全国县级城投研究报告（上篇）
当前县级城投公司发展所面临的外部环境较为有利，未来其基建业务量有望大增且保持良好的持续性，而且其发债融资的政策环境也有所放松。受益于此，后续县级城投债的体量将呈现显著的扩容趋势，意味着其有望成为更主流的投资标的。
通过样本梳理分析可知，县级城投债的发行特征主要表现为：一是，发行体量低于地级（包括地级市、地区、自治州等地级行政区）、区级（特指市辖区）、园区（特指各类经开区、高新区、特色工业园区等），有很大的发行空间待挖掘；二是，成功发债的县级城投公司绝大多数拥有ＡＡ级及以上的主体评级，ＡＡ－及以下的低级别主体数量甚少；三是，大部分县级城投债内含特殊条款，包括特殊期限条款、交叉违约条款、财务指标承诺、事件约束型条款等；四是，以选择权之前的期限来看，县级城投债的期限集中在１年及以下、２年、３年和５年，尤以３年为主；五是，县级城投公司发债时采用公司债的比重最高，其次是采用非金融企业债务融资工具的，采用企业债的比重最低；六是，县级城投债以非公开发行为主；七是，发债的县级城投公司在区域分布上呈现出比较明显的分化态势，其中，江苏、浙江是第一梯队，山东、湖南、四川是第二梯队，河南、新疆、湖北、福建是第三梯队，发债规模处于前三梯队的省份中，除新疆外的其他省份均属于经济较为发达的省份。
从总体的角度来看，县级城投公司的资本实力较强，且具备一定的创收能力；资本结构较为合理，短期偿债能力尚可，但长期偿债压力较大；收入变现能力较好，但受项目建设支出规模较大影响，经营活动现金呈现大规模净流出，资金压力较大，无法对偿债形成有效保障；筹资活动现金流入规模较大，显示其对外部融资的依赖性很高，同时也从侧面反映出其具备较强的外部融资能力。从区域的角度来看，各省的县级城投公司在财务风险特征上分化明显。
在对县级城投公司进行信用分析时，应在城投行业信用评估框架的基础上有针对性地进行必要的调整。区域风险方面，建议投资者对政府债务负担情况、行政区划管理模式与财政体制（尤其是省管县模式的实施与取消）给予必要的关注，还建议投资者关注百强县排名的变动；经营风险方面，建议投资者对业务模式、转型进度及效果给予更多关注；财务风险方面，建议投资者对非标债务融资占比、应收政府款项在总应收款项中的占比给予必要的关注。
