请有选择谨慎的抄底 至少在明天之前——2月13日海外脱水研报

请有选择的抄底 至少在明天之前

（摩根士丹利、摩根大通）

1、本周一的反弹可以从两个角度进行理解。从技术角度而言，在过去的2周内标普500的RSI技术指标从超买（87）降到了超卖（28），同时标普跌破100日均线。而在估值角度，经过这轮调整，标普500的估值水平已经回到2016年16倍EPS的水平（过去20年的平均水平则是15.6倍）。而当时市场担心美国正迈向衰退的（现在呢？）。

2、摩根大通认为到考虑到美国10年期国债收益率过去20年的平均水平是3.8%（比现在的水平大约高出100个基点）、利率上升的大环境以及现在市场对于利率的高度敏感性性，这可能意味着相关的估值挤压还没有结束。

3、从具体数据而言，周三的CPI数据将是市场的焦点（想想本轮抛售的导火索）。摩根士丹利认为虽然媒体和市场现在的关注点更集中于名义利率和通胀水平，但投资者可能该更加关注实际利率及通胀预期水平：如果通胀预期突然下跌（例如周三的CPI数据不佳或者油价持续的下跌），极有可能的状况是名义利率保持现在的水平（或者微跌）而实际利率可能将攀升到一个新的高度，这可能对现在股市的估值水平造成更大的冲击。

（图表来源：摩根士丹利研报）

4、但这并不意味着现在不可以抄底（考虑到现在的整体经济状况及强劲的企业财报），但投资者应该更加具有选择性的买。摩根大通建议投资者买入金融股做空国防股、做多价值股做空成长股（这点与摩根士丹利相似，其下调了对于科技股的评级同时也提醒投资者关注房屋建筑、酒店及运输股的强劲表现）。

5、那什么是你该考虑真正卖出的时间点？摩根大通给出了他们的建议：当相关的成长数据（经济、财报）开始不尽如人意时，投资者或许就该考虑卖出了。

虽然CBOE本周暴跌20%，但或许你该再等等

（高盛）

1、波动率指数的不确定性将继续。尽管CBOE管理层对波动率指数（VIX）期货业务做了较详细的阐述，但关于2015-2017年新增客户中有多大比例将部署交易所产品之外的短期交易战略尚不确定。同时，若这些客户较少使用VIX期货合同，将对公司的总成交量产生多重影响。此外，虽然VIX产品的资产管理规模与VIX期货的成交量相关性较小，但二级市场产品交易与VIX期货成交量的可决系数却达到了0.8。

2、数据显示，VIX期货的未平仓合约在2月9日开始显著的下降，2月14号的相关数据将是重要的催化剂。预期VIX期货成交量将回到2015-2016年的水平，相比2017年可能下跌20%。

3、对于2018年来说，费用支出将超出之前预期。公司将2018年的费用指引定在4.2——4.28亿美元之间，而高盛的预测值为4.16亿美元。

4、同时，2018年的收入展望要略低于期望值。行业整合，场外交易的增加给收入流产生了一定的压力。且由于期权管理费用的降低，管理费用相关收入整体将下降12%-13%。

高盛投资建议：

CBOE   评级：中性

目标价：105美元

内银股估值低于欧美，去杠杆将致经营分化，接下来怎么买？

（野村）

1、野村指出，内资银行股一月涨幅23%，一部分原因由于南水的买入。2月以来内银股虽然表现好于地产、保险、互联网板块，但它吸收的全球买入资金2月以来仅增7%（截至2月9日）。

2、以14.6%的ROE看，内银股估值仍然低于美国、欧洲、日本同业，不过差距会缩小。首先，金融去杠杆正在进行，银行业风险降低。另外，大型银行受益于净息差（NIM）回升，定价能力变强；经济平稳增长使贷款需求稳固；加上拨备前利润的改善，大型银行盈利能力提升。

3、 同时，中型银行压力增大。一是资金成本上升，二是去杠杆的进程可能会拖累中型银行NIM的恢复和拨备前利润的改善，预计拨备前利润只能增加3%（四大行11%）。对中型银行来说，任何央行货币政策工具（OMO/MLF/SLF）利率的提高、基准存款利率的变动和去杠杆进程的加速都可造成它们与大型银行业绩分化。

4、野村认为去杠杆进程虽然在中短期影响银行ROE，但银行的业务水平提高仍能维持较好的ROE水平，更重要的是长远看，银行的风险降低了。如果一定要看去杠杆的不利影响，那就是不利于缩小内银股与全球同业的估值差距。

5、 2018年银行不良贷款（NPL）比例将有所调整，制造业、批发零售、采矿和中小企业对经济的贡献力提高，资金需求强。而房地产、建筑业的不良贷款比例将从低位反弹。随着银行对房地产贷款标准变严格，对消费贷款和中小企业贷款更加倾向，以及对开发商影子融资渠道的解绑，两大行业的NPL将走向正常化。平安银行、中信银行、民生银行在两大行业的贷款比重较高（均约9%），行业平均为6%，工商银行、建设银行均为3%。

野村投资建议：

工商银行（1398.HK） 评级：买入

目标价：8.86港元

建设银行（0939.HK） 评级：买入

目标价：8.68港元

农业银行（1288.HK） 评级：减持

目标价：3.15港元

招商银行（3968.HK） 评级：减持

目标价：19.28港元

中信银行（0998.HK） 评级：减持

目标价：4.5港元

地产租赁复苏，农用地转换将催化股价，市场仍低估新鸿基

（高盛）

1、2017年以来新鸿基股价表现跑输港股行业平均水平，高盛认为一部分是由于市场担心其销售增速不能持续，而且也没有一次性抛售催化业绩。但担心过于悲观。

2、新鸿基三分之二的收入来源于租金，随着香港租赁市场复苏和新工程的交付，预计未来三年租金收入年复合增速为6.3%。租金是一项稳定持续增长的收入。

3、公司土地储备丰富。预计新鸿基分别锁定了18财年、19财年香港93%、11%土地开发收入，另外以现在的售价，公司销售毛利率可达38%，在同业未出售项目中最高。

4、高盛认为公司土地储备多样是高毛利率的一大原因。除了在多街区拿地，新鸿基旗下还有农用地、旧建筑等储备，今后能以合适的价格处理、重建，可避开一部分招投标的竞争，还可成为股价的催化剂。

5、新鸿基同时拥有香港最大规模的项目和完备的租赁系统（包括国金和维多利亚港各50%股权和环贸广场100%股权），如此体量形成它的护城河。

高盛投资建议：

新鸿基地产（0016.HK） 评级：买入

目标价：167港元