价值研判！未来2-3年，这6只医药股或冲上千亿市值！

市值可以说是上市公司生命周期最直接的表现。聚焦到A股的生物医药领域，目前千亿市值的公司有11家。实际上，在2020年这个特殊的疫情环境下，今年突破千亿市值的除了恒瑞医药、迈瑞医疗等长期处于千亿俱乐部的企业外，还有一些企业在一段时间短暂突破了千亿市值门槛，如甘李药业、万泰生物等。市值过千亿的医药股从5年前的个位数增长到如今的两位数，谁会是下一个千亿市值医药企业？

图1：千亿市值医药股（市值为11月5日收盘市值）

来源：同花顺，中康产业资本研究中心

分析来看，上述千亿俱乐部中，很多都是细分领域龙头个股。下面，我们选择了5个兼具规模与成长性的细分行业，并从每个细分行业中挑选了1-2家具备千亿市值潜力的A股医药上市企业供大家参考。

1、CRO——康龙化成

在CRO行业中，药明康德和泰格医药均已经登上了千亿市值的榜单，而作为CRO中的另一家龙头企业，康龙化成毫无疑问是该领域下一个最具千亿市值潜力的企业。实际上，从市值表现来看，自今年以来，康龙化成的市值就不断与泰格医药的拉近，在6-8月时，两者的市值已经不相上下，只不过后面康龙化成还是比泰格医药慢了一步。目前，康龙化成的市值接近900亿元，可以说距离千亿市值只有一步之遥。

图2 康龙化成自上市以来的市值表现

来源：同花顺，中康产业资本研究中心

康龙化成所处的CXO行业深受资本市场认可。今年逐渐接近尾声，医药股的整体表现也由强走弱，但康龙化成等CXO公司的股价却不断创下历史新高。以康龙化成为例，其在11月5日股价一度触及121.5港元历史高位，截至目前2020年最大累计涨幅超过219.7%。且从目前各家CXO的情况来看，景气周期再次得到确认，预计我国CXO行业在未来3年仍将保持超高增速（2018--2023年的CAGR为28.3%，增速是全球市场近2倍）。

回到康龙化成本身，其成立于2004年，并于2019年先后登陆港股及A股市场。按业务体量来看，其是中国第二大研发外包企业，其核心业务药物发现CRO位列全球前五。公司以药物发现CRO为基础，扩展业务至临床前CRO（药代动力学、药理学研究），并进一步覆盖临床CRO、CMC业务，计划逐步打造CRO与CMO的一体化服务平台。

从营收及利润情况看，康龙化成近年来的营收及归母净利润均在持续增长，且归母净利润增速大多在营收增速之上。今年前三季度康龙化成实现营收35.86亿元（+36.53%），归母净利润7.89亿元（+140.28%），利润向十亿迈进。在维持快速发展的同时，康龙化成兼顾了盈利能力的提升。

从收入构成来看，实验室服务是公司当前的核心业务，占比超60%以上，今年前三季度该业务毛利率达43.28%。在实验室服务中，实验室化学是康龙化成的基础及优势业务，让公司维持药物发现CRO市场龙头地位，而立足于该项业务，高毛利的生物科学业务体量得以快速提升，并逐渐成为实验室服务板块营收增长和利润提升的新引擎。

总的来说，CXO行业是个好赛道，而康龙化成立足实验室化学，后端业务拓展潜力巨大，是这条黄金赛道的优质选手。目前其市值距离千亿已经不远了，突破千亿想必就是最近两三年的事情，甚至表现优异的话可能时间更短。

2、IVD——安图生物

自2017年以来，体外诊断（IVD）行业就已经成为全球医疗器械最大的细分行业，而我国IVD行业在2018年市场规模达604亿元，同比增长18.4%。从近年来国内IVD市场的发展趋势来看，我国的IVD行业已经具备了一定的市场规模和基础，正从产业导入期步入成长期。而免疫诊断则是我国细分规模最大的IVD子行业，2018年的市场占比达38%，其中，化学发光是目前全球免疫诊断的主流技术，安图生物正是国内化学发光的领军企业。目前，安图生物的市值在700亿元之上波动。

图3 安图生物自上市以来的市值表现

来源：同花顺，中康产业资本研究中心

IVD行业是一个以技术为先，销售为核心的行业。在技术方面，由于免疫诊断产品是安图生物最重要的产品，因此经过多年的研发其已经掌握了酶联免疫、微孔板化学发光、磁微粒化学发光、胶体金等多个免疫诊断技术。而在销售渠道的建设方面，公司产品已进入二级医院及以上终端用户4500多家，其中三级医院1400多家，占全国三级医院总量的65%左右。

