华尔街之狼为何紧追不舍，揭秘跟谁学盈利之谜
跟谁学的盈利模式成立不代表财务没有问题，其与华尔街之狼的做空与被做空战斗依旧没有画下句号
出品 | 每日财报
作者 | 郜融莲
自从浑水做空瑞幸后，国外的做空机构看到中概股仿佛是看到一块肥美的大蛋糕，都虎视眈眈地紧盯着中概股，想从中大捞一笔。
然而，不知是中概股“身正不怕影子斜”还是做空机构“锄头挥的不好”，总之在瑞幸之后，并没有做空机构得手的消息传出。像狼群做空爱奇艺，香橼做空跟谁学这些均未得手。
值得一提的是跟谁学这家公司，进入2020年之后，有两家做空机构发表了三篇做空报告都没把跟谁学打倒。是做空机构不够“给力”还是公司真的没问题？
如果不是接二连三的被做空，估计圈外人对跟谁学没多少印象。
跟谁学成立于2014年6月4日，由陈向东、张怀亭、苏伟三人联合创办，其中，公司法人代表陈向东是原新东方执行总裁，他曾在1999年年底加盟新东方教育科技集团，更在2002年创建武汉新东方学校。从一线教师到武汉新东方学校校长，最后到执行总裁，陈向东在新东方工作了14年。
2014年，陈向东投入教育O2O的风口之中，离开新东方，创办跟谁学，通过互联网技术直接连接老师与学生，不必再经过传统中介，家教O2O成了他全力以赴的事业。
然而自成立后，跟谁学仿佛失踪了一般，市场上很少能够找到关于它的消息。当它再次出现在大众眼帘中时，陈向东已经要带着他的跟谁学赴美上市了。
2019年6月6 日，跟谁学在美国上市。上市后公司保持高速发展的态势，其旗下专注K12在线教育品牌高途课堂，被业界称为在线教育的“一批黑马”。 这次回归大众视线，跟谁学还交出了盈利的成绩单，成为首家实现规模盈利的在线K12上市公司。
俗话说苍蝇不叮无缝的蛋，同样都是中概股，跟谁学怎么就被多家做空机构盯上了呢？
原因就是它的股价表现过于优秀。从2019年6月6日GSX以每股10.5美元的价格在纽约证券交易所挂牌交易开始算起，过去八个月，该股涨至42.07美元的高点，年化回报率达到约450%。
怎么可能有这么完美的公司和完美的业绩呢，做空机构深知这一道理，于是苗头就指向了跟谁学。
受到新冠疫情的影响，全国中小学开启闭校模式，教育部推出“停课不停学”政策，一时间在线教育风光无二，免费做了宣传的同时，也成为了资本市场的香饽饽。据相关数据显示，2020年中国在线教育的市场规模将达到4500亿元。
疫情给跟谁学带来了利好的同时，随之而来的，还有一份关于跟谁学的做空报告。
美东时间2月25日，灰熊准备了一份59页的做空报告，直指跟谁学2018年财务欺诈。报告中，灰熊给出了四种跟谁学财务欺诈的可能：1.将成本转移给受控但未合并的实体；2.通过第三方伪造登记；3.极具侵略性，近乎掠夺性的市场营销；4.在教育质量上偷工减料。
《每日财报》注意到，其报告中称，跟谁学2018年虚增74.6%盈利，并通过关联方北京优联、百家视联、百家云图分流成本及粉饰财报。
对于灰熊给出的这些数据和报告，跟谁学总裁陈向东只回复了四个字“一派胡言”。不论真假，灰熊的报告发出，跟谁学的股价并没有多大的变动，仍然保持在40美元之上的高位。
4月2日，受瑞幸事件影响，跟谁学股价跳水。4月3日，跟谁学2019年财报发出。据年报显示，2019年，跟谁学实现收入21.15亿元，同比增长432.30%。同期实现净利润2.27亿元，同比增长1053.33%。2019年全年，跟谁学的总付费人次达到274.3万，同比增长257.6%。
如此靓丽的业绩发出来，却并没有得到投资者的青睐。在瑞幸引发的“信任危机”下，跟谁学的股价反而在一个交易日内跌了15.5%，这下再淡定的人也坐不住了。
4月8日，一向低调的陈向东举办了一场媒体沟通会，陈向东表示，灰熊的做空报告质量太低，让人“哭笑不得”。同时，他也在回应中表示，灰熊在报告中说的“分流成本、粉饰财报”的几家公司，是此前跟谁学拆分的2B公司。
