处置效应-笔记5

处置效应，是指投资人在处置股票时，倾向卖出赚钱的股票、继续持有赔钱的股票，也就是所谓的‘出赢保亏’效应。这意味着当投资者处于盈利状态时是风险回避者，而处于亏损状态时是风险偏好者。

处置效应（Disposition Effect），即投资者趋于过长时间地持有正在损失的股票，而过快地卖掉正在盈利的股票，处置效应是资本市场中一种普遍存在的投资者非理性行为。

普通投资者比专业投资者更容易受到处置效应的影响。但是，投资者可以通过学习避免处置效应的影响。

处置效应实际上可以用心理学文献中自我辩解假设来说明。自我辩解是基于认知不和谐（cognitive dissonance）理论的一个假设。认知不和谐理论认为，投资者在投资亏损后会产生“我的投资失败了”这样一个认识，相比“我获利了，我是一个成功的投资者”认识有一定的差异。而人们总是试图证明过去的决策是正确的，以避免决策错误产生的结果不利于其形象。在自我辩解假设下，人们持有亏损股票的原因在于如果出售亏损股票或者说实现亏损就意味着他们过去的决策是错误的，所以投资者会进一步产生一个认识：“损失是暂时的”，从而继续持有亏损股票形成处置效应现象。

股票收益在3至12个月的中期水平中会出现连续性变化，即平均来讲，“过去表现好的股票”（past winner）的未来收益将会持续超出“过去表现差的股票”（past loser）。

DeBondt和Thaler研究认为，股票收益在3至5 年的长期水平中也会出现逆转现象，即过去长期“表现差的股票”的未来收益一定会优于过去长期“表现好的股票”。这个理论对吗？

处置效应的基本结论是投资者更愿意卖出盈利股票，继续持有亏损股票。这种持有亏损股票而过早卖出赢利股票的“售盈持亏”的心态在国内和国外投资者中同样存在，反映了人类的天性。处置效应的极端情况就象我们通常所说的“虱多不痒，债多不愁”，甚至“死猪不怕开水烫”。而针对处置效应的一项有力措施就是：止住亏损，让赢利充分增长。

两个推论

处置效应的基本结论是投资者更愿意卖出盈利股票，和继续持有亏损股票。与此相关的两个推论是：

（1）卖出盈利股票的比率超过卖出亏损股票的比率；

（2）持有亏损股票的时间长于持有盈利股票的时间。

处置效应还有一个不太适当的推论是卖出盈利股票的数量超过卖出亏损股票的数量，这一推论不适当的原因是当市场处于牛市时，投资者的投资组合中的大部分股票会处于盈利状态，盈利股票的数量远超过亏损股票，卖出更多的盈利股票是合理的；而当市场处于熊市时，投资者的投资组合中的大部分股票会处于亏损状态，亏损股票的数量远超过盈利股票，卖出更多的亏损股票是合理的，采取推论（1）的比率方式有利于克服上述问题。此外，从处置效应我们亦可以推论股市在跌市的成交量应少于升市的成交量。

投资者的处置效应倾向并不一定意味着投资者是非理性的，它可能与投资者采取反向投资策略有关。当股价上涨后，投资者可能降低股价进一步上涨的预期，售出股票也在情理之中；当股票价格下跌，投资者可能预期股价反转的可能性加大，也有理由继续持有亏损股票。

我们可以通过研究投资者卖出股票后股价的涨跌来考察投资者决策的正确与否。如果卖出股票的价格进一步上涨，则投资者的决策是错误的，继续持有股票会增加收益；如果卖出股票的价格下跌，则投资者的决策是正确的，继续持有股票会减少收益。事实上，在一段时间内，股价大多同涨同跌，如果卖出股票的股价涨幅小于（或跌幅大于）持有股票的股价涨幅，则投资者的决策是正确的；反之，投资者的决策是错误。本研究是从事后结果考察投资者决策有理性因素。

从事前来看，如果投资者相信股价将继续原有的趋势，则会“售亏持盈”；如果投资者相信股价会反转，则会“售盈持亏”，即会表现处置效应倾向。因此，“售盈持亏”现象与股价反转是一致的。