近三年来，安图生物三大检测板块和检测仪器销售增长情况均较为良好，其中免疫诊断营收增速保持了20+%以上的增速，毛利率比较稳定，维持在80-82%，是公司盈利的主体。而今年前三季度，公司营收20.47亿元（+8.12%），归母净利润5.14亿元（-4.39%），毛利率60.20%。从单季度看，Q3的营收及归母净利润增速均超10%，公司业绩环比持续改善，业绩高增长可期。

从化学发光市场格局来看，国内市场仍由外资企业占据，市占率超70%，而内资企业市占率最高的是安图生物，为6%。也就是说，化学发光领域的国产替代空间大，谁能率先实现最大程度的国产替代谁就能获益最多。而实现国产替代主要看两点：技术突破、市场下沉，其实这也是IVD行业特点的体现。

图4 我国化学发光市场格局

来源：申港证券，中康产业资本研究中心

将内资企业进行对比，国产品牌中新产业的技术指标较好，当然，内资品牌仍弱于国际品牌；而在各家企业的优势项目和与外资企业的竞争中，安图生物在肿瘤项目上有一定的突破，且安图生物的单机产出值也处于领先地位。在医院布局方面，目前二级医院流水线铺设较为空白，外资流水线集中在三级医院，而国产流水线此前尚未落地，安图生物的流水线在二级医院率先落地，就会具有先发优势，而二级医院也是内资的主要市场；在三级医院，安图生物凭借着“高速生化仪+高速发光仪”的配置已经具备和外资抗衡的实力。

总的来说，安图生物的免疫检测业务未来仍将是主力，仪器相关业务则会受益于检验流水线的推进维持稳定增长，有望逐步率先实现国产替代，从而促进业绩长期稳定增长，具备成为千亿市值的实力。

3、第三方医学检验——金域医学

金域医学开创了我国第三方医学检验行业（ICL）的先河，在经历了20多年的发展之后，其已经成为国内第三方医学检验行业营业规模大、检验实验室数量多、覆盖市场网络广、检验项目及技术平台齐全的市场领导者。从资本市场看，自今年3月以来，金域医学的市值便随着疫情起飞，一路上扬，目前徘徊在500亿元上下。那我们为什么会判定金域医学能跃迁至千亿市值呢？

图5 金域医学自上市以来的市值表现

来源：同花顺，中康产业资本研究中心

首先，国内ICL行业即将迎来快速发展期，金域医学作为ICL领军者，受行业推动，也将驶入发展快车道。政策方面，随着分级诊疗、医保控费等政策的落地实施，县域医疗机构面临更大的临床辅助诊断需求，同时医院的检验科也从利润中心转变为成本中心，这使得医院将检验外包给成本更低的ICL的意愿增强；技术方面，相对于医院，ICL企业在个性化医疗如基因/分子水平诊断方面具有更高的专业度，对这部分特殊需求的承接能力更强，特别是在经历了新冠疫情后，人们对于ICL企业的认知及认可度更高了；国内外市场对比上，我国ICL行业的渗透率仅在5%左右，与美国、欧洲和日本的38%、50%和67%相比差距大，有巨大的提升空间。因此，在政策红利、技术及市场发展的推动之下，我国ICL行业将加速发展，进入快速成长期。而金域医学作为ICL领军者，受行业推动，也将驶入发展快车道。

其次，就金域医学本身而言，其有哪些核心竞争力呢？第一，作为一家检测机构，金域医学对于检验结果的稳定性和可靠性实施全流程标准化管理，为超过22000家医疗客户提供医学检验及病理诊断服务，已获36 张国内外认证认可证书，数量居第三方独立医学实验室行业首位，检验结果为全球50多个国家和地区认可。第二，完成全国性跑马圈地，公司已在全国（包括香港地区）建立了37家中心实验室，服务网络覆盖全国90%以上人口所在区域，另外，公司还实现全国性专业物流服务网络，形成护城河效应，可有效保障样本质量及检测结果准确性。第三，持续力度的研发，近年来公司的研发费用占营业收入的比重始终保持在6%左右的水平，超过同行的迪安诊断，而投入资金主要用于提升检验技术和开发检验项目，截至2019年底公司能够为客户提供2700多项的检验服务。第四，庞大的人才阵容，公司拥有三个院士工作站（曾溢滔院士、侯凡凡院士及钟南山院士所在的工作站），以及全国最大的病理医生团队。

