知识库 | 国内油粕市场的基差贸易流程详解
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文 | 新湖期货研究所陈燕杰
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01 基差及基差贸易
基差：基差是某一特定商品于某一特定的时间和地点的现货价格与期货价格之差。通常，基差=现货价格-期货价格。基差大小，体现的是现货市场和期货市场间的运输成本、持有成本、市场供需等因素，是现货及期货市场之间“时间和空间”差异的体现，时刻波动的。
通过基差管理，企业可以将较大的价格波动风险，转变成较小的基差波动风险。以基差进行交易也是期现套利及套期保值效果衡量的重要工具。
基差交易模式：基差交易一般有两种，一种是利用基差扩大和缩小所产生的波动进行的套利交易。通常，拥有现货多头及期货空头的操作，称为买基差。拥有现货空头及期货多头的操作，称为卖基差。通过基差的低买高卖的操作，参与者实现盈利。
另一种是点价交易。将买卖双方的成交价格拆分为部分。一是由指定合约的期货价格产生的基准价，二是买卖双方确定的升贴水价格（也称基差）。以这种定价方式进行的期现货交易，称为基差贸易。这种定价方式，也称为基差定价，是确定远期销售价格的一种方法。
基差定价：目前的国际大宗商品贸易的定价模式中，“期货价 升贴水”是主流的一种模式。国际豆类、谷物贸易及国内的饲料和有色金属行业往往经常运用这种模式定价。
大宗商品未来出售价格=交货期内某大宗商品的约定合约价格 升贴水（含运费）。一般情况下，基差占到整体价格的5%～10%比较合理。
升贴水和期货价格是决定现货成交最终价格的两个关键因素。升贴水和基差很相似，基差通常是期货价格和当期现货价格之间的差值。升贴水是未来期货价格与未来现货价格的差值，且是在签订贸易合同的时候就确定好了。升贴水的确定一般要参考历史基差走势规律。对于基差定价中的期货价格部分，贸易公司一般都会在期货市场进行套期保值。
基差贸易的类型：一般，将升贴水报价方称为基差卖方，而接受升贴水并拥有点价权的一方称为基差买方。根据点价权的归属，基差贸易可分为买方点价和卖方点价两种模式。
在通常情况下，买方叫价交易更为主流一些。这种情况一般是由卖方的贸易商先在期货市场为自己的商品做套期保值，然后在现货市场上寻找买家。在买卖双方协商确定升贴水之后，由买方在事先约定好的时间内确定作为现货计价基准的期货价格。这个过程叫做买方叫价交易。
如果现货买方为了防止日后价格上涨而事先做了买入期货的套期保值工作，确定了买进时的基差后，积极在现货市场寻找货源，由交易双方协定升贴水，并由卖方进行点价则属于卖方叫价交易。在美国，大豆贸易商向农场主收购大豆，通常采用卖方点价的模式。即点价的主动权在农场主手上。
基差贸易的实质：就是以基差协议的方式将自身面临的基差风险转移给现货中的交易对手。只要在协议中，基差卖方与交易对手协商得到的升贴水（平仓时候的基差）B2恰好小于建仓时的基差B1，就能实现完全套保并且取得升贴水报价得到的预期利润。而B2由协商得到，而B1则由市场决定。
基差交易模式对于基差卖方来说更为有利，它可以将价格波动风险转移，使得销售方获得合理的销售利润并同时加快销售速度。
但是对于基差买方，利弊是共存的。有利因素主要是通过基差贸易可以明确进货或者出货方，通过预先提交货物，使得生产和库容安排的更为合理。此外，拥有了点价权，买方企业也拥有了降低采购成本和增加销售利润的机会。但是作为升贴水的买方，因为无法获知套保时的建仓基差，需要支付一定的成本获得点价权。而且在合同签订后到点价完成前这段时间，需要冒着期货价格向不利于企业方向发展的风险。
02基差贸易在国内油粕行业的发展及作用
1999/2000以来，国际大豆现货贸易方式发生改变，由美国公司推动，改一口价的方式（flat price）为以CBOT为基础的升贴水方式：即FOB及CNF升贴水 期货价格。
