亨通光电溢价5倍收购华为海洋，标的业绩下滑，还无业绩承诺
近日，江苏亨通光电股份有限公司（证券代码：600487.SH，公司简称：亨通光电）拟溢价5倍，以10.04亿元的对价收购华为海洋51%股权，且本次收购后，亨通光电还将继续收购华为海洋剩余的49%股权。不过经我们研究发现，标的公司近年业绩下降明显，本次收购，却没有业绩承诺，比较罕见。
亨通光电专注于光纤通信和电力传输领域,构筑形成光纤通信和量子通信全产业链及自主核心技术,目前公司正在进军海洋工程、量子保密通信、大数据等，公司的主要生产各类光纤光缆产品等。
收购标的溢价5倍，还无业绩承诺
近日，亨通光电披露重组草案，拟向华为技术投资发行A股及支付现金，作价10.04亿元购买其持有的华为海洋网络（香港）有限公司（以下简称“华为海洋”）51%股权。本次交易完成后，华为海洋将成为上市公司持股51%的控股子公司。
华为海洋及其下属公司目前主要从事全球海缆通信网络的建设，为客户提供产品技术解决方案和包括项目管理、工程实施和技术支持于一体的端到端服务，是一家海缆通信网络建设解决方案提供商。
本次交易中，华为海洋的股权交易价格为10.04亿元。其中，亨通光电将向华为投资非公开发行股份4764.13万股，并向其支付现金3.01亿元。
华为海洋成立于2008年，是一家海缆通信网络建设解决方案提供商。目前，华为技术投资及全球海事系统有限公司(英文名称Global Marine Systems)分别持有华为海洋51%、49%股权。
亨通光电明确收购华为海洋51%股权之后，将继续推进剩余的49%的股权。按照标的的股权分布来看，亨通光电将继续收购Global Marine Systems所持有的华为海洋49%的股权。
根据东洲评估出具的东洲评报字【2019】第1075号《资产评估报告》，以2019年6月30日为评估基准日，选取收益法评估结果作为华为海洋最终评估结论，华为海洋100%股权的评估值为19.7亿元，较华为海洋股东权益账面价值(母公司报表)评估增值16.45亿元，增值率为506.70%。
值得注意的是，本次交易中标的股权增值率较高，但交易对手方并未作出业绩承诺。亨通光电表示，本次交易属于与第三方进行的市场化产业并购，交易双方基于市场化商业谈判而未设置业绩补偿，该安排符合行业惯例及相关法律、法规的规定。对于10亿元这一规模的收购案来说，没有业绩承诺的情况比较罕见。
标的公司盈利能力下滑明显，关联交易占比高
再看标的公司业绩，2017年至2019年上半年，华为海洋分别实现营业收入16.5亿元、18.25亿元、6.16亿元，归母净利润分别为2.23亿元、1.62亿元、0.65亿元。
2018年标的公司在营业收入增长10.6%，但2018年的净利润降低了27.3%，2018年标的公司毛利率也由2017年的28.55%下降到了25.29%。
而从资产情况看，截止到2019年6月底，华为海洋总资产为15.99亿元，总负债10.52亿元，资产负债率65.79%。其中，流动负债为10.03亿元，占总负债比例为95.31%。
客户构成情况上看，2017年至2019年上半年，华为海洋前五大客户销售收入分别为16.05亿元、17.79亿元、6.03亿元，占营收比分别为97.29%、97.5%、97.82%。其中关联方的收入较多，报告期内来自于关联方华为技术及其下属公司的销售收入分别为14.68亿元、14亿元、2.67亿元，占比分别为88.96%、76.71%、43.28%。
值得关注的是，在本次收购方案抛出之前，亨通光电就和华为海洋有了不少的合作。亨通光电全资子公司江苏亨通海洋从去年开始进入其前五大供应商行列，2018年和2019年上半年，华为海洋向江苏亨通海洋的采购金额分别为2.58亿元、8380.87万元，占当期营业成本的18.94%、18.98%，为2018年和2019年上半年的第一、第二大供应商。
亨通光电或为谋求改善业绩
再看亨通光电，据其2019年三季报显示，2019年前三季度，公司实现营业收入246亿元，同比增长2.05%；净利润11.87亿元，同比减少43.65%；扣非后净利润9.49亿元，同比减少52.22%，虽然收入规模增长不少，但是盈利能力下滑明显。
在更早之前披露的2019年半年报，亨通光电称，2018年底我国光纤宽带接入网和4G移动通信基站的建设基本完成，2019年上半年5G建设尚未大规模启动，在还没有产生大量的新建光纤网络市场需求的情况下，三大运营商调整缩减了固网建设的资本开支，致使2019年上半年光纤光缆供需关系失衡，光纤集采价格大幅下降，导致公司通信网络业务营业收入和利润大幅下降。与此同时，尽管公司能源互联业务业绩增长较快，但其净利润率低于通信网络业务，导致公司今年上半年净利润下降较大。
在业务进展不顺的同时，公司的现金流情况也有些堪忧，2019年前三季度，亨通光电的经营活动产生的现金流量净额为-10.88亿元，相较上年同期减少409.82%。
其实，2018年11月，亨通光电海缆已完成全国1万公里的交付，而在本次交易方案中，除了能够提升盈利能力之外，亨通光电还表示，交易完成后，在原有海缆研发制造、海底通信网络运营、海洋电力工程施工的基础上，上市公司将新增全球海缆通信网络的建设业务，进一步完善公司海洋产业布局，打通上下游产业链，进一步推动公司在海洋产业领域从“产品供应商”向“全价值链集成服务商”转型。
不过，从行业竞争方面看，海底光缆产业还是欧美巨头的天下，海洋光电传输产品和系统是一项技术难度高、产业领域覆盖面广的大型系统工程，包括线缆产品及附件、系统设计和设备、海洋施工等三部分，长期被“三巨头”欧洲阿尔卡特朗讯、美国SubCom和日本NEC垄断，三家的市场份额几乎达到90%。亨通光电若成功收购华为海洋，那么如何在海外市场发力，获得更大的市场份额，实现收入及利润的增长将是一大挑战。