千亿市值的爱尔眼科“二次创业”，影响第二曲线的关键在这三点 / 开普饭

今天是“世界爱眼日”，你的眼睛还好吗？

世界卫生组织在爱眼日前夕发布了首份《世界视力报告》：全球超22亿人视力受损或失明，其中超10亿人是因近视、远视、青光眼和白内障等未能得到必要治疗所致。

庞大的眼健康受损人群，为眼科诊疗带来了巨大市场，近视手术、白内障手术、视光服务等方面的需求日渐增长。在眼科诊疗领域，近期大动作频繁的爱尔眼科医院集团（以下简称“爱尔眼科”）成为业内重点关注的对象。

要约收购眼科诊疗上市公司ISEC Healthcare、转让2%股权引进战略投资人、向公益基金捐赠1亿股股权……近期爱尔眼科大动作不断。

同时，爱尔眼科还频频被光环围绕：在上市即将迎来10周年之际市值突破千亿大关，从2009年上市时的69亿元上升至2019年的千亿元。2019年半年报显示的业绩仍然亮眼，营收和净利润继续保持快速增长，上半年实现营业收入47.49亿元，同比增长25.64%；实现净利润7.31亿元，同比增长33.60%；实现扣非后归母净利润6.95亿元，同比增长31.93%。

数据来源，爱尔眼科年报。动脉网制图

回顾爱尔眼科上市10年来的业绩，营收、利润均呈现出漂亮的上扬曲线。尤其是2014年爱尔眼科采用体外并购基金模式进行扩张后，业绩上升幅度节节攀升。今年，爱尔眼科董事长陈邦在股东大会上表示，公司上市10周年更是二次创业元年，公司将以空杯归零的心态，重新开始奋战10年。

爱尔眼科频繁的商业大动作，与二次创业有着密切关联。对于一家创业公司来说，商业模式、资金与资源、人才这三方面要素最核心，我们不妨从这三方面去寻找爱尔眼科支撑二次创业的逻辑。

眼健康生态

对于民营眼科医院来说，商业模式非常清晰：眼科疾病以手术为主，通过诊疗服务获得回报；手术对设备的依赖程度高，医患必须要进行面对面交流，医院服务半径有限，所以，通过连锁化经营、集中化采购，可降低成本提高盈利能力，也可扩大服务范围。

但对于已创立16年、上市10年的爱尔眼科来说，模式远不止这么单一。9月6日，爱尔眼科正式发布未来十年战略，提出要全面构建眼健康生态圈，公司将针对五大板块布局，包括：分级连锁生态、同城网络生态、“互联网+”生态、全球化生态、医疗金融生态。我们也针对这五大板块进行了剖析。

分级连锁生态

在未来十年战略发布会上，陈邦表示，爱尔眼科将继续推进分级连锁模式。

实际上，爱尔眼科一直以来就以分级连锁为思路进行医院布局。北上广深等一线城市医院以学术科研、处理疑难杂症为主；省会城市、直辖市医院以省市内知名度较高的专家为主，承担集团主体业务；地市医院拥有一定医疗服务能力，解决大部分眼科常见病和多发病，具有上下转诊的功能；县级医院是基层医院角色，能解决常见眼科疾病，是向上转诊的通道。

经过多年布局，爱尔眼科的分级诊疗进展如何？我们将爱尔眼科官网“找医院”功能链接的各地医疗机构信息做了整理。

爱尔眼科分级连锁覆盖的区域，动脉网根据爱尔眼科官网信息整理

目前，爱尔眼科已在30个省区市以及香港特区布局有医疗机构。上图可以直观看出其分级连锁推进情况：湖南湖北布局医院的城市最多，尤其是县级医院覆盖广；四川、山东、辽宁、广西和广东等省份，也已在大量地市城市开设了医院。但同时，多个省份还没有布局县级医院或者县级医院极少，尤其是山东、河南、四川等人口大省。

