护城河：要的就是不公平竞争

作者：缠师

来源：雪球

虽然世人主张平等也追求平等，但我知道这是不可能的事儿，但做到表面平等却是可以实现的事，因为我相信人类的睿智和狡猾可以将所有面子工程做到极致，并以法律和规则的名义将其牢牢框架起来，由此这世间的人和事儿在骨子里都透露着那股子邪性卯劲，偏偏要把那公平的秤砣拉下马，若是一群人一块卯足了这股子邪性子劲，这竞争的天平就开始要倾斜，而公司的竞争护城河就由此产生

护城河说到底也只是个说辞罢了，虽有人不解但自古世人做的事都贯穿此道，例如嫁人都想嫁高富帅嫁权势豪门，娶亲都喜欢年轻漂亮达理贤惠，虽说人人都是两个肩膀抗一个脑袋，耳鼻唇嘴样样不差但最后却差出一个竞争优势来，可见自古人类做选择都会奔着高护城河去选，这招可谓屡试不爽，选了高护城河同样也得了高护城河的好处，人们经常说别让孩子输在起跑线上，于是乎琴棋书画等课程纷纷上阵，这实则都是再为孩子建立更深的护城河。

护城河就像风，看不到却能真真的感受的到，选人尚且要看护城河，选公司更没有不看护城河的道理，商业竞争从来就不是公平的，表面的公平或许会有但内在的竞争从来就不是公平的，不公平才会产生绝对的赢家，赢家带来财富，这是历史的经验

这种护城河被巴菲特称之为特许经营权，那么这种护城河或者无形的竞争优势到底是谁给的，个人把它分成四种：老天给的，祖宗给的，政府给的，自己给的

先说老天给的护城河，所谓天生丽质，龙生龙，凤生凤，大象生不出毛毛虫等都是老天决定的基因和护城河，有的行业打其诞生那一刻起便是小草的基因，永远长不大，有的行业从一开始便注定了它的体量不会小，这种骨子里的基因是老天给的，天然的竞争优势和护城河，例如茅台独特的地理优势，有道是出了茅台镇造不出茅台酒，同样是卖酒都公平竞争但你就是卖不过茅台，为何，老天给的护城河谁也替代不了，所以表面都是卖酒但老天早就赋予了茅台独特的护城河，像黄山旅游等某些天然独特的资源都是老天赋予的竞争优势，同样是风景你就是拼不过黄山，像皇宫历史景点你就是拼不过故宫，钻石你拼不过南非，煤炭你拼不过山西，石油你拼不过沙特，机场你拼不过上海机场，这种绝对的地理优势都是老天赐予的，在同行业中这种公司一出生就是含着金钥匙出生的，你跟他们拼天然优势好比平民老百姓跟皇上的儿子比富贵，不好意思，你已经输在了起跑线上，天然的护城河是极难具备替代性的，这点要明白

再说祖宗给的护城河，换句话说祖宗给你留了传家宝，这个传家宝只有你家有别家没有，所以你不费吹灰之力便拥有了倚天屠龙刀，就像玩王者一样，你武器牛逼就可以见空杀龙见猪屠猪，像医药中片仔癀，云南白药，同仁堂，阿胶，海天，龟龄集等都是拿着祖宗几百年传下来的宝贝在市场重厮杀的公司，包括老牌奢侈品公司如法国近两百年历史的爱马仕，这种品牌护城河随着时间的积淀愈发有价值，表面是同一个时代的公司在竞争，看似是公平的竞争，实质上它们是百年的老牌公司跟其他新公司之间的竞争，根本不是一个重量级别，想必都看过电视剧大宅门，剧中白二爷的儿子白景琦到济南后为何年纪轻轻便能迅速做大泷胶，最主要的因素就是他怀揣着祖宗的宝贝秘方，这就是老祖宗留给他的护城河

