解读1992年巴菲特致股东的信
投资人不需要做很多正确的决定，只要他能够避免重大错误。——巴菲特，1992
本年信看点：
1、1992年，巴菲特开始列出标准普尔500指数与伯克希尔的业绩对比，并解释了如何看待这种比较。
2、在证券投资部分，分析了价值投资和成长投资的区别，这一部分金句频出。
3、在会计部分，指出退休金和认股权是如何损害企业利益的。当年，伯克希尔的股价首次突破1万美元。
1992年致股东的信
公司业绩
当年标普500涨幅7.6%，伯克希尔增长20.3%，超额收益12.7%。
对于发行新股我们有相当严格的规定，那就是除非我们确信所收到的价值与我们付出的一致时，我们才会考虑这样做。
巴菲特认为，扩张本身并不意味着成长，以较低的成本扩张对股东才有意义。
所以，通过发行股票的方式去并购公司，巴菲特慎之又慎，只有屈指可数的几次。
从这一年开始，巴菲特用伯克希尔的净值增长与标准普尔S&P500指数（含现金股利）进行比较。但是这两者之间毕竟有很大不同，主要有三点：
第一，我们旗下许多事业每年年度的获利并不受股市波动的影响。
由于标准普尔500指数是上市公司市值的代表，所以，伯克希尔旗下公司的收益和股票涨幅对比有一些偏颇。
但是从整体投资收益率的角度看，你既可以投资股票，也可以全资买下公司分享利润增长收益，所以，也是可以看出哪种方式投资收益率更高。
事实上巴菲特很多旗下公司的资本收益率远超上市公司。
第二，我们投资证券所产生的收益与资本利得必须要负担相当重的税负，而与此同时S&P500指数却是以免税基础计算的。
考虑到标普500是免税的，大多数专业的投资者都很难取得超过指数平均收益的业绩。
巴菲特用标准普尔500指数来衡量投资业绩，主要是因为这个指数是对于一般投资者最容易便捷低成本的投资工具。
巴菲特无论是并购企业还是在证券市场进行投资，最终的目的是将投资本金的价值最大化，其税后到手的收益率远超过指数，所以标准普尔500是一项衡量投资人长期业绩的最佳指标。
第三点，巴菲特认为指数未来十年表现可能无法像过去十年那么好。而伯克希尔的规模也越来越大，超越指数也越来越难。
旗下所有公司经营利润几乎都保持增长，总计增长了10%，售出证券收益减少，所以总收益减少了约10%。
透视盈余"Look-Through" Earnings
保险事业
1992年的综合成本率大幅上升，因为Andrew 飓风。
巴菲特在此说出了著名的那句话：只有当潮退了，大家才知道是谁在裸泳。
股票投资
GEICO大幅上涨，其他都小幅上涨。
买进通用动力，是因为公司宣布回购30%流通股，这对于巴菲特来说是套利机会。
但当他开始研究这家公司之后，发现公司非常不错，CEO也很有想法，所以就决定成为长期投资者。
通用动力的案例充分说明，巴菲特从来就不是买入公司然后一动不动的呆瓜。只有屈指可数的股票他打算长期持有，很多投资对于他来说就是投资而已，格雷厄姆式的投资仍旧可以提供大量的收益。
巴菲特今年重点分析了两种投资方法："价值法"与"成长法"。
在计算一家公司的价值时，成长当然是一件很重要的因素，这个变数将会使得所计算出来的价值从很小到极大，所造成的影响有可能是正面的，也有可能是负面的。
所谓价值法更倾向于绝对估值低的股票，但正是由于公司存在这样那样的问题，所以才低估；
反之，成长法更青睐那些高速增长的股票，即使其价格估值较高，但可能股票上涨更多。
本质上，成长是价值评估不可或缺的一部分，不重视成长或过分重视成长都会有问题。最理想的投资标的就是低估的具有巨大成长空间的股票，正如巴菲特购买的可口可乐等。
我们也认为“价值投资”根本就是废话。若是所投入的资金不是为了换取追求相对应的价值的话，那还算是投资吗？明明知道所付出的成本已经高出其所应有的价值，而只是寄望在短期内用更高的价格卖出，根本就是投机的行为。
传统意义的“价值投资”，意味着购买具有诸如低市净率、低市盈率或股息收益率高等属性的股票。巴菲特认为这种方式并不能确保公司就有价值。
反之，对于那些高市净率、市盈率的公司也不代表就是有价值的。业务不断增长本身也不能代表价值。
只有当每投入的1美元可以在未来创造超过1美元的价值时，成长才有意义。至于那些需要资金但却只能创造出低回报的公司，成长对于投资人来说反而是有害的。
典型的例子就是有的公司发展越来越大，但是现金流越来越差，需要不断的资金投入，但是资产结构也越来越差，最终其股价也越来越差。
在John Burr Williams 50年前所写的“投资价值理论”中就提出了价值计算的公式。我把它浓缩为：今天任何股票、债券或是企业的价值，都将取决于其未来年度剩余年限的现金流入与流出，以一个适当的利率加以折现后所得的期望值。