爱尔眼科在2019半年报业绩解读中提到，对于分级连锁的推进，不打无准备之战，不搞盲目激进扩张。地级医院有了医生储备后，再发展县级医院。陈邦也在未来十年战略发布会上介绍，爱尔眼科的目标是覆盖中国绝大部分城乡县域，让更多基层眼病患者享受就近优质的眼科医疗服务。

今年上半年，爱尔眼科共收购了晋中爱尔、上海爱尔睛亮、南京爱尔古柏、无锡爱尔、蚌埠爱尔和平、宜春爱尔、淄博康明、湘潭仁和、桂林爱尔、贵港爱尔、重庆爱尔儿童、达州爱尔博视、普洱爱尔等13家医院，由此看来，现阶段地级城市布局力度大。

在未来，爱尔眼科一方面将加强在一线城市医院的科研、创新力量，另一方面将按照地市到县级的步骤，继续落实分级诊疗，在市场下沉的过程中，捕获新的增长点。

由于各地的医疗水平、市场状况、政策制度等不尽相同，即使爱尔眼科已经有着较为成熟的扩张路径，整个过程也不可能一蹴而就，因此，打造分级连锁生态的道路还很长，稳打稳扎走好每一步是关键。

同城网络生态

在眼健康生态的构建中，爱尔眼科将继续探索视光门诊部、爱眼e站等城市社区的“轻骑兵”模式，并逐步扩大到全国范围。

过去，爱尔眼科的视光服务主要由医院经营，辐射范围有限。为了加快视光业务的市场下沉，爱尔眼科2016年起单独开设视光门诊。据公开数据披露，目前爱尔视光门诊有80家左右，年底会突破100家。

今年上半年，集团层面还成立了新部门：视光诊所管理中心，以此来推动视光业务的发展。

爱尔眼科2019年上半年各项主营业务的营收情况，来源：半年报

半年报显示，今年上半年爱尔眼科视光服务营收同比增长30.98%，涨势强劲，且视光业务也有着较高的毛利率。

爱眼e站则将眼健康的基础服务推进社区，业务单元进一步细化，对门诊和医院形成有效补充，有助于提升市场渗透率。

随着居民眼健康意识增强，医疗消费升级及国家近视防控战略的推动，加之医学配镜与商业配镜相比，可排除弱视、斜视等眼部疾病，确保眼镜佩戴的准确性和舒适性，良好控制和延缓近视发展，越来越多消费者选择医学配镜。未来，随着渠道下沉和基层市场的打开，爱尔眼科视光业务还将有更大突破。

“互联网+”生态

尽管眼科是以手术为主的专科，视光服务也需要通过相关检查来支撑，线下服务、面对面交流占据了眼部疾病诊疗和眼健康维护的大部分场景，但互联网依然可以为眼科赋能，例如远程协作、远程会诊、转诊平台等。

爱尔眼科提出的战略是，通过多种业态的线下医院和线上互联网医院的深度渗透，以信息化、数字化、智能化为驱动，并抓住5G、人工智能及物联网发展的契机，未来将构建全球性的远程会诊中心、智能阅片中心及眼科医疗大数据中心，让全国的老百姓得到全生命周期的眼健康服务。未来，互联网对于眼科诊疗提升效率、优化就医流程、提升优质资源可及性方面，将起到重要作用。

全球化生态

爱尔眼科的全球化生态战略将通过国际收购持续引进欧美、东南亚等地区先进的眼科诊疗技术，并不断建立全球眼科医生和科学家的共享平台，与更多全球知名的眼科学与视觉科学机构进行全面战略合作。

8月26日，爱尔眼科发布公告，拟通过全资子公司新加坡爱尔以6707万新元收购ISEC Healthcare Ltd.（简称ISEC Healthcare）35%股份，同时将在公开市场发起要约收购，收购价格为每股0.36新元。通过本次收购，新加坡爱尔最低持有ISEC Healthcare 35%股权，最高持股比例为78.22%，对应的收购金额最高约为1.5亿新元（约7.7亿元人民币）。

