【独角兽研究】8年深入研究的卖方首席教你如何研究食品饮料行业
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食品饮料行业总体研究方法
近十年间，食品饮料领域大部分优秀的公司基本上都是从小到大，无论是茅台、五粮液等其它的白酒公司，还是非酒类的双汇发展、伊利股份，基本上都是从小做大。但是这么多年真正从差公司变成好公司，而且做大的能经历时间和经济周期考验的公司，我刚才仔细想了想还真没有。只有一个洋河股份是从09年上市到现在七八年吧，也长了基本上有十几倍，基本上中间也没有经历波折，是从小公司变成大公司，但是从差公司变得好公司的基本上是不存在的，这也反映出食品饮料行业的特征。
优秀者从小公司变成大公司的比比皆是，从差公司变成优秀公司的几乎没有。
短期牛股又很快陨落的不少，行业盛及而衰导致好公司没落也有不少典型。
所以特别是消费品，基本上每隔一年，包括我每隔几年换一轮助手和买方的客户换一轮新的研究员，我都会说消费品，特别是食品饮料行业，从方法论来讲的话，特别是年轻的从业人员来讲的话，它是最好入门的一个行业。为什么呢？因为它最有研究价值，它最能锻炼从业者对公司、对行业判断的研究基本功。而有些行业，无论是周期性行业还是新兴的行业，很多行业你没办法从一个基本面、一个很长的历史、一个基本研究的工作去从事这个研究，这样对个人研究能力的锻炼是不利的。
消费性行业，特别是食品饮料行业，把这个行业的基本功——整个研究的框架打得很扎实的话，将来它也经受得住时间的考验，对于研究方法这一块基本是终生受用。
首先，从二级市场来讲，这个行业它只是在熊市的后期和牛市的初期是它表现最好的阶段，这几轮牛熊基本都是这样。包括这一次食品饮料行业的牛市从16年到现在基本上也是这样，所以只要确定性比较大的整个牛市不来，整个食品饮料行业都不会差。16年、17年是这样，现在来看，明年上半年乃至明年一年基本上也是这样。
所以，它是在市场寻求确定性、看基本面，在这个阶段它应该是这个行业思考的阶段。上一轮从09年开始，10至13年那四年是这样。这次基本上从16、17年到18年也是这样。
它的子行业也比较多，现在是典型三个子行业，分别是白酒、乳制品还有调味品。从白酒来讲，消费品虽然是防御性行业，但是它也有一个典型的周期。这一轮白酒的周期其实也是很典型的，从上一轮09年之前，也就是三聚氰胺前后，当时是双汇发展、伊利这些快速消费品是当时的牛股，也是当时典型的成长股，当时根本没有白酒的事情。当时双汇、伊利等乳制品、肉制品处在中国式消费普及的阶段，它们是快速增长、快速成长的一个行业。
从10年之后，基本上10、11、12年当时因为三聚氰胺后整个乳制品下来之后，当时伊利出现廋肉精事件之后，就是从08年四万亿之后其实整个白酒就起来了，所以当时是白酒的一个牛市。从06年以来，这一轮白酒其实和09年到12年整体的基本逻辑和框架都是一样的。最核心的就是行业的量价齐升到库存高企，然后降价去库存，接着这个库存出清需求恢复后，再重新一个量价提升到库存恢复的过程，基本上从大的逻辑来讲都是这样的。
白酒行业
当前白酒基本上也是处在一个补库存的过程。随着未来整个白酒价格慢慢的上涨，然后酒厂在压货、经销商补库存，随着库存达到一定高度之后，这个行业又会到一个顶点，到达一个顶点之后，它也会重新一个降价去库存的过程。
白酒处在补库存，价格上涨的阶段，景气顶点就是价格涨上来，经销商库存积压，进而达到行业景气度的高点。
如果能够看得清楚这个行业，能够把握这个行业脉络的话，就去分析个股，这样就更能反映出研究的价值，包括每家公司它整体产品销售的情况、新品的情况，然后价格的动态效果，主流的经销商、主要的销区等等。很多白酒公司的这些情况基本上研究员都能跟得住的，它每个主要销售区域的主流经销商，每个月的动态，每个月库存的情况，价格的波动，这些都是能够跟得到的，这也能够体现出整个研究的价值。从这一块的来讲，它就很快会传导到股票价格上面来。