价值评估公式本身很简单，就是讲未来的现金流折现。
问题是，债券相对容易确定利息和资产质量，而股票未来的发展是不确定的，管理层的优劣对于公司盈利能力影响巨大，同时产业环境变化莫测等外在因素，也会极大的影响对于股票未来现金流的预计。
通过计算，有的时候股票的回报率还不如债券，在巴菲特合伙企业结束那几年就是如此。
所以，投资人应该选择的是价钱最低的那一种投资。
如果不考虑价格问题，最好的企业是那种在较长时间内可以将大笔资金运用在相当高回报的投资上。
核心的问题是，好的企业是不是好的股票，因为好的企业有的时候容易评估，但好的价格就不好确定了。为所谓好的企业支付过高的价格，就得不偿失了。
为了避免评估错误，伯克希尔采取两种方式：
首先，我们试图坚守在我们自认为了解的产业之上，这意味着它们必须相对简单和稳定。如果一个企业很复杂或经常发生变化，我们实在是没有足够的聪明才智去预测其未来的现金流量。顺便说一下，这个缺点并没有打扰我们。对于大多数投资人而言，重要的不是他们知道多少，而是他们如何现实地定义他们不知道的东西。投资人不需要做很多正确的决定，只要他能够避免重大错误。（An investor needs to do very few things right as long as he or she avoids big mistakes.）
一是固守能力圈，只关注那些简单容易理解的产业，所以巴菲特不投资科技股。
投资人最重要的是知道自己不知道什么，就能避免犯重大的错误。
巴菲特一生唯谨慎，但仍旧取得了辉煌的投资战绩。
其次同样重要的是，我们在买股票时必须要坚持安全边际。
巴菲特给出两条解决估值不准确的核心策略，一是坚守能力圈，二是坚持安全边际。坚守能力圈可以提高预测准确度，坚持安全边际可以降低预测失误风险，同时未来潜在收益可能更高。
固定收益证券
虽然我们在吉列特别股的投资还算是成功（在1991年转换为普通股），但整体而言，这类协议谈判所取得的特别股投资的绩效还是略逊于从二级市场所取得的投资。
二级市场时常受惠于群众愚蠢的心理所影响，总是会有一个重新设定的价格。
至于一级发行市场则受到发行公司与大股东所掌控，通常会选择对他们最有利的时点发行，当市场状况不理想的时候，甚至会避开发行。
由于二级市场公众情绪影响，很可能会出现及其低估的价格，甚至跌破净资产。
而IPO发行的新股，大股东不可能如此廉价的卖出自己的股份。
从本质上来说，就短期而言，IPO的价格一定是大股东愿意卖出的价格，而他又是最了解公司价值的，所以新股一般都高估。
有很多优秀的公司IPO的价格很合理，但是几年后股价不但不上涨甚至大幅下跌甚至跌破净资产。
但这个逻辑对于A股市场完全不适用。A股IPO是被控制的，供求失衡，导致新股暴涨，所以才出现奇葩的打新热潮。
不可讳言若是我们当初不是通过协议而是直接在公开市场上买进类似的投资的话，我们的表现可能会更好。只是考虑到我们的规模太大与市场的状况，这样的做法在执行上有其困难度。
这是事后看在公开市场的投资回报率高于巴菲特的协议买入，但问题在于，巴菲特的协议购买锁定了收益的同时也锁定了风险，同时有的还具备转换普通股票的权利，整体来看还是优于单纯的二级市场购买。
通过后面美国航空的例子就可以看出，相对于二级市场的购买，巴菲特的协议购买还是提供了较大的安全保障。同时由于其规模甚大，在二级市场购买难度也加大。
2008年金融危机，巴菲特再次利用这种极具优势的投资产品结构，实现了独一无二的投资收益。
两个新会计原则和一个亟待增加的原则
就医疗保健而言，没有上限的承诺所代表的就是没有上限的负债，这种严重的后果，甚至危急了一些美国大企业的全球竞争力。
林肯常讲的一句俚语：“如果一只狗连尾巴也算在内的话，总共有几条腿？答案还是四条腿，因为不论你是不是把尾巴当作是一条腿，尾巴永远还是尾巴”。
巴菲特借此评价了那些爱故弄玄虚的会计师。他认为认股权证就存在这个问题。
公司股东们必须了解当公司将某些有价值的东西交给别人，实际上就已经发生成本了，而不是等到现金付出去时才算。
会计原则不把认股权证计入成本，因为还没有实际发生认购行为。但是巴菲特认为，如果你把有价值的东西交出去了，就是发生了成本。
巴菲特最后几个问题非常犀利：
个人对于认股权的看法可以归纳为以下简单几点。如果认股权不算是对经理人的一种回报的话，那么它又算是什么？而如果一家公司可以不必把回报列为是一种费用的话，那么它又算是什么？又如果一家公司可以不必把费用列入盈余计算的话，那么它到底又跑到哪里去了呢？