再说说兴业银行的预期 本文首发于2019年8月29日，今天上线的内容为《夹缝中求生——2019年建行...

兴业银行发布了公告，虽然一众卖方机构清一色大唱赞歌，但是周三开盘的盘面却是投资者一副用脚投票的势头。集合竞价就被大量的抛单打下去，开盘后继续大幅跳水一度下跌幅度达到5%。周三我在论坛回答最多的2个词就是：没动，没钱。很多朋友对于我的策略不明白，主要的问题集中于：

1，为什么净利润增速低于预期而没有撤离

2，为什么不良表现不佳还不卖出

3，为什么更看好招行却还要配置兴业银行

1，为什么净利润增速低于预期而没有撤离？

对于这个问题，我觉得是一个伪命题。首先，净利润增速到底低于了谁的预期？实话实说，在过去几个月我建仓兴业银行的时候，我对于它在2019年的净利润增速预期始终是7%~9%。倒是兴业银行一季度的2位数增速有些超出我的预期。在我的预期中，兴业的营收在净息差恢复的带动下同比虽然会有比较好的表现，但是其增幅应该逐季降低的。至于净利润，考虑到兴业银行今年的减值计提会同比大幅提升，最终净利润增速会保持1位数，呈现显著的增收不增利。所以，昨天晚上兴业银行中报的增速6.6%，虽然略低于我的预期，不过总体上看还在可接受范围内。似乎多数投资者都期望兴业银行2季度能够在1季度双位数增长的基础上更上一层楼。但是，显然这种预期和实际情况是存在偏差的。

2，为什么不良表现不佳还不卖出？

在回答这个问题之前，我先来说说对于不良的认知。在我看来对于银行不良的认知有3个层次：a,知道什么是不良；b,知道不良从哪来；c,知道不良什么时候会产生。3个层次逐层深入，代表着投资者对银行业务的理解逐渐加深。

对于第一层需要投资者知道不良的基本数据，包括不良率、覆盖率、拨贷比、不良5级分类等等。掌握了第一层技巧的投资者起码知道那家银行的报表资产质量更好。不过很遗憾，中国的银行特别善于修饰自己的资产质量数据，如果光看不良率这些基本数据可能无法看出好坏银行之间的差距。因为好的银行不良率可能是1.25%不好的银行不良率可能也就是1.7%，差别很小。绝大数投资者都处于第一层以下。

对于第二层理解需要投资者知道不良是如何被修饰的，又如何去甄别被过度修饰的数据。这就要求投资者知道诸如：新生成不良如何估算、不良偏离率、贷款迁徙率等等。掌握了第二层技巧的投资者就可以看出哪些银行的数据更真实。例如：我们通过这些只是可以看出在2018年初，华夏银行，民生银行，平安银行这几家的不良数据和真实不良情况有不小差距。大多数长期研究银行的投资老鸟可以达到第二层。

对于第三层理解，其实并不需要投资者掌握更多的指标或技巧，而是需要投资者能够变换到银行经营者的角度和银行用户的角度去思考问题。比如，我常说的银行对于不良的态度取决于2个不同的维度：实际不良的多少和营业收入的多少。不同的组合可能产生不同的策略，如下表1所示：

表1

我从2017年就开始说，兴业银行、浦发银行的资产质量是有隐患的，暴露的不良少不是因为没有而是因为没钱处理不良。结果到了2018年初浦发银行没挺住先自爆了。兴业银行的功力好一点（一个侧面说明兴业的资产质量相对要更健康一点），最终坚持到了央行放水。然后从去年下半年开始，兴业银行挣钱了，开始把存量的不良从库房（关注、应收投资、重组贷款）里搬出来，放到阳光下处理。所以，对于兴业银行最近几个季度的不良爆发完全是在我意料之中，很多人问我今年能处理完么？我的回答都是够呛。然后，有人追问为啥不良还没好转不等等再买？很简单，因为兴业银行的估值压制因素本来就不是资产质量，而是同业负债成本高企造成的净息差受损。兴业银行的资产质量虽说干不过招行，但是比浦民平华夏这几家股份行还是要好一些的。所以，我看好兴业银行的趋势改变是从去年7月央行放水银行间开始的。虽然，它的修复过程可能比招行要慢一些，更曲折一些，但是该来的总会要来。

3，为什么更看好招行却还要配置兴业银行

关于这个问题，答案很简单，因为动用融资所以只能买绝对低估的公司。更多的内容请参考我写的融资心经。很多人搬出老查理说的以合理的价格买入优秀的企业好过以便宜的价格买入平庸企业。这个我不反对，所以我的担保品都是招行，但是对于融资，我只买绝对低估的。作为一个投资者，首先要清楚自己在干嘛。便宜的企业不是说不能买，但是买便宜企业就要想清楚可能碰到的问题，就不要意淫买入的标的能成为行业龙头。我可以毫不犹豫的说兴业银行在现有的经济环境中除了央行放水这一个基本面改善因素外，剩下的就是估值低。我是看不出兴业在中期能够重新优秀的看点。但是，我买兴业目的很清楚，做估值修复，做到估值修复差不多的时候我会毫不犹豫卖出兴业银行，去看看是否还有下一家可以做。但在那之前，我会安静地等待属于我的那块利润来临。当然我也不排斥坐着看形形色色的人进进出出表演人生百态。