回顾2015：吉祥航空上市 谁将是民营航空第一股？

从证监会的网站上我们可以查到，春秋航空与吉祥航空在差不多的时间内提交了上市申请，其中春秋于2014年4月22日报送了招股说明书，而吉祥则于2014年4月25日报送了招股说明书。

但最终“民营航空第一股”花落春秋，于2015年1月份上市，吉祥航空吉祥则晚了4个月，于5月份上市。

虽然晚上市几个月，吉祥名气似乎也不如春秋，实际上吉祥航空的母公司均瑶集团在业界的名气也不小。

就未来看，吉祥航空绝对有实力与春秋一较高下，从A股市值考量的角度来看，未来谁能成为A股民营航空第一市值还很难说。

一、春秋、吉祥的同与不同

对比春秋、吉祥两家公司，从某些方面来说，两家公司有着惊人的相似之处。

都是民营企业

大本营都在上海

两家都曾是多家航空公司的包机客户

都是中国首批民营航空公司，

都是全空客机队

但他们也有许多不同之处。

表1：春秋航空与吉祥航空的同与不同

二、规模比较

1.注册资本与股东情况

春秋航空、吉祥航空在上市前都是经过几轮增资以及股份制改造，最终春秋航空的注册资本为3亿元，吉祥航空的注册资本为5亿元，从注册资本来看，吉祥航空稍高一些。

春秋航空的股东春秋国旅、春秋包机、春翔投资、春翼投资等四家公司，这些实际是由王正华为首的创业元老、高管投资组建的，也就是说春秋航空的实际控制人和幕后股东就是以王正华为首的创业元老和高管。

表2：春秋航空上市前股东情况

与春秋航空不同的是吉祥航空的股东为均瑶集团、磐石宝骐、王均豪、均瑶投资、大众交通、容银投资，其中均瑶集团、均瑶投资等公司都是另一股东王均豪兄弟家族所有，也就是有名的王氏三兄弟，现在主要由王均豪、王均金等人在进行运作。

其他三家股东单位大众交通、磐石宝骐、容银投资是吉祥航空作为战略投资者引入的。

表3：吉祥航空上市前股东情况

比较两家公司股东方面的优点，

春秋航空优点是创业元老、高管持股形成利益共同体；

吉祥航空是家族持股，引入战略投资者有利于公司优化股权结构、发挥投资机构的资本运作能力，克服家族企业某些方面的劣势。

2. 经营资产规模

2014年底，春秋航空机队规模为46架，吉祥航空为42架（不包括九元航空3架），春秋航空机队规模略大于吉祥航空。

2012-2014年上市前期间规模来看，春秋航空在总资产、净资产等资产指标均领先于吉祥航空，且有进一步扩大的趋势，2012年的春秋航空的总资产、净资产分别为吉祥航空的1.11、1.41倍，到了2014年则扩大为1.42、1.68倍，仔细分析后我们认为这主要是由于增资造成的差异。

但在营业收入、净利润等经营指标方面情况则相反，2012年的春秋航空的营业收入、净利润分别为吉祥航空的1.27、2.74倍，到了2014年则缩小为1.10、2.13倍，说明吉祥航空在经营不断缩小与春秋航空的差距。

情况发生在2015年1季度发生较大的变化，即春秋上市后资本规模明显拉开与吉祥的距离，但经营表现却被吉祥逆转，吉祥航空的净利润达到2.7亿元超过春秋，同时营业收入也与春秋航空相差不大。这是我们值得关注的重要迹象。

表4:2012-2014年春秋、吉祥资产、收益对比

3.生产规模及效率

从生产规模来看，由于春秋航空是低成本航空，其在客座率方面呈现出一定的优势来，比吉祥航空大约高10个百分点左右，因此在载运量方面特别是在旅客运输量方面超出吉祥航空不少。

2014年春秋航空在总周转量、旅客周转量、旅客运输量分别是吉祥航空的1.39、1.42、1.40倍。但与2012年相比，吉祥航空已缩小了两者间的差距。

在飞机利用率方面，两者并没有外界想象的差距，即低成本的春秋会高出许多，相反吉祥航空的飞机日利用率提升较快，从2012年的9.9小时迅速提升至2014年12.3小时，已超过春秋航空的水平。

表5：2012-2014年春秋、吉祥生产数据

（数据来源：春秋、吉祥航空招股说明书）

三、经营效率分析

1.收入、利润增速对比

航空公布的数据可知， 吉祥航空2012年的主营收入、净利润分别为44.5亿元、2.3亿元，到2014年分别增至66.5亿元、4.1亿元，年复核增增长率分别为22.2%、33.5%，均高于春秋的、14.1%、18.2%。说明吉祥航空在发展速度方面要快于春秋航空。

