★★★打新二十七年
在A股中一直流传着“新股不败”的神话，我从1993年开始打新，至今已有27个年头了，现在A股市场又到了打新的高潮期。这段时间，我也回顾了下这27年的打新经历。
一、网上打新的黄金年代
1993年刚参加工作，一个偶然的机会通过打新与股市结缘了。9月份的一个上班途中，碰到邻居说要去买新股的认购证，2元一张，我就给了100元请他帮忙买50张。没想到居然中了500股珠江实业，发行价格6.95元，赶紧找券商开户并向父母借了3500元认购新股。上市后分批卖了，净赚5500元。从此，我走上了股票投资的道路，新手总伴随着超级好运，到年底滚到了18000元，收益率高达400%。这个收益率，之后20多年都未曾超越过。
1994年-1995年，IPO断断续续，随着股市涨跌，多次暂停和重启，发行方式也不断改变，但一直没有发现高收益的打新机会。
1996年初，我在报纸上看到新股采用网上定价发行全额预缴款方式，已发行的新股中签率高达2%-5%，上市后涨幅都超过1倍，每周发行一批。通过小学数学知识也可以算出，即使中签率降到2%，涨1倍，一年打50次，投入资金的年收益率也有100%。于是，我立即卖掉了所有股票，全部资金10万元都投入到打新中，一直坚持到年底，盈利超过15万元，当年收益率150%，同时也积累了一些打新的技巧，如“资金有限的情况下，同一轮的最后一天打，中签率会大幅提升”，“打新打冷门，整体收益率反而会更高“，“优先打大盘股，能大幅提升收益率”等等。那个年代，互联网还没流行，信息传播慢，1997年的打新收益率仍有70%，1998年才降到30%多。
1999年推出了法人配售，大幅拉低了网上中签率。2001年推出网上竞价发行，2002年改市值配售方式，2006年推出IPO询价机制，后续不断改进，但网上打新的收益率没有太大提升，还屡屡出现新股破发潮，打新成为技术活。2014年之前多次出现新股空窗期，2013年还完全暂停了。这10多年的打新收益率与大盘指数正相关， 2001年和2007年大牛市，当年打新收益率超过了25%，2008年大熊市，打新收益率也有3%，大部分年份收益率在10%左右。
2014年IPO重启，仍采用网上发行全额预缴款方式，但窗口指导发行市盈率。打新盛宴又开始了，预测网上打新年化收益率超过20%。由于一个账户中每个新股都有申购上限，于是网罗亲戚的账户参与打新。为了追求收益的最大化，还采用了股票抵押和两融绕标等方式增加资金。2014年账户整体收益率75%，大幅跑赢各种指数，即使在爆发股灾的2015年账户整体收益率也有20%，打新就是最大的功臣。2015年因股灾暂停了几个月的IPO，11月重启改用市值配售限定市盈率方式发行。
结合网友提供的网上打新收益率数据统计，从1996年到2015年，二十年盈利50倍，年化收益率22%。
二、开启网下打新的新时代
2016年启动了网下询价网上网下分别市值配售方式。我们发现网下配售比例远高于网上的中签率，网下打新收益率比网上高5倍以上，因此决定从网上打新转为网下打新。由于海之源私募产品成立时间不足两年，不能申请网下询价资格。于是采用个人账户方式申请网下询价投资人资格，直到5月初才拿到资格。这时，我们已研究出准确询价的方法，单月打新收益率高达10%。我们陆续申请了更多的个人账户参与网下打新，其他参与人也越来愈多，收益率逐渐下降，参与询价的市值门槛也从1000万调整到2000万、3000万，最后到6000万。这时的打新年化收益率也大幅下降了。
2017年6月，海之源的价值增长基金终于拿到了网下打新资格，当年基金的单位净值增长40%（提成前收益率50%），打新也做出了一些贡献。
2018年和2019年的主板网下打新收益率都很低，在5%以内。反而20万以内的网上打新小账户平均收益率都在5%-10%之间。
2019年3月，我们发现了可转债网下打新的机会，现金参与的年化收益率超过可达50%，3-4月期间旗下基金都积极参与。可惜4月下旬改了发行规则，年化收益率直接下降到5%，后来基本上都在网上发行了。对于个人投资者而言，每天坚持打债，也可以获得无成本的稳定收益。
2019年5月公布将在7月推出科创板，网下询价只让专业投资机构参与，而且要求机构的资产管理规模连续2个季度超过10亿。海之源投资5月份的管理规模不到8个亿，内部讨论时大部分同事都不看好科创板的盈利前景，我凭着20年多的打新经验判断科创板肯定有机会，坚持要将规模管理扩充到10个亿，从而在10月份能取得科创板的网下打新资格。6月份开始将个人账户的市值转入基金账户，并发动好友的个人账户也转入到海之源基金，终于在6月底将基金管理规模做到了10个亿，第三季度规模也一直保持在10亿以上。10月份顺利拿到了科创板的网下打新资质。除了价值增长等原有打新基金外，我们还整合了多个网下打新基金，并成功发行了以科创板网下打新为主题的新产品。
第一批科创板新股在2019年7月22日上市，受到市场追捧，当月打新收益率就超过10%。12月份出现了短暂的破发后，新