政府给的护城河就比较清晰明了，言下之意，这个肥差是政府特许你来经营，既然是政府特许的，那别人就做不了，这无形就形成了市场竞争的护城河，最常见的就是烟草，中国最赚钱的不是银行也非腾讯而是中国烟草，小小的烟草为何如此嚣张，最大的原因就是政府特许，只可惜烟草没有上市否则又是一个大牛，像银行保险博彩电信等行业类公司都是具有一定政府特许权的公司，最初的证券公司也是具备政府特许经营权的，政府特许的护城河最大的缺陷在于，这种权力和优势既是政府赋予的也同样会被政府削弱，同时政府也可以赋予给其他企业，这样无疑会削弱这种竞争优势，它不像老天给的，不可能把同样的优势再赋予给别人，也不像祖宗给的，更不可能把自家宝贝传给别人，政府不一样，政府的儿子有很多，说不定它会都给一遍，像金融就是一个很典型的例子，拿银行保险券商来说，前期政府会设批几家营业试点，当然这也是银行券商保险初期闭着眼躺着赚钱的黄金时期，但政府后期会逐渐放开门槛和权力，商业银行和各类金融公司的放开直接削弱了四大行的竞争优势，券商的放开也直接削弱了前期那些躺着赚钱的券商的优势，中国国旅的很大块业务就是活生生的当下受政府特许经营的公司业务，自贸区也是一个活生生的例子，一开始最火的是深圳和上海自贸区，其股价也是鸡毛变凤凰式的往上窜，但之后政府又陆续下设各种自贸区例如东北自贸区天津自贸区等，直接削弱了市场对初期稀缺自贸区投资热情，这一点跟汉武大帝的推恩令走着异曲同工之妙，汉武帝把权力和恩宠散落到各个大小诸侯子弟，造成的直接后果就是所有的诸侯的势力都被削弱，君王就是如此，政府亦是如此，所以个人在投资这种政府赐予的护城河的公司时会更加谨慎，尤其现在是市场经济，政府前期所赐予的那些优势都会被市场化透明掉，这是一个大趋势

政府给的护城河也包括经营模式的护城河，有些公司的护城河是政府所给，同时公司经营也是由政府买单，可以躺着赚钱，像水电行业的长江电力，有水就有电，有电国家就购销，葛洲坝三峡统统纳入其中，无存货零库存，原材料都是免费的，也不用担心卖不出去，供给侧改革还得限制火力发电，这是政府给的护城河，绝佳的地理条件决定了其常年充足的雨水，绝佳的高山峡谷决定长江水也不会改流，这是老天给的护城河，两种护城河就决定了它的经营成本低的可怜，这为它收购又提供了条件，这种公司就不该上市，上市就相当于国家给股民发红包，你再去看火力发电，根本没法比，煤炭原材料都需要钱，价格还有波动风险，这一来二去对于公司来说差了多了

自己给的护城河怎么讲，可以把它理解为公司管理层自身的竞争优势，生下来既没有老天给的垄断优势，老祖宗也没给咱留传家宝贝，政府又没关系，怎么办，只能靠自己，这类公司往往生命力比较强，对管理层要求也比较高，你会发现同样的行业和条件，不同能力的管理层会造就不同市值的公司，像酱油行业中国老字号的品牌也不少，但能做到海天2000亿市值的公司却很少，这跟管理层的进取心有直接的原因，那自己能创造什么竞争优势呢

第一，知识产权和专利，老祖宗没给咱传祖传秘方咱不怨祖宗，咱奋发图强自己搞，像自己研发出的知识专利权都是公司的护城河，有的公司依靠专利一年就躺着赚很多，对这类公司的挑选要求会更高风险更大，首先你有专利不是凭空得来的，是巨大的投资研发后的结果，成功则罢失败则直接打水漂，对这类公司的选择更要睁大双眼，个人一般倾向选择那些具备丰富专利和研发产品的大实力公司，这类公司本身承担风险的能力就比较强，一旦研发失败其对股价造成的影响也是有限的，可以想象若一个几十亿的小公司花十几个亿去研发一旦失败，股价可是要腰斩到秃噜皮的，对投资者而言这个风险冒不得，所以真要选择也要选那些已经拥有很多专利权来盈利的大实力公司，虽说小公司孤注一掷搞研发一旦成功也会野鸡变凤凰，但无疑风险也是巨大的，没必要交这种智商税，在技术护城河方面做的不错的公司像苹果，微软，高通，华为，格力等都是靠硬家伙吃饭的公司，苹果仅技术专利就达2000多项，高通单收专利费每年就是上百亿，像苹果万亿美元公司为何毛利还那么高，靠的就是这个硬家伙，单格力技术专利就达5000多项，国内的恒瑞医药也是走的也是这条路，自己给自己开辟出竞争优势，这都是公司锐意进取自己给自己的护城河，这种护城河比政府给的要踏实要稳，而且走的会更长远