从市场竞争情况看，我国ICL行业基本已经呈现出寡头垄断的竞争格局，截至2019年底，金域医学、迪安诊断和艾迪康三家的合计市占率已经超过了70%，而金域医学作为市占率最高的企业，拥有规模、人才、技术等竞争优势，随着ICL行业的渗透率进一步提升，公司也将进一步享受龙头溢价。

4、零售药店——大参林、益丰药房

在零售药店领域，目前还未有市值千亿的企业诞生，我们认为最有可能优先冲击千亿门槛的是大参林和益丰药房。截至11月6日收盘，大参林的市值为627.79亿元，益丰药房的市值为555.82亿元，虽说这两者离千亿市值还有较大的差距，但其市值变化总体是呈现上升趋势的，且这两家也确实有冲击千亿的实力。下面我们具体来分析一下他们的发展潜力。

图6 大参林自上市以来的市值表现

来源：同花顺，中康产业资本研究中心

图7 益丰药房自上市以来的市值表现

来源：同花顺，中康产业资本研究中心

从市场规模看，两家均已经成长为营收过百亿的企业，且今年前三季度的营收增速在30%左右。从利润表现看，大参林今年前三季度的扣非净利润为8.47亿元，同比增长达57.7%，增速可谓突飞猛进；而益丰药房表现也可圈可点，今年前三季度扣非净利润为5.70亿元，同比增长38.3%，近年基本保持较为平稳增长的状态。值得一提的是，在疫情后时代，这两家在Q3季度的归母净利润均达超50%的高速增长，不得不说表现优异。

图8 大参林营收及扣非净利润情况

来源：同花顺，中康产业资本研究中心

图9 益丰药房营收及扣非净利润情况

来源：同花顺，中康产业资本研究中心

而从零售药店发展所处的大环境看，处方外流带来巨大的增量空间。目前我国连锁药店渠道的处方药销售占比较低，医院仍然是处方药销售的主要渠道，约占7成以上。而随着医疗改革的逐步推进，处方外流将是我国零售药店发展的长逻辑，将会为行业带来千亿的增量空间。加之目前我国零售药店行业的集中度不高，连锁化率仍然有较大的提升空间，因此，门店的扩张能力对于连锁药店的发展来说是一个极为核心的影响因素。

那在行业正处于集中度快速提升的阶段，大参林及益丰药房的扩张情况如何？截至2020年9月30日，大参林总门店数达5541家，根据规划，未来三年，大参林还将投资新建1230家医药零售门店，届时公司门店将近7000家。至于益丰药房，总门店数达5496家。就门店增加情况看，今年前三季度大参林净增门店数为329家，而益丰药房则净增744家，后者是过去5年来扩张速度最快的药店品牌。从门店网络在全国地区的覆盖情况看，大参林的门店网络已铺展至全国10个省份，在广东省实现了市场份额第一，在广西省、河南省均实现了市占率第二，且其在继续推进黑龙江（鸡西市）、江苏（南通市）、河北（保定）、陕西等省市门店建设。而益丰药房的业务则集中在九省，布局中南、华东及华北地区，在江苏、湖南、湖北均已实现了规模第一，上海位列民营药店规模第一。在这些优势地区，益丰药房持续加密，扩大品牌影响力。

图10 大参林、益丰药房历年的门店数量增长情况

来源：公司财报，中康产业资本研究中心

其实，国内零售药店市场的整合才刚刚开始。对比国外情况，从集中度来看，美国零售药房三大巨头市场占比达90%，日本前10家占比70%，而国内前10家仅占20%，明显处于发展早期阶段。从美国零售药店发展轨迹看，行业整合过程中，龙头企业受益最大。而大参林和益丰药房作为国内连锁药店龙头企业，凭借着各自的扩张策略，重点布局不同的地区，各自“占山为王”，两者均在稳健拓展新市场，从而实现持续快速发展。因此，我们认为，大参林和益丰药房在最近2-3年均会攀上千亿市值。

5、疫苗——康希诺

康希诺成立于2009年，专注于创新性疫苗领域。2019年3月，公司在香港联交所上市，而后又于今年8月登陆上交所科创板，是科创板开板以来首只A+H的疫苗股。受益于今年的疫情影响，康希诺顶着“新冠疫苗第一股”的头衔登上A股，其市值也从上市前一日收盘时的248亿元一跃至上市当日收盘时的687亿元，据悉，其间公司总市值一度超过1100亿元，从市值的涨幅足以见资本市场对于康希诺的热情。当然，越过千亿后最终回归理性，但不可否认市场对其的看好。不算这种短暂的越过千亿市值，康希诺是否具备成为真正的千亿市值医药股的潜力呢？

