市值接连被珀莱雅和丸美赶超，六神业绩增长乏力，上海家化怎么了？
01
近4年ROE平均仅为7.47%
上海家化还值得投资吗？
02
经典品牌业绩增长乏力
营销投入耗资巨大
“平安系”与上海家化的“爱恨情仇”也许是导致公司经营状况恶化的关键所在，但随着2016年底张东方继任上海家化董事长之后，决心以品牌驱动来弥补公司那段逝去的岁月。可是结果如何呢？
2016年以来公司销售净利率持续维持低位，分别达到3.37%、6.01%、7.57%和7.33%，销售毛利率的稳中向好却也敌不过期间费用率的“侵蚀”。为了使佰草集和双妹向高端化发展，公司再度发力持续增加宣传推广，使得期间费用率更加逼近于毛利率，进一步挤占公司的盈利空间。
可以看出，上海家化战略实施效果并不理想。佰草集和双妹都属于美容护肤产品系列，2017-2019年营业收入增长并不具有可持续性，尽管2017年美容护肤系列产品实现营收增长16.13%，可是2018、2019年仅实现3.41%和0.06%的营收增长。而在市场份额上占据绝对优势的六神品牌属于个人护理产品系列，其营收增长乏力，在2019年仅实现7.93%的增长。
可见，上海家化高端品牌还没有培养起来，本就占据优势地位的经典品牌又遭遇瓶颈期，“高不成低不就”或许是上海家化未来的“痛点”。
一方面，毛利率受销售结构的变化呈现出缓慢下降的趋势。
尽管2019年主力品牌六神和佰草集业绩表现平平，而玉泽等品牌却渐渐成为公司的新势力，2019年雨润品牌销售额就实现了近80%的增长。在2019年第三季报的业绩沟通会上，上海家化就曾披露未来一到两年内，玉泽和启初也有望进入“十亿品牌俱乐部”。
2019年，公司美容护肤系列产品毛利率高达72.74%，个人护理系列毛利率水平为57.5%，而家居护理毛利率仅为49.26%，而随着家居护理系列产品营收贡献持续增加，从而带动总体毛利率水平有所下滑。
对比同行业，其实化妆品头部公司毛利率相差不大，而区别更多在于公司后天的“努力”。
另一方面，巨额的销售费用成为企业净利率难以“复原”的主因。
由于上海家化此前销售渠道布局主要在线下，实体渠道占比64%，而珀莱雅和丸美电商份额将近50%，同时面对疫情对线下门店的冲击，上海家化线下渠道实现 50.08 亿元营业收入，同比下降 2.62%，而与此同时，珀莱雅2019年线下渠道营收14.62亿元，同比增长 9.82%；丸美线下渠道实现 9.92亿元营业收入，同比增长 8.2%。所以上海家化的表现是不尽如人意的，主攻线下渠道的大哥却反而玩不过小弟，这未免让人有些失望了。
线下布局失利，公司只能被动增加对线上渠道的营销投入力度，早已错失早期电商流量红利阶段的上海家化可以说让高管给“耽误了”。2019年上海家化销售费用高达32.04亿元，占营业收入的四成之多，加之于知名KOL价格不菲，在营收增速低迷的情况下必然会压低公司的净利润。
同时，自上海家化2017年收购Cayman A2（汤美星控股方，英国第一婴幼儿辅食品牌）以来，管理费用便居高不下达到其竞争对手的二倍之多。
值得一提的是，从负债构成来说，从2016年开始上海家化便增加了9.84亿的长期借款，此后持续累增达到2019年的11.38亿元。奇怪的是，公司对于这部分负债情况报表中未提及到，不得而知是用于研发投入、营销宣传、增资扩厂还是扩大产能。
不过，丸美和珀莱雅上市募得的资金主要用于建设渠道，而同期上海家化却用9个亿来扩大产能，在我国日化产能本就过剩的大环境下，上海家化这步棋真的下对了吗？
03
市场份额占比依然很大
全能型选手上海家化还能逆势反超吗？
尽管，上海家化近期表现让人失望，但国内更多的企业走的是差异化战略，像上海家化这样拥有悠久历史、成功的多品牌运作经验、系统的研发体系和大量的研发成果，持续的创新能力和雄厚的综合实力的大公司其实并不多，看一下国内化妆品市场份额占比就知道上海家化的强了。
我想全能型选手的上海家化，处理好“家事”之后，继续以差异化的品牌定位满足不同年龄段和消费层次的消费需求，线下渠道加强巩固以及线上渠道继续发力，凭借着持续不断的产品创新和品牌优势，整理好心情再出发，相信未来的上海家化依然能够成为行业的杠把子。
04
总结
贝壳投研