流动性收紧预期增强 货币政策要转向了吗？

受到央行连续暂停逆回购操作的影响，当前资金面又呈现出偏紧趋势。2018年9月11日，银银间质押回购加权利率大体上行，隔夜、7天、14天、21天分别变动1.08BP、-0.28BP、8.549BP和6.94BP至2.58%、2.67%、2.75%和2.79%。

正是资金面已呈收紧态势，昨日债市大幅调整，10年期债主力T1812跌0.31%，创近4个月新低，5年期债主力TF1812跌0.13%。于是，有业内人士纷纷猜测，流动性趋紧以及国债价大跌，可能意味着货币政策转向。

回顾历史，央行曾分别于2017年3月末、2017年6月末、2017年12月末、2018年初、2018年3月末及2018年7月末分别连续 15、12、12、15、9、和19个交易日暂停逆回购操作。本次逆回购自8月22日暂停至今也有15个工作日，暂停时间较长引发市场对于货币政策收紧的预期。

对此，有专家解释称，截止本周二央行仍未展开公开市场操作，已连续15日暂停逆回购操作，近日也无逆回购期。这意味着，目前银行体系流动性总量处于合理充裕水平，估计短期内不会再开展公开市场操作了。

而我们认为，最近央行选择暂停逆回购意义深远，很可能是货币政策正在逐步转向，由货币政策偏松转向中性。这其中原因归纳起来有这么几个：

第一，货币宽松后，如何打通银行到实体经济的通道这是很大的问题，如果这个通道没法打开，即使采取“定向宽松”对实体经济的利好也很有限，只会大量信贷资金流向个人房贷领域，催生全国各地房价轮番的上涨。

截至6月末，26家A股上市银行涉房贷款余额合计25.92万亿元，在这些银行总贷款中的占比接近31.4%。其中，个人房贷总额突破20万亿元，对公贷款项下房地产行业贷款余额突破5万亿元。这说明了定向宽松的资金很大一部分流向个人和房企贷款。

所以，货币宽松并不能解决实体经济融资难、融资贵的问题，而是要提高直接融资的比重，要盘活社会存量资金，充分发挥好债券、IPO、小贷公司、P2P等直接融资渠道的作用，通过多渠道保障，多途径供给，来化解中小企业融资难问题。

第二，货币政策偏向于宽松，对经济拉动作用已经越来越弱。早在2008年时，面对全球金融危机，国内经济下行，我国政府采取了4万亿经济剌激和10万亿天量信贷，使得国内经济立即起死回升。但现在，由于货币政策一直偏向宽松，流动性对经济拉动的作用已经越来越弱，反而会导致物价的上升。

目前，中国经济绝对不是缺乏流动性支持而出现较大的下行压力，而是过去靠出口+投资（房地产和基建投资）等拉动经济的方式难以为继，新的经济增长方式又没有跟上所致。

所以，货币适当的宽松是让基建投资来给稳增长托底。但是经济最终要走稳走好，不是光靠货币宽松，而是靠调整经济结构，通过启动民间消费和投资来拉动。

第三，8月份的CPI增速达到2.3%，虽然离开警戒位3%尚有距离，但通胀水平却还在不断上升。不可否认，蔬菜、猪肉价格上涨是由于天气因素，再加上房租价格上涨所造成的。

但是货币的宽松导致上半年物价上涨的因素谁也不忽视。如果现在不适当收紧货币政策，一旦CPI跨越了3%之后，物价上升势头就再也难以控制住了。对于央行来说，货币政策更应该未雨绸缪。

第四，收紧货币政策为了保汇率。受到央行逆周期因子等调控政策的影响，目前人民币汇率还稳定在6.8一线。而9月中旬，美联储很有可能宣布加息，届时如果继续货币宽松，就会有大量资金流出。

所以，在目前央行暂停逆回购操作，就是采取收紧货币的政策，以应对美联储的加息预期。本月大概率情况是，美联储加息后，我国央行也会相应的提高短期逆回购利率5BP。如此一来，可以缓解人民币汇率贬值压力，确保人民币汇率稳定在目前区域。

央行暂停逆回购原因有很多，既有CPI呈现抬头趋势，又有要打通货币流向实体经济的渠道，防止资金流向房地产领域，更有通过收紧货币，稳保汇率的意图。国内经济目前靠宽货币解决不了任何问题，而只有推动全方位的结构性改革，这样既能稳经济，也能够保汇率。