老唐实盘周记20210731
本周交易
本周交易详见周一文章《今天买入了茅台、腾讯、美的》，和周三文章《7月28日，清空恒生ETF和美的》。
目前持仓
腾讯40%，洋河23%，茅台15%，分众8%，古井B6%，陕西煤业5%，海康3%。另有福寿园1万股观察仓不计。
下表除“当前股价”和百分比之外，其他科目单位为人民币亿元。
注：①采用席勒市盈率估值的企业，不估算三年后估值；
②剩余少量涨跌不卖的持股，不设一年内卖点；
③持股比例=持股市值/账户总值。在无交易状态下，该比例也可能因每只个股股价波动幅度不同，而发生小幅变化；
④仓位加总偶尔可能为99%或101%，原因是持股比例为四舍五入数据，例如10%代表实际仓位在9.50%~10.49%之间。
附：上期数据
收 益
本周实盘净值大跌10%。2021年年内收益从上周末的3%，缩水为本周末的-7%（四舍五入数据）。
注①：老唐实盘年度收益率，按基金净值法和实际收益率孰低取值，均不含新股收益。
注②：沪深300指数收益未包含每年2%左右的分红，数据略有低估。
实盘与沪深300指数对比图
重要事项
本周重要事项包括：1.分众估值模式的调整；2.陕煤注销库存股；3.茅台半年报简析；4.本月阅读。
本周老唐在7.21元开始买入分众，这里面包含了对分众估值方法的细微调整。
在谈这个细微调整前，请先容忍我嘚瑟两段上周实盘周记的内容。
一段是关于在线教育对分众的影响。上周周记里我写到：
两天后的深交所上市公司互动易里，分众的官方回复如下：
四月份后受政策影响，公司几乎已没有在线教育广告的投放。
公司已披露的二季度业绩指引是在考虑到在线教育广告投放清零的情况下做的预估。
目前公司客户结构多元化，其余类型客户增长态势良好，因在线教育广告减少而空余广告位已有其他行业客户填充，目前整体业绩稳定。
另一段是关于海康半年报的分析，我就不截图了，大家可以回看《老唐实盘周记2021/07/24》一文有关海康半年报的分析。
然后对照阅读当晚21:11，公司披露的投资者关系活动记录表里，董秘黄方红女士所做的公司上半年经营情况说明，你会发现内容几乎一模一样
这两段嘚瑟，不是为了说明老唐多厉害，而是为了表述一个事实：投资不需要什么内幕消息，有价值的内容都明明白白写在财报和公告里。关键是持续关注、认真阅读。
类似的案例还有去年5月，在媒体及众多财务专家、投资人一片质疑声中（还记得吗？当时央视二套请了几位财务“专家”指责分众参与瑞幸造假），深交所对分众公司发出问询函。
2020年5月20日，老唐在书房发表了《模拟分众传媒答深交所问询函》，代替分众公司回复了深交所质询的12个疑问。
2020年5月26日晚，分众披露了对深交所问询函的回复。两项对照，除一个关于阿里巴巴成为关联方的时间疏忽之外，其他内容基本一致。当时就有朋友这样评论：
这种吻合并不稀奇，因为它们都是藏在公司财报及公告里的公开信息。
我们理解企业的过程，就是跟踪和思考公开信息的过程，没有高深莫测的秘诀，也没有可以凭借留言区里一句问答搞定的速成法。
从2019年10月，我将分众归为周期股，使用席勒市盈率估值，并做出「600亿之下买入，1400亿之上卖出，中间呆坐不动」的决定之后，持续的跟踪和思考并没有停止。
对于其周期股性质，其实我早就有了些新想法。
只不过，在分众股价高歌猛进的过程中，我不愿意去调整这个估值，以防止我的思考是市价波动影响的结果。
今年1月8日和2月10日，我按照计划于11.26和12.39卖出所持分众的2/3。分众于2月18日，创下本轮高点13.19元后转头下跌。
经过暴跌至9元附近，反弹至11元附近，再跌破9元后（6月中旬），从时间上来说，已经跌了约4个月，从幅度上说跌幅超过30%。
我终于敢确认此时我对分众的乐观判断，不是受近因效应影响，而是真正的独立思考（对错先不论，留给未来评判）。
因而，我小心地将原本的席勒市盈率估值法「10年年均净利润×无风险收益率的倒数=当年合理估值，当年合理估值的70%作为买点，当年合理估值的150%作为卖点」调整为：
