今天，在50ETF、300ETF当月期权的最后一天，两大指数仍然继续下探，这使得3月的平值认沽分别大涨了287.60%和325.68%，也算是历史上一个不大不小的“末日轮”了！图：沪市沪深300ETF P5000@3当日分时走势图
牛年行情发展到现在，不知您有没有发现，到上周末，上证50、沪深300、创业板等指数都已悄悄走出了十分罕见的“五连阴”。这种情况有多罕见呢？回顾从2013年至今的历史，沪深300指数的最长连阴周数就是5周，发生在2016.1的“熔断股灾”（2015.12.25-2016.1.29），而创业板指的最长连阴周数也是5周，分别发生在2016.12的“严监管”（2016.11.25-2016.12.30）和2019.5“某普挑事”催化的回调（2019.4.19-2019.5.24）。因此从这个角度看，如果这周继续收阴，那么这一波估值的杀跌动能就进入了历史的极端区域。“忙”字里藏着一个“亡”，“稳”字里藏着一个“急”，越想争，心就越要静！趋势是有内在规律的，一般来说，估值下杀的越快，对短期信心的挫伤也越大，各种“茅”的估值经过了前几周的快速下杀后，短期要再形成合力，难度着实不小，但毕竟当前A股的资金体量已经上了一大台阶，所以要“指望”这些业绩确定的股票短期再蒸发掉相同幅度的市值，也不会那么容易，在这样的背景下，各个行业的研究员，就天天围绕着这些“茅”，在“买入”还是“观望”之间展开了激烈的笔墨之争。
表：牛年以来，部分“茅”的累计跌幅（截至3.23收盘）
数据来源：wind，力的期权工作室整理
我们经常听说，做期权的思维不会是一根直线，做期权的决定也不会是“非黑即白”！其实，买入还是观望？这就是一种典型的直线思维。懂期权的朋友一定会问，为什么一定要判断“茅台们”明天是涨是跌，下个月是涨还是跌，为什么不能反过来问一下，在“茅台们”前期已经断崖下跌了25%-35%之后，你是否觉得这些“茅”还有继续下跌30%的空间，如果继续再下跌30%，你愿不愿意建仓接货，从此长期持有？许多教科书里可能都写过这样的一个经典案例——1993年，巴菲特曾用卖认沽的方式尝试接货“可口可乐”公司的股票。我们知道，巴菲特是一个不折不扣的可乐迷，他爱喝可乐，在他至今的十大重仓股还留着不少可口可乐的股份，而早在1993年4月，当时他对可口可乐公司十分看好，希望长期持有该股票，但觉得当时40美元的股价偏高，于是采用了卖出可口可乐认沽期权的策略——以1.5美元权利金卖出了500万份到期日为1993年12月17日行权价格为35美元的认沽期权。这么做的目的是什么呢？就是做好两手准备，若股价在期权到期日下跌至35美元以下，巴菲特就相当于以35美元价格买入可口可乐股票并持有，这个35美元正是巴菲特希望持有股票的建仓价，算上之前获取的权利金，相当于把买入成本降低至33.5美元；反过来，若股价最终高于35美元，则巴菲特获取全部750万美元（1.5美元*500万股）的权利金。这个策略，在具有足额资金保证的情况下，叫做“现金担保卖沽”（cash-secured short put）。雪球期权，说白了其实非常简单，本质上就类似于卖认沽，只不过传统卖认沽的盈亏结构是连续的，而雪球期权的盈亏结构是间断的，并且中途是路径依赖的。这里，我再以国内某券商的个股雪球期权为例，和大家解释一下，同时来看看它适不适合用于当前“茅”系的这些兄弟们。
表：某券商“海康威视”个股雪球期权的要素表
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产品名称
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个股雪球期权
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标的正股
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海康威视
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期限
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12个月
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敲出观察日
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每月最后一个交易日
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敲出价
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103%
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敲入观察日
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每个交易日
