分拆上市 - 一场资本估值的游戏

近期达达成功在美国上市，达达主要的业务是京东到家，是将京东线上的客户的送货需求和线下的超市沃尔玛的仓库打通的一家客户来源于京东、物流来源于沃尔玛的O2O式送货上门公司。主要的股东是京东、收入的大多数来源一样是京东。可以看成是京东分拆上上门服务部门来独立上市。

这样从大集团母体中分拆出来的资本游戏实际上还是历史比较悠久的。从我国资本市场建立开始的为国企解困融资就开始了，主要就是通过从国企中分拆有故事的资产，并通过未来上市国企业前期给予各种的支持让财务业绩高速成长，从资本市场通过高估值给予大量资金，后续通过投入技术改造等提升企业竞争力，带来真正的企业高速成长，完成企业整体的高成长。此类的故事在中国资本市场上最赚钱的四大国有银行的上市等案例已经证明。当然，有成功就有失败，在此分拆上市之路上倒下的企业就更加不计其数了。

在此我们要谈的是为什么分拆会让企业财富增长，一分二会大于一呢？从财务角度看实际上企业实体上看，一分二并不会带来大于一的结果，原来的企业资源，比如客户、技术、管理等都没有变化，只是进行了分拆，企业的估值就变化了？是什么原因呢？个人认为有三方面的原因：

其一、分拆引入了新的投资者，带来了资金等实物资源，最重要的带来了被分拆后新企业的独立的成长，让新企业成为了一家新的企业，原企业只是大股东。简单来说就是集团培训出一个孩子，孩子成大为独立的摇钱树。

其二、分拆的业务估值高于原集团的主营业务估值。市场对不同业务的估值是不同的，比如现在的银行业的估值就很低，大多数都低于净资产，但互联网新金融就会来出高估值就如同支付宝业务的蚂蚁金服，从本质上来说实际上还是金融业并且只是金融业中支付业，如果四大国有银行分拆出来此类业务，引入外部投资者并独立上市，实际上有可能会带来巨大的估值差额，并且分拆出来的财务部份还可能是前期亏损的部门。但市场会为此给予估值，这就可以解释京东等为什么会将达达等业务分拆并上市了。

其三、分拆激活了企业各方的活力，带来的企业的大发展。特别国企、大型私营企业等实际上有大量的人才限于体制，无法发展出自己的能力，分拆上市通过市场化的股权激励等让此部分活力有新的平台来进行发挥。

总之，最后还是要看是否会带来新的企业价值，零合游戏最后都会失败。

转自会计老兵 作者 胡俊

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