当年预计净利润×无风险收益率的倒数=当年合理估值，当年合理估值的70%作为买点，当年合理估值的150%作为卖点。
于是有了这样一个公式：当年合理估值=55×25×70%=962亿。由于年度过半，估值上调10%，故买点变成：
55×25×70%×110%/146.78=7.21元
其中55，指我对分众2021年业绩的预计下限：
25是当前无风险收益率为3%~4%之间时的市盈率取值，即1/4%=25倍市盈率。
146.78亿股是分众传媒总股本，7.21的买价就是这样计算出来的。
它代表了我对分众周期性减弱的一种判断，是对是错，还需要市场检验。我们就先丢在这里吧。
至于卖点，55×25×150%=2060，55×25×110%×150%=2260，比我当前卖点1980亿高出4%~14%。
鉴于目前价格距离1980亿还有超过80%的空间，调整与否短期内应该都碰不到，就偷懒留到年底统一调整时再说了。
这事儿简单，就是公司本周完成了工商变更，股本从100亿股变成96.95亿股。
茅台是中国股市送给投资人的一个财富BUG，其特点是只要你稍微做点儿研究，其营收和净利润基本可以提前预测，差异很小。
然后只要叠加上投资的第一课“如何面对波动”，茅台基本就是一台印钞机。
如果一辈子都不能从茅台上捡到钱，我觉着可以归为愧对人民、愧对党、愧对自己的小学数学老师
正如我早在2020年1月4日就给出2020年净利润460亿的预判一样（最终披露数据是467亿），早在2020年10月，我已经给出「2021年年度茅台净利润540±10亿」的判断。
在这个基本已知的前提下，看半年报就非常平淡了。我看在书房泡的稍微久一点的朋友，已经大量发表对半年报的看法，而且八九不离十，基本都靠谱。
我也没有什么特别观点，简单归纳这份半年报有两喜两忧，平淡如水。
两喜：直销收入高增长；系列酒高增长。
两忧：系列酒新建产能进度落后；茅台基酒产量不理想。
喜在销售，忧在生产。
先说两喜：
其一，直销收入95亿，同比增长84.5%。
直销收入在去年上半年同比增长220%的基础上，继续高速增长。在白酒营收占比里，从去年同期的约12%，提高到今年上半年的约20%。这就是在不放量的前提下营收和净利润增长的秘密。
同时，受总供应量约束，增加直销的同时，上半年公司很明显地压制了批发量（经销商渠道），上半年批发渠道营收同比仅增长2%。
考虑到年初系列酒的整体提价，以及上半年部分高价非标产品的投放，可以确定上半年渠道投放量少于去年同期。
这是公司为了压制报表营收和净利，以保持预定增长节奏的手段。但凡在此刻评价茅台“增长乏力”的投资者和媒体，基本都是缺乏常识。
一个出厂价969，批发价超过3000元的产品，公司库房里堆着约27万吨存货，满市场抢不到货的现象明摆着，你非一本正经地说人家“增长乏力”，这是那啥欠费呢还是停机呢？只能套用郭德纲的段子“看他一眼就算你输”
其二，系列酒实现营收60.6亿，同比增长30%。
目前茅台的特征依然是长短腿。
长腿产品茅台酒，不愁卖但产量增幅有限。借着茅台酒引发的酱香热潮，通过合适的产品培育中端消费者，并通过扩大中端产能，实现另一条腿的增长。这是非常清楚的战略。
系列酒2014年的低谷，年度销售量不足6000吨，严重的产大于销（年产基酒约2万吨），积压严重。
短短三年时间，攀升到年销售约3万吨（2017年销量2.99万吨），连续五年销大于产，眼看着历史积压存货已经要清空，下一步要愁的是没有货卖。
这是一个巨大的飞跃，是对新市场的开发，是对茅台未来消费者的酱香口味培育。
今年上半年，公司的大方向就是控制茅台酒的投放，理顺和提升系列酒的价格体系，让系列酒建立中高端的品牌形象和价格定位，给经销商创造足够的利润空间和销售动力。
实践证明，效果相当不错，系列酒经销商数量一直在增加。在不增加投放量的情况下，系列酒营收依然高速增长，证明价格定位被市场接受——当然，微观上也有经销商货品积压或囤积。
然而，茅台半年报也有让人忧虑的地方。同样是两点：
其一是系列酒扩产进展不顺利。
2020年4月，茅台集团官方微博曾经报道过「预计系列酒的产能扩张在2020年内完工，届时系列酒产能将达到5.6万吨」。
