国信:收益最高100牛股特征分析

​ 国信:收益最高100牛股特征分析

2013-04-09 21:

本文通过对牛股群体两段时间(2005.1-2012.6、2008.10-2009.7)的行业特征、规模特征、市场面特征(换手率)、收益质量特征(经营活动净收益/利润总额、所得税/利润总额、扣除非经常损益后的净利润/净利润)、资本结构特征(权益乘数、非流动资产/总资产)、成长因子特征(ROE(TTM)、ROA(TTM)、营业收入同比增长率、净利润同比增长率、经营活动产生的现金净流量同比增长率、毛利率、净利率)以及价值因子特征(利润总额/总市值(E/P)、经营活动产生的现金流量净额/总市值(CFO/P)、股东权益/总市值(B/P))的分析,得出以下结论:

  1.牛股的群体特征不是一成不变的,而是与时间长度相关,时间长度的不同会使得牛股表现出不同的群体特征,我们不应仅仅只关注公司层面的特征,更应该关注的是经济的发展,时势造牛股。

  2.经济支柱、快速成长以及政策刺激增长的行业出牛股的机率会更大。

  3.牛股不一定是从小盘股成长为大盘股,从相对长期的时间段来看(2005-2012)牛股规模的发展途径可能是从大盘至超大盘。

  4.牛股的非流动资产占比要明显小于全部A股,这说明牛股在轻资产模式下产生的概率会较大。

  5.牛股都不便宜,相对于全部A股,两个牛股群体的估值都要“贵”一些。

  6.从相对长期的时间段来看(2005-2012),牛股群体的成长性要明显高于全部A股,特别是成长因子中的ROE指标,这说明从相对长期来看,牛股的决定因素可能在成长方面。从短期(特定)来看(2008-2009),牛股的群体特征主要与当时市场的关注方面有关,例如在2008年金融风暴之际,牛股的群体特征可能与收益质量更相关。

  资本市场上每一位投资 者都在使用各种方法寻觅自己心中的牛股,但何为牛股却没有一致的看法。那么何为牛股?我们认为在一段时间内股票的区间收益率排在全部A股前100名的个股即可称为牛股。

  以A股市场来说,牛股所占的比例不足5%。挖掘并持有潜在的牛股是所有投资者梦寐以求的,但是发现潜力牛股却并不容易。一个可行的思路是以古鉴今,即借鉴历史上牛股的表现特征来寻找未来的牛股。

2005-2012收益最高100牛股数据样本

  本文以2005年1月1日的全体A股为样本,剔除历史上有过ST的股票,并对全体样本股2005年1月1日至2012年6月30日的收益率排名,选取排名前100名的个股定义为牛股。之所以选取2005年1月1日的全体A股为样本是为了使各股交易的起始日相同,从而使得各股路径可比;之所以剔除历史上的ST股票则是考虑到ST股票历史上可能进行重组,而重组对各股的收益率影响惊人,剔除历史上的ST股票能减少其它因素对牛股特征的影响。

描述性统计:行业特征

  从行业分布来看,牛股组合主要分布在经济支柱行业与快速成长行业。牛股组合包括 18个行业的股票,但主要分布在医药生物、有色金属、食品饮料、化工、机械设备、商业贸易、采掘、家用电器和交运设备等九个行,约占总额的 82%左右。由于我国正处在工业化后期,城镇化进程加速,产业结构调整和消费升级主导着经济发展,再加之国家行业政策的大力扶持,使得这些行业近五年来得到了长足发展。图2表明绝大多数牛股都出现在5年中涨幅较大的行业之中,行业涨幅与行业中的牛股数目两者相关系数为 0.67,正所谓“时势造英雄”。

规模特征

  我们把全部A股按总市值排序,以最小的30%为小盘股,最大的30%为大盘股,其他的为中盘股。从结果上来看,牛股的分布更偏向于大盘股(阿笨注:这是大牛市制造的,呵呵,要分清楚;大牛市的节奏一般是这样的:先是优质大盘股,比如格力、茅台等;然后第一波之后,造成牛市氛围,其次市场开始给成长股高赋值,最后一波还是大盘股造指数)。

市场面特征

  对于市场面特征的衡量主要体现在价、量两个方面,由于牛股是通过价(收益)的方式选出,那么对牛股市场面特征的分析主要就体现在量的方面,本文从换手率的方面讨论牛股市场面的特征。从结果上来看,牛股的整体换手率要明显小于全部 A 股(阿笨注:长牛锁仓好,筹码沉淀)。

收益质量特征(阿笨注:再好的题材,已经不是2000年前后了,只要有题材,都可以人造牛股;现在真正的慢牛,长牛,基本上都要归结到业绩,没有业绩支持的题材,都会是昙花一现)

