信贷社融超预期放量，2季度财政发力新基建——4月金融数据点评
文：恒大研究院 石玲玲 王孟嫫
事件
中国4月社会融资规模增量为30900亿元，预期增21618亿元。4月新增人民币贷款17000亿元，预期13033.3亿元，前值28500亿元。4月M2同比增11.1%，预期10.1%，前值10.1%。
解读
1、4月社融同比多增1.42万亿元，存量增速12%创2018年5月以来新高，货币财政政策持续发力，助力社融超预期多增，信贷及企业债仍是主要支撑。
4月社融增速12%，创2018年5月以来新高，环比提升0.5个百分点。4月新增社会融资规模3.09万亿元，同比多增1.42万亿元，高于2017年以来（可比口径下）的历年同期规模。4月末社会融资规模存量为265.22万亿元，同比增速12%，环比提升0.5个百分点。从供给端看，政策面持续发力支持信贷投放、债券发行，从需求端看，疫情逐步得到控制，内需逐步复苏，企业复工复产基本到位，居民线下购房消费活动继续恢复，实体融资需求边际改善。
从结构来看，4月信贷大幅多增、企业债放量发行，构成主要支撑。表内融资方面，信贷同比延续多增。4月新增人民币贷款1.62万亿元，同比多增7506亿元，企业中长期贷款及票据融资是主要支撑。 表外融资方面，未贴现汇票带动表外同比多增。4月表外融资新增21亿元，同比多增1446亿元。其中，未贴现承兑汇票同比多增934亿元， 4月表内外票据均有明显增长，票据利率环比降低32BP，且高等级票据利率持续低于理财产品，企业套利行为或是票据多增的重要原因。委托贷款同比少减618亿元，信托贷款受发行减少到期增多拖累同比少增106亿元，5月资金信托监管文件落地，或对未来信托贷款增长造成一定负面影响。 直接融资方面，企业债券融资继续大幅增长，股票融资有所上行。4月新增股票融资315亿元，同比微增53亿元；新增企业债券融资9015亿元，同比大幅多增5066亿元，注册制实施、信用债发行门槛降低，叠加企业债券融资利率下行明显，带动企业债券融资大幅多增。 其他融资方面，政府债券同比少增。4月新增政府债券3357亿元，同比少增1076亿元，主要受发行额度制约，但前期专项债可有力支撑投资。4月下旬财政部再次提前下达1万亿元地方政府专项债额度，力争5月底前发行完毕，预计5月政府债券发行量将迎来高峰。
2、贷款延续多增，企业中长期贷款占比环比提升，但票据套利情况或有所抬头，制造业及中小企业真实投融资需求仍难言改善。
4月新增人民币贷款1.7万亿元，同比多增6818亿元，大幅超预期。3月下旬以来，逆周期调节力度加码，支撑信贷增长。总量层面，逆回购、MLF、1年期LPR利率同步下调20BP，超额存款准备金利率下调37BP。结构层面，再贷款再贴现额度增加1万亿元，定向降准落地，TMLF利率下调20BP。监管层面，普惠金融在银行考核指标中的权重提升至10%以上，中小银行拨备覆盖率要求阶段性下调20个百分点，鼓励银行加大小微信贷投放。
从结构来看，企业中长期贷款占比环比提升，但制造业及中小企业仍需政策支持度过难关。4月新增企业贷款9563亿元，同比多增6092亿元。短期贷款、中长期贷款、票据融资分别多增1355亿元、2724亿元、2036亿元。政策持续发力，银行加大信贷投放，企业复工复产逐步到位，带动融资需求边际改善。同时，新增企业中长期贷款占企业贷款比重环比提升12个百分点至59%，结构有所改善。 但考虑到部分企业获得优惠贷款后存入结构性存款、购买理财产品的套利行为及前期专项债发力、基建赶工对中长期配套贷款的带动作用，在当前外需疲软、工业库存被动高企背景下，制造业、中小企业的真实投融资需求仍难言改善。4月新增居民贷款6669亿元，同比多增1411亿元。其中，短期贷款新增2280亿元，同比多增1187亿元，疫情管控逐步放开、多地发放消费券，居民线下消费逐步修复。中长期贷款增加4389亿元，同比微增224亿元，4月商品房销售同比跌幅收窄、环比延续改善。