分家之际，对于起步阶段的两个拆分公司，跟谁学无任何股份，却分别输血 300 万元。经历了拆分后的跟谁学，才能一举上市，成为国内唯一一个真正盈利状态的在线教育上市公司。
陈向东表示，跟谁学在创办的第一天便确立“诚信”的价值观，宁可关掉公司，也不允许做一个假数据。
或许是怕自己的解释诚意不够到位，又或许是发现一匹又一匹华尔街之狼紧盯着自家公司不放。媒体沟通会之后的一天，跟谁学又举办一场投资者沟通会，让投资者安心。
上一次被做空，跟谁学打了一波“感情牌”，终于是把自家股价给稳定下来了。本以为这就是终点，然而，华尔街之狼可并没有打算放过它。为了搞垮跟谁学，香橼又尽心尽力地发布了两份做空报告，字字直指跟谁学财务造假。
4月14日，香橼发布针对跟谁学的做空报告。跟谁学迅速做出回应，于4月15日在其官网投资者关系栏目上公开发布信息予以反驳，指出香橼报告中的关键错误。
跟谁学在公开信息中指出，跟谁学作为总公司，公司旗下有两个主要的K-12授课平台，一个是高途课堂，一个是跟谁学。高途课堂对公司K-12教育收入的贡献比重超过50%。香橼不了解跟谁学总公司K-12教育的运作实情，忽视了高途，错把跟谁学作为其K-12教育收入的唯一来源。
这场做空与反做空的战斗并未结束，之后香橼在23天内连续发布了两份针对跟谁学的做空报告，并拿出了不少证据。
4月30日，香橼第二次发布针对跟谁学的做空报告，跟谁学通过刷单的方式伪造了40%的注册用户，并通过未披露的关联方捏造财务状况。
这份报告一出，陈向东立马微博表示，香橼的报告存在着很大的错误，只能用“呵呵”来回应。
值得注意的是，跟谁学作为一家美股上市公司，这次给出的翻译却并没有英文版本，就好像是被扯下了遮羞布，急忙为自己遮挡一般。
5月7日，香橼又第三次发布针对跟谁学的做空报告，称又发现四个此前未披露的关联方。
另外在5月6日，在圈内并无名气的天蝎创投，也发布了一份跟谁学的做空报告，称跟谁学财务和经营数据造假，其股价被严重高估，实际价值预估为4至6美元。
这让我们不禁好奇，作为唯一一家盈利的在线教育公司，为什么跟谁学的经营业绩能超越同行，实现盈利呢？难道真的是官方对外盈利解释“我们每个环节都比别人做的好一点，整体的效率就高很多”这样的套话。
根据2019财报数据，我们将跟谁学与友商的成本结构进行对比发现，跟谁学能够盈利的主要原因并不是获客成本低，跟谁学的销售费用占比和行业是持平的，都接近50%，而是主营成本低。
那么跟谁学的主营成本又为什么低于同行呢？这里我们要从跟谁学的在线大班课模式说起。
跟谁学的在线大班课就是一个授课名师在线直播上课，平均一个班的学生数目前已经达到1700人，在授课老师之外，还有个辅导老师的角色，将这1700个学生分为100-300人的班级，每个班级配一个辅导老师，负责课后的答疑、辅导，这就是大班双师模式。
而在跟谁学的招股说明书附录说明中，关于名师的关键信息描述到，跟谁学现阶段依赖于第三方合作的老师，而这些老师与平台并非雇佣关系。
也就是说名师不是跟谁学的员工，跟谁学充当的是名师经纪人的角色，这也是财务上能盈利的直接原因。其主营成本中主要是辅导老师工资，名师不拿工资，而是直接和平台进行学费收入分成。所以主营成本的占比相对较低，高达74.7%的毛利率也就能得到解释。
太阳底下没有新鲜事，这种名师经纪人模式也并非无懈可击。最早以名师发家的新东方，后来成了黄埔军校，稍有点能力的名师一个个都自立门户去了。好未来在成立初期，也经历过2次名师出走事件，并直接带走了大半学生，逼的张邦鑫决心通过标准化降低对师资的依赖，后来反超新东方成为教育行业龙头。
跟谁学的盈利模式成立不代表财务没有问题，其与华尔街之狼的做空与被做空战斗依旧没有画下句号，香橼表示，还会有新的做空报告，会向美国证监会上报关于跟谁学财务造假的一系列资料。跟谁学还能走多远，是否会倒下？《每日财报》将持续关注。
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