到2021年，茅台官网的信息修改为「确保3万吨酱香系列酒技改工程在2021年6月30日前全面完成」，且对2021年酱香系列酒基酒产量预计为2.9万吨。
这份半年报64页显示，截止2021年6月30日，3万吨系列酒产能项目才投入预算资金的31%，完成工程进度的50%。
造成这种情况的原因不明。或许是反腐或许是疫情，或许是进度安排，但不管是什么原因，如果今年重阳节不能顺利投产，意味着2022年系列酒产能仍然只能在3万吨附近，5.6万吨产量的实现时间将至少再推后一年。
其二是茅台酒基酒上半年产量也不及预期。
按照半年报披露的3.78万吨茅台基酒的数据，反推全年产量，估计可能会落在5.2万吨~5.4万吨之间，低于公司2021年茅台基酒5.53万吨的生产计划。原因不明。
这是两个远忧。其他基本就是平平淡淡。
网上鼓噪的营收同比+12%，净利润同比增长只有9%，不及预期云云，只是（根本没有预期的）无知群众瞎起哄。
这个原因我在茅台一季报发布后就已经写过，是2020年一季度疫情影响消费税缴纳基数偏低造成的。只是固定金额的消费税，放在哪个季度征收对同比指标的干扰。
没看过的朋友可以回看《老唐实盘周记2021/04/30》。
最近茅台股价暴跌，市场人士对于茅台的未来又悲观起来了，网上热传的是类似《白酒股被严重高估》这样的爆款文章。
老唐本周倒是先后在预设买点1810和1685附近加仓——成交1827.5和1691.67，综合均价1746元。
因为股价是跌的，当然少不了网络嘲笑声：你看你看，明明处于下跌趋势，老唐偏要去抄底，被套牢了吧？被打脸了吧？
这很正常，就和老唐春节前卖出茅台被嘲笑踏空一样正常。
很有趣的，书房里还记录了另外一件有关茅台的事情，我相信此时拷贝过来，也会很有启发意义。
截图来自《老唐实盘周记2020/08/29》。那天，茅台的收盘价是1786.5元，老唐实盘净值创下历史新高。
这不是重点，重点是文中一位朋友在酒桌上的想法：干脆全仓茅台和腾讯，然后不管股价高低长期持有。
此时回看，如果当时买入茅台持有至今亏损约5%，买入腾讯至今亏损约10%，顺带补充：如果持有古井A股至今亏损约28%。
当然，这个亏损幅度不算夸张，需要引起我们注意的是，这种打算长期持有的思想（所谓死了都不卖），往往产生于股价一直涨一直涨之后，而这个时候一般是错的。
同样道理，一直跌一直跌以后，同样容易产生的是逃命、割肉、厌弃、避之不及、发誓再也不进股市了等想法（所谓退钱不玩了），而这，大概率“又”是错的。
我一贯认为我绝对没有能力预测股价，没有能力看出什么上涨形态、下跌形态、底部形态，否则我应该早就登上全球服不服排行榜了。
值得依赖的，是在完全不知道未来会涨会跌的情况下，还能确定性赚钱的逻辑和体系。
至于那些有能力看出“明明要涨、要跌、企稳”的人，为什么今天还穷着，我也是百思不得其解
好，到此，还有两个问题等待阐述：一是为何在1810，1685就开始买入？二是你的体系不是三年翻倍吗，怎么说自己不预测股价？
这两个问题都和预留的作业《类现金资产VS恒生ETF》有着相当紧密的关系。为了不破坏朋友们做作业的乐趣，我们过一阵找时间和作业解密一起谈。
最后，周三卖出3%恒生ETF，3%美的集团（均为四舍五入），其实只买到了约7%的茅台。只是由于当日茅台自己争气大涨，而其他个股捧场后退（分众除外），才造成比例达到近16%。
27号提交的医药基金赎回，让咱现在账户上又有钱啦（虽然只是渣渣钱），周一我预计会给茅台补缺，凑够16%。
至于后面如果跌到1560，加仓的钱从哪里来，届时再议。最坏情况就是没钱了，只能加个铲铲（四川方言，意思是没钱就不买了
），启动假装不在神功即可。
本月读书6本。
很遗憾，没有值得推荐的。不过，其中有两本书，还是值得聊聊。
一本是书房老朋友王冠亚翻译的《比尔.米勒投资之道》
这本书的第一个优点，是冠亚的文笔非常好，对投资著作的理解很深刻，译文错误非常少，全书流畅舒适。
