期权在风险管理中的应用
南华Insight
期权在风险管理中的应用
2020年8月8日 南华Insight
与国外市场不同，国内衍生品市场的发展先有场外期权，后有场内期权。自2017年以来，我国场外期权处于高速增长的阶段，总体的成交量和交易量都在不断创造新的记录。我们预计，场外期权未来的发展前景是不可限量的。对于场内期权来说，我国的场内期权市场自2017年以来至今上市的期权品种已经超过20个，品种不断完善，成交量、持仓量也在高速增长。
在未来，期权将成为企业在规避风险的过程中不可或缺的衍生品工具。
国内期权的市场现状
总体来看，国内的衍生品市场分为以下4个种类：
互换：合约双方约定在特定时间交换一连串现金流的交易
远期：合约双方约定在未来日期按照协定价格进行买卖标的资产的合约
期权：合约双方按照约定价格在约定期间内约定买卖标的资产的合约
期货：在交易所以公开竞价方式，约定特定时间买卖标的资产的合约
按照交易市场和线性非线性的损益结构，可以把四种衍生品进行如上分类。而期权是唯一的非线性工具，在场内外均可以交易。
国内商品场外市场客户需求变化
梳理国内衍生品市场的发展现状：目前国内商品市场上期货、远期、互换和期权等衍生品均已经进入大众视野。其中期权是唯一的非线性收益产品，其他均为线性收益产品，而且期权存在场内外之分。国内商品市场上场外期权起步相对场内期权早3年时间早，始于2014年。经过过去六年的发展，期权市场上无论从产品结构还是客户的需求都有了较大的变化。产品机构从简单到复杂，客户需求从也从最初的买入保值到工具产品化和模式化。
特别是进入2020年以来，随着场内期权的密集上市，场内外产品的融合更成为市场的焦点。场内外衍生品市场各有千秋，未来如何更好的结合场内外衍生工具为企业风险管理保驾护航，将是未来几年探究的课题。
期权组合交易策略
场外期权可以依照客户的需求，灵活地定制适合客户的期权策略方案，补充场内期权在流动性等方面的不足。
图：MA场内期权报价
图：MA场外期权报价
从报价的角度来看，场外的行权价、到期日等均可根据客户需求调整，产品结构更为灵活。
场内外衍生品交易条件比较
· 场内衍生品提供标准化工具
· 场外衍生品提供客户“量身定制”的风险管理方案
期权套保的特性
· 期权价格与标的资产的非线性关系
不同于期货与标的资产的线性关系，期权价格与资产价格呈现凸性关系，期权非线性关系的特色，让投资者在运用期权套期保值的同时，可赚取收益曲线凸性的收益。
· 期权套保的效率更高
期权买方不存在信用风险，即使标的价格朝向不利的方向变动也不需要追缴保证金，这使得期权套保的资金效率远较期货来得高。
·更多样化的对冲方式
利用期货套保只能多空两个方向对冲风险，而运用期权不仅可以实现价格对冲，还可以对冲波动率的风险，对冲效果更加全面性。
期权套保策略
接下来，我们分析一下期权在不同的场景下使用了什么样的策略——
一、优化企业套期保值效果
案例说明：买入保护性看跌期权Ø2020年6月18日，某企业拥有甲醇库存1000吨，期货市场MA2009价格1705元/吨，为了避免未来甲醇价值下跌，可以采用两种策略：
做空期货：空单甲醇100手(10吨/手），需要期货保证金17.05万元
买看跌期权：向场外衍生品部买入一个月期看跌期权1000吨甲醇，支付权利金4.66万元
二、应对突发事件——虚值期权
2020年3月3日，疫情导致产业低效，利润缩水，油价低位压制化工板块价格。同时甲醇上游复产进程远快于下游，整体供应形成压力，近端港口价格承压。而本周五（即3月6日）欧佩克以及参与减产的非欧佩克为达成减产协议将进行开会讨论，那么如果未达成协议，那么原油价格以及化工行业将受到很大冲击，因此客户认为甲醇会有一波不小的跌势。
3月3号客户于甲醇2005合约价格2080元时，买入执行价1900到期日3月16虚值看跌期权10000吨，权利金为3.8元/吨，客户作为期权买方，仅需要支付权利金38,000元。