基差贸易出现以前，我国传统的豆粕及豆油现货销售以“一口价”为主。即合同签订时就规定好销售价格。但当预期未来市场价格会上涨，油厂将会面临机会成本增加的风险。当预期未来市场价格将下跌，饲料厂又不愿意采购大量的豆粕。因此，以往油厂的销售周期都比较短，大约1-2个月。而油厂的大豆采购却因国际采购模式，会在半年前甚至一年前就开始了。这样，就导致了原料采购及成品销售周期的不匹配。
2008年金融危机的冲击令大宗商品价格出现大幅下跌，大豆亦未能幸免。经过2004年的行业大规模洗牌，几大巨头垄断了市场，在产能快速扩张及行情剧烈波动之下，压榨企业之间的竞争愈发激烈，从单一的依赖采购转向采购、生产、销售、物流每个环节的系统性竞争，行业利润率亦随之下滑，国内大豆压榨行业进入了压榨利润管理的阶段。2013-2014年，在新一轮的行情剧烈波动中，压榨企业为更好地管理压榨利润，开始在豆粕销售中大规模推广基差定价模式，压榨行业由此进入了压榨利润精细化管理的新时期。
发展至今日，基差贸易已经覆盖国内油厂、贸易商、饲料厂等产业链上下游各领域。华东、华南、华北等主要油厂均会采用基差定价模式进行销售。基差贸易不仅在国内油粕产业链全面普及，也在有色、能化等领域也有较广泛的应用。
基差交易对油厂的好处在于：
1、提前实现销售锁定远期市场。
通过基差贸易，大豆压榨企业可以提前较长周期销售油粕基差合同（一般3-6个月），实现了与采购同步的产品销售步伐，提前锁定销售市场。
2、以时间换空间（利润）。
大豆压榨行业是一个产能严重过剩、压榨利润微薄、变现周期长的行业。企业如果单纯依靠先进口、再生产、后变现的模式经营，多数情况下是不赚钱甚至亏钱的。但如果长期跟踪盘面压榨利润，就会发现一年中总有几次压榨利润为正的机会出现。通过基差定价，企业可以在这段时间提前进行销售，锁定部分远期产品的利润。因此，大豆进口高峰通常出现压榨利润高峰后2-3个月左右
3、以期货为纽带实现供产销联动。企业可以在部分大豆采购成本确定后就通过基差定价销售豆粕。也可以通过追踪盘面利润，一旦利润为正，便通知进口部采购大豆、销售部销售产品。每吨通过基差定价销售的豆粕，企业都必须对其进行卖出套保，能够降低企业的风险敞口比例。从而将企业的大豆采购、产品生产、产品销售、风险规避有效地联动起来。
4、降低企业财务成本。进口大豆价格一旦确立，企业就要面临采购成本和套保成本两方面的支出。传统的一口价格销售模式，需要在产品销售后才能够回笼资金。通过基差定价模式进行销售，一旦签订基差定价合同，买家只要支付给卖家一定比例的保证金，一定程度上降低了企业的财务成本。
基差定价对下游买家的好处：
1.锁定货权：在一口价定价模式下，采购远期合同买家会面临大幅度的价格波动风险。通过基差定价，买家在签订合同时，只是敲定了不到货物价格10%的基差。降低了价格波动风险，买家也敢于和大豆压榨企业签订远期合同，使买家能够常年建立稳定的安全库存，。
2.更多的价格选择空间。一口价采购模式下，企业通常每日会进行两次豆粕报价，这意味着买家每日只有两次价格选择机会。基差定价买家的价格选择空间明显要大于一口价。在基差定价模式下，买家从签订合同到提货有几个月的时间，点价周期长。
03 国内油粕市场基差贸易流程
1、国际大豆买卖中国际贸易商的基差交易模式
第一步：贸易商向农场主收购大豆，同时在期货市场卖出相应期货合约进行保值。该过程完成后，国际贸易商手中持有大豆现货多头及期货空头。
第二步：贸易商计算自己的成本及利润，确定向中国油厂的升贴水报价，并和中国油厂签订出口合同。
第三步：中国油厂根据外商的升贴水报价及国内外期货报价，计算进口大豆的盘面利润。盘面盈亏可控，则接受国际贸易商的升贴水报价，并在一定期限内购买相应数量的CBOT期货合约（点价），同时在国内期货盘面根据具体情况进行对应豆粕及豆油的卖保值。
第四步：中国油厂将期货多单转单给国际贸易商（EFP），贸易商借此平掉手中的期货空头。在此前后，贸易商将相应数量的大豆现货转移给买方。
（备注：EFP是指现货市场卖方同期货市场的多头进行现货实物和期货合约互换的交易。根据双方协商确定的交易价格，现货市场卖方将现货实物所有权转移给期货市场的多头，期货市场的多头将期货市场的多头持仓转移给现货市场卖方。EFP交易不需要通过公开市场进行。