  我们分别从经营活动净收益/利润总额、所得税/利润总额、扣除非经常损益后的净利润/净利润三个指标来分析牛股收益质量特征。从结果上来看,在经营活动净收益/利润总额方面牛股比全部 A 股高,而税率与扣除非经常损益后的净利润/净利润比全部 A 股低。牛股与全部 A股在三个收益质量指标的判断上不一致值得我们注意。

资本结构特征

  我们分别从权益乘数与非流动资产/总资产两个指标来分析牛股与全部 A 股(剔除金融服务业)资本结构特征的异同。之所以剔除金融服务业主要是考虑到金融行业更多是负债经营;使用权益乘数是因为权益乘数能衡量资产、负债与权益三者之间的关系;使用非流动资产/总资产则主要是考虑企业经营模式的选择问题(轻资产、重资产)。从结果上来看,在 2006 年至 2008 年期间,牛股与全部 A 股(剔除金融服务业)的权益乘数差异非常巨大,但在其它期间权益乘数差异不大。对于非流动资产在总资产的占比而言,牛股要明显小于全部 A 股(剔除金融服务业)。这说明牛股、全部 A股(剔除金融服务业)对负债的选择在大部份时期是相近,但对经营模式的选择差异很大。牛股更偏向于轻资产模式(阿笨注:这一点很好理解,经过巴菲特这么多年不遗余力的教育;轻资产,搞经济特许权或经济商誉,这是牛股长牛的秘诀)。

成长因子特征

  我们分别从 ROE(TTM)、ROA(TTM)、营业收入同比增长率、净利润同比增长率、经营活动产生的现金净流量同比增长率、毛利率与净利率七个指标来对比牛股与全部 A 部之间成长因子的特征。从结果上来看,相对于全部 A股,牛股在成长性方面具有比较明显的优势。

价值因子特征

  我们分别从利润总额/总市值(E/P)、经营活动产生的现金流量净额/总市值(CFO/P)、股东权益/总市值(B/P)三个估值指标来分析牛股与全部 A 部之间价值因子的特征。从结果上来看,相对于全部 A 部,牛股的估值要“贵”一些。

描述性统计总结

  通过对牛股与全部 A 股的分析对比,我们认为牛股与全部 A 股在换手率、收益质量、资产结构、成长性与价值性方面有较大的差异,下面我们将通过建模来反映牛股超额收益与这些因子这间的关系。

2005-2012牛股群体特征总结

  通过以上分析,我们认为 2005年 1月 1日至 2012年 6月 30日牛股群体特征主要体现在以下几个方面:

  1、行业特征:从行业分布来看,牛股组合主要分布在经济支柱行业与快速成长行业。

  2、规模特征:牛股的分布更偏向于大盘股。

  3、市场面特征:从描述性统计来看, 牛股的换手率要小于全部 A 股的换手率,但从回归模型来看超额换手率的回归系数为正,这与直观感觉不相符,但模型显示参数不显著。

  4、收益质量特征:从描述性统计来看,牛股的经营活动净收益/利润总额要比全部 A 股高,并且税率比全部 A 股低,但扣除非经常损益后的净利润/净利润要比全部 A股低。从回归分析来看,三个因子的回归系数均为负值,但只有超额经营活动净收益/利润总额因子显著。

  5、资产结构特征:从描述性统计来看,牛股的非流动资产占比要明显小于全部 A 股,并且从回归模型来看超额非流动资产占比的回归系数为负,这与描述性统计结果相似,即相对于全部 A 股,非流动资产占比较低,可能获得超额收益,但模型显示参数不显著。

  6、成长因子特征:从描述性统计来看,牛股的成长因子均要优于全部 A 股;从回归模型来看超额 ROA、超额 ROE 与超额经营活动产生的现金净流量同比增长率是显著的;总的来看回归结果与描述性统计的结果是一致的。

  7、价值因子特征方面,从描述性统计来看,牛股在大多数情况下都要比全部 A股要“贵”;从回归模型来看,因子超额经营活动产生的现金流量净额/总市值与因子超额股东权益/总市值显著,总的来看回归结果与描述性统计的结果是一致的。

2008-2009收益最高 100牛股样本的选择

  本文接下来进一步研究 2008 年 10 月 28 日上证指数1664 点至 2009 年 7 月31日 3412点(最近一波小牛市)的牛股群体特征。

  我们以 2008 年 10 月 28 日的全体 A 股为样本,剔除历史上有过 ST的股票,并对全体样本股 2008年 10月 28日至 2009年 7月 31日的收益率排名,选取排名前 100名的个股定义为牛股(以下简称牛(100))。之所以选取 2008年10 月 28 日的全体 A 股为样本是为了使各股交易的起始日相同,从而使得各股路径可比;之所以剔除历史上的ST股票则是考虑到 ST股票历史上可能进行重组,而重组对各股的收益率影响惊人,剔除历史上的 ST 股票能减少其它因素对牛股特征的影响。

