新一轮产能周期下 PTA期货该如何运行

PTA期货于2006年12月18日在郑州商品交易所挂牌上市，其上市之初便备受市场关注，在经历近14年的发展后，pta期货已经成为全球聚酯产业链定价体系核心。回溯过往，我们发现pta期货上市也是国内行业发展的分水岭，2006年以前国内pta行业发展缓慢、产能缺口较大，上市后行业迎来快速发展期，我国随即跃升为全球最大的pta生产及消费国。

产能周期及结构变化

自期货上市至今，国内pta从供应短缺到产能严重过剩，再到落后产能出清，最后实现行业稳步复苏，市场经历了一轮完整的产能周期，同时行业结构也发生翻天覆地的变化。接下来，我们将分别从pta产能周期、产能结构两方面作为切入点，并由此剖析不同发展阶段中行业变化特征，期望对未来行业变化有参考意义。

pta期货上市之初，国内产能规模仅为945万吨，产能缺口较大，对外进口依存度超过50%。2008年金融危机爆发后，各国政府纷纷出台经济刺激方案，国内四万亿计划应运而生，较大的产能缺口及高额利润刺激民营资本大举进入pta行业，新项目纷纷立项上马，pta行业随即开启一轮大规模的扩能运动，而2011-2012年便是此轮扩能周期的高峰。截止2019年底，国内pta总产能、有效产能分别为5449万吨、4856万吨，自2006年起年均复合增长率分别为14.43%、13.42%。

依据产能周期理论，我们对pta行业产能周期作出如下划分：

1。 2007-2014年产能快速扩张。

2。 2012-2014年产能走向过剩。

3。 2013-2016年落后产能出清。

4。 2017-2019年行业逐步复苏。

5。 2019年开启新一轮产能周期。

从时间维度看，pta产能周期不同阶段存在重叠现象，即产能扩张到超过临界值，供应便从短缺转向过剩，而伴随过剩日益严重，市场化竞争倒逼落后产能出清，然而资本投资的连续性导致扩能仍在持续，但扩能速度已经明显放缓。接下来，我们将对产能周期不同阶段的市场特征演绎进行归纳：

扩张阶段初期(2007年-2010年)产能存在较大缺口，行业处于高景气度周期，开工率维持高水平，企业生产利润丰厚，基差结构表现为期货升水。

扩张中后期(2011年-2014年)新装置大量投产，产能过剩问题开始出现，市场步入景气下行周期，行业开工率加速下降，企业利润急剧压缩(显性表现为商品价格深度下跌)，部分高成本装置出现亏损，基差结构转为期货贴水。

之后，随着产能过剩日益加剧，供应压力倒逼价格竞争，行业步入景气低迷期，商品价格长期低位徘徊，行业陷入大面积亏损，高成本装置开始大量退出市场(表现为有效产能显著下降)，落后产能出清步入加速阶段(2015年-2016年)，市场预期未来供需环境改善，此时期货市场的价格发现功能提前反映，基差结构重回期货升水。

最后，伴随供需环境改善，行业迎来整体性复苏，市场景气度稳步回升(开工率回升)，企业盈利状况明显好转(2017年-2018年)。当行业复苏到了中后期，新的供应缺口开始出现，现货供应紧张时有发生，基差结构表现为期货贴水，但此时新一轮产能扩张已然开启(2019年)。

2.2 产能结构变化

在过去近十年间，pta行业产能结构的变化也是翻天覆地，具体体现在行业寡头化、装置大型化、产业链一体化三个方面。

从行业集中度看，2011年前5名产能占比65.5%，2020年7月前5名产能占比65.2%。虽然C5产能占比变化不大，但上榜企业名单基本更换，且产能逐步向头部企业集中，逸盛、恒力等龙头企业优势愈加明显，行业逐步形成寡头竞争格局。寡头企业不仅在产能上占据绝对优势，在生产技术、产业链配套及管理水平上也明显占优。

从装置规模看，得益于生产技术不断进步，pta装置规模日趋大型化，单套产能从最初的60万吨提升至250万吨，未来甚至超过300万吨，而规模大幅提升的背后是装置加工费显著下降。据统计，不同产能规模的装置成本差距较大，目前国内pta加工费在350-850元/吨之间。在新一轮产能扩张背景下，未来pta加工费预计会压缩到600元/吨以内，迫使行业落后产能出清，实现新旧产能的市场化更替。

从行业发展来看，过去国内pta产业链发展瓶颈在于PX，而PX高度依赖日韩台等地进口，高进口依存度导致产业链定价权旁落。不过，随着炼化项目审批放开，pta民营巨头纷纷向上游拓展，2019年恒力炼化顺利投产标志着行业一体化发展加速，真正打通了炼化-PX-pta-聚酯全产业链条。据卓创统计，目前国内有配套PX的pta产能达3113万吨，约占总产能60%，较去年提升了11个百分点，而有配套聚酯的pta产能达3993万吨，约占总产能77%，即消费配套占比仍明显高于原料配套占比，但这一现状将随着浙石化等项目投产而逐步改变。

综上所述，分别以pta产能周期、产能结构作为切入点，剖析不同发展阶段中行业变化特征。在过去十余年间，国内pta行业经历了一轮完整产能周期，市场从供应短缺到产能严重过剩，再到落后产能出清，最后实现行业全面复苏，我们对不同阶段下行业景气度及期现基差结构等特征进行剖析归纳，期望新一轮产能周期下市场运行研判有借鉴意义。

与此同时，产能周期背后伴随产业结构的变化，pta行业逐步形成产能寡头化、装置大型化、产业链一体化等趋势，上述变化使得头部企业在市场竞争中占据绝对优势，未来行业新旧产能更替进程有望加速。

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