细读新《证券法》16（收购上市公司

细读新《证券法》16（收购上市公司-4）（作者：沈春晖）

本系列是本人自学新修订的《证券法》的读书笔记，主要从比较新旧《证券法》的角度入手解读新《证券法》，新旧逐条对照。

• 第七十四条解读

新《证券法》	旧《证券法》
第七十四条　收购期限届满，被收购公司股权分布不符合证券交易所规定的上市交易要求的，该上市公司的股票应当由证券交易所依法终止上市交易；其余仍持有被收购公司股票的股东，有权向收购人以收购要约的同等条件出售其股票，收购人应当收购。 收购行为完成后，被收购公司不再具备股份有限公司条件的，应当依法变更企业形式。	第九十七条：收购期限届满，被收购公司股权分布不符合上市条件的，该上市公司的股票应当由证券交易所依法终止上市交易；其余仍持有被收购公司股票的股东，有权向收购人以收购要约的同等条件出售其股票，收购人应当收购。 收购行为完成后，被收购公司不再具备股份有限公司条件的，应当依法变更企业形式。

解读：本条规定的是退市与余股强制出售权。与旧法97条相比，仅作文字性调整。

需要补充说明的是，就余股问题，我国的强制收购制度是单方面的，即只从目标公司中小股东权利的角度规定了收购方的强制受让义务，但未对收购方持股达到法定比例时是否享有强制收购剩余股份的权利却未做规定。从成熟市场国家的规定看，强制收购既是绝对控股股东的一项义务，一定条件下也是一项权利，即体现为“强制挤出制度”。这主要是从效率角度考虑。

要约收购方出于实现完全“私有化”之目的完成公开收购后，少数股东出于各种原因拒绝或无法出售股权，给要约收购方造成所谓的“余股困境”。强制挤出制度，就是指收购人收购上市公司，当持续达到一定比例，相关股东拒不出售剩余股份或者无法与这些股东取得联系时，可以通过“强制挤出”机制取得剩余的股权。“强制挤出”制度在追求效率的同时也兼顾公平的原则，即收购方行使该权利必须满足较高的条件限制。主要是取得被收购公司的股权比例和表决权比例要同时到达该公司全部股权或投票权的90%（部分国家是95%）以上，才可行使该权利。我国香港更是规定，若收购方希望动用该权利，必须在发出要约时就明确告知被收购方股东。此外，收购方行使“强制挤出”权利的前提条件是为剩余的小股东提供公正的补偿。

• 第七十五条解读

新《证券法》	旧《证券法》
第七十五条　在上市公司收购中，收购人持有的被收购的上市公司的股票，在收购行为完成后的十八个月内不得转让。	第九十八条：上市公司收购中，收购人持有的被收购的上市公司的股票，在收购行为完成后的十二个月内不得转让。

解读：本条规定的是收购人的股票禁售期，将收购人的股票禁售期由12个月延长至18个月。扩展为18个月，比原来增加了半年，提高了收购成本。这主要还是出于加强上市公司控股权的稳定性，避免上市公司控制权频繁变更而损害上市公司利益的情况出现。

2020年版《上市公司收购管理办法》规定：

第七十四条 在上市公司收购中，收购人持有的被收购公司的股份，在收购完成后 18 个月内不得转让。

收购人在被收购公司中拥有权益的股份在同一实际控制人控制的不同主体之间进行转让不受前述18 个月的限制，但应当遵守本办法第六章的规定。

除了12个月相应修改为18个月外，《收购办法》本条也没有修改。看似简单的背后，也还有一个复杂的问题。那就是怎么理解“收购人”这个概念。

《上市公司监管法律法规常见问题与解答修订汇编》（2015年9月18日上市公司监管部）第二十条，明确了投资者收购上市公司股份成为第一大股东但持股比例低于30%的，亦需遵守收购人收购行为完成后股份锁定12个月（现在相应为18个月）的规定。

前面条文的解读已经分析过，上市公司收购是指为了获得或者巩固上市公司的控制权的行为。从获得控制权的角度讲，结合签署《解答汇编》和《收购办法》，两者情况肯定算收购。其一是成为第一大股东，其二是持股比例超过30%。这两种情况下，肯定要锁18个月。

从巩固控制权的角度，个人认为，从30%以下增加到30%以上，以及30%以上到50%之间应该都属于。50%持股以上股东继续增持，应该被视为不具有巩固控制权的目的，不需要遵守此项限制。此外，根据《上市公司收购办法》第63条的规定，持股30%以上股东爬行增持时（每12个月内增持不超过该公司已发行的2%的股份），锁定期明确为6个月。

还有一个问题是这个禁售期的起算期。《证券期货法律适用意见第9号——<上市公司收购管理办法>第七十四条有关通过集中竞价交易方式增持上市公司股份的收购完成时点认定的适用意见》规定：存在增持计划的，应以最后一笔增持过户登记之日起计算限售期。参照这一规定，应当应自股份登记过户之日起计算18个月的限售期。

• 第七十六条解读

新《证券法》	旧《证券法》
第七十六条　收购行为完成后，收购人与被收购公司合并，并将该公司解散的，被解散公司的原有股票由收购人依法更换。 收购行为完成后，收购人应当在十五日内将收购情况报告国务院证券监督管理机构和证券交易所，并予公告。	第九十九条：收购行为完成后，收购人与被收购公司合并，并将该公司解散的，被解散公司的原有股票由收购人依法更换。 第一百条：收购行为完成后，收购人应当在十五日内将收购情况报告国务院证券监督管理机构和证券交易所，并予公告。

解读：本条由旧法99条、100条合并而来，内容上没有变化。但好奇的是，感觉两条说的不是一个事，为什么要合并为一条？

• 第七十七条解读

新《证券法》	旧《证券法》
第七十七条　国务院证券监督管理机构依照本法制定上市公司收购的具体办法。 上市公司分立或者被其他公司合并，应当向国务院证券监督管理机构报告，并予公告。	第一百零一条：收购上市公司中由国家授权投资的机构持有的股份，应当按照国务院的规定，经有关主管部门批准。　 国务院证券监督管理机构应当依照本法的原则制定上市公司收购的具体办法。

解读：本条由旧法101条修改而来，删除了收购上市公司中由国家授权投资的机构持有的股份，应当按照国务院的规定，经有关主管部门批准。

同时新增关于上市公司分立、合并需要先证监会报告的制度。上市公司分立、合并，目前都属于证监会的行政许可事项。

作者沈春晖，红塔证券分管投资银行业务的副总裁，我国首批注册的保荐代表人，“春晖投行在线”网站创办人。

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