海之源投资从2019年11月开始参与科创板网下打新。我们不仅探索出了一套科创板询价入围方法，还研究了多种打新收益增强策略。我们从新股“三达膜”开始，参与了98只新股的询价，成功过关90只新股。超过500家专业机构参与了科创板网下询价，平均询价正确率才67%，海之源投资的科创板询价正确率约92%，在参与询价数量超过50只新股的全国私募中排名第8名。海之源投资采用增强策略后，7月的单月合计科创板网下打新收益率超过7%，2020年前7个月累计科创板网下打新收益率13%（年化收益率超过20%）。
三、注册制，网下打新的新风口
借助科创板打新的契机，海之源的基金管理规模高速发展，已超过25亿。海之源投资目前参与科创板网下打新的基金已达17只，打新资产规模约30亿元（含融资融券），打新基金的数量在广州私募中排第一，打新规模排第二。
不少投资人关心科创板的网下打新高收益率是否可持续？我觉得可以持续很长的时间：1、科创板是中国科技领先战略的重要布局，龙头科技公司和新锐优秀公司源源不断地登陆科创板。2、进入门槛高，询价难度大，500多家专业机构参与网下询价，入围率只有67%。3、询价机制本身促使了新股发行价与二级市场价之间存在较大的盈利空间，高价剔除10%让机构不敢报高价，曾经的破发经历也让参与机构达成共识“低价才更能保障共同利益”，新股的询价结果从刚开始按承销商投资报告建议报价的中位数1.1倍逐渐降到现在不到6折。
新三板精选层在7月登场，精选层发行采用了网下询价全额预缴款方式，进入门槛从新三板原先的500万降到100万，在交易机制上也完全不同于基础层和创新层的做市商制度，参照了A股市场的竞价交易规则，涨跌幅限制扩大到30%，对精选层挂牌公司的监管标准也类似A股上市公司，挂牌一年后对于符合上市条件的精选层公司可以转板到科创板或创业板。开通精选层的人数已超过160万，抢中100股的游戏也大大地激发了人气，网上首轮申购冻结资金高达3900多亿。精选层首批发行32只新股（网下29只），投入申购资金1000万元，网下可获配137万元新股，网上只能获配14万元，两者相差10倍。7月27日新股集中上市，开盘整体涨幅接近30%，参与打新资金的年化收益率可达50%，但股价开盘后快速下跌，收盘时有21只新股破发，大部分打新投资人出现浮亏且出货困难。第2天挂牌公司纷纷推出利好，股票开始反弹，连续上涨了3天，成交量也逐渐放大，让参与打新的投资人可以获利退出。由于第一批新股挂牌就大面积破发，下一批新股询价，就会非常谨慎了，估计发行价的估值会大幅下降，参与申购的投资人也会大幅减少，对于质地好的新股就有投资机会了。整体而言， A股新股不败的神话还没有出现在精选层中，确定性的打新套利机会还有待观察。
创业板注册制也在7月实施，发行机制类似科创板，网下询价也只让专业投资机构参与。目前已安排上会的公司有30多家，正在排队的有200多家。创业板的机制与科创板略有不同，网下回拨网上20%比科创板高，10%的配售新股将被锁定半年后上市，发行规模也会比科创板小，概念题材也不如科创板，因此我们预期创业板的网下打新收益率会低于科创板。
由于网下打新是按基金的总资产规模进行配售的，除了现金和各类股票外，融资融券都算入总资产，增加深圳市值参与创业板打新，同时也增加了科创板的打新规模，因此总的打新收益率还会大幅增长。我们已将多只科创板打新基金通过融资融券对冲深圳市值方式升级为“科创板+创业板”打新基金，在没有增加持股风险的前提下，新增了创业板网下打新资格，还通过规模增加提升了科创板打新收益，总的打新收益率可提升约50%，空闲资金还可以参与精选层的网下打新。
四、27年打新总结
图1：1996-2019年网上打新收益率
以上是网友整理的1996年以来的网上打新收益率情况，累计收益率高达69倍，年化收益率19%，估计跑赢99%股民。
用图表更加一目了然：
2016年之前是网上打新的黄金年代，网上打新，短期看运气，长期是概率，关键要坚持。专业的打新技巧和信息情报能锦上添花，有助于提升中签率和收益率，如绿眼军座的打新楼汇集打新的经验技巧和标的研究，美刀的老槐树及时提供了信息情报。对于高净值客户而言，网上打新最重要的还是拥有个人打新账户的数量。
图2：2016-2020网下打新收益率
以上是我们估算的网下打新收益率情况，网下打新收益2016年最高，2018年跌到低谷后逐渐回升。2016-2020年，网下打新累计收益率150%，年化收益率达到20.1%，大幅高于同期的网上打新年化收益率8.3%。从科创板、创业板和精选层的配售重点都转到网下的趋势来看，网下与网上的差距以后还会越来越大。
从我1993年接触股市到现在，A股的投机氛围和抄新热情一直没变，新股不败的神话也没被颠覆，偶尔出现破发，按年计算打新收益率比较稳定，还经常出现高收益的机会。不过更多的获利机会从网上转到了网下，从个人投资者转给了专业投资机构。网上打新靠概率和坚持，网下打新要靠专业和实力。
很多投资人看好科创板和创业板网下打新的高收益，但又担心经济衰退和国际局势变化而导致持股大跌。从投资人需求出发，海之源正筹备推出科创板打新对冲基金，通过融券对冲持股，无持股波动风险，尽享科创板的网下打新高收益。对于专户基金，海之源还可以提供“市值托管打新增益”、“市值对冲多维打新”等定制服务，分享科创板+创业板+上海主板+中小板+精选层的多维网下打新收益。