2014年吉祥航空的净利率6.24%，低于春秋航空的12.07%

2.经营质量对比

以2014年为例，单位收入方面，吉祥航空0.62元/座公里明显高于春秋航空的0.43元，说明吉祥走中高端路线与春秋低成本战略的明显差异。

但是座公里净利润方面，吉祥也一直低于春秋的水平，说明春秋在成本控制方面具有一定的优势。

同样人均票价水平，2014年吉祥航空为814元/人，而春秋则为640元/人，两者相差154元，但是在人均净利方面，春秋77元/人，高出吉祥16元左右，且2012-2014基本维持这样的一个水平上。

由于春秋航空客座率高出吉祥航空大约10个百分点，我们认为这主要是由于春秋航空在高客座率方面导致的单座低成本优势。

表:6：春秋、吉祥单位收入情况

（数据来源：春秋、吉祥航空招股说明书）

根据吉祥航空公布的数据显示，2015年一季度 表现非常优秀，收入为19.6亿元，比春秋航空20.2亿元略少，净利润为2.7亿元，已经超过了春秋航空2.5亿元的水平。

3.战略方向

与春秋航空坚持低成本战略不同的是，吉祥航空实行了双品牌战略，即母公司走中高端的全服务型航空公司的道路，细分市场以运营基地上海为中心，以空客飞机为主，以公商务及旅游、休闲旅客为主， 为旅客提供精致、用心如意的服务。

而控股子公司九元航空则，以广州为战略中心，以波音飞机为主，积极开拓低成本大众化航空市场，为旅客提供廉价、便捷的航空服务。

吉祥航空的模式即双基地、双品牌、双模式、双机型。

春秋坚持走低成本航空道路，毋庸置疑具有很广阔的市场前景。

吉祥航空走双品牌的道路也非常值得肯定，吉祥航空最可取之处在于在当今中国的三大航空市场中选择了上海、广州两个作为主基地，因为北京根本就无法进入；北上广在收益方面的最大区别就是北京因公务市场收益最高，上海商务市场收益其次，广州市场一直竞争比较激烈，整体收益水平也比较低，但市场容量较大，因此在广州拓展低成本航空的非常具有战略眼光；双机型的战略也适当降低了政治、汇率方面的系统性风险。

四、吉祥航空上市股价分析

吉祥航空原拟发行股数2亿元，后调整为6800万股，估计公司鉴于发行价比较低，导致募集资金较少，因此首先考虑上市，在上市以后在考虑定向增发，定向增发的价格要肯定比发行价格高出许多，因此，当前要助推股票价格。

吉祥航空因与春秋航空规模相差不大，且都是民营企业，因此春秋航空具有较强的参照作用，即比价效应。相关情况见下表。

表7：春秋、吉祥上市基本情况

（数据来源：春秋、吉祥航空招股说明书）

1.市盈率分析

两家公司发行市盈率相差不大，春秋航空目前股价位130元左右，最高为152元，发行后摊薄2014年的每股收益2.2元，市盈率为59倍，最高为69倍，上市后涨至67元（市盈率30倍）调整。

吉祥航空摊薄后的2014年每股收益为0.72，参照春秋航空的当前市盈率来看，价格应为42元，最高应为50元。

以上为2014年静态市盈率，如果按照2015年动态市盈率分析，1季度吉祥航空每股收益为0.475元，春秋航空为0.625元，以春秋航空目前130元的价格测算，吉祥航空价格应为99元，打开涨停板的价格应为38元左右。

因为股市是看未来，因此从动态市盈率角度考虑，吉祥航空应该在38-116元的区间内运行。

2.总市值分析

因两家公司体量相差不大，机队规模也基本持平（春秋46，吉祥45），只是股本不同，因此从总市值的角度考虑，两家公司市值应基本相当。目前春秋市值为530亿元左右，流通市值130亿元左右。

从市值角度考虑，吉祥航空应在36元左右打开涨停板，运营区间36-107元。

3.股市概念分析

春秋上市的优势在于顶着诸多“第一”的光环，因为A股历来有爆炒“第一”偏好，因此春秋最高涨至152元也就不足为奇。

吉祥的优势在于双品牌，既有低成本的概念，又有中高端的诉求，两者又都具有迪斯尼概念，更重要的是吉祥流通股本较小为6800万股，少于春秋的1亿股，吉祥1年之后又5000万股的减持压力，不过不影响现阶段的炒作，因此，吉祥如遭爆炒也不奇怪。

综上所述，鉴于股市目前较为火热的行情，吉祥航空估价将在35元往100元甚至更高区间运行，其合理价格60-80元之间，40元以下为无风险套利区间，100元以上为高风险区间。

不过随着两家公司的进一步发展壮大，未来很难预料谁将拥有A股民营航空第一市值的头衔。

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