3月12日，甲醇2005合约价格1830元时，客户平仓看跌期权，期权平仓价为71元/吨，期权到期价值:71*10000=710,000元，客户到期收益：710,000-38,000=672,000元
以小博大的操作：
虚值期权，权利金便宜
看对方向能够发挥高杠杆效用
最大亏损为权利金，即使看错行情损失有限
三、摸顶策略——实值期权
甲醇持续上涨，客户认为甲醇即将下跌，但不清楚是否已经在顶部，如何使用衍生品达到高位套保的效果呢？
策略：买入实值看跌期权，在MA2009合约价格为1850时，买入@2000的看跌期权，支付权利金157.7元/吨。
图：买入MA2009.CZC看跌期权报价
图：买入MA2009.CZC@2000实值看跌期权提前解约价格
买入实值看跌期权好处：
有现货，担心库存下跌，使用看跌期权锁定销售价格；
买入实值看跌期权占用资金比保证金低，而且没有被追缴保证金的风险，资金占用较少；
价格若涨破了执行价格，期权不被执行，现货可以卖在更高的位置，比期货更有增收的效果。
四、现货库存管理——备兑开仓
五、利用场外期权进行套保比例调整
使用卖出看涨期权获得或有空单，使用卖出看跌期权获得或有多单。
例：7月9日，当日正套开仓，期货价格为1800，此时盘面看涨但又认为涨幅有限，可在1800点位正常空单套保，同时将剩余未全额套保头寸转换为一份卖出看涨期权。若到期价格低于1850，可收取每吨24.95元权利金；若到期价格高于1850，则期权到期后空单进场，相当于空单建仓点位为1850，较1800进场套保仍获得50元优势。
运用时机：
–优化整体库存的套保收益；
–就想以高执行价进行销售的需求；
期权策略特性：
–客户需支付保证金；
–如果行情下跌，卖出看涨可以获得补贴收益；
–如果行情不跌反涨，部分套保头寸可能建在更好的位置
六、三腿期权替换期货空单
2020.5.29日，买进太仓现货价格为1550，理论上期货空单开仓价格为1688，得到基差为-138的正套头寸，实际上用期权组合替代空单套保，构建期权组合：买入执行价1688的看跌期权，同时卖出执行价为1638的看涨期权和执行价为1748的看跌期权。
2020.6.08日，MA2009价格上涨至1765，三腿期权此时报价为36，此时选择期权提解并在1765位置建立期货空单，此时正套组合为现货多单1550，期货空单1765，基差为-215，由于期权亏损36，实际基差为-179，相较于-138基差优化41个点。
七、价差期权应用
使用卖出虚值看涨/看跌期权对跨月价差进行加仓。
例：3月6日，MA59价差-90附近，由于看空MA59价差，准备开仓反套，但又担心点位不好，故做出策略：在-90，-80，-70分别开仓一组。-90点位直接现价成交，-80，-70点位暂时无法成交，故分别在-80，-70位置卖出一组看涨期权，分别收取权利金7.98,11.54。3月10日，MA59价差走到-120，此时两组期权提解，提解价格为1.54，2.11，共盈利16元。
如果不用期权则错过反套机会，即使59价差拉涨，最差结果是按照原有建仓点位开仓，额外获得两份权利金。
八、累计期权基差贸易应用
举例：某甲醇下游客户想以1720元/吨采购现货，现在MA2001价格是1927元/吨，通过签订累计期权基差贸易合同（MA2101-180），客户可以实现在未来2个月的每天以1720元/吨点价90吨的权利。
图：含权产品背后的损益结构图
图：南华资本场外衍生品部产品线
客户对于期权的需求层次越来越高级，场外市场产品创新也要跟上客户的脚步，不断实现市场和产品的融合。在客户对避险工具的需求趋于产品化的当下，南华资本顺应市场，根据客户的不同诉求，个性化地设计方案。通过搭配、融合不同的衍生品工具，创新产品结构，来满足客户多样化、多层次的企业风险管理需求。
本文作者：南华资本场外衍生品部市场总监 李重梓
重要声明：本报告和内容仅供参考，不构成任何投资建议。