药明和康龙都得靠它，科技含量最高的CXO公司，市值也很小

“这是价值事务所的第648篇原创文章”

看完前一周的文章，想必大家对医疗行业CXO有了深刻的认识，而且，所长也旗帜鲜明的告诉大家，在所长眼里，从前往后的康龙化成、药明康德是比从后往前的凯莱英更有“前途”的（虽然他们仨都非常棒）。

举个例子，做医美的垂直细分平台新氧，辛辛苦苦勤勤恳恳做了近10年才取得的成绩，而美团切入医美事业部之后，压根没花多久时间，就把新氧远远的甩在了身后。

这就是高频打低频，手握流量入口的力量。

药明康德成立时间比凯莱英晚两年不说，切入CDMO（药物生产外包）更是比凯莱英不知道晚了多少年，但目前，人家仅这块业务的营收就是凯莱英的两倍大，无他，谁让药明康德霸占了药物研发的最前端？

前端药物发现像沙漏似的，可以源源不断的给后面的CDMO业务导流，深刻明白到这一点的凯莱英在近些年也开始开展CRO业务（药物研发外包），也是想占据前端流量入口。

不过，新药研发的基因决定，从前往后相对容易，从后往前便有些难度。

所以，相比之下，所长更看好药明康德和康龙化成。

而今天要讲的公司——药石科技，更有意思，他占据了CDMO最最前端的位置，不论药明还是康龙，都是这家公司的客户，因此，他自然值得咱们好好讲解。

01

价值事务所

CRO和CDMO区别

我们总说CXO，虽然说过很多次，但是不少朋友还是会在后台留言，CRO和CDMO/CMO傻傻分不清，因此，咱们借药石科技好好的给大家科普一下，不搞懂这两者的区别，就很难看明白药石科技在产业链中的地位。

首先，咱们看CMO/CDMO，他们是药物生产外包，也就是传统意义上说的代工厂。

CDMO呢，算是医药行业的特色，因为医药行业即便是药物代工厂，也是很考验技术水平的，这个D就是Development，也就是对代工厂研发/技术能力要求较高的意思，没有D的CMO，就是技术水平差一点，普通的生产外包企业。

以康龙化成举例，他在自己的年报里面，一直将自己的CDMO业务讲成CMC，因为他这块业务不全，只能承接没有进行商业化之前的药物生产外包。

我们知道，一个药物从研发到上市，分为下面几大步骤。

康龙化成承接的CMC外包订单，就是临床试验前一直到临床三期试验时使用的药物外包（主要是产能有限），上图的整个新药研发流程，越往后，需要的药物量愈多，所需要的产能也便越大。

换句话说就是，康龙化成目前的产能只能承接没有上市的药物订单，在临床 I 期可能只需要公斤级-十公斤级药物，到临床 III 期可能就需要百公斤级的量，商业化时用量往往会到吨级，不过，从今年开始，康龙产能扩建逐渐完成，也开始承接商业化订单了，不出意外，今年（2021年）年报公布时，大家也许会发现，哦，康龙将自己的CMC业务改成CDMO了。

因此，很多同学看到康龙化成CMC做临床I 期药物外包，就不明白了，为啥一个做药物生产外包的，还需要做临床试验？？？

不是CDMO/CMC/CMO需要做临床试验哈，是他们将药企进行临床试验时需要的药物生产出来。

而CRO，是药物研发外包，也就是上述那幅图，他们去帮助药企做药物发现、药物临床前研究（比如动物实验啥的）、IND申请（进行人体试验的申请，动物实验数据足够安全有效才能做）、人体临床试验（招募志愿者入组进行测试）、NDA申请（新药上市申请）....

目前，康龙化成、药明康德是即做CRO（药物研发外包），也做CDMO（药物生产外包），而CRO可以给CDMO引流。

换句话说就是：你都在我这里做研发了，也就在我这一块生产出来得了.....

