问答丨为什么银行股一直低估？

@垃圾场： 刚哥，医药股普遍用在研管线估值，这玩意靠谱么？研发可是高风险投资啊…...

肖志刚：这就是我写那篇'哪些股票能等来泡沫'的背景啊。简单来说，牛市就是宁可信其有，透支未来无限利好，熊市就是宁可信其无，透支未来无限利空。所以在医药股泡沫阶段，就是按照所有研发都成功来进行估值的，熊市就是按照所有研发都失败来估值的。

理解估值的时候，一定得有动态的思维，而不能静态地说这公司值多少钱，这样思考是很难赚钱的。因为我们就是在股价的动态变化中进行套利，除了那种真的赚分红的。

@钱钱的小昵称：客观的说吧，小弟我94年，医学专业读书还没毕业。肖总目前是我遇见过最成熟的经理，小弟想咨询一下如何看待中证银行指数A，10年一直被低估的问题，而且估值越来越低。有人认为是政府在过多掌控银行，而且疫情也有一定影响，银行不适合企业现代融资等等观点，小弟询问一下肖总观点。

肖志刚：首先银行股还是被当作周期股对待，按这篇'哪些股票能等来泡沫'，大部分周期股的pb估值都不高，因为都是锚定当年，没法谈几年后的业绩。

其次跟之前写的有关(点击查看），即筹码同质化严重，这是供给端的问题，不算主因吧。因为银行股曾经也十倍pb呆过，后来拖油瓶太多，被拖累下来了。主因还是需求端，投资者客观上弄不懂银行的报表，主观上惧怕、鄙视这个黑匣子。自己业余，那就问专业的啊，结果懂银行的人都说里面有鬼，久而久之，在大家心里，那就是鬼屋，至于自己是否见过鬼，倒不重要。偶尔有人去揭开盖子看看，他又不让人看，越捂越把人赶远了。你说的一直低估的问题，也不是说比大盘低就是低估，因为总要有板块是低于大盘的，只能说跟历史比纵向。

@苏安亭： 肖总！作为曾经的基金经理，您如何看待所谓的低估这种说法。比如雪球上很多人认为银行地产低估，假如过了三五年之后，市场依然给予这两个行业当前的估值。那么是否可以认为，这两个行业压根就不低估。这就是合理的估值？

肖志刚：两本书放在一起，问你哪一本厚，你是很容易回答的，但问你某一本有多少页，你就不知道了。两个人站一起，谁更重，也容易看出来，她有多少斤？不知道吧。

所谓的低估、高估，要么是横向比较的结果，要么是纵向比较的结果。如果是基于横向比较的低估，在牛市里有意义，因为牛市就是左脚踩右脚上天的行情，其他时间里说横向低估，是没啥意义，因为总有一半股票是低估的，一半是高估的。

@看着办：请教肖总企业的应收账款周转天数和存货周转天数是如何形成的，如何判断正常行为，还是处于弱势，还是恶化呢？

肖志刚：按照多链条的逻辑（点击查看），常见的企业包括采购、研发、生产、销售等链条。一般来说有个发起链条，比如汽车、手机是从研发开始的，伊利就是从生产开始的，基金是从销售开始的。这种发起链条往往具备了产业链的利润分配权力，主宰着产业链的分配。

比如汽车、iPhone销量好的时候，利润大头归整车厂，归苹果，零部件、经销商喝点汤。销量一旦变差，先亏经销商、零部件企业的。前两年手机销量低迷，苹果股价不跌，零部件腰斩好几次。在上行阶段，苹果公司赚的是劣后，零部件、经销商赚点优先，下行阶段，苹果变优先了，要亏先亏零部件、经销商的，他们变劣后了。

实际经营中现金是最宝贵的资源，主宰者喜欢占用合作伙伴的资金来自己用。你看整车厂就一堆的应付，零部件一堆应收。4S店的资产负债率比银行还高，他们是拿贷款去车厂提车，车厂是见现金才发车的，才不会赊账的，都是预收。所以应收、存货、预收、预付反映的是主宰与被主宰的关系。

如果说平时我们关心的行业趋势是天时，管理层是人和，那这个就是地利了。被主宰者在下行阶段容易加速恶化，多半是因为被主宰者压榨的结果。虽然都说基金公司投研是核心，但基金的发起链条是销售，所以主宰者是渠道而不是基金公司。回头你们看看蚂蚁的报表就知道，光货币基金就贡献了他一半的利润，作嫁衣裳大概就是这样吧。

@海阳拾贝： 刚哥，您自己认为，2020年下半年，中国的股市是震荡市，还是慢牛，还是慢熊呢？就说您的主观看法就行，谢谢！（2020-7-30）

肖志刚：应该是震荡吧。2018年下半年的时候，我经常用一个小马过河的比喻，来描述当时的市场，3000只股票不是整齐划一地过河的，而是有先有后，在2018年7月就有几百只过河了，国庆时已经一两千只了，但时至今日，像中石油这种还没过河呢。

那么涨的过程中，可以用翻山来比喻。现在4000匹小马，可能有百十来只已经翻山了，大量的还在爬山的路上，也有中石油这种还在下前一座山的。这种队伍拖拖拉拉特别长的状态，整体表现出来的就很难说牛还是熊。传统的牛熊，选股坐飞机，大家北京系好安全带，上海一起下。现在像是坐高铁，北京上车天津下，天津上车济南下，还有徐州、南京等，陆陆续续，看起来高度一般，大家分段赚。2000年的牛市，涨幅不大，跟现在有点像。

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