所以我们会看到，整个茅台大家老说这个一批价，很多人把这个终端价和一批价混淆，包括今年的无论是汾酒、还是水井坊，其实包括产品终端的情况、价格的情况。然后另外就是要密切地和上市公司去沟通，因为上市公司传递的信号对股价的影响还是很重要的，但是从消费品，特别是白酒，上市公司其实对市场和投资者的交流沟通都是很充分的。所以你看今年涨幅最好的汾酒，就是中报之后它的加速上涨，也是与整个公司管理层和市场和投资者沟通之后非常积极的态度密切相关的。从研究的角度来讲的话，要跟经销商、上市公司常打交道，要多多沟通，这些都是能够跟踪到的。
所以把行业、把公司、把公司的主要产品、主要的销区都跟踪到的话，基本上你对整个行业、对公司基本上就有一个清晰的把握。当然这个股票价格的上涨还和预期差——有没有超预期的成分密切关系的。白酒从一季报也好，从中报也好，它都有一个很充分的反应。然后很多公司，包括水井坊它的一季报不好，然后股价就跌下去了。但是后来随着公司的调整，四五月份整个销售又超预期了，中报也是超预期的，所以后来涨幅又很大，所以这个一定要跟的很紧密。从研究角度来讲的话，这些都是很重要。
乳制品行业
另外就是乳制品。乳制品这两年的波动也很大，就是13年乳制品的牛市之后，主要是奶粉，包括当时发生了奶荒，然后原料也是大幅上涨。从研究来讲，这个行业有一个悖论，就是如果原料价格上涨，很多人认为成本上涨了，这个行业应该是毛利率是下降，但是这两年出现个情况，就是13年原料价格涨得最凶的时候，其实也是整个行业表现最好的时候，无论是股票价格还是整个盈利能力都是最好的时候。所以你如果按照常理里去认识这个行业，这种现象是很难解释的。因此，从研究角度来讲的话就需要一定的积累，你要认识到深层次的东西。
包括现在虽然整体的需求不好，但是从今年五、六月份之后，整个伊利、整体终端，不单是伊利，包括蒙牛，包括所有的这些上市公司和整个乳业内的公司的需求都好了，整个销售都变好了，然后盈利能力都改善了。所以这就需要我们这些从业人员密切的跟踪整个终端销售的情况，要去跟踪商超这些消费终端的数据，去密集地跟踪消费的变化，另外也需要和这些主要上市公司的大区经理和主要的经销商密切地沟通，及时地发现这些变化。
另外，就整个乳制品而言不同的公司有不同的估值体系。像伊利，你可以算它的这个业绩。
伊利的话，你可以去算它的PE、PS，去跟它的收入、利润的变化，可以按照正常的估值体系去给它20倍的PE，还是25倍、30倍的PE，其实都是不同的市场环境下一个可接受的水平，这个是比较常规的。但是对于像天润乳业，你同样可以按照它的收入，还是PS、利润和市值，还是它各方面情况的话，它都是没有投资价值的。但是乳制品现在来看就是两个极端，一个就是龙头买伊利，然后新品就是买天润乳业。
天润乳业的逻辑一方面是成长性，另一方面就是它有爆品，就是13年光明出的莫斯利安常温酸奶之后 ,包括这几年休闲食品——坚果零食出现了三只松鼠和百草味之后，大家都选择爆品。对于天润乳业来讲的话，从14年以来它的产品在内陆的渠道扩展和整个销售的增速情况是经受住时间和市场考验的。所以，按照PE它基本上是四五十倍，但是它每年都保持百分之三十左右的增长，而且至少从现在来看的话，你是没看到它的天花板的，它是没办法用PE给它估值的。所以对于这一类成长性的公司，只要基本面整个景气度不向下、没有停顿，它的股票长期而言是有上涨前途的。
但是像伊利这种大公司，如果看长期的话，你可以看到短期景气度好或差，基本上只是决定短期的涨跌。但是像伊利这种和茅台同样优秀的公司，它两三年后是个什么情况。
所以你会看到2020年，伊利它的收入会到一千亿的规模，然后整体的净利率到时候应该会提到百分之十三或者把百分之十四，所以基本上利润的话是一百三十亿或者一百四十亿，到时候如果给它20倍或者25倍估值的话，基本上到时候它应该是一个2500亿或者3000亿市值的公司，所以优秀的公司基本上你能看清楚它们两年后或者三年后的情况。唯一一个不确定的因素就是它的PE，就是到时候给它20倍还是25倍，包括茅台也是这样。
这是整个乳制品行业的情况，所以它和白酒不一样，它也有行业的一些典型的特征。乳制品它就是个快消品，所以这个行业也会有快消品行业的属性。这一块衍生的另一个子行业就是调味品，包括这两年整个酱油行业的兴起，无论是酱油也好，还是醋也好，还是像榨菜休闲这种调味品也好。
