入股浮亏90亿，华夏幸福还能跟平安借钱吗？|| 焦点
与平安的三年对赌将到期，华夏幸福有息负债超过2100亿，踩中“三条红线”，平安还会伸出援手吗？
本文由无冕财经（wumiancaijing）原创首发
作者：陈欣苗
编辑：陈涧
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平安入股逾两年，华夏幸福仍难言幸福。
因经营业绩和现金流表现低于预期，1月13日，穆迪将华夏幸福的评级从“Ba3”降至“B2”，并将此评级列入进一步下调的观察名单，此前评级展望为“负面”。
无独有偶，1月8日，因考虑到业绩对赌难以完成且销售、盈利增长疲弱，中金公司也将华夏幸福由跑赢行业下调至中性。
悲观情绪蔓延，近日，华夏幸福多只债券跌跌不休，个别债券跌幅逾10%。此前的1月11日，其多只美元债报价几近腰斩。
股价亦持续低迷，截至1月14日，华夏幸福（600340.SH）收报11.73元/股，已较平安入股时跌去约5成。
虽然华夏幸福回应媒体称，“就是正常市场波动，目前整个地产行业情况欠佳，债券价格波动未对公司业务造成影响”，但业绩下滑、短债承压、“三道红线”全踩等多重压力下，华夏幸福并不轻松。
债务压顶
市场的担忧并非无缘由。
仅从公司债上看，Wind数据统计显示，目前华夏幸福存续债券共有17只，存量规模近369亿元，其中5只债券于今年上半年到期，累计规模为151亿元。
此外，19华夏01、18华夏02、18华夏03均附有投资者有权在2021年内回售的条款，累计规模为50.25亿元。若算上此回售部分，华夏幸福将面临更大的兑付压力。
整体上看，截至2020年第三季度，其有息负债规模达2185亿元；短期借款和一年内到期债务共计940.2亿元，较2019年末增长55.6%，而同期货币资金仅约367亿元，资金敞口近573亿元。按穆迪预计，2021年华夏幸福的到期债务规模约900亿元。
▲华夏幸福资产及负债情况。
但华夏幸福的造血能力尚不乐观。自2017年以来，受环京房地产调控政策影响，华夏幸福的销售额增速大幅下滑，整体表现仍承压。
2019年，华夏幸福合约销售额同比下跌12%。2020年前三季度，受疫情进一步冲击，华夏幸福的合约销售额同比下跌40.3%，至600.85亿元。
穆迪认为，过去12至18个月里，地产销售乏力是华夏幸福收入增长疲软的主要原因，未来12至18个月内，其销售业绩仍可能走弱，因此流动性也将继续疲软。
在此情况下，华夏幸福仍需额外的债务或资本来满足再融资需求。但在公司业绩疲弱、机构评级下调、融资环境趋紧的情况下，华夏幸福的融资能力不容乐观。
截至2020年三季末，华夏幸福剔除预收款后资产负债率76.5%、净负债率190.4%，现金短债比0.41，三条红线”全部触及，不得新增有息负债。近期，中金公司、穆迪接连下调其评级。
需要注意的是，自平安入股以来，华夏幸福的融资渠道虽有所拓宽，但融资成本仍处于高位。
过去的2020年，华夏幸福加大融资力度，包括公司债、美元债、ABS、永续债等。截至2020年上半年，其筹资性现金流入达1252.1亿，同比增长61.7%，但同期均融资成本由2019年全年的7.86%上升至7.96%。
若融资成本继续上行，于其财务压力无疑雪上加霜。
对赌压力
2018年，平安以“白衣骑士”姿态介入华夏幸福，拿出137.7亿元接手华夏幸福部分股权，次年再度加码，两次股权收购共耗资179.73亿元，持股比例达到25.25%，位列第二大股东。
但此番援助过后，华夏幸福增加了“对赌协议”压力。
根据协议，华夏幸福 2018 年、2019 年、2020 年的净利润增长率应分别不低于30%、65%、105%，即归属于上市公司股东净利润分别不低于 114.15 亿元、144.88 亿元、180 亿元。若任一年度的实际净利润小于承诺额的95%，华夏控股需向平安资管进行现金补偿。
2018年、2019年，华夏幸福均“擦线”完成对赌目标，但2020年前三季度，其净利润才72.8亿，仅完成全年对赌净利润的40%，全年要完成对赌目标压力不小。
▲华夏幸福近几年营收及净利润情况。
若对赌失败，按照协议，华夏幸福的控股股东需向平安进行现金补偿。这对现金流本就不乐观的华夏幸福来说压力不小。2018年至2020年前三季度，华夏幸福经营性现金流净额分别为-74.28亿、-318.19亿以及-250.73亿元。
但在现金流未改善的情况下，华夏幸福仍重金拿地。据克而瑞数据，2020年上半年，其新增土储总价为241.52亿元，拿地销售比为0.58，拿地态度相对积极。
需要注意的是，平安入股后，华夏幸福的商业版图由总裁吴向东分管，在2019年从无到有，2020年上半年共斥资175.65亿元拿下4个商办综合体，占上半年总地价达72.7%。
不过，据投资机构中金公司分析，在“三道红线”的压力下，华夏幸福未来年份拿地强度将下降，同时其土储货值和质量不足，当前未售货值约1300 亿元，仅能覆盖未来1年左右的销售额；土储中三四线城市占比75%，环京地区占比52%，去化难度偏高，共同导致销售增长可能失速。
此外，公司存量的住宅、商办项目以及产业园区后续仍有大量刚性开发支出，其预计公司经营性现金流将持续承压，转正难度较大。
值得一提的是，2020年末，有市场消息称，华夏幸福正寻求平安与华润集团的支持，具体而言，华夏幸福可能会引入平安作为基石投资者、华润作为股权投资者，以此提供资金和债券市场融资等方面的支持。不过，华夏幸福对此表示未曾听说。
截至1月14日，华夏幸福股价报11.73元/股。2018年、2019年，平安两次入股，转让价格分别为23.65元/股、24.6元/股，总转让对价分别为137.7亿元、42亿元。按此计算，平安在华夏幸福的投资浮亏约91亿元。
若平安止损退出，华夏幸福履行债务的能力也将大受影响。