信托非标转标ABS为什么就火了？
最近，信托公司非标转标ABS业务备受关注，很多圈内的自媒体从信托、资管等角度进行了专业解读，各家券商投行部或固定收益部也都有不少这类型的项目在推进。作为投行从业人员，也对这类业务有一些思考。
首先看看信托非标转标ABS最近为啥如此火热。“非标”一般指非标准化债权。对信托、银行等金融机构来说，非标这个概念由来已久，由于业务开展灵活、盈利丰厚，非标业务在相当长的一段时间内是信托、银行非常重要的一块业务，但也一直存在多层嵌套、刚性兑付、监管套利等问题。
2018年国家四部委联合发布《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》，对标准化债权和非标债权进行了明确的界定。根据指导意见第十一条，标准化债权类资产应当同时符合以下条件，其他的债权类资产均为非标准化债权类资产。
1.等分化，可交易。
2.信息披露充分。
3.集中登记，独立托管。
4.公允定价，流动性机制完善。
5.在银行间市场、证券交易所市场等经国务院同意设立的交易市场交易。
2020年8月3日生效的《标准化债权类资产认定规则》对标准化债权的各项条件进行了进一步细化，并明确罗列了属于标准化债权的资产种类，其中不包括信托贷款债权，即明确了信托贷款债权的非标地位。
2020年5月8日银保监会发布的《信托公司资金信托管理暂行办法（征求意见稿）》中第十二条第五款的规定：“信托公司管理的全部集合资金信托计划投资于同一融资人及其关联方的非标准化债权类资产的合计金额不得超过信托公司净资产的百分之三十。信托公司管理的全部集合资金信托计划向他人提供贷款或者投资于其他非标准化债权类资产的合计金额在任何时点均不得超过全部集合资金信托计划合计实收信托的百分之五十。国务院银行业监督管理机构另有规定的除外”。
征求意见稿“30% 50%”的规定，对信托公司单家客户的非标投放和整体非标投放的规模都要求了上限，对信托公司压缩非标规模、调整业务转型提出了迫切要求，也是信托非标转标ABS业务最直接的诱因。
按照征求意见稿，要符合“30% 50%”，有三个指标可以控制：非标规模、净资产、实收信托规模，可以选择的路径有：
1、降低非标规模，即减少非标债权的投放，或将其转为标准化债权；
2、增加净资产；
3、增加实收信托规模。
增加净资产牵扯到股东出资，过程可能曲折、漫长，且信托公司也无法通过持续增加净资产来达标。而面对来自同业以及其他资产管理机构的激烈竞争，增加实收信托规模也并非易事。对大多数信托公司来说，降低非标规模是最为直接、有效并且符合监管意图的方式。相信在长期内，信托贷款的投放会比目前有所下降，而短期内，则有较多的信托公司会选择非标转标作为满足“30% 50%”的手段。
由于信托公司不符合信贷资产证券化的银行主体资格要求，同时也不符合ABN的非金融企业主体资格要求，ABS是进行非标转标的最优方案。目前市场上也有借道保理公司进入ABN市场的案例，但整体来说，信托非标转标ABS的体量更大一些。
根据wind统计，2020年5月以来，市场以信托公司为原始权益人或发起机构、以信托受益权或企业债权作为基础资产的ABS共发行459.685亿元，较过去几年同期有大幅增长：
信托非标转标ABS的基础资产既可以是信托贷款债权，也可以是信托受益权。如果是信托受益权，信托公司仅是代委托人进行转让，不影响信托公司信托债权，无法降低非标规模，也无法实现非标出表，达到降低非标规模和比例的目的。同时，由于信托受益权的现金流依赖于信托贷款的本息偿付，专项计划现金流无法独立于信托公司直接归集至专项计划，现金流独立性无法保证。实务中采用信托受益权比较少见，比较常见的基础资产是信托贷款债权。
信托贷款债权作为基础资产的交易结果有两种：
1、信托公司作为原始权益人和资产服务机构，这是一种较为直接、容易理解的交易结构，法律关系和现金流、以及结构中各个主体承担的职责非常清晰、明确。
图1：信托公司作为原始权益人的交易结构
2、信托公司并不直接作为原始权益人和资产服务机构，引入保理公司承担这一角色。信托公司发放信托贷款后，将信托贷款债权转让给保理公司，保理公司再作为原始权益人发起专项计划，将信托贷款债权转让给专项计划，承担次级认购义务和不合格资产回购义务。采用该种结构，往往是为了进入交易商协会ABN市场，或者出于节约专项计划费用的考虑。而商业保理公司愿意参与交易，主要是希望利用过桥贷款等资金杠杆，赚取过手收益。