通常点价及转单方式两种：其一，直接由外商点价。即告知外商需要点价的现货对应的期货数量及价格，由外商自行在期货上市上买入期货。其二，通过自有账户点价。即分批多次买入期货头寸，之后将头寸转单给外商。或者一次性将所有头寸转给外商，持有空单，后续分批点价。
转单时间一般合同有条框说明，一般是合同签订和预计到船时间前一周的任何时间，选择权在买方。转单价格，一般是转单当天对应期货合约波动范围内的任意价格。
买卖大豆最终成本=EFP成本 升贴水 点价后的期货账户亏损
=EFP成本 升贴水-点价后的期货账户盈利
=EFP成本 升贴水-（EFP价格-点价价格）
=EFP成本 升贴水-EFP价格 点价价格
=点价价格 升贴水
2、国内油厂的现货采购流程
国内油厂以销定产，以产定购。销售部门提前半年甚至更长时间给出销售计划。工厂生产部门依据销售计划制定生产计划，采购部门依据销售计划制定采购计划。销售计划可以根据市场进行调整，从而影响到采购计划。
通常油厂在7-10天的安全库存下安排到货计划。根据到货计划倒推预计到港时间、到货量等。根据各产地情况估计等船时间及装货时间，至少需提前60天采购。确定到货时间后，根据升贴水、大豆品质及装港状况等进行询价、采购。
现货合同签订后，登记信息，并与船务部门联系船只，包括确定运费、载运期、装量及船代等。装船后跟踪船舶导动态并通知工厂，必要时会调整卸货港口及压榨计划等。
3、国内油厂的基差销售
当油厂锁定了进口大豆的盘面利润，会根据进口成本、预期利润、市场供需预期等因素，估算出该批大豆对应的豆油及豆粕基差销售报价，提前大约三个月开始此批豆粕及豆油基差合同的销售。
即（豆油期货卖保价格 豆油基差销售报价）*出油率 （豆粕期货卖保价格 豆粕基差销售报价基差）*出粕率-对应的进口大豆成本-加工费，是对应批次进口大豆的真实利润。
对于基差销售报价，油厂会根据市场供需松紧情况、下游接受程度、需求季节性等因素进行调整。基差合同的销售也是一个动态持续的过程，直至合约交割期临近。
通常，压榨企业不会随便停机，因为停机后再开机的成本较高。因而，在大豆供应充裕的情况下，良好的压榨利润将驱使压榨企业保持较高开机率。当压榨利润由正转负的时候，一部分成本效益不佳的企业会先扛不住亏损而停机，导致开机率下滑。但若亏损持续，开机率最终将稳定在一个偏低水平。因大型压榨企业需要维持一定的开机率满足客户需求，以免丧失原有的市场份额。
4、下游买家的基差操作
对于买家而言，通过5步操作基本上就能完成基差定价合同的采购：
第一步，对于下游来说，先根据市场行情发展、自身的资金实力、下游订单等，决定买未来几月份的基差合同（油厂价差合同通常提前数月开始销售）。根据卖家的报基差，买家来询基差；
第二步，买卖双方签订豆粕或豆油的基差定价采购合同，确定数量、升贴水、点价时间、提货时间、定金等项目
第三步，买家按照合同约定缴纳履约保证金（10-15%）；
第四步，买方点价，同时在期货盘面做套保（赌单边的贸易商也可能不做相应卖保值）。
对于未点价部分如果买家想先提货后点价，可以按照合同约定比例支付溢价货款，也就是先提货后点价。
第五步，对于先点价后提货的买家而言就是结清货款、提货，对于先提货后点价的买家而言，就是结清货款。
买家的点价方式：
1.接近提货月点价。接近提货月点价，期货价格与基差之和能够较为接近当时的现货价格，买家风险较小；
2.分批次多次点价。在提货前分批次点价，这样最终的期货点价加权平均价，就会处于这个阶段期货价格运行通道的平均水平，能够有效地防止期货点价处于较高价位；
3.测算利润点价。对于饲料企业而言，可以根据期货价格与基差之和测算在这个采购成本下，企业的利润在一个什么样的水平，利润大于等于零，或者企业预计的什么样一个水平，饲料企业就进行产品预售，同时进行豆粕点价平仓；
4.买卖基差不理会期价。对于代理商而言，可以在基差上加上几十个点，之后将基差合同转卖给饲料厂等其他买家，这样稳赚中间利润，还能锁定远期市场，期货价格涨跌风险都与之无关。
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