连锁眼科医疗机构ISEC Healthcare成立于2014年，是新加坡凯利板上市公司，共经营11家眼科及全科诊所，分别位于新加坡、马来西亚和缅甸。

收购ISEC Healthcare，爱尔眼科可快速进入新加坡和马来西亚等市场，还可引进ISEC Healthcare优质医疗团队资源，以及新加坡等地的国际领先眼科医疗经验。

此前，爱尔眼科已经收购了美国MING WANG眼科中心、欧洲ClnicaBaviera.S.A等领先的海外眼科机构。

爱尔眼科在海外大手笔“买买买”，最显而易见的好处是可以快速进入当地市场，得到直接的收益。例如，2018年欧洲地区的营收达8.55亿元，占当年总营收的10.68%。其次是可以引进先进的医疗技术、科研成果和管理服务模式，推动国内市场的发展，前文已经提到过，爱尔眼科在国内高端市场、科研创新、分级连锁扩张等方面，还有很长的路要走，不断引入先进模式，势在必行。同时，通过全球化战略，国内外眼科专家、管理团队双向对流，也有助于搭建更高水平的世界级科研、人才、技术创新平台，并提升品牌的全球影响力。

医疗金融生态

爱尔眼科将通过健康保险、消费金融、投资并购、创新孵化、供应链金融等渠道打造医疗金融生态。尤其在眼健康保险领域，通过眼健康险提供保险服务，来解决青少年的近视防控问题，打造一个完整的闭环。

商业健康险越来越受重视，是医保收紧带来的必然趋势。因医保控费，爱尔眼科在部分地区白内障中的低端手术和门诊量受到影响，2018年白内障业务的营收增速放缓；2018年下半年，白内障业务向高端转型，2019年半年报显示，白内障业务增速开始回升，营收同比增长10.92%。

及时转型是持续发展的重要路径之一，带来的效果也是明显的。但也应该看到，医保控费将成为常态，无论业务怎样转型，企业都应考虑完善支付这个重要环节。国家也将大力发展商业健康保险，鼓励商业保险公司开发适销对路的保险产品和服务，以满足多层次、多样化和个性化医疗保障需求。

医疗健康行业内，已经有大量企业在构建医疗健康+商业保险的服务闭环。和眼科类似，也属于医疗需求+消费升级带动的口腔领域，就有泰康拜博口腔、瑞尔集团已打通了商保支付环节。对于爱尔眼科来说，完善支付方，更大程度上为患者解决医疗支出问题，也是大势所趋。

以小博大

资金事关企业命脉，而一手好资源则等于握得一手好牌。爱尔眼科已经拥有雄厚基础和优秀业绩，是不差钱的企业。半年报显示，上半年爱尔眼科经营活动产生的现金流量净额是9.97亿元，期末现金及现金等价物余额为15.13亿元。对爱尔眼科来说，更重要的任务是资金配置的优化，实现其最大的价值。

8月30日，爱尔眼科发布公告称，控股股东爱尔投资及实际控制人陈邦共转让2%股权，引入战略投资者高瓴资本及Temasek Fullerton Alpha Pte. Ltd，二者分别受让1%股权。此次股权转让完成后，高瓴资本将以累计2.57%的持股比例成为爱尔眼科第五大股东。Temasek Fullerton Alpha Pte. Ltd.将以1%的持股成为爱尔眼科第七大股东。

引入两家重量级战略投资人，将给爱尔眼科带来全球化的思维及全球化战略布局的相关成功经验，为公司的国际化发展加油助力。同时，两家投资人在全球范围内投资了许多优质公司，这也会给爱尔眼科带来一定合作资源。

