存货4亿、股价闪崩！涪陵榨菜的“天花板”真的到了？|| 焦点
2016年，涪陵榨菜开启提价之路，其股价扶摇直上，一举变身“酱菜小茅台”，如今股价遭遇一波下跌，涪陵榨菜遇到危机了吗？
本文由无冕财经（wumiancaijing）原创首发
作者：张可心
编辑：陈涧
设计：布冬
实习生：郭曼怡
摔跤的白马还能是白马吗？
自10月23日始，涪陵榨菜（002507.SZ）在股市经历最黑暗一周。当日早间，涪陵榨菜以45.98元低开后，上亿砸盘资金争相出逃，致使该股直线奔向跌停。最终，单日跌幅达9.99%。
此后连续三个交易日，涪陵榨菜都没缓过劲来。截至10月28日，股价有所拉升，但依旧难挽颓势，最终股价报收43.26元/股，市值相对23日前缩水近50亿元。
此轮下跌的导火索，是涪陵榨菜于10月22日公布的三季报，营收6.01亿元，同比增长15.88%；净利润为2.09亿元，同比仅增长3.01%。
净利润增幅远超预期，甚至可谓“增收不增利”的情况下，公司还分别披露一位董事，及一位监事会主席的减持预案，因此，引发股市震荡。
在此之前，涪陵榨菜同贵州茅台、海天味业、东阿阿胶，并称为投资者心目中“白马股”的“四大天王”，而涪陵榨菜还因连续多年保持着高增长的亮眼业绩，一度成为消费分级的典型。
如今，股价闪崩，高管相继减持，榨菜不香了吗？
成也涨价，败也涨价
“自打有记忆起，涪陵榨菜就是唯一能记住品牌名字的榨菜。其它榨菜可能偶尔也吃，但名字都比较模糊，得凭包装或其它才会选择购买。”有消费者向无冕财经表示。
确实，自2010年首次在央视媒体喊出“中国榨菜数涪陵，涪陵榨菜数乌江”的口号后，“涪陵榨菜”四个字便成功在消费者心中留下深刻印象。同年，涪陵榨菜凭借着“单品连续五年销售领先”的好成绩，成功登陆深交所，彼时的发行价为13.99元/股。
贵为“中国榨菜第一股”，但因为榨菜本身单价便宜，品类普通，上市后六年，涪陵榨菜的股价一度稳定在10元以下。而转折始于2017年，股价一路扶摇直上，在资本市场崭露头角。
▲涪陵榨菜上市以来股价表现，图片来自雪球。
若以今年9月3日最高触顶股价56.24元/股算，涪陵榨菜10年来股价涨幅最高达数十倍，而年内涨幅112.8%，更是接近贵州茅台的2倍。由此，“酱菜小茅台”的称号开始不胫而走。
股价“神话”主要靠企业强劲的业绩增长做后盾，但业内有分析称，产品大幅涨价是提升业绩的关键因素。
据公开资料整理，2016-2018年，涪陵榨菜累计提价四次。目前，其主要产品乌江涪陵榨菜丝80g终端零售价格区间在2-2.5元左右，而2015年，该单品一包份量88g，价格不过才0.8-1.5元左右。
▲涪陵榨菜多次提价。
提价不止能提升销量，最令投资人欣喜的是毛利率的提高。自2016年开始，涪陵榨菜的销售毛利率超过45%，至2019年中期销售毛利率已经达到了58.55%，主要产品榨菜的毛利率已经突破60%。
然而，好景不长，2019年，涪陵榨菜业绩来了个急刹车。全年营收同比增长相比较2016-2018年降至个位数，净利润也出现五年来首次负增长。
但显然，资本市场没有因此而警觉，依旧沉浸在2020年因疫情对涪陵榨菜销量加持的盲目追捧中。直至第三季度，疫情对国内的消费不再有明显影响，涪陵榨菜的盈利问题重新显露。
对此，中国食品产业分析师朱丹蓬向无冕财经（ID：wumiancaijing）研究员分析，榨菜等消费品虽然属于价格敏感度不高的产品，企业也在早期几次涨价中尝到了业绩增长的甜头，但过于频繁的提价总归会达到价格的天花板。一旦价格遭遇天花板，经营的隐患也随之而来。
榨菜为何卖不动了？
“无休止的涨价，还真拿自个儿当茅台了？！市面上一块左右的小包榨菜遍地都是，也不是什么稀罕东西，买来下饭也挺香的。”针对涪陵榨菜涨价，前述消费者表示。
而实际上早在2019年，公司已经感受到涨价后的榨菜“卖不动了”。
据涪陵榨菜历年财报数据，自2016年频繁提价以来，企业存货的增长速度也一年高过一年。截至2019年，企业存货高达4.14亿元，接近2016年的2.5倍。
同年，涪陵榨菜担心频繁的涨价无法再保证营收与利润的持续增长，提出渠道改革，开始走下沉路线。全年内，涪陵榨菜的办事处由原先37个陡增至67个，近乎翻倍。同时，销售团队也相应扩大，线下新开发经销商600家。
除此之外，还有伴随渠道扩张的一系列促销等营销政策。对此，消费者也有切身体会，称明显感觉2019年涪陵榨菜在超市的地推比往年做得火热。
上述所有的改革，对应着涪陵榨菜这一年来花出去的真金白银。2019年，涪陵榨菜营销费用高达4.07亿，同比增长45%。而即使是这样，存货却并没有因此缩减，反而还伤了营收和利润。
▲涪陵榨菜近年来业绩及销售费用情况。
对此，朱丹蓬对无冕财经（ID：wumiancaijing）研究员表示，“渠道下沉产生的人工、管理成本，以及渠道投放、促销费用等是影响公司净利润的关键因素。想要突破业绩天花板，涪陵榨菜想到渠道下沉，但实际上涪陵榨菜的整个渠道深度早已经足够，在全国的知名度跟老干妈不相上下。而更细分的客户粘性和服务体系这一块，又不是那么容易构建的。因此，钱花出去了，但效果却没有达到预期。”
在市场看来，涪陵榨菜没能找准业绩乏力的主要矛盾，又或者，公司也明白主要矛盾在哪，只是相对更加难以突破。这个主要矛盾在朱丹蓬看来，即“产品创新与多元化”。
2010年上市时，公司进行产品结构调整，对不少中低端产品进行优化，着重发力榨菜主力产品，此后，“乌江”便成为公司榨菜品类的主力品牌。2013年，公司开始有意识地推出“大乌江”战略，逐步扩张品类及对外收购。
然而截至2020年，涪陵榨菜仅成功完成一次对外收购，即2015年10月，以1.29亿元价格成功收购的国内泡菜行业知名品牌——四川惠通。自此，泡菜成为涪陵榨菜品类扩张的一大类，此后还分别新增了萝卜以及红油下饭菜。
可惜的是，多元化推动多年，榨菜营收占比先是从2010年的96.7%降至2017年的84.48%，后又在2019年回升至86%。可见除榨菜外，其它品类在市场上仍然较为弱势，企业多元化之路并不明朗。
对此，朱丹蓬表示，“目前整个榨菜行业已经进入一个天花板，而涪陵榨菜本身肯定是更接近这个天花板的。因此，企业今后的发展比较令人担忧。未来涪陵榨菜首先还是应该在榨菜本身寻求创新，升级迭代之后加速整个多元化。否则今后其股价和业绩都可能不会太理想。”
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