图11 康希诺自上市以来的市值表现

来源：同花顺，中康产业资本研究中心

先看康希诺所处的赛道——创新性疫苗领域。从全球疫苗市场来看，2019年全球疫苗销售额达529亿美元，2014-2019年年均复合增速约9.1%，预计2030年全球疫苗总销售收入有望达1010亿美元；再看中国疫苗市场，2014年-2019年，国内疫苗市场总规模从233 亿元增至425亿元，预计到2030年将达到1320亿元，年均复合增长率为10.9%，未来将进入高景气阶段。

从管理团队看，康希诺具备国际顶尖疫苗企业的成长基因。公司的创始人宇学峰博士与朱涛博士均为赛诺菲-巴斯德科学家出身，同时后者也拥有与军事医学科学院生物工程研究所的专家领导联合研发重组埃博拉疫苗的经验。实际上，康希诺创始人及核心技术人员，大多在生物制药行业拥有超20年从业经验，且均曾就职于研发、生产及商业化国际重磅疫苗的全球制药或生物科技公司，并担任高级职位，这对于公司在这一领域的发展十分有利。

康希诺因为拥有一款新冠疫苗产品备受关注——在如今疫情的大环境之下，康希诺近期在资本市场的起落很大程度上是受该产品的影响的。康希诺的新冠疫苗是与陈薇院士团队共同研发的重组新型冠状病毒疫苗Ad5-nCoV，目前，该疫苗在俄罗斯、沙特阿拉伯、巴基斯坦等国家开展三期临床试验。作为世界新冠疫苗的第一梯队，康希诺担任着代表我国新冠疫苗冲向世界的重担，可谓众望所归。

其实，康希诺的技术及产品管线远不止新冠疫苗——其已建立了多糖蛋白结合技术、蛋白结构设计和重组技术、腺病毒载体疫苗技术、制剂技术等四大研发技术平台，并逐步开展了16款疫苗产品的研发，覆盖预防脑膜炎、埃博拉病毒病、百白破、肺炎、结核病、新型冠状病毒（COVID-19）、带状疱疹等13个领域，其中，公司特别聚焦于脑膜炎、百白破和肺炎这3大核心领域。

目前，公司有1项产品已获得批准，2项已经提交NDA申请，6项处于临床研究阶段：重组埃博拉病毒病疫苗Ad5-EBOV已取得新药证书，脑膜炎球菌结合疫苗MCV2 和MCV4 目前已提交新药申请并获受理；婴幼儿用 DTcP、DTcP加强疫苗、PBPV、PCV13i、结核病加强疫苗、重组新型冠状病毒疫苗（腺病毒载体）目前处于临床试验中。

图12 康希诺在研管线

来源：东兴证券，中康产业资本研究中心

康希诺的重组埃博拉病毒病疫苗（腺病毒载体）产品目前供应急使用及未来国家储备安排，会在国家有关卫生管理部门指导下使用，因此这里就不详谈了。先看临近商业化的两款脑膜炎疫苗产品，MCV2目前国内已有多家企业上市销售，该产品在安徽省被纳入一类苗管理，已进入快速放量期；而MCV4可对流脑多糖疫苗和MCV2进行替代，目前国内尚未有MCV4上市，而在美国MCV4上市已超过十年，该产品上市后竞争格局良好。预计MCV4可能在今年获批上市，并逐步贡献业绩。再看另外几款临床进度较快的产品，肺炎疫苗PCV13i、PBPV、以及百白破类疫苗等，这些均处于1期临床阶段。其中，PCV13i有望于2022年完成III期临床试验，预计覆盖年龄范围比辉瑞的Prevnar13更广；PBPV的优势在于较目前上市的PCV13和PPV23有更高的血清覆盖率（至少98%的肺炎球菌株覆盖率），均十分有市场。公司的管线布局丰富，且储备了众多潜力品种，能有力支撑公司长远发展。

总的来说，康希诺作为疫苗行业的冉冉之星，具备高成长潜力，埃博拉病毒疫苗已经有条件的在国内获批上市，新冠疫苗的研发也处于全球第一梯队，今年有望上市一款脑膜炎疫苗并逐步贡献业绩，还有其他丰富的在研潜力品种做支撑，想必康希诺将迎来新的发展起点。因此，我们认为康希诺有望在未来3年中突破千亿市值。

总结：任何一家上市公司都是在两个市场经营，一个是以利润为核心的产品市场，另一个是以市值为核心的资本市场。而在资本市场中，市值起起伏伏很正常，而上述列出的公司都是我们觉得在医药各个细分板块中的优秀企业，我们预计在未来2-3年内，这些企业很可能会进入千亿市值俱乐部。你觉得呢？