投融资及并购系列之7：拖售权条款

本文是君之道思考的第450期文章

拖售权（drag-along right），也被称为领售权、强制出售权，与《投融资及并购系列之6：共同出售权条款》所讲的共同出售权（tag-along right）不同。拖售权是指条件触发时，权利人（一般是设置拖售权条款、享有拖售权的投资人）有权强制要求其他股东与权利人一起按照相同或一定的条件对外出售股权。

1.拖售权的设置动因。之所以设置拖售权条款，是为了投资人在转让被投资公司的股权以退出获利时能够获得更高的估值，因为转让公司全部股权或大部分股权的估值通常要高于转让公司少量股权，且对潜在受让方更具吸引力。

2.拖售权的适用情形。拖售权条款的适用，一般发生在投资人转让被投资公司股权时，受让方希望购买目标公司全部股权或控股权，但公司创始人或个别股东不愿意出售的情况下，此时享有拖售权的投资人就可以强制要求这些股东一同出售股权。特别是投资人是财务投资人，而受让方是战略投资人的情形。财务投资人对出售目标公司股权、变现获利的意愿非常迫切，而战略投资人则往往希望能够对目标公司施加较大影响，左右公司的经营决策及内部管理，因此并购公司时更倾向于获得公司的控股权。拖售权的设置则恰恰能够使财务投资人满足战略投资人需求，从而达到自身获利退出的目的。

3.拖售权的触发条件。触发拖售权的前提是有第三方决定收购目标公司大部分或全部股权，对目标公司进行重组、合并、产业整合等，投资人自身持有的股权无法满足第三方的这种需求，就会触发拖售权条款，投资人强制要求其他股东与投资人共同出售目标公司股权。在条款设置时，触发条件一般设置的比较宽泛，即第三方要求收购目标公司股权，但投资人的持股比例无法满足第三方的收购比例要求。

4.拖售股权的估值条件。拖售权条款一般会设定收购方对目标公司股权的估值/报价达到一定的标准或门槛，以免享有拖售权的股东恶意强制创始人或其他股东低价转让股权。这个标准可以是一个固定的金额，也可以是与公司净资产、营业额、以往融资估值等标准相锚定的动态数值。

5.拖售权下的出售义务。若拖售权股东决定行使拖售权，则被拖售人接到通知后应对拖售交易予以同意，并有义务签署相关文件，再与拖售权股东一并出售其持有的股权，并办理相关变更登记手续。

6.拖售权的保障。为避免被拖售人不配合出售行动，有些拖售权条款会要求被拖售人事先签署好股权转让相关的文件或签署相应的授权委托书，委托拖售权人出售其股权。另外一些方案虽未采取前述授权方式，但在交易文件中约定拒绝配合的股东应按照同样条件受让投资人的股权，即：若被拖售人未配合完成拖售交易，则其将有义务以不劣于拖售权交易的条款和条件收购拖售人持有的目标公司股权。或者直接在投资协议中对被拖售人不配合转让股权的行为设置高额的违约金，迫使被拖售人转让股权。

7.设置拖售权条款需关注的细节点。（1）因触发拖售权而产生的交易中，拖售人和被拖售人在股权转让协议中的附属义务应当如何设置。例如，如果拖售人向第三方买方做出了不竞争的承诺，被拖售人是否也应当向第三方买方做出该等承诺？被拖售人的商业立场和地位往往难以和行使拖售权的拖售人相比，因此这些问题可能也需要在约定拖售权的过程中提前进行确定。（2）在拖售权行权过程中，对于拖售人或者投资人与第三方进行沟通谈判所支付的费用，由谁承担以及如何承担。（3）拖售权的行使与股东协议或者投资协议中其他条款的协调性。大多数的股东协议或者投资协议都会约定优先购买权、优先交易权、优先机会权、最终交易权等权利。这些权利与拖售权之间的关系如何协调，也需要在拖售权条款中加以考虑。（4）如果被拖售人对拖售人行使拖售权不配合，拖售人应如何处理。例如，拖售人是否有权在一定比例股权者同意的基础上直接行使拖售权；在拖售权行使过程中，如果被拖售人拒绝配合，拖售人是否有权要求实际履行的救济方式；如果被拖售人拒绝配合，拖售人是否有权代表被拖售人将其持有的股权进行售卖等等。

8.拖售权的简单示范条款。在投资人持有公司股权期间，如投资人提出或批准整体出售，则投资人有权向公司的其他股东发出书面通知，要求公司的其他股东(1)同意整体出售，并以与投资人相同的方式就其持有的所有股权进行投票；(2)避免就此次整体出售行使任何否决权，或采取任何其他行为否决或阻碍整体出售交易的执行与完成；(3)按照投资人的指示签署和递送所有相关文件并采取其他支持此次整体出售的行动；(4)如果是以股权转让的方式整体出售，公司的其他股东应按与投资人相同的条件向第三方转让其持有的所有公司的股权。公司的其他股东应当按照投资人的指示行事，并配合完成整体出售，包括但不限于在公司股东会上投赞成票通过出售公司股权/资产的决议、签署相关股权/资产转让合同、办理相关工商变更手续等。

文/叶秀旻律师 段丙鑫律师

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