调味品行业
调味品是一个从小到大的新兴子行业，孕育了对家从小到大的行业龙头，股价和应收同同步增长。
这几年中国消费品行业其实最典型、也是最好的一个行业就是酱油——调味品这个行业，是从09年开始的，但是真正股票价格的反应是从13年当时海天酱油的上市开始。13年中炬高新整体是从三四块钱涨到十二块钱左右，基本当年涨了3、4倍左右，并且在13年之后这四年每年都有很大的涨幅，当然它的涨幅和它整体的收入和利润的增长是匹配的，包括海天。海天13年上市之后，其实当时涨幅也很大，因为它当时就是这个行业的龙头，当时基本上都是涨到位了，但是经过半年多的消化之后，你会看到似乎每年也都是上涨，而且到今天整个海天的市值这么大，然后整体的PE三十多倍，市值比伊利还大。
这个酱油，特别是调味品就成了一个典型的行业从小到大，然后这个行业中的公司的从小到大也伴随着整体市值的同比从小到大的过程。所以这个行业，包括行业里面的公司基本上都是有很好的研究价值。
当然这个过程中也伴随着整个酱油行业的量价齐升, 因为以前主要是广式酱油——就是从广东那边传过来的，到现在全国人都用这个生抽，所以导致它用量数倍的增加和价格的上涨。但是这个行业它的市场格局又很好, 因为就是海天、李锦记、厨邦这三家的市场份额都很高，而且发展到现在这个行业这么大，地方上的一些小品牌的基本上都是很傻的，所以未来这些公司的收入利润绝对都是能够持续增加的，因为一二线的市场份额很高之后，它未来的三四线城市、农村乡镇都是它要抢占的市场，而且它又没有外来品牌的一个竞争。
你研究这个行业的话，它当然是好行业、好公司，只是说当下贵和不贵的问题，就是什么时候买的问题，所以至少未来两年或者三年你看不到这个行业的天花板，你只会看到这个行业在不断扩大，这些公司只会变得更好，利润规模只会更大。所以，首先行业好了、公司也好了，那你平时要做的事情就是跟踪这个公司，然后跟一下它是不是要推新品，是不是有些并购，是不是要扩大生产基地，然后整体价格什么时候提价，然后大豆价格或者盐这些成本价格这个影响等等，但是这些都是次要的，不会对它整体的趋势产生大的影响，所以就这一块研究来讲，它也是能够跟着基本面的。
盛及而衰的行业和公司
当然，这两年典型的中国居民收入的增加、消费的升级，所以在今年你会看到有些推了新品，然后价格比较贵、品质比较好的这种消费品，无论是这个中高端的牛奶也好，还是中高端的白酒也好，以及其它的一些独角兽公司，它们日子都很好，销售都比较好。包括现在在商业零售里面那些河马生鲜，这些定位中高端、品质比较好的零售企业，它也是一个很典型的反映。前一两年大量的进口的食品价格比较贵、品质比较好，有品牌基础的这些进口食品的大量涌现，这背后反映的都是中国居民需求的升级、消费的升级，就是说以前国内这些企业满足不了国内居民对于高品质产品的需求。但是在今年，包括未来中国将面临着一个食品行业的进口替代。
未来能够满足品质好、价格高的个性消费需求的国内企业，将来它们的日子会越来越好过，所以从上市公司来讲的话，我们要去发掘、跟踪有这些属性的上市公司，它们都是有潜力的。要么就是现有的这些公司出了新品，然后开发出新品，产品升级之后能满足这个环节，像现在的伊利也好，调味品也好，要么就是直接去海外收购一些品牌。
但是不可否认，产品老化、跟不上消费者的变迁和市场需求变化的公司，或者行业没落的公司基本上都是没机会的，而且无论它中间怎么样的变好，基本上都是阶段性的。这个也是没有办法，所有行业它都会有一个行业生命周期，比如说像现在的红酒、啤酒，以及一些其它产品老化的行业，包括速冻食品，像三全等，这些公司基本上都是属于这样的。所以像这些行业和这些公司基本上是很难有机会的，有机会的话也是阶段性的，这些都是由整个行业的特征和市场所决定。
所以，对于研究人员来讲的话，所处行业的情况和趋势这个是要看清楚。
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