图2：保理公司作为原始权益人的交易结构
8月27日-28日，上交所举办2020年第二期资产证券化业务培训课程，首次将企业融资债权（非标转标）作为独立的基础资产类型进行了讲解，体现了在证监体系对该信托非标转标业务的认可和规范。
摘录一些主要培训内容如下：
1、企业融资债权资产支持证券，是指证券公司、基金管理公司子公司等作为计划管理人，以银行业和非银金融机构等依据信托合同或资管合同等持有的信托受益权或金融债权等作为基础资产或基础资产现金流来源，发行的资产支持证券。基础资产可以是信托受益权等收益凭证，也可以是债权。以信托受益权等收益凭证为基础资产的，应当具有明确的底层资产，底层资产应当为债权。
2、基础资产、底层资产池的加权平均影子评级原则上不低于A 。
3、分散度：原则上应当至少包括10个相互不存在关联关系的债务人，且单个债务人入池资产金额占比不超过50%。原始权益人资信状况良好且设置有效风险缓释措施，或资产池质量优良的，可免除分散度要求。
4、房地产债务人不得为重要债务人（超过15%），房地产行业债务人入池总金额不超过50%。
5、债权转让登记基础资产为债权的，专项计划设立时，原始权益人应当就债权转让事项通知债务人及附属担保权益义务人（如有），并在相关登记机构办理转让登记。若存在特殊情形未进行债权转让通知或未办理转让登记，管理人应当披露原因及合理性，充分揭示风险，设置相应的权利完善措施进行风险缓释。
6、现金流归集基础资产为债权的，原则上基础资产现金流应当由债务人直接回款至专项计划账户。
7、风险自留原始权益人及其关联方应当比照银行信贷资产证券化的风险自留标准，认购一定比例的次级档证券。原始权益人资信状况良好的，可免于上述风险自留要求。符合条件且免于风险自留情形的，管理人应当充分披露未进行风险自留的原因及合理性，并揭示相关风险。
1、基础资产质量下沉
目前交易所允许采用储架发行，实务中多设计储架结构，也就是在申报时仅核查和披露虚拟池和首期发行的基础资产情况，后续各期发行前再具体筛选每期的真实池基础资产。虽然在申报的交易文件中会约定合格标准，但合格标准通常较为宽泛，更多地关注合法合规性方面，而未对基础资产的具体信用质地进行细致要求，真实池资产质量更多地依赖于发行前的筛选和尽调，而通常原始权益人在提供资产方面占据更大的主导权。
对于信托贷款债权而言，由于可以实现真实转让和破产隔离，基础资产后续风险与原始权益人无关，原始权益人具有一定的逆向选择可能。一旦原始权益人不能对真实池资产进行严格把关，则可能出现真实池资产质量下降，或缺少充分的信托贷款增信措施。也使得信托公司容易通道化，风险转嫁给投资人。
目前该问题主要依靠交易所对基础资产把关来解决，目前要求基础资产影子评级在A 以上。
2、存量资产 VS.新增资产
虽然该产品的本意是降低非标资产规模，理顺信托公司业务模式，但目前实务中存在不少的案例，并非拿存量的非标贷款进行证券化，而是打算用新签订信托贷款合同的方式开展业务，即在真实发行前签订信托贷款合同，生成资产，随即转给专项计划，成为非标转标。这其实是变相增加了非标业务规模，虽然在同一时点进行了标准化，但是底层债务人所承担的仍然是较为高的非标融资成本，实际上还是增加了实体融资成本。而利差则作为差额收益被原始权益人通过次级认购获取，违背了政策本意。
3、增信措施的力度
由于交易结构比较简单，专项计划增级压力不大，同时信托公司为了出表，次级比例通常较低，实务中最低见到过100万人民币。交易所要求次级必须为原始权益人持有，但如果次级过薄，无法对优先级提供充足的保障。需要深入评估原始权益人的风控能力和底层债务人的信用资质，如果原始权益人风控薄弱，或底层债务人信用资质较差，次级过薄，优先级投资风险较高。
此外，有些结构引入保理作为原始权益人，由于市场上从事此类业务的商业保理公司通常主要做ABS通道，本身资金实力很弱，作为原始权益人需要承担的不合格资产赎回等义务，是否有履约能力，也存在一定疑问。
4、底层债务人的核查
目前实务中，基础资产的分散度不高，如主体评级为AA 的底层债务人，只要3个即可满足分散度要求。而交易结构的简单性，决定了该产品其实主要还是看底层债务人的主体资质，应参照公司债对发行主体的尽职调查要求执行。但目前各家券商对底层重要债务人的核查要求，很少达到与公司债一样的高度，所以很有可能对底层债务人的核查不够充分。
5、通知义务