获得更多资源，是此次引入战略投资的重要目的。转让的另一面，是资金价值的最大化。

公告显示，本次转让均价为29.96元/股，据此计算，爱尔投资约可获收益12.1亿元，陈邦可获得收益6.45亿元。这是两笔不小的数字。对于其用途，爱尔眼科也做了披露：

其一，爱尔投资获得的收益将用于购买核心城市的物业，并以出租的方式提供给上市公司使用，医院根据发展需求租赁，从容“长大”。同时，让爱尔投资有更充足的资本筹建专业的眼健康保险公司，助力爱尔眼科建设眼健康生态圈。

其二，陈邦获得的收益将用于给公司合伙人提供借款。爱尔眼科自2014年实施合伙人计划以来，取得了良好的激励人才、聚合人才、共创共赢的效果，有力地支撑了各级医院的健康发展。不过，合伙人计划是一项长期投资，从投入期到收获期一般需要5年左右。由于参与投资的新医院越来越多，不少合伙人的出资面临一定的困难。作为大股东，陈邦向合伙人提供借款一方面可以帮助合伙人解决资金问题，另一方面可以推动公司该计划在更大范围内顺利实施。

由此可见，本次转让可谓是资金和资源双丰收，为集团的持续性发展铺路。

此外，爱尔眼科还有一项知名操作：参与设立并购基金，在保证上市公司运营的情况下，加快连锁扩张步伐。众所周知，民营医院的扩张是一个烧钱的过程，更何况是眼科这类对手术设备依赖程度高的专科，设备费用昂贵。若上市公司长期用自有资金快速扩张，势必会对业绩造成较大影响，进而影响投资者的利益和信心。

2014年起，爱尔眼科开始采用体外并购基金的模式扩张，即：投入一定资金，在基金中扮演LP角色，将基金的资本运作交给专业的投资管理公司进行；并购基金收购或新建医院后，在体外运营并度过孵化期，在此期间，体外医院逐渐引入与爱尔眼科匹配的标准化培训和流程；体外医院初步盈利后，爱尔眼科再进行收购，逐步注入上市公司体系。

这种扩张模式不仅可以满足上市公司信息披露的要求，避免新建和并购的医院培育周期内财务数据差对业绩报告造成不良影响，还可以用有限的资金撬动数倍的资本。

例如，爱尔眼科全资子公司拉萨亮视创业投资有限公司投资设立了湖南亮视长银医疗产业投资基金合伙企业，拉萨亮视出资1.9亿元，持股19%。

据企查查数据统计，目前湖南亮视长银参与了对龙岩爱尔、芜湖爱尔、万州爱尔等70余家医院的投资，投资总额超8亿元。也就是说，爱尔眼科用1.9亿元撬动了超8亿元的资本，在这些医院初步盈利后再进行收购。

爱尔眼科参与的部分产业基金，动脉网根据企查查公开数据整理

2014年以来，爱尔眼科已参与了多家并购基金的设立，体外并购成为主要的扩张模式，今后在进行分级连锁布局时，并购基金还将背负重要使命。

不过，爱尔眼科总裁李力今年接受媒体采访时曾表示，从长远看，产业基金模式是阶段性的、过渡性的；由于基金的总成本比上市公司自建要高一些，随着上市公司自身的盈利能力和承载能力持续提高，上市公司自建的医院会逐步增多；预计再过五六年，基金投资的医院陆续装入上市公司后，产业基金模式就慢慢退出舞台了。

储备人才

人才稀缺长期以来都是民营医疗发展痛点之一。从三甲医院挖专家、挖名医，意味着成本的增加；如果不在人力成本上增加投入，引进的人员可能是普通的退休医生或者刚毕业的年轻医生。

而眼科人才培养周期长，尤其是眼底病医生；我国眼科学和临床学术起步晚，视光屈光等新兴学科人才紧缺；优质眼科医疗资源分布不均，基层眼健康服务能力有待提高。为解决这些难题，爱尔眼科已通过多种方式培养、吸引和激励人才。

