不如基恩士这种面向所有行业的机器视觉通用设备供应商。

答案是，又错了。

最下游行业有多少？

数不胜数。

半导体是所有下游行业里市场空间最大，技术壁垒最高的行业。

因此，半导体设备里的视觉检测行业同样投资价值显著。

这方面的龙头是科磊半导体(科天半导体、KLA-Tencor Corporation，NASDAQ:KLAC)。

目前市值460亿美元。

我们可以对比一下KLA-Tencor与基恩士的营收利润。

2020财年KLA营收58亿美元（370亿人民币），利润12亿美元（78亿人民币）。

可以看到KLA的营收比基恩士的营收多了一点点，利润少了一点点，但是市值差了一倍。

那聪明的你又会开始提出疑问了。

KLA提供的半导体视觉检测设备的技术壁垒和基恩士提供的智能相机的技术壁垒哪个高？

答案很显然，KLA的技术壁垒更高。

为什么？

主要是精度要求不一样。

半导体制程的精度要求都是nm纳米级别。

工程师需要在300mm的Wafer上，一分钟内找到15nm的缺陷，犹如在300km方圆内，找到一块硬币。

我们可以横向对比一下半导体设备行业的毛利率，净利率，可以发现，KLA的盈利能力在行业里排名第一。

从公司的研发投入占比也能印证这一点。

从KLA的年报可以看到，它的研发投入占比高达15%。

那么机器视觉赛道其他公司的研发投入占比一般有多少呢？

答案是10%。

美国National Instruments、德国Basler、德国西克Sick，美国康耐视Cognex的研发费用率均超过10%。

那么基恩士的研发投入占比又有多少呢？

答案你肯定想不到，只有3%。

仅就产品技术水平而言，基恩士并不具备绝对的竞争优势，以专利申请公开及获得状况来看，2018年其专利申请公开件数为127件、排名308位，获得专利81件、排名第346位。

看到这里，你可能又有疑问了，为什么KLA的技术壁垒更高，但是估值却只有基恩士的一半？

那是因为基恩士的产品更加通用化，面向的市场更加广阔。

也就是说，理论上基恩士的潜在市场空间更大。

同时，基恩士的利润率更高。

那你可能还有第三个疑问，既然基恩士的技术壁垒不高，难道别人复制不了吗？

首先，我要说明一点，基恩士的技术壁垒不高是相对的。

仅仅是相对于半导体设备，技术壁垒更低。

但是基恩士的技术水平在全球依然是顶尖的。

下面就是一个例子。

影像测量设备著名品牌美国Micro-VU标配的德国米銥点激光头，国内有工程师亲测验证，德国米銥点激光无法与日本的KEYENCE点激光匹敌，在相同价格、相同的恶劣环境下，基恩士点激光可以做到0.003mm以内的重复精度，德国米銥点激光只能做到0.006~0.008mm重复精度。

再举个例子，基恩士的几款视觉检测设备，可以做到0.01亚像素检测。

其次，基恩士的研发费用低，更多的说明它的企业经营模式一流，远胜于同行。

换成其他公司，如果要做出同样的产品，研发费用率也许远远高于基恩士。

基恩士坚持直销经营方式，使得基恩士能够更快、更准确的了解和掌握客户的潜在和显在需求。

作为新产品开发基本理念，基恩士不是从既有产品概念出发进行升级换代，而是强调要着眼于从其他企业尚未着手、具有独创性的领域。

基恩士所开发新产品的适用范围也不是仅限于部分客户企业，而是要能够适应更多客户企业的生产线，也就是强调了“通用性”。

也就是说基恩士并不接受客户的定制生产。

与此对比，其它公司包括美国巨头康耐视都是接受客户定制的。

基恩士每年发布的新产品超过70%都是行业首创。

从这个角度，我们可以看到，基恩士其实胜在营销能力。

强大的营销洞察，快速的产品开发，通过行业首创产品获取最高附加值。

我们总结一下前面的分析。

机器视觉赛道有点像俄罗斯的特色工艺品，套娃，一个套一个。

最上游的零部件供应商德国basler可以提供相机，镜头，光源，机器视觉软件等。当然，这里还应该包括索尼等巨头在内，因为机器视觉最核心的零部件还有CMOS图像传感器。

中游的智能相机供应商例如日本基恩士可以提供成套一体化的智能相机设备。

下游的视觉检测设备供应商可以采购最上游机器视觉零部件供应商或者中游智能相机供应商的产品，再采购其他一些机械设备零部件，组装成更加特定的成套设备。

这些环节里，最上游的CMOS图像芯片，中游的智能相机，下游的半导体视觉检测设备，是头部赛道，具备最好的投资价值，技术壁垒也最高，全球的龙头企业分别是日本索尼，日本基恩士，美国科磊半导体。

那么问题来了，谁能成为中国的基恩士，科磊半导体呢？

中国的基恩士，恐怕只有海康威视或者华为这样的巨头比较有希望。

例如天准科技在一份调研纪要里提到了：

“Q:参考基恩士和康耐视，为何不在机器视觉领域深耕？

A:还是产业链的问题，其实康耐视是集成商出身，后续产业向东南亚转移，已经没有太大空间和当地集成商竞争，因此往上游走。天准在机器视觉行业沉浸多年，与国内企业密切互动，天准判断认为如果往上游做相机，很难绕开海康威视这样的巨头。现在天准正在新的领域再找机会。“

天准科技认为自己难以成为下一个基恩士，因为在上游相机领域，海康威视比自己实力更加雄厚。

天准科技的目标是希望成为下一个KLA，因此并购了从事半导体视觉检测的德国公司MueTec。

天准科技真的能成为中国KLA吗？

我觉得难度非常大。

因为我前面说了，KLA的技术壁垒比基恩士还高。

如果天准科技在半导体设备领域没有大的突破，它的整体想象空间不会很大。

当然，天准科技不能成为中国的KLA，不代表天准科技股价没有上涨潜力。

因为制造业这么多细分行业，天准科技只要能牢牢占据几个细分行业，小日子也可以过的很滋润。

除了天准科技，还有哪些公司试图成为中国的KLA？

上海睿励2017年底拿到长江存储2台膜厚设备订单，中科飞测自2019年下半年至今累计中标长江存储的3台光学表面三维形貌量测设备，上海精测中标长江存储的3台膜厚量测设备。

除此之外，新的公司也在杀入。

例如成立于2018年的匠岭半导体，也是主要从事半导体光学量测和检测装备的研发制造。

谁能成为中国的KLA，还很难说。

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