《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》要求：基础资产为债权的，应当按照有关法律规定将债权转让事项通知债务人。《合同法》规定：债权人转让权利的，应当通知债务人。未经通知，该转让对债务人不发生效力。交易结构中要注意约定通知债务人的时间点和格式内容。储架发行一般在真实池发行前才会通知债务人。
6、登记问题
信托贷款的转让要在人民银行动产登记系统及时登记，信托受益权的转让要在中国信托登记有限责任公司登记，才有公示作用和排他性。交易文件中要约定登记的时间点。此外，在筛选入池资产时，也应该在这两个系统中进行事前查询，确保入池资产没有权利负担。
7、现金流的闭环管理
资产证券化最核心的要关注现金流的路径，关注是否为闭环，现金流从债务人产生后直接归集到托管户，可以确保现金流不被混同和挪用，真正做到破产隔离。
经典线下课程培训，最新资管态势分享
第一讲：资管格局及ABS、公募REITs
第一部分：“后资管时代”的私募资管格局
一、资管新规能否实现对资管产品及资管机构的真正统一监管
1、资管行业的上位法分析
2、资管行业机构分业监管与功能统一监管相结合的监管体制
3、资管产品对资管新规的例外适用情形
二、资管新规对资管行业的重要影响
1、直接催生了两大新的资管主体
2、禁止刚性兑付
3、禁止资金池
4、确定了相对统一的产品标准
5、限制非标债权投资
6、限制多层嵌套
三、资管新规对资管机构和资管产品的“不均衡”影响
1、非标债权&权益类投资
2、产品端&投资端
3、结构化&平层
4、嵌套式产品&单一产品
5、通道业务&主动管理业务
6、银行、信托、券商、基子及基金管理人&保险机构
7、向市场募资的机构&主要管理关联方资金的机构
8、保险资管&保险资金
四、资管新规下的行业新格局
1、银行理财子公司
2、公募基金
3、信托
4、券商及基子资管
5、私募基金
6、保险资管
第二部分：ABS的创新发展及经典案例解析
一、 “非标转标”与ABS
1、 “非标转标”的动因
2、 “非标转标”的途径
3、 “非标转标”典型交易结构
4、 “非标转标”的监管态度及对ABS的影响
二、 中国资产证券化的监管体系
1. 企业资产证券化监管体系
2. 信贷资产证券化监管体系
3. 资产支持票据监管体系
4. 保险项目支持计划监管体系
三、 资产证券化的交易结构、流程及一般法律问题
1. 交易结构
2. 交易主体
3. 交易流程
1) 基础资产遴选
2) 特殊目的载体设立
3) 资产转让及交割
4) 资产支持证券发行与交易
4. 信用增进方式
四、 资管新规等新监管政策对资产证券化业务的影响
1、 资管新规限制非标债权融资对资产证券化业务的影响
2、 资管新规对资产证券化业务中SPV适用性的精细区分
3、 资管新规公募与私募区分标准对资产支持证券发行的影响
4、 资管新规标准化债权类资产定义对资产支持证券发行的影响
5、 QFII新政对资产支持证券发行的影响
五、 知识产权证券化的要点、难点暨国内首单知识产权证券化案例解析
1. 知识产权证券化概述
2. 知识产权证券化的域外实践
3. 知识产权证券化的要点及难点
1) 影视/音频版权资产证券化
2) 体育版权资产证券化
3) 专利资产证券化
4) 商标权资产证券化
5) 特许经营权资产证券化
4. 国内首单知识产权证券化案例解析
六、 应收账款资产证券化在企业融资中的新运用暨新经济最大规模ABS发行案例解析
1、 贸易项下应收账款资产证券化的常见交易结构及一般法律问题
2、 贸易项下应收账款资产证券化的特殊交易机制设计
1) 内部归集机制
2) 循环购买机制
3) 回收款的识别
4) 权利完善措施
3、 企业在贸易项下应收端及应付端均有稳定现金流的证券化选择
4、 不同类型交易类型及交易标下基础资产的确权与调查要点
5、 新经济最大规模ABS发行案例解析
七、 反向保理供应链金融资产证券化的应用场景暨国内首单央企代理人模式供应链金融资产证券化案例解析
1. 供应商与核心企业间嵌套保理通道的动因分析
2. 反向保理供应链金融资产证券化的一般交易结构
3. 保理公司在反向保理模式下的角色和功能定位
4. 反向保理模式下避免过桥资金的三种方式探讨
1) 募集资金支付
2) 商票支付
3) 代理人模式
5. 国内首单央企代理人模式供应链金融资产证券化案例解析