3、M2同比增长11.1%，银行信贷投放和购债发力。但M1-M2剪刀差连续3个月收窄，实体经济恢复仍需时日。
4月M2同比增速11.1%，环比大幅提升1个百分点。4月央行降准降息齐发力，银行加大信贷投放及债券购买力度，财政加大对实体支持，共同带动M2增速回升。 从结构来看，4月企业存款增加1.17万亿元，同比多增1.34万亿元，居民存款减少7996亿元，同比多减1748亿元，主要因企业贷款多增派生存款、企业经营活动及居民消费购房活动逐步恢复，促进居民存款向企业存款转化。财政存款增加529亿元，同比大幅少增4818亿元，与疫情冲击下企业利润减少、缴税推迟与减免有关。非银金融机构存款增加8571亿元，同比多增5786亿元，反映货币宽松背景下银行间市场资金充裕、理财产品规模增长。M1同比增速5.5%，环比回升0.5个百分点，实体交易性需求逐步恢复， 但M1-M2剪刀差连续3个月收窄，企业存款活期化程度下降，投融资意愿仍然不高，短期内PPI通缩压力持续增加。
4、4月单月资金净投放量低于2019年同期，主要受TMLF缩量续作影响，1-4月基础货币净投放量仍远高于2019年同期。
4月单月投放低于去年同期，再贷款额度高，定向支持特定企业。1）2020年1-4月，央行通过降准、OMO、MLF等渠道，累计净投放流动性近1.2万亿元，比2019年同期（1247亿元）高出1万亿元，其中通过降准及MLF提供的净资金量高于去年同期1.9万亿元。2020年4月，央行净回笼流动性1263亿元，去年同期为净投放822亿元，主要受到TMLF缩量续作影响。2）2020年1-4月，再贷款再贴现额度累计新增1.8万亿元，远高于2018及2019年的全年新增额度4000、2500亿元。其中包括3000亿元专项再贷款额度、1.5万亿元再贷款再贴现额度，定向支持疫情防控重点企业及民营、中小微企业。
5、展望未来，2季度GDP环比大概率改善，但经济衰退和通缩压力仍大，外需冲击仍未完全体现，货币政策将继续保持克制式、结构性宽松，但力度或低于1季度。财政政策将是2季度重点。
社融层面，预计社融增速仍将保持高位，企业信贷和债券融资将继续支撑宽信用。其一，财政发力新老基建，专项债力度大，企业融资需求逐步恢复，债券融资将继续作为社融重要支撑；其二，经济衰退和通缩压力大，企业信贷、居民信贷、中小企业融资等政策边际调整空间仍存，货币政策更加注重宽信用。
货币政策层面，预计宽松周期将继续延长，但 2季度货币政策力度或低于1季度，仍以结构性操作为主，重点是帮助企业度过难关。 2季度GDP大概率环比回升，但国内经济衰退和通缩压力加大，外需冲击仍未完全体现。降息来看，二季度OMO、MLF、LPR利率仍存调降空间，降成本仍是重点。降准来看，预计2020年还有1-2次降准，5月22日人大会议将确定财政赤字、特别国债、专项债等具体规模，政府债放量发行需要货币政策配合。其他货币政策来看，精准金融服务会进一步发挥再贷款再贴现政策，定向支持受疫情冲击的企业，引导社会融资成本下行。
财政政策层面，2季度财政政策将是重点。当前中国经济面临的主要矛盾是总需求不足，尤其外需恶化，中央加快启动以“新基建”领衔的扩大消费投资内需的一揽子宏观对冲方案。新基建兼顾短期扩大有效需求和长期扩大有效供给，兼具稳增长、稳就业、调结构、促创新、惠民生的综合性重大作用。我们旗帜鲜明倡导“新基建”，2月28日发布 《是该启动“新”一轮基建了》 ，引发“新基建”大讨论，并从学术讨论走向社会共识和国家战略。新基建是经济思想的一大革命，社会认知的一大进步。