靠阿里京东赚钱，IPO过会后，“老牌种草平台”还有成长空间吗？
导 读
商业模式在短期内就存在极大不确定性的企业一旦上市成为公众公司，很可能会给中小投资者带来难以预测的风险。
作者 | 云迦尔
证监会发布的2019年第56次会议审核结果公告显示，内容电商导购平台“什么值得买”的主体北京值得买科技股份有限公司审批通过。
鉴于目前A股尚无主要经营电商导购业务的上市公司，“什么值得买”的成功过会，将成为A股“电商导购第一股”！
商业模式的不确定性、流量增长乏力、转型升级，都是“什么值得买” 当前迫切需要解决的问题，因为这些都是影响其市值的关键因素。
成立9年，融资一次
2017年3月30日，什么值得买首次提交了招股书。
2018年3月30日，招股书完成更新。
招股书显示，什么值得买计划在深交所创业板上市，拟发行不超过1,333.3334万股，占本次发行后总股本的比例不低于25%，拟募集资金3.30亿元。
根据招股书，共青城尚麒投资管理合伙企业是什么值得买唯一的机构股东。与许多互联网企业不同，什么值得买只在2015年9月引入过外部机构投资。
共青城尚麟出资1亿元，持股比例为4%。按此计算，什么值得买在2015年估值就达到了25亿元。
与电商行业普遍亏损不同，什么值得买成立不久就实现了盈利。
招股书显示， 2015—2017年，什么值得买的营收分别为9729万元、2.011亿元、3.67亿元，净利分别为1934万元、3516万元、8624万元。
公司综合毛利率分别为 86.83%、83.10%及 84.01%。同期，公司净利率分别为 19.88%、17.48%及 23.50%，扣除非经常性损益后净利率分别为 20.41%、15.94%及 21.25%。
什么值得买成立于2010年6月，是一家主打导购功能的网站，通过图文视频内容向用户介绍高性价比、好口碑的商品和服务，早期以优惠信息为主，后逐渐加入海淘、原创、资讯、众测百科等多个频道，因此具有媒体、社交等工具属性。
什么值得买的商业模式简单直接：用户来看内容，点击链接跳转到电商平台并进行购买，什么值得买从这个过程中获得收益。用户在什么值得买注册成为会员后，可以通过签到、做任务、分享等获得积分，而发布原创、邀请好友注册、参与站内活动等，则可以获得金币。
作为导购业务的延伸，什么值得买自 2016 年下半年起通过下属子公司提供海淘代购平台服务和互联网效果营销平台服务。同时，还推出了贝窝网提供海淘代购平台服务，以及星罗广告联盟 LinkStars提供互联网效果营销平台服务。
高度依赖电商巨头
打开什么值得买网站，一套完整的商品类目呈现眼前，包括手机、家电、服饰等多个推荐，和传统电商平台的架构比较类似。但点进具体商品链接，则会跳转至淘宝、京东、国美、亚马逊等电商平台。
2017年，什么值得买信息推广服务收入占营收的比重达到86.53%。这种主营业务的构成决定了什么值得买对电商巨头的高度依赖。
根据招股书介绍，什么值得买信息推广服务的合作伙伴主要分为三类：阿里巴巴、京东、亚马逊全球、苏宁易购、国美在线、eBay、Ashford、Macy’s 等国内外电商或零售商；Linkshare、Affiliate Window 和 Commission Junction 等联盟平台；耐克、Visa、戴森、DELL、华为、中国银行、银联国际等国内外品牌商。
报告期内，什么值得买电商导购佣金收入前十大客户合计占电商导购佣金收入的比例均超过85%，收入集中程度较高，其中，阿里巴巴、京东和亚马逊三家尤为明显。
2015至2017年，什么值得买从以上三家平台实现的电商导购佣金收入及互联网效果营销平台服务收入分别为4522.58万元、7723.38万元和11218.74万元，占其当期电商导购佣金收入及互联网效果营销平台服务收入的比重分别为74.09%、77.38%和81.56%。
一方面，头部电商的巨大流量需求能给什么值得买带来稳定且客观的收入，但另一方面，隐患也是在所难免。
什么值得买在招股书中坦言，发行人存在对单一客户依赖的风险。未来如因发行人导流能力下降或其他原因，产生停止部分或全部平台的合作、或下游电商平台的政策出现变化、或该等平台的占有率出现大幅下滑等事件，均可能对公司的业务经营和盈利能力产生重大不利影响。
曾有报道称，马云很早就开始警惕导购网站，担心进入淘宝的入口被其他导购网站把持。2013年，主打女性消费的导购平台蘑菇街就遭遇淘宝关闭接口的危机。
流量争夺
当前，电商发展面临的普遍问题是，获取流量的成本攀升。
根据《2017-2018中国电商导购市场研究报告》，随着线上流量红利逐渐见底，电商导购平台挖掘潜在客户的成本越来越高。与此同时，粗放型广告投放方式带来的客户转化率并不高。
招股书显示，2017年，什么值得买电商导购佣金收入为8930.14万元，比上年同期下滑8.7%；而广告收入为2.3亿元，比上年增长125.6%。佣金收入增速远低于广告收入增速，表明看的人多、买的人少。
保持并持续增长自身平台流量非常重要。
从招股书可知，什么值得买的总注册账户数在持续攀升，月活跃账户也呈增长态势。
2017年，什么值得买的电商导购交易次数达4114.31万次，月平均活跃用户为2401.99万人。2015—2017年，月活跃用户数复合增长率为39.32%。但什么值得买并没有太多优势。据易观统计的2017年度移动APP排行榜中，排在一百名内的APP月活量都在2500万人以上。
随着网红、网络直播、抖音等模式的崛起，越来越多的电商巨头开始加大对内容、KOL的投入，吸引用户，同时也不断转型升级。这对依靠电商巨头的什么值得买是个巨大的挑战。所能做的努力就是，留住老用户、发展新用户，获得与电商巨头们谈判的筹码。
随着电商知名度的提高，自有导购内容的丰富，电商与返利网站的利益划分越来越向电商偏移。当下，电商、品牌商都在加强内容营销，自建基于内容的导购平台。因为做好内容，营销推广和引流便会省力很多，这也是阿里、京东、小红书等电商们全面内容化的原因所在。
相形之下，什么值得买却是自己独得返利，不给消费者分成的商业模式，如果不能适应市场竞争状况的变化，不能应对电商大平台、微信生态圈自建导购引流平台，那么，其目前的行业地位与市场份额便会岌岌可危。
放眼外部，淘宝等电商平台已经着手扶持达人体系，通过淘宝达人、UC内容平台等进行导流，这在很大程度上分流了什么值得买的业务。此外，随着电商促销力度的不断加剧，包括什么值得买在内的导流平台的利润空间正在不断被压缩。
内忧外患之下，IPO过会后的什么值得买能否保持现有优势，不断破解各种难题，非常关键，毕竟上市容易，上涨不易。另外，商业模式在短期内就存在不确定性的企业一旦上市成为公众公司，也很可能会给中小投资者带来难以预测的风险。