TCL科技未来的市值空间有多大?
作者:inPeak 来源:inPeak(ID:inPeakinvestment)
在很早之前,我也写过TCL科技的投资逻辑。关注TCL科技大概是在2019年上半年,那个时候公司还叫TCL集团,刚刚剥离终端和配套业务,未来将聚集发展显示面板行业,让我对这家公司提起了兴趣。当然其中有一个重要原因是我之前有听人提及过华星光电,说发展不错,而且有点后起之秀的意思。
为什么会再次写《TCL科技的投资逻辑》?我是认为随着对这个面板行业和TCL科技的深入研究,对行业和公司的认知更加清晰了,所以想在与大家分享自己的心得,也结合自己在1月15日在雪球直播的内容重新整理一下。
显示面板行业是一个需求十分庞大的行业,但是为什么似乎大家都活得不好?主要就是全球各大厂商之间的价格战非常激烈,导致面板厂商的利润率很低、甚至接近亏损。既然是一个具有庞大市场需求的行业,这种状态就不可能持续,迟早会因为技术、成本之类的原因,一些厂商会退出这个行业,最终形成为数不多几家厂商并存的局面,寡头就会最终也会获取这个行业的超额利润。听到这里,是不是有点当年家电行业混战的感觉,大家都很惨,但是最终美的和格力杀出重围,形成两大家电巨头,不同细分领域也有细分的龙头,大家也活得很不错,美的和格力的股价也是屡创新高。
经过这么一分析,我对研究TCL科技的兴趣就更大的。当然,投资任何一家公司,我都试图需思考投资它的第一性原则。那么如果我要投资TCL科技,它的第一性原则是什么?最终说服自己的理由是:在未来相当长一段时间内,面板行业的需求依然庞大、稳定,行业市场空间大。为什么这么说?智能手机改变我们的生活,但是人与机器之所以能够更好的交互,也得益于显示屏行业的快速发展。而且在可预见的时间内,人与机器交互主要媒介还是手机、电视、电脑及车载显示设备等,那么显示面板就是不可或少的。
我觉得,显示面板巨大的需求是具有确定性的,但不确定的是TCL科技会不会突围出来,成为行业的领军者。实际上,经过对TCL科技的深入研究,这种不确定性也逐渐消除。
TCL科技的业务矩阵
TCL科技剥离终端及配配套业务之后,在加上并购,目前形成的业务矩阵如下:
资料来源:TCL科技年报、公开资料
以华星光电为主的半导体显示及材料行业,以及支持华星光电发展的三大配套主体华睿材料(显示材料开发与生产)、广东聚华(印刷OLED显示)及华显(LCD显示模组研发与生产)。
以中环电子为主的新能源及新材料行业,中环电子旗下的中环股份(也是上市公司,股票代码为sz002129)主要是做光伏硅片,中环电子旗下的天津普林(股票代码sz002134)是做印刷电路板的。TCL科技通过并购中电电子,布局半导体新能源产业,形成一定的产业协作。
以TCL金融和TCL资本为主题的金融与产业投资,在TCL科技的业务组合里起到重要的作用。很多公司的金融投资业务只是公司可有可无的部分,但是TCL金融与投资业务做得算是可圈可点(后面会进一步阐述),在一定时候作为平衡主营业务的现金流会起到重要作用。
翰林汇,对公司贡献的利润很低,这里就不多做分析了。(但一直有一个疑问,当初为什么也没有把这块业务剥离出去?)
TCL科技未来的发展空间
我去研究任何一家公司,目的都是为了寻找其投资的价值点,那么至少它未来是有发展空间的。并且这种发展空间的挖掘不能是为了说服自己,而是要极其理性和中立的态度去分析,不然只能是自欺欺人,反而还会危害自己的投资。那么TCL科技的发展空间在哪里?
首先,显示面板的需求很大,TCL科技的龙头地位越来越明显,需求有保障。TCL科技在公告里一直在强调华星光电是满产满销,据一些报道2020年华星光电的订单满足率为70%.这个充分说明了华星光电不缺订单。
显示面板行业经历了2017-2019年的行业发展下行周期,各大厂商处在亏损的边缘,韩国厂商三星和LGD宣布逐步退出显示面板行业;而国内厂商(尤其是TCL科技,华星光电EBITDA率在面板行业全球处于数一数二的领先地位)收益与成本优势和管理优化,仍保持着一定的盈利能力。韩国厂商的退出,显示面板产能向中国厂商转移是大势所趋。受到疫情影响,居家办公和线上学习一定程度上刺激了显示面板需求的增长,尤其是大尺寸面板需求上涨。同时,叠加年底促销(国内双十一、国外的黑色星期五等)、东京奥运会等季节性的需求,导致面板行业的需求在2020年第三季度触底反弹,各大显示面板需求方采购量大幅上涨。
2020Q3各品牌商面板采购量,数据来源:来源:群智咨询,联证券研究所
大家可能更关心的是未来这个需求是否可持续。对于这个问题,我的分析是这样的。第一、随着显示面板行业洗盘,产能逐渐向中国厂商集中,未来形成京东方和华星光电双寡头的局面可能性很大。第二、目前华星光电的订单满足率无法达到100%,订单仍有较大的增长空间。第三、三星参股华星光电后,对华星光电的订单也会起到一定的保障作用,三星毕竟也是全球TV/IT终端设备的巨头,显示面板需求庞大。基于以上的分析,我认为不必担心未来需求可持续性的问题,华星光电的订单没有问题,倒是产能释放具有一定的挑战,有订单产能跟不上,也产生不了收入。
其次,TCL科技在显示面板行业的市场占有率有望不断提升。在经历2017-2019年显示面板行业周期性下滑之后,各大厂商混战,没有成本优势的厂商处于亏损边缘,所以才有韩国厂商三星及LGD退出显示面板行业的决定。国内厂商在政府的大力支持下,且在具有成本优势下,产能不断没缩减还是在继续扩张,京东方和TCL华星的产能都是处于扩张态势。同时,我们看到TCL华星优秀的运营效率、客户管理及在前沿技术上的布局,随着产能的扩张,未来TCL科技在显示面板行业的市场占有率不断提升是大概率事件。
第三,TCL华星未来的产能会持续释放、产品结构会不断优化,以满足不同类型客户的需求。TCL华星目前深圳的产能主要是大尺寸显示面板(TV使用)、武汉华星主要生产中小尺寸的显示面板(手机、车载设备使用),去年也收购了武汉华星的少数股东权益,实现对武汉华星绝对控股(还剩下14.5%国开基金的股份)。产能扩张会向中尺寸显示面板、8K超清显示屏、OLED等方向拓展,产品类别更丰富,能够满足客户的多样化需求。
未来,华星光电的主要产能释放及产品结构调整如下:
T7超清显示屏量产(2021年) 8.5代印刷OLED广州建厂(2021年动工) T4良率提升,产能45K/月,T4二期三期在2021年陆续投产; 收购苏州三星(2021Q1并表) 收购T3小股东权益 除了电视显示屏外,商用显示、IT显示的产能也在布局和提升
100亿日元投资JOLED,试图在印刷显示技术突围 与三安光电共建实验室,攻关micro-LED技术 广东聚华建立的印刷及柔性显示创新中心是唯一国家级显示创新中心