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敲入价
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65%
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保证金
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100%
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敲出收益率
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每月1.7%
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- 假如期初的时候，海康威视的股价落在52元，那么敲出价就是53.56元（=52*103%），敲入价就是33.80元（=52*0.65）。
- 如果在某个月最后一个交易日，海康威视的价格收在了53.56以上（即在敲出价以上），那么这份雪球期权提前终结，你的收益率就等于“1.7%*持有月份数”。
- 如果在未来12个月里，海康威视的月末收盘价总是位于53.56以下，但也始终没有跌破过33.80元，那么当这份雪球期权到期时，你的收益率就等于“1.7%*12”。
- 如果在未来12个月里，海康威视每月末的收盘价总是位于53.56以下，且某个交易日收盘跌破过33.80，那么当这份雪球期权到期时，你的收益率就等于“期末股价/期初股价-1”。这个时候，如果你用剩余资金在二级市场买入对应数量的海康威视股票，那就是先亏一笔钱，完成了变相的“接货”。
整个过程，您看出了什么吗？可以看出，整个过程中的最大收益率就是“1.7%*12”，这和卖期权一样，是收益封顶的。这是一种“以静制动”的策略，对于优质的、业绩具有确定性、适合长期价值投资的标的，比较适合于大幅急跌的缩量震荡阶段去操作。通常来说，一年里向上或向下加速的行情波段相对较少，若是能够避开股价走势斜率极其陡峭的时候，等待大跌后缩量震荡的阶段给自己增厚一点收益，是有比较大的概率赚到“1.7%*N”的固定利息的。那么，它的“风险”在哪里？它的风险就是“尾部风险”，如果标的股票价格像2018年那样，一直跌跌跌，到期前一度跌破了敲入值，但最终没有涨回到敲出值以上，这样的话，就需要承担标的本身下跌的损失。不过，这个“尾部风险”可以是一个相对的概念，超出承受范围就是风险，反之则还有翻盘的机会。假如我做好了接货的准备，并且有充足的资金接货，敲入价附近又确实是我心里的极限价位，那即便敲入了，就权当作为长线投资了。当然，这里有一点非常重要，就是你必须确保有充足资金接货，为了确保这一点，就是不要随便加杠杆。我们来举一个买雪球的思考过程：以现在的上证综指为例，当前的沪指再一次低于了3400点，今年的20年均线在2665点左右，两者之间的距离已经不到25%，从技术面上讲，20年均线是全球各大指数的一根强支撑线，沪指至今还没有哪一年的收盘价跌破过20年均线，于是我先验地判断沪指向下敲入25%的概率非常小，如果真的敲入了，我十分愿意抄底接货，也有充足资金接货；反过来再去看一下标普500指数，我就完全无法用同样的理由说服自己！ok，这个思考过程，就是买雪球前必须要经历的过程！
去年一年，国内场外期权的累计新增名义本金大约2.6万亿，场外期权的结构也不仅仅只有雪球结构一种，还有凤凰、安全气囊、鲨鱼鳍等等其他常见结构，只是目前个股场外期权的投资门槛相对较高，根据2018年监管层出台了最新的场外期权新规，个人投资者只能通过资管产品间接参与个股场外期权，相当于个人投资者去认购了某个私募基金的产品，这个私募产品的主要投资标的是一系列雪球场外期权。但Anyway，在决定是否参与雪球类产品前，我们必须问清楚自己以下五个问题：
- 我对背后的标的是不是充分熟悉？（个股风险大于指数风险）
- 我在经济和心理上是否有能力买入该股票？如果中途敲入，且最终未敲出，买入该股票后会不会让我夜不能寐？
- 该股票的或有购买成本（期初价格*敲入幅度）是不是我心中的极限点位？
- 我是否意识到，如果在我购买雪球期权后，股价开始上涨，你最大收益最多就是一个较高的固定利息？
- 我是否知道，如果我到期“接货”，我依然承担着一般股票持有者的所有风险？
这五个问题就像每一次出门旅行前的checklist，是必做的！做期权的人一般喜欢做情景分析，我一直觉得这是投资里的一个好习惯，凡事能够多想想清楚，没什么坏处。对于每一个策略，每一种产品，我们都需要逐渐总结出相应的checklist，什么情况会赢，什么情况会亏，多大的亏损我能接受，多大的盈利我可满意。作为今天的结尾，呼应开头的那句话，“静”字里藏着一个“争”，“忍”字里藏着一把“刀”，做投资，真的只有静下心来，做好一个个的心理准备，才能让收益变得长期靠谱！
