【推荐】价值投资者思考过程中容易犯的错误！
陈 凌 2012-12-26
1、主营业务行业跨度大的企业价值不应过高估计，业务的繁杂会大大增加企业管理层未来经营的难度，实践证明，很少有企业能做到各项不相关的业务齐头并进。同时，也会增加投资者对企业价值思考和判断的难度。
2、对于宏观经济和行业周期缺乏研究，二级市场股价的低市盈率往往会对应宏观经济和行业周期的景气高点，对过了景气高点后的企业业绩下滑和增长率下滑缺乏充分估计，注意股价出现戴维斯双杀。
3、对于企业自身发展的周期规律缺乏研究，企业的发展通常呈现出“蓄势期”和“业绩释放期”交替进行的特点，对过了“业绩释放期”、而进入新一轮“蓄势期”后的企业业绩下滑和增长率下滑缺乏充分估计。不要对企业长期复合净利润增速期望过高，能长期超过15%的极少。
4、对于行业前景缺乏研究，不注意行业的发展瓶颈，如环境、资源约束。又例如有的行业提供的产品或服务已经从“导入”期进入“标配”期后，可能进入行业或企业的低速发展期。例如随着国民经济发展，有的行业会进入衰退期，有的行业会向第三世界国家产能转移。
5、行业发展的宏伟前景并不必然导致行业中企业个体的竞争优势和长期回报率的提升。通常情况是，行业发展带来的每年利润都被投入最终必将过剩的产能扩张。
6、不注意研究行业集中度的变化趋势。一般情况下，行业集中度提升会有利于行业中龙头企业发展，反之亦然。例如前些年家电零售行业集中度提升，就有利于苏宁的发展，但目前电商冲击下该行业反而出现集中度分散，市场只好对苏宁进行重新思考和定价了。
7、行业中竞争力较弱或经营较差的企业在行业复苏时的更大幅度业绩改善（较行业竞争力强的企业），不能简单认同为企业出现高成长。因为一旦行业景气下滑，弱势企业业绩恶化速度更快。
8、不注意研究企业竞争优势的可持续性及影响因素。从宏观经济、政府政策、行业周期、行业盈利模式改变、潜在竞争对手崛起、替代新产品出现、产业转移、上下游产业链变化、产品市场空间规模变化、技术进步、社会舆论、环保压力、汇率或利率波动、原材料价格波动或供应限制等外部因素，到企业治理结构变化、企业核心战略变化、企业文化重大变化、管理制度重大变化、组织框架变化、激励机制变化、核心管理层人事变化、主体员工年龄层变化、技术专利到期、安全生产事件、产品质量事件、产品重大成本变化、产品地域或行业市场准入变化、重大投资项目成败、财务风险等内部因素，都有可能成为影响企业竞争优势可持续性的关键因素。
9、过度看重企业的重置资产价值，如土地、房产等，而忽视企业内在价值中最核心的主营业务状况。我们买的主要是企业主营业务的盈利能力，而不是其它。我们看企业的肌肉有没有增长，而不是肥肉有没有增长。
10、过度看重企业控股或参股的子公司或关联公司的股权未来上市流通价值，以偏概全，总认为子公司或关联公司股权合计的价值已超过母公司市值，忽视子公司或关联公司股权未来价格的不确定性，忽视母公司内在价值中最核心的主营业务状况。
11、对于技术路线变化大的制造行业要特别慎重，如消费电子、LED、新能源。在这些行业，往往十年折旧的设备或生产线才过三年，就从技术上被淘汰了。
12、对于资金消耗型、不能产生自由现金流的企业思考不够慎重。通常的情况是，消耗大量现金扩大了生产规模，但效益提升却异常缓慢。有的亏损企业认为亏损的原因是财务费用吃掉了利润，增发股份后就会扭亏，这种业绩提升是假象。
13、忽视某些民营企业对地方政府、大型国有企业的过度客户依赖，通常是这类民营企业发展到一定规模就会遇到业务瓶颈问题。
14、对于某些国有企业的进取心估计过于乐观。因为有的管理者知道，少动脑筋、少担风险不会挨上级的板子，发展过快反而意味着“鞭打快牛”。
15、不去看企业群体的状况是否好转、企业基本面是否出现拐点，而是简单看公司股价跌幅巨大、主观判断股价已下跌出安全边际。有时候企业经营出现问题，内在价值的流失速度比股价下跌得还快。
16、经商的人都知道，收不回来的应收账款不是利润，而是亏损。只要看看多晶硅产业链上的两大供应商——奥克股份和新大新材，从前已经体现为当期利润的应收账款现在变成了什么，就明白了。
17、除了极少数的情形，卖不动的存货就是亏损的来源，甚至包括“已经卖出去”但积压在经销商处的存货。今年的运动服装行业和白酒行业对此作出了很好的诠释。