第二，低成本竞争优势，这种优势绝对是自己给自己的，尤其是零售和制造业，一旦公司具备低成本运营优势，这个公司无疑就拥有了很宽的护城河，这类公司有沃尔玛，政府雇员保险公司等，巴菲特就是看中了政府雇员公司的低成本优势才下手控股，这类公司对管理层要求会更高，因为他们的盈利不是建立在高毛利上面而是建立在自身的“节衣缩食”上面，没有出色的管理层是做不到的，这类竞争优势往往随着管理层的更换也会变得不稳定，除非你去控股，否则对管理层战略的跟踪也会很有难度，这类公司赚钱相对要比以上竞争优势的公司要更不容易

以上都属于管理层本身竞争优势所延伸到对公司的竞争优势，这种竞争优势能否持续取决于管理层的意志和公司的战略

另外，不同的生意模式代表着不同的竞争优势，而生意模式往往由行业所决定，行业不同导致生意模式不同，这是硬伤，想改不容易，所以投资的实质在根本上实则是从选行业开始，竞争优势达到极致则可以形成垄断，处于行业垄断的公司一定要分析其竞争优势的来源

另外一个是很多人不会注意到的行业自身所具备的护城河，其中最重要的就是消费的转换成本和难度，拿银行来说，你若按揭贷款买房，之后的利息都是每个月付给相应的银行，那么你以后几十年的利息对于银行来说是赚定了，假设你在此期间发现一家利息更低的机构你会轻易换掉吗，不会，因为这不可能或者说很麻烦，这就是转换成本，无形形成了护城河，还有有些公司常年会利用某家公司的财务系统，你一般也很难去更换因为其中储存着大量的繁琐财务数据等很难做到让你满意的交接，家用空调的转换成本就比较高，你刚买的格力用的好好的总不能卖了再换成美的吧，这一来二去耗费掉的是大量的转换成本，像物业公司本身就存在行业独有的稳定性，按月收物业费不用担心下个月找不到客户，这都是行业自身所具备的竞争优势，这点知晓即可

行业的特殊竞争优势会延伸给行业内的公司，例如高速发展的电器行业致富了一群大大小小的电器公司，高速发展的行业就是一种行业本身的竞争优势，这种行业内公司的竞争优势就是行业所赋予的，一旦行业的竞争优势弱化其行业内公司必然也会面临竞争的加剧，导致竞争优势遭到削弱，像社交通讯平台独有的行业优势就在于使用量越大其竞争优势也就学明显，行业的特质决定了龙头会灭掉一切虾兵蟹将，像微信，电商领域行业由于正规和成本因素也会导致其独有的群体吸金效应，导致的结果是大平台天生竞争优势强，小平台只能差异化跟你去拼，这都是由行业特质却决定，也是行业本身所具备的独特优势，而行业将这种优势延伸到行业内的最受益的公司，尤其是移动通讯类龙头公司，天生受行业优势保护，这玩意天生就这副德行你犟不得也怪不得

个人对护城河的定义和理解：护城河在本质上就是通过追求内在的“不公平”来产生相对竞争对手的附加竞争优势，而市场竞争的内在越不公平，市场输赢的天平就越容易倾斜，那些拼了命也要追求内在“不公平”的公司都是骨子里“坏坏”的公司，但不是坏公司，这类公司往往都股子邪性劲，不管是老天祖宗给的也好，还是政府自己给的也罢，这股子邪性坏劲一定要有，总之，公司不“坏”我不爱，，这跟“男人不坏，女人不爱”有一比，正所谓“女人变坏就有钱”，对公司而言也是“公司变坏就赚钱”

历史亦是如此，护城河在本质上就是追求内在的不公平来打着一场看似公司的战争，十个打一个，量大是护城河，但十个和一个是不公平的，正是不公平才会发生胜负的转折，一个打一个是公平但胜负难分，敌军攻我城池，我方有护城河故敌军打不进来，我们总不能为了公平越过护城河跟对方真刀真枪的干，所以不公平才会有胜负的倾斜，商业竞争上，wto将倾销视为不公平竞争，这只是维护表面的面子平等罢了，大医药和小医药都是医药，但大医药的护城河就要比小医药宽，都是买公司，你能说它们一样吗，真正的竞争从来都不是公平的，产品的内在“不公平”成就了护城河

