【独家】从巴西供应看国际糖价增长空间
巴西是全球第一大食糖和乙醇生产和出口国，在全球范围内产糖量占比达到20%，其中90%以上的甘蔗种植集中在巴西中南部地区。自去年7月份开始的厄尔尼诺极端天气对巴西甘蔗生长带来严重影响。厄尔尼诺带来的干旱天气一度促使市场调低甘蔗产量预期，结果证实本榨季甘蔗产量好于预期，但是榨季期间降雨量明显增多阻碍收割，利多外糖。另一方面，11月以来的降雨为下榨季甘蔗生长提供了充足的雨水，机构纷纷上调明年甘蔗产量预期，ISO调整中南部15/16榨季甘蔗产量至5792亿吨，平均甘蔗含糖量预估为132.5kg/t，生产食糖比例维持41.5%，全年度产糖预期为3128万吨，相比上榨季为3199万吨。
谈到巴西甘蔗生产，不可避免天气情况，巴西甘蔗生产机械化程度很高，基本可以实现收割全机械化，每年5-9月为传统上的旱季，也正处于榨季期间，干燥天气利于收割，但是始于去年的厄尔尼诺天气带来的降雨给甘蔗收割带来挑战，如下图所示，可以明显看出在本榨季过去几个月里降雨量基本都比正常降水量偏多，阻碍收割，尤其是3季度之后对甘蔗压榨的影响明显，利多糖价。每年11-次年2月是下年度甘蔗需水关键期，近期潮湿的天气有助于已经收割的甘蔗生长，利好明年的甘蔗产量。
数据来源：Somar
国际糖价受到全球供需及进出口贸易的影响，主产国巴西的影响可见一斑，如下图所示，在榨季期间，巴西食糖供应与ICE盘面价格呈负相关，由于降雨导致产糖进度放缓，产量同比减少，ICE价格出现涨幅。
数据来源：巴西蔗产联盟, ICE
以巴西榨季为时间序列看近三榨季糖价走势，可以看出，在巴西糖生产旺季，集中供应时期，外糖一般走势较弱。13/14榨季糖价基本在16-19美分区间波动，后期受到全球供应过剩的压力价格跌至15美分一线，但迅速回弹是17美分附近。14/15榨季糖价基本处于下行态势，从榨季初的17美分一线下探至14.5美分以下。本榨季前两季度糖价低位运行，由于厄尔尼诺导致的减产预期逐渐显现，糖价出现反转行情，从低位10-10.5美分附近探底回升。ISO预计15/16年度全球食糖终于结束供应过剩局面，出现供应短缺，短缺量在350万吨，另外其他机构也纷纷上调食糖短缺预期，荷兰合作银行预计短缺量480万吨，Green Pool上调全球短缺预期至560万吨，巴西Datagro咨询机构上调全球短缺预期至257万吨。目前外糖已经反弹至15.5美分一线，维持震荡上扬趋势。
数据来源：ICE
整体来看，外糖偏乐观，但仍受到来自印度和巴西的供应压力，市场对减产短缺的观点渐趋一致，外糖长期震荡走高逐渐被市场验证和接受，投资基金净多持仓维持高位。印度大幅减产的消息甚嚣尘上，如果属实，印度高库存可以部分在国内消化。印度颁布直补政策，但是条件是完成出口目标的80%以上，政府规定15/16榨季强制出口400万吨食糖，这部分食糖出口将严重打压国际市场。除非糖企急需资金，否则没有补贴的情况下，以目前的国际糖价，印度出口基本不会获利。ISO预计15/16榨季印度出口食糖290万吨，其中包括约90万吨的加工糖。今年泰国季风降雨尚可，产量或略好于预期，达到1120万吨。
另外，来自中国和印尼的食糖进口控制政策不明朗，影响国际食糖供应和消费，中短期外糖仍将在震荡中上涨，受阶段性印度抛压利空影响，糖价承压，但支撑渐强，如果减产成为事实，明年或有望冲击18美分，甚至触及20美分大关。
11月上半月巴西甘蔗入榨量同比增加11%
11月上半月，巴西中南部降雨较多，不利于甘蔗收割，但由于甘蔗产量较大，甘蔗入榨量同比增加10.71%，生产食糖的产量同比增加0.44%，乙醇的产量同比增加7.96%，乙醇生产比例为61.76%。截止11月上半月甘蔗入榨量已同比增加1.13%，同时由于前期降雨影响甘蔗含糖量，所以糖产量截至目前同比减少6.40%。鉴于食糖价格低迷，乙醇销售及需求均较好，本年度甘蔗生产食糖的比例显著降低，产糖量出现下降。
11月上半月，巴西中南部甘蔗入榨量2561.4万吨，同比增加10.71%，食糖产量119.9万吨，同比增加0.44%，乙醇产量11.92亿公升，同比增加7.96%，甘蔗含糖量为128.49千克/吨，同比降低5.08%。生产食糖/乙醇比例38.24%/61.76%，相比去年同期为40.01%/59.99%。
截止11月16日，15/16年度巴西中南部甘蔗入榨量5.45亿吨，同比增加1.13%，食糖产量2871.6万吨，同比降低6.40%，乙醇产量249.05亿公升，甘蔗含糖量为133.12千克/吨，同比降2.83%，生产食糖/乙醇比例41.58%/58.42%，相比去年同期为43.65%/56.35%。
图表3：巴西中南部生产进度监测
数据来源：巴西蔗产联盟
本年度巴西糖出口同比减少，乙醇出口大增
出口方面，如下图所示，由于产量减少，巴西出口食糖同比略减，截止10月底，本年度（4月起）共出口食糖量1320万吨，同比减少8%左右。今年1-10月，巴西共出口食糖1882万吨，同比下降5.2%，出口至中国食糖量在180万吨左右，是巴西最大的食糖出口市场。
由于乙醇销售及需求较好，从下图可以看出，今年巴西乙醇出口显著增加，也刺激糖厂将更多的甘蔗用于生产乙醇。今年巴西惩治石油公司腐败也提振了乙醇行业，首先，政府将乙醇汽油中乙醇掺混比例从25％提高至27％。其次，2014年底，巴西国家石油公司上调汽油价格。最后，2015年初，政府重新实施了汽油的基础设施税。加之全球糖价低迷，本榨季生产商提高了乙醇生产比例，食糖供应减少，缓冲了糖市供应过剩的压力，利多外糖。
图表4：巴西食糖和乙醇出口
数据来源：巴西农业部
附表：巴西中南部生产进度表
数据来源：巴西蔗产联盟
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