18、要严格区分企业内生竞争力增长带来的业绩增长与“今年多收三五斗”之间的差别。某些上年利润基数低的企业，由于偶然因素或外部有利环境会导致当期的业绩大幅增长。这种建立在流沙基础上的“成长性”企业，会很快再次陷入浴血奋战。我们期望看到的企业成长性，是竞争力的增强，且能够积累，能够持续。我们期望看到企业业绩的增长，是有质量而没有水分的增长，是能够重复的增长。换用财务的语言可以这样说：企业在历史高ROE的背景下，仍能保持历年留存收益的连续高ROE回报。
19、拥有宽阔的“护城河”的企业，并不代表企业的股东就一定拥有良好的投资回报率。例如电力、高速公路、机场等政府管制价格的垄断行业，例如需要大量资本投入的重资产行业，例如永远前途无量、但永远不赚钱的某些高科技企业（京东方是个典型），长期来看，股东的回报还比不上垃圾债券。
20、完全没有必要对自己持有股票的“黑天鹅”事件张大嘴巴，这本就是我们思考企业的一部分。目前国内相对宽松的监管环境，食品、饮料、医药等行业，不出“黑天鹅”事件才是怪事一桩。但也要克服一见到“黑天鹅”事件就两眼放光、觉得一定是投资机会的趋向，历史上的“黑天鹅”事件恰恰是这些高毛利、生意特征好行业中的“企业淘汰加速器”。
21、对小企业抱有天然的同情心，想当然地认为小企业群体肯定拥有比大企业更广阔的成长空间。那到底是谁摧毁了国内创业板上市之初的高市盈率呢？从香港的创业板，到美国的纳斯达克及粉单市场，都没有历史数据支持证明小企业群体拥有比大企业群体好得多的利润增长率，反而是小企业的退市比例要高得多。当我们尝试着用“不看大小、看强弱”的角度去思考企业时，可能更能接近企业的本质。
22、对于企业盈利模式复制的速度和前景过于乐观。企业的竞争优势往往是“局域性”的，扩张方向也最好是逐渐“离心式”的。跨区域的复制扩张随着管理半径的增加，一定会增加管理控制的难度；向相邻业务领域的复制扩张，同样也需要一个学习和逐渐适应的过程。例如零售行业中，“易买得”在韩国开超市是老大，但前几年在中国开的九家店却很不成功；而同样在国内，去年研究员关于永辉超市的乐观报告和今年实际的利润增速形成了鲜明的对比。
23、对于企业研发新产品、新技术的速度和前景过于乐观，对中国企业的研发实力（尤其是在基础技术方面）与发达国家跨国公司的巨大差距缺乏清醒认识。鉴于中国国民教育体系、科研体系的现有水平，在一个几乎从未发明真正意义上新药的国家，本能地对重庆啤酒研发治疗用乙肝疫苗的最终结果持谨慎态度是必要的。
24、对行业或企业基本面状况的反转或所谓“业绩拐点”的判断过于轻率。大多数的行业都具备周期特征，过了行业景气高点后，往往要经过漫长的去产能化过程（经常需要五到十年）才能形成新一轮行业景气周期。实体企业往往也需要天时、地利、人和的配合，经过较长时间的蓄势和自身努力，才能进入下一轮的业绩释放或快速增长。
25、用定量分析全面代替定性分析去思考企业，在对行业、企业研究不透彻的情况下，就形而上学地用一些财务指标下结论，肯定是偏颇的。对于某些各项财务指标远远高出同行的“优秀”企业，最好要从企业经营管理的角度去分析如此“优秀”的原因，定性分析得出的各项结论可以与定量分析的数据进行相互验证。当心企业暂时亮丽光鲜的财务数据背后，可能蕴藏着未来巨大的经营风险。
26、毫无疑问，向投资大师学习是提高价值投资水平的正确路径，但不顾企业当前具体的实际情况，刻舟求剑，用简单企业类比的思维去试图复制大师当年的投资个案，是不够慎重的。
27、对行业、企业思考的过程应该是一个利用大量信息进行汇总、加工和分析的过程，切忌片面、以偏概全，犯“盲人摸象”的错误。既要全面地、系统地思考行业、企业，又要分析整理出行业、企业发展的主要矛盾，并通过一段时间跟踪、观察行业、企业，“日久见人心”嘛，最终才有可能获得非常宝贵的“模糊的正确”。
28、“客观”是对我们思考过程的最高评价，排除我们的个人偏好和情绪的干扰，始终保持理性、冷静的思维方式，不去犯“一叶障目”、甚至“掩耳盗铃”的错误，当然是不容易的。
博主馈赠一句话：
证券市场里的钱是一种很骄傲的东西，它会用深入骨髓的眼光透视你灵魂深处的弱点，然后化身出最诱惑和让你恐惧的东西一次次的测试你，而且这种测试既是后天学识层面的，也有先天基因层次的。只有在通过多重的考验后，它才会接受你这个主人。而通不过测试的，往往反而被其奴役甚至剥夺一切！