2013年，爱尔眼科联合中南大学成立中南大学爱尔眼科学院，培养对象为硕士、博士研究生，截至2019年7月，已招收240名眼科研究生；2014年，爱尔眼科对传统雇佣模式进行改革，推出“合伙人计划”，激发员工的积极性，近两年，该计划进入收获期，已完成两次成果分享，合伙人平均收益达7.1倍。前文提到，陈邦转让股权后的收益，正是用于给合伙人提供借款。

为了推动未来十年的战略落地，爱尔眼科的人才策略还在升级。

例如，今年9月6日，爱尔眼科在发布未来十年战略时，宣布推出“全球引才引智”系列人才计划，向全球引进及培养一批国际领军、行业领先、青年精英等高级眼科医疗及管理人才。同时，爱尔眼科还捐赠了1 亿股公司股权给湘江（教育与科研）公益基金会，按现股价折算约30多亿元。

资金主要用于以下几方面：

持续、大力培养眼科医疗人才，特别是基层眼科医生，为分级诊疗体系奠定人才基础；
开展前沿性、原创性的眼科学及视光科学的学术研究，加强国际学术交流，目标是实现一系列眼科新技术的重大突破，提升中国眼科的整体水平，逐步缩短与世界先进水平的差距，乃至逐步赶超；
立足于全球视野创设高水平眼科教育科研机构，引进世界顶尖眼科人才，设立具有全球影响力的眼科奖项，源源不断地输出高素质的眼科人才，实现优秀眼科医生“供给侧”突破；
进一步推进眼健康知识的传播和普及，增强居民眼健康意识。

爱尔眼科扩张步伐快，对人才有多层次需求，尽管在前期已经进行了相应的人才储备，但仍需持续吸引足够的技术人才和管理人才，并在人才培养和激励方面继续进行机制的创新，才能避免人才短缺。

在爱尔眼科的人才策略中，既有一线医疗人才的培养，保证后续医疗业务的持续性，又有高端医疗和管理人才的引进、激励，保证科研和管理创新的持续性。

综合以上多个维度的观察，爱尔眼科这两条思路越来越清晰：在灵活调动资金、加强人才培养的支持下，通过市场下沉、医疗机构布局范围的扩大以及高端医疗的建立，进一步巩固国内眼科连锁行业的龙头地位；随着国际战略资源的注入、全球高端人才的引进，作为全球连锁眼科医疗机构的实力也会增强。

三大方向

尽管作为眼科连锁的龙头，爱尔眼科对未来十年已经做了庞大的业务生态规划，但放眼整个眼科诊疗行业，我们认为，仍然有巨大的空间。

一是细分市场。例如儿童眼科，电子产品的普及给儿童眼健康带来了巨大的挑战。随着健康中国行动实施，儿童和青少年的近视防控上升到国家战略层面，加上二胎政策开放后，未来十年儿童人口增加，儿童眼科或许可以从中寻找市场。爱尔眼科目前也在该细分领域进行探索，例如今年上半年收购了重庆爱尔儿童眼科医院。

二是开放合作。对于那些体量小，但有地域优势的医院来说，面对产业生态完善的大企业冲击时，不如选择合作，出让部分股权，引入品牌、标准化的管理流程等，将原有业务做大做强。

三是产业链上游空间大。眼科以手术为主，对手术设备的依赖程度高，耗材需求量也大。目前，手术所需设备以进口为主，价格昂贵；价格高的耗材也以进口为主，例如用于青少年矫正视力的角膜塑形镜、用于白内障治疗的人工晶状体及玻璃体填充物等，这些器械耗材进口替代的空间大。

此外，药品制剂的研发生产也是方向之一。例如，今年上半年，爱尔眼科与莱美药业成立了合资企业湖南迈欧医疗科技有限公司，将开发儿童青少年近视及干眼症等一系列眼科药品及护理产品，逐步搭建眼科类相关产品平台，探索建立眼科产业链。