读过了冠亚的两本译作，我现在甚至认为，冠亚的中英文水平、对投资的理解，叠加其本人做事的认真和较真，导致冠亚在投资书籍翻译圈里，至少可以排名全国前五（在我个人的阅读范围内）。
当然，这现状是翻译外文投资书籍这件事，回报太低的畸形因素导致的。
懂投资或懂金融+中英文俱佳，然后花费半年甚至更长时间去翻译一本书，最后到手少则几千元，多则万把元，真的很难要求别人认真对待。
不合理的地方都充满了机会，我仿佛已经看见了冠亚的腾飞
这本书的第二个优点，它是国内唯一一本介绍比尔.米勒投资经历和投资思想的书籍。
如果想了解这位投资界传奇人士（哪怕是充满争议的），那么这本书就是不二选择。
我之所以没有将这本书作为精品推荐，是因为我认为米勒的投资之道，误导成分很大。
他的投资组合有着浓浓的风投味道，很多成功案例的投资决策，有点像这个段子：
书里作为成功案例展示的投资对象，后来许多都被时间这把杀猪刀证伪（该书原版2002年面世），比如美国在线、花旗银行、柯达、房利美、美国世通、诺基亚等，要么跌成近于零，要么造假爆雷。
这确实体现了比尔.米勒体系的底层逻辑。正如冠亚在序言里提到的，米勒认同的是：你10次中错了9次，没关系。只要第10次涨的足够高，就够了。
这种思路适合做基金，押中就名利双收，押错就哦豁对不起。
事实上，米勒后来也确实遭受了重创。
仅2008年次贷危机中，米勒管理的基金就因为重仓美国国际集团、贝尔斯登和房利美，让自己的投资者当年收获58%的亏损——美国国际集团破产、贝尔斯登破产，房利美被政府接管退市。
基金从2006年的顶峰228亿美元，连亏损带赎回，到2011年底剩余仅约10%。米勒“哦豁，对不起”宣布辞职，投资者却踏踏实实地损失了真金白银。
所以，从这个意义上，我无法将这本著作放入老唐荐书。
另一本是《读懂保险股》。
我7月14日读完这本书的，当时发过一个读后感，我原文拷贝吧。
关于恒生ETF和类现金资产之间的选择问题，由于不涉及资料或者数据分析，是纯理念的问题（纯理念的问题意味着任何人都可以扯几句），所以已经有很多朋友迅速地交了作业。
而且我注意到了，这次和老唐持对立观点的人是真不少
我无意鼓励故意和老唐对着干，但能够有逻辑的质疑，并提出具有说服力的观点，对你个人而言绝对是帮助大大的，甚至对我也可能有帮助。所以反对观点令人欣喜。
当然，赞成的观点只要不是盲目崇拜、不是“老唐说得都对”，能够梳理出老唐为什么这么做，背后的逻辑支撑和理念体系是什么，对你自己而言，很可能也是一次升华。
它能让你的理解更加坚定，杜绝你的逻辑缺环，大大减少未来犯错交学费的机会。
所以，无论观点正反，作业的关键是要说出逻辑，而不是看法和判断。
特意提醒：任何建立在要涨、要跌、涨不动、跌不动、大势悲观/乐观、我感觉、破位、技术支撑、图形阻力……等基础上的作业，都是浪费彼此时间的废品。
牢记：你在任何时候，都没有能力判断任何个股以及指数的涨跌，否则你早就应该身家亿万。
甚至，你连看错的能力都没有。如果你看错的概率能有51%，你也会成为金融模型界的神，会有亿万量化投资者拜服在你的脚下。
你如此，老唐亦如此。
我们应该永远记住，我们大脑里那些神奇的看对经历或神奇的反指效果，都只是大脑选择性记忆给我们留下的素材。
在这个痛苦的自我认知基础上，我们才有资格谈投资
为了不干扰朋友们的作业过程，本期我不选择作业。
大家不管是已经完成的，还是下周完成的，作业都请提交到今天第三篇文章留言区。下周五，我会统一拜读
所有入选作业，可以从以下三个奖品中任选一个：
①加老唐私人微信好友；②加入书房后院；③老唐三件套签名书，顺丰包邮+送定制版书签。
本周运动
本周连续四天发文，没跑步。
本来想着以工伤名义，将长胖的黑锅甩出去，结果今天早晨上秤，除皮净重85.6kg，同比轻了0.2kg。
嘿嘿，酱紫的话，就不需要找背锅侠了，老唐自我消化：绝对是本周老唐自我管理较好，吃的少造成的。不接受反驳
强烈申明
本文为老唐个人投资记录，文中任何操作或看法，均可能充满老唐个人的偏见和错误。文中提及的任何个股，都有腰斩或翻倍的风险。
坚持独立思考，万万不可依赖老唐的判断或行为作出买入或卖出决策。切记切记
祝朋友们周末愉快