描述性统计

  行业特征

  从行业分布来看,牛股组合主要分布在政策刺激增长的行业。牛股组合包括19个行业的股票,但主要分布在有色金属、采掘、机械设备、化工、房地产、建筑建材、交运设备、信息设备和医药生物等九个行业,约占总额的80%左右。

  由于 2008 年底我国推出“四万亿”计划,进行大量的投资行为,极大程度的扩大了内需,使得这些行业在 2009看取得极大的收益。图 20表明绝大多数牛股都出现在2009 年涨幅较大的行业之中,行业涨幅与行业中的牛股数目两者相关系数为0.68。

  

规模特征

  我们把全部A股按总市值排序,以最小的30%为小盘股,最大的30%为大盘股,其他的为中盘股。从结果上来看,牛股的分布更偏向于小盘股。

市场面特征

  对于市场面特征的衡量主要体现在价、量两个方面,由于牛股是通过价(收益率)的方式选出,那么对牛股市场面特征的分析主要就体现在量的方面,本文从换手率的方面讨论牛股市场面的特征。从结果上来看,牛股的换手率相对较高,在 2008年三季度至 2009年二季度期间,其日均换手率比全部 A股平均要高 0.76%。

收益质量特征

  我们分别从经营活动净收益/利润总额、所得税/利润总额、扣除非经常损益后的净利润/净利润三个指标来分析牛股收益质量特征。从结果上来看,在收益质量方面,牛股与全部 A 股的差异相当明显,从整体来看,牛股的收益质量要明显好于全部 A部。

资本结构特征

  我们分别从权益乘数与非流动资产/总资产两个指标来分析牛股与全部 A 股(剔除金融服务业)资本结构特征的异同。之所以剔除金融服务业主要是考虑到金融行业更多是负债经营;使用权益乘数是因为权益乘数能衡量资产、负债与权益三者之间的关系;使用非流动资产/总资产则主要是考虑企业经营模式的选择问题(轻资产、重资产)。从结果上来看,权益乘数差异不大,但非流动资产在总资产的占比差异极大,这说明牛股与全部 A 股(剔除金融服务业)对负债的选择与之相近,但经营模式的选择差异很大。牛股更偏向于轻资产模式。

  

成长因子特征

  我们分别从 ROE(TTM)、ROA(TTM)、营业收入同比增长率、净利润同比增长率、经营活动产生的现金净流量同比增长率、毛利率与净利率七个指标来对比牛股与全部 A 部之间成长因子的特征。从结果上来看,相对于全部 A股,牛股在 ROE、ROA、经营活动产生的现金净流量同比增长率、净利率方面具有明显优势;在营业收入同比增长率、净利润同比增长率方面与全部 A 股相当;在毛利率方面要劣于全部 A股。但总的来看,牛股在成长性方面具有一定的优势。

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价值因子特征

  我们分别从利润总额/总市值(E/P)、经营活动产生的现金流量净额/总市值(CFO/P)、股东权益/总市值(B/P)三个估值指标来分析牛股与全部 A 部之间价值因子的特征。从结果上来看,相对于全部 A 部,牛股的估值要“贵”一些。

描述性统计总结

  通过对牛股与全部 A 股的分析对比,我们认为在 2008 年 10 月 28 日至 2009年 7 月 31 日区间,牛股与全部 A 股在换手率、收益质量、资产结构、成长性与价值性方面有比较大的差异。由于数据有限,我们无法通过建模进一步确认,牛股的超额收益来源于哪些方面。

  我们认为推动 09 年牛市的主要因素是“四万亿”,在流动性泛滥,风险偏好上升的情况下,牛股的特征可能会在行业层面得到更多的解释。

  两段时间牛股群体特征分析总结

  通过对两个时间区间的牛股群体特征的分析,我们认为能够得出以下结论:

  1、牛股的群体特征不是一成不变的,而是与时间长度相关,时间长度的不同会使得牛股表现出不同的群体特征,我们不应仅仅只关注公司层面的特征,更应该关注的是经济的发展,时势造牛股;

  2、经济支柱、快速成长以及政策刺激增长的行业出牛股的机率会更大;

  3、牛股不一定是从小盘股成长为大盘股,从相对长期的时间段来看(2005-2012)牛股规模的发展途径可能是从大盘至超大盘;

  4、牛股的非流动资产占比要明显小于全部 A 股,这说明牛股在轻资产模式下产生的概率会较大;

  5、牛股都不便宜,相对于全部 A 股,两个牛股群体的估值都要“贵”一些;

6、从相对长期的时间段来看(2005-2012),牛股群体的成长性要明显高于全部 A 股,特别是成长因子中的 ROE 指标,这说明从相对长期来看,牛股的决定因素可能在成长方面;

  7、从短期(特定)来看(2008-2009),牛股的群体特征主要与当时市场的关注方面有关,例如在 2008 年金融风暴之际,牛股的群体特征可能与收益质量更相关。

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