背景介绍完毕，咱们言归正传，说药石科技。

02

价值事务所

CDMO的最前端

不论是凯莱英、药明康德还是康龙化成，他们做小分子化学药的CDMO都是承接从药物发现开始一直到商业化订单，都可以交给他们生产。

但是，他们不做分子砌块。

我们知道，一个化学药（小分子药），可以将他的结构式画出来，如果我们把药物分子比做房子，那么砌块就是构建这个房子的一块块砖，或者，大家把分子砌块想象成乐高积木吧。

举个例子，下图为药品吉瑞替尼，就可以由药石分子库中三个砌块拼起来，当然啦，不是放在一起说拼就拼的，是要把他们通过系列化学反应才能拼得起来。

当我们需要合成某化学药物时，肯定不是从头到尾一步步合成，都是找某些厂商买片段，然后再进行合成。

药石科技，就是做这些“片段”的，不要觉得这些片段没啥科技含量，事实上，他们是一个新药的精华。

因为，一个新药的药理活性及毒副作用就是由药物分子结构决定的，而，经过合理设计以及优化的分子砌块可以显著提高成药性，所以，做最前端分子砌块的药石科技，科技含量堪称小分子CDMO中最高的。

公司的博士占比，可以说是一众CXO中，最高的，大于药明康德4.7%，大于凯莱英的2.66%，经过不懈努力，目前公司已构建了 8 万余种品类多样、结构新颖、性能高效的分子砌块库，可以有效的助力药企研发。

因此，我们可以发现，公司的客户粘性非常强，尤其是排名前几位的大客户，在公司花的钱，一年比一年多。

还记得所长在药明、康龙、凯莱英的文章里讲啥吗？

我们一定要重点关注海外收入占比多的CXO公司，2020年药石科技海外收入 7.10 亿元（+47.31%），占整体收入的 69.49%，正是能服务好国际大客户，使得公司国内增速更快，2020年，国内收入 3.12 亿元（+73.26%）。

海外收入高的，未来，国内就是一个巨无霸增长引擎，但国内收入占比高的，不一定能快速拿下海外市场。

强大的黏性和口碑，使得公司的销售费用率低到爆炸，2020年，销售费用率仅有3个点，一家营收10个亿的公司，全年销售费用仅有3000万，这无不说明，公司业务的强大。

03

价值事务所

药石的未来

做CDMO的最前端，随着口碑、流量的积累，公司很容易将触手伸展到整个小分子CDMO产业链，而且，由于客户找公司买砌块，公司只交付砌块，不会告诉客户如何去合成，尤其是一些药石专门为客户开发的“定制砌块”，所以，当客户的药品往临床后期甚至上市过程推进时，自然离不开药石。

毕竟，如果客户将后面的药物合成订单交给其他CDMO，人家可能做不出来，即便做出来也要花费更多的时间，得不偿失。

因此，可以说，药石自主设计的创新砌块对客户的绑定能力非常强，他的导流效果，堪比药明、康龙的由CRO（新药发现端）往后面的CDMO（生产药物端）。

去年三月公司公告收购浙江晖石药业，这家公司，正是药石用来承接 CDMO 商业化量级订单的布局。

去年12月21日，公司宣布完成9亿多的募资，其中，3.03 亿用于南京研发中心升级改造建设项目、3.52 亿用于药物生产基地建设项目，完善药物开发全产业链布局，实现中间体-原料药-制剂一站式 CDMO 布局。

可以说，通过分子砌块的积累，公司十分容易实现整个CDMO一体化，而且也是由于分子砌块的积累，公司也有向创新 CRO 战略转型的潜质，毕竟，分子砌块都有了，将分子砌块组合后做成候选化合物/先导化合物便不是什么难事。

04

价值事务所

写在最后

2020年，药石依然保持高速增长，全年实现营业收入 10.22 亿， 同比增长 54.36%；实现归母净利润 1.84 亿元，同比增长 21.13%。

从短期来看，《价值事务所》认为，公司的分子砌块业务还有高速发展的空间，毕竟，国内创新药的爆发才刚刚开始，中长期来看，公司的逻辑在于将整个CDMO产业链打通，并且通过现有的分子砌块业务，延伸至像药明康德/康龙化成一般的CRO+CDMO公司。

大家一定要记住，CXO，从前往后延伸是相对比较容易的，从后往前，却要难不少。

----------------

考虑到最近的CXO标的，很多都是高位高估值标的，有些朋友可能不是很喜欢，所长今天继续贴心给准备了1个超跌，估值也不贵的行业龙头标的。