用一句话总结，老天和祖宗给的护城河是：我有的你没有，政府给的是：我能做的你不能做，自己给的是：我有的你未必有，行业给的是：行业行我就行

怎么看公司具不具备护城河，如果你感觉不出来那可以通过财报指标去略知一二，个人在这里小提一下，不作为重点来说，第一个指标就是毛利率，像茅台最高90的毛利，长江电力60多的毛利，片仔癀也50左右，上海机场也50左右，你要这样去想，没点护城河公司毛利能会这么高？不是老天爷给你积德就是老祖宗给你积德，或者国家给你积德，总之你得有人给你积德，其次是净资产收益率等，这里不多赘述

很多人也懂得买具备高护城河的公司，认为买了就不用管了，大部分人却忽略了一点，那就是对护城河的跟踪，护城河还会变？肯定的，护城河和竞争优势不是一成不变的，也是动态的，所以这点更加大了投资的难度

老天给的天然护城河不容易变，茅台酒永远是那个味，黄山还是那个黄山，故宫还是那个故宫，上海机场还是那个上海机场，改变他们很难，包括老祖宗传承几千几百年留下来的东西想要被取代也不容易，但这不代表不会被取代和削弱

对于拥有护城河的公司来说，你的护城河来自哪里则你被削弱的风险点就来自哪里，牢牢盯住护城河就是牢牢盯住最大未知的风险

护城河被削弱的几种方式

第一，产品和行业的升级换代，你不可否认，有些行业就是天生的升级换代很快的行业，像高科技，计算机，网络游戏，手机，电视等，像这类更新换代快的行业，尤其更要盯紧其护城河，行业升级你不升级，你的护城河就要被削弱或消失，像柯达，摩托罗拉，诺基亚，四川长虹等它们的没落都跟其跟不上行业的升级有直接的关系，跟不上，你就要被淘汰，黄包车升级为马车，马车升级为汽车，这是生产力的直接替代，不管你公司之前有多么大的护城河，不管你的胶卷多好，你的黄包车跑的多快，你的手机多么抗用都无济于事，时代抛弃你都不会来得及跟你说声再见，行业的升级替代对于公司的护城河的打击往往是毁灭式的核弹式打击，也是最为致命的，其把控难度也是最难的，所以巴菲特为什么之前一直拒绝投资高科技，原因就在这里，他找不到安全持久的护城河，或者说这种护城河仅在短期内是有效的，是不是长期的护城河谁也不知，所以，我们要明白，任何护城河都要服从行业本身的特质特征

而另一方面，有的行业恰恰天生就是属于那种不容易更新换代的行业，这类行业的护城河可以说含金量比较高，我个人喜欢这类行业，呆在里面比较踏实安全，像白酒医药饮食等行业都是几千年来很难变的行业，人喝酒的方式不会变，人得病吃药的习惯不会变，人做饭放油盐酱醋的传统也很难改变，大的行业模式不会变，那么其护城河相对来说就会比较稳定，周期也比较长，但不意味着不会被削弱，只是当其护城河被削弱时留给其企业弥补和缓冲的机会足够大，这本身就形成了安全边际，这也是巴菲特为何更青睐传统大消费的原因

第二，同类产品包括替代品或同生意模式竞争对手的出现，之前你有的别人没有，现在你有的别人也有了，例如某家以低成本运作的公司一旦遇到另一家也以低成本运作的竞争对手时，其竞争优势会被削弱，你的护城河是你的低成本生意模式，同样你遭受攻击的依然是这里，像以品牌为主导的服装类公司，当业内出现相似理念品牌竞争对手时你也很难占到便宜，像饮品饮料中口味一样的王老吉和加多宝，像汽车被高铁掠夺市场，高铁同时也被机场侵蚀市场，行业内出现更重量级的对手，同一种护城河一旦行业出现的过多，那护城河也就不再成为护城河

第三，自绝竞争优势，自己把自己的竞争优势亲手葬送，有人会说，哪家公司会傻到自己给自己挖坑，可别说这种事还真不少，市场韭菜多，再高的山岗都能站上去，上市公司奇葩多，再损的事儿也能做出来，像之前说过的两面针，连续20年销冠，放着好好的牙膏主业不经营搞一些杂七杂八把自己搞死了，可口可乐也曾更改过配方导致股价大跌之后又改回，一个以低成本为优势运营的公司改为高成本运营都是自断双臂，像秦池前期起于广告和营销最终也败给舆论，这些行为都是自绝竞争优势的行为，巴菲特持有IBM6年卖出的原因也是由于其竞争优势发生了改变，所以当公司的护城河发生改变时我们一定不要再继续留恋，一个护城河倒下，一个护城河就会起来，跟紧护城河走，投资可以很靠谱。