八、 类REITS创新交易结构暨国内首单长租公寓权益型类REITs产品案例解析
1. 专项计划 私募基金（股权受让 委托贷款） 项目公司模式
2. 专项计划 私募基金（股权受让） 项目公司模式
3. 专项计划 私募基金(股权受让 委托贷款) SPV 项目公司模式
4. 专项计划 单一资金信托（股权受让 信托贷款） 项目公司模式
5. 专项计划 单一资金信托（股权受让 信托贷款） SPV 项目公司模式
6. 专项计划 财产权信托 项目公司（股权转让 股东借款）
7. 专项计划（股权受让） 项目公司
8. 国内首单长租公寓权益型类REITs产品案例解析
第三部分：中国版基础设施公募REITs法律解析
一、 公募REITs概述
1、 国内类REITs发展情况概述
2、 REITs的域外发展概况
3、 我国公募REITs的推出历程
4、 在基础设施领域率先推出公募REITs试点的原因
5、 公募REITs 的重要意义
二、 比较视角下的中国版基础设施公募REITs解读
1、 权益性永续运作产品：与美国、新加坡等国公募REITs的比较分析
2、 公募基金 单一基础设施资产支持证券的交易结构：与类REITs的
比较分析
3、 突破“双十原则”：与传统公募基金的比较分析
4、 基础设施范围及基础设施项目要求：与基础设施类ABS及PPP-ABS项目的比较分析
5、 主要参与机构：与传统公募基金业务及IPO业务的比较分析
6、 未来可期：商业地产公募REITs展望
三、 基础设施REITs试点项目申报流程及要点
1、 哪些地域和行业属于试点项目范围？
2、 试点项目需满足哪些基本条件？
3、 申报试点项目需要哪些材料？
4、 申报试点项目需要履行什么程序？
5、 试点项目有哪些合规性审查要求
6、 还有哪些其他要求？
第二讲：银行理财净值转型
一、 银行（理财子公司）理财业务产品端新规
（一） 打破刚兑
（二） 全面净值化
（三） 募集方式改变
二、 净值型产品设计思路（案例精讲）
（一） 尽量使用摊余成本法
（二） 市值法产品形态创新
（三） 开发定开产品
（四） ”固收＋”策略的谨慎使用
（五） 重视与渠道的沟通
三、 各类型产品特点和设计关注点
（一） 现金管理类产品
（二） 债券投资类产品
（三） 项目类产品
（四） 混合类产品
第三讲：信托转型思考
一、“信托”有哪几个意思？
（一）资产管理业务
（二）差异化竞争
（三）中信信托-睿信TOF
五、商业银行、证券公司都在干托管，信托公司在服务信托领域还有机会吗？
（一）服务信托的业务形态
（二）海外同类业务
（三）服务信托业务的竞争格局
（四）中信信托信薪宝系列产品
（五）商业银行、证券公司都在干托管，信托公司在服务信托领域还有机会吗？
六、财富管理方兴未艾，信托公司的展业方位在哪里？
（一）财富管理业务
（二）风险视角下的财富管理
（三）对财富的认知
（四）市场现状
（五）信托制度的财产隔离效果
（六）展业方位1：财富管理业务的要点
（七）展业方位2：从财富管理到综合金融服务
（八）颜怀江：家族财富大厦
（九）综合金融服务
（十）瑞士信贷案例: 以财富管理为核心的综合金融服务
（十一）中信信托案例: 以产融结合为龙头的综合金融服务
（十二）综合金融服务案例
（十三）“信托文化”
（十四）总结
第四讲：券商资管
货币类产品定开型产品 指数化产品 量化对冲产品 FOF类产品
银行：W老师
现任全国性银行资产管理部产品部总经理，负责银行理财产品的设计开发工作。
从事银行理财业务十多年，在理财产品设计、资产投资、风险控制、销售管理等领域中的理论知识和实际经验均十分丰富
2007年在全国性银行财富管理部从事银行理财产品开发和管理工作，业内首创人民币结构性存款产品业务类型。
曾任职全国性银行省分行金融市场部总经理、总行资产管理部投资主管，负责理财业务资产投资的研发和管理工作，包括政府融资、名股实债、产业基金、PPP、资产证券化、股票配资类、房地产夹层融资等业务。
曾借调至属地银监局从事理财业务管理工作，参与理财类监管制度建设和现场检查工作，深刻理解监管政策。
信托：Z老师
头部信托业务部门负责人
券商资管：X老师
某头部券商总监级领导，法询金牌讲师
ABS及公募REITs：Q老师
知名律师事务所合伙人，长期专注于银行理财、资金信托、私募基金、证券期货资管、公募基金及其子公司资管、保险资管、资产证券化等泛资产管理业务的研究和实践。