可交债vs减持
风险提示
没有正文，纯属扯淡。
既然是扯淡，会涉及各种着调、不着调，靠谱、不靠谱的诗歌、杂文、规则解读、市场感悟、拍脑门预测等等我自己感兴趣的东西；对错不敢保证，也可能很幼稚，只为图个乐儿。
转眼就到12月了，转眼2020年就过去了。快过去吧，阿弥陀佛。
人哎，就是没法偷懒。我已经很久没写正文了，扯淡挺爽的，前一阵有人问可交换债的减持新规适用问题，又要破戒了。捞了一圈，一点通写过《通过可交换债作为上市公司股东的减持通道》，但是在减持新规前。可交换债与减持新规似乎没人总结过，又得被迫自己撸胳膊动手，NND。我好久不研究规则了，对错不保证。文章很短，因为规则没明确，案例也很少。
这倒霉事儿的由来就是一句话：
《上市公司股东、董监高减持股份的若干规定》第四条：上市公司股东、董监高可以通过证券交易所的证券交易卖出，也可以通过协议转让及法律、法规允许的其他方式减持股份。因司法强制执行、执行股权质押协议、赠与、可交换债换股、股票权益互换等减持股份的，应当按照本规定办理。
然后，《中国证监会新闻发言人邓舸就进一步规范上市公司有关股东减持股份行为答记者问》里有这么一句：五是完善协议转让规则。明确可交换债换股、股票权益互换等类似协议转让的行为应遵守《减持规定》。
减持新规后的权益变动是个超级复杂的事儿，今年的新《证券法》和一直悬而未决的《上市公司收购及股份权益变动信息披露业务指引（征求意见稿）》（对，这货征求意见已经征求两年半了）进一步复杂化。对于可交换债换股，适用减持新规么？适用。怎么个适用法？不知道，就说个“类协议转让”。
到现在我也没明白“类协议转让”是个啥，先把涉及的披露事项捋一捋，然后捞几个违规案例，最后再说结论。
可交换债的信披有自己的一套，暂不区分公开发行还是非公开发行，这里只说和股份变动相关的。
1.进入换股期
多说两句，可交债和可转债类似，都内嵌了转股/换股的期权，但与可转债的不同的是，目前国内发的可转债，多数还是以偏股为主，债性很差（逐渐递增的票面利息超过2%的都很少）；可交债可以选择是偏股还是偏债的，如果是偏股的，期权价值更高些，换股的可能性更大些；如果是偏债的，预备用于换股的股票基本就是个增信担保。
Anyway，从发行人（股东）角度来看，进入换股期是“减持”的开始；从投资者（潜在股东）角度来看，这是“增持”的开始；姑且看成“减持预披露”。
2.进展情况
OK，进展情况有量的问题和信披的问题。
投资者行使了换股权，持股数量增加了3.94%；控股股东持股减少，从61.58%减少至57.65%。
1.发行人持股减了3.94%，没到协议转让的门槛。
2.对比大宗和二级市场减持，这个换股一天搞定，不用理会连续90日1%（二级）和2%（大宗）的规定。事实上，从发行人角度看换股“减持”，不用考虑90日内的比例限制，因为换股权在投资者手里。
3.进入换股期约等于减持预披露，但只说了可能减持的上限。进展情况姑且类比减持进展公告。
4.投资者是谁，只要没到5%举牌线，可以不说。
3.1%权益变动
1%变动信息披露义务是新《证券法》里念叨的。在这之前，可交债换股的情况更不透明。
这个没啥可说的。1%只有信息披露的义务，和增减持的行为没啥关系，不用任何暂停动作。
多说一句，不少人对1%这事儿有点小误解。因为不用停止交易，所以可以一口气跨过去。比如一下子从0.95%跨到1.4%，没问题的。如果本次1%公告披露了1.4%，下次从1.4%起算就好，不用再惦记那多出来的0.4%了。还有，权益变动报告书和1%公告可以清零1%信披义务，增减持相关的不太好使。
哦，对了。如果这个1%混合了被动平仓、主动减持和可交换债换股，得一块算。
4.5%权益变动报告
有单纯因可交换债换股鼓捣到变动5%的
1.从发行人的减持维度看，不仅可以打破90日内1%和2%的限制，连减持的期限都被拉长至了整个换股期。
2.仔细看，最后一笔换股发生在8月5日，也就是定期报告披露的窗口期内。窗口期不得减持的事儿也不用管了。
当然，导致披露权益变动报告书也有混合的：
你看，一天干没了4.54%，比那个3.94%的还狠。
5.换股完成
减持是个很很复杂的事儿。一点通的《如何为上市公司设计减持方案》已经很全面了。需要考虑主体、来源、方式、承诺、禁止等得因素，同时结合披露，设计个满足股东诉求的减持方案真是个系统工程。如果把可交债换股看成一种减持方式的话，看看都突破了什么：
主体：这个没啥突破。发行主体得是法人，且大多数案例都是控股股东或第一大股东，再不济也是5%以上的股东；自然人发不了可交债。
方式/周期/来源：突破了大宗和集合竞价的比例限制，也不用去凑协议转让的门槛；如果把进入换股期视为减持预披露的话，那减持周期被拉长至全部换股期限；股份来源也不用管，反正满足能用于换股就成。
承诺：这个没突破，一会在违规案例里说。
禁止：窗口期突破了，没问题；敏感期，不用理；短线交易，啧啧，只能说不确定（换股视同买入没问题。但新证券法把具有股权性质的也加进去了，暂无案例）
披露：不用理会减持的事前事中事后披露要求，除了可交债自身规范以外，只考虑权益变动就好。
好像就这些了，但可交债减持真是有点限制没有么？
1.超比例减持承诺
股东承诺了一定期限内减持不超过持有股份的25%，但是通过竞价、大宗和可交换债换股等形式超出了减持上限的承诺。
这事儿我这么理解，但凡是权益比例降低的过程中有部分主动行为的，都要视为减持。说几个例子：
1.先被被动稀释后又主动减持。参考《被动稀释的信息披露》（布殇这个名字挺好听的）
没啥逻辑，不说了。减持那一下是主动的。
2.股东股权质押后被强平
逻辑：质押时股东已明确知悉对债务本金和利息的偿付义务，但没在合同约定期限内履行。无论是否存在主观故意，股东被强平的行为本质是用股权去置换债务本金利息的行为。
质押那一下是主动的。
3.可交债换股
同样。发行可交债是主动的，换股是投资者行为，对于发行人是被动的。因此，将发行可交债视为减持行为，有道理。
2.减持未及时披露权益变动
这是家果链的公司，最近一年半涨了小十倍。啊，跑题了。
1.一致行动人合并计算，不说了。
2.大宗是可以控制的哈，到了5%幅度，或跨过5%刻度要停。
3.同样，可交债换股也是减持的一种方式，参考前面的案例，要披露权益变动报告的。
3.举牌未及时披露权益变动
3个资管计划受同一控制，合并计算。参考《人家只是名字差不多而已，没想举牌你家》。
可交债持有人（投资者）行使换股权利视为买入股票，算是增持，也没啥可说的。
对，目前可交换债涉及减持的违规案例就这两类，别的没了。
如果从“类协议转让”角度去思考可交债减持，协议转让出让方和受让方在6个月内共享减持额度，转让后丧失大股东身份，买入方减持限制等等的违规案例一个都没有，摊手。
对可交债的减持，说几个拍脑门的认知：
1.除了可交债发行条件、可交债信息披露、权益变动的信息披露、承诺事项以外，发行人通过可交债减持没啥限制。
2.可交债在规则中适用减持新规。但实践中，监管似乎把这事儿理解成了股东与潜在股东之间的交换股票的行为，不咋受减持新规的约束。从监管案例看，除非通过可交债实施了举牌，否则投资者换股、换股后减持也不受啥约束。
3.通过可交债减持成本有点小高，并且减持价格不那么灵活。
权衡好了就大胆的干吧，目前看没事儿。需要设计方案请看《如果大股东让你出个可交债的方案》。
诸事顺利
No.197
作者：寇峰溏