微信排版/Jayson
头图来源/中粮集团
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进入中粮集团28年，掌舵地产板块10年，周政的大悦城时代结束得有点“突然”。3月15日，大悦城控股发布公告，因控股股东中粮集团工作调任，公司董事长周政已提交辞职申请，不再担任大悦城控股任何职务。在大悦城重组后的“首亏”业绩中，周政的谢幕遗憾不少。照此前“3年千亿”目标，2020年节点须达成900亿元全口径销售额，而实际的业绩仅为882亿元。2017年，大悦城品牌10周年发布会中，周政曾提出“力争在2020年布局30个商业项目”的计划。官方数据显示，2020年底，以北京大兴大悦春风里开业为标志，大悦城首次实现了全系商业产品线落地，在营、在建及储备商业项目总量超30个。按照规划，未来三年内，大悦城预计有15个新商业项目（包含大悦城、大悦春风里、祥云小镇、悦街）开业。其中，计划今年开业的商业项目为6个。与万达、宝龙、新城等一众玩家疯狂攻城略地之势对比，加速奔跑的大悦城还是“慢”了些。如何在深度运营与快速扩张二者间找到平衡的支点，是大悦城新掌门人绕不开的难题。2020年业绩单中，大悦城地产营业收入总额约141.09亿元，同比增长36.5%。期内，公司销售及服务成本同比大增88.5%至86.52亿元，导致其毛利同比降5%；毛利率则由2019年的55.6%降至38.7%，年度溢利同比减少18.7%至21.69亿元。按照公告，大悦城地产全年营收大增主要来自物业投资及开发的增长，2020年同比增幅达42.3%。但值得注意是，同期投资物业租金及相关服务收入则同比下跌17.4%至35.87亿元，占总收入的比重亦从去年同期的42%跌至25.4%。其中，大悦城地产主要投资物业租金收入同比减少17.5%至30.81亿元，购物中心租金收入同比跌22.3%至23.81亿元，而剔除已处置的上海长风大悦城、西安大悦城已不贡献租金收入，其余8座购物中心租金收入则同比下降15.9%。受疫情冲击，8座大悦城购物中心中有5座全年租金收入降幅达两位数，上海静安大悦城跌幅最大，达到32.5%。出租率方面，除成都项目外，均有不同程度下滑，上海静安大悦城降10.0%至86%。虽全年租金表现不容乐观，但对比之下，会发现2020下半年上扬之势明显。去年上半年，大悦城地产营收、溢利分别同比降47.6%、73.8%；投资物业租金及相关服务收入同比降26.1%，8座购物中心（剔除2座已处置的购物中心）租金收入同比降25%至10.43亿元。在相关业内人士看来，疫情之下大悦城受困的业绩，或是周政选择离场的最后一击。“大悦城此次人事变动原因可能与业绩未达标有关。昔日大悦城与中粮地产合并由周政主导，并设定好合并之后3年业绩目标。现在各项指标已无法完成，负债率等财务指标也相对恶化，2020年业绩预亏，核心管理层压力显而易见。”此前，IPG中国区首席经济学家柏文喜曾如是评价。以规模论英雄的年代，高住宅销售往往意味着有高现金流。同为央企的华润置地2020年总销售签约金额约2850亿元，位列房企前十强，大悦城却在50名之外。这意味着，大悦城住宅销售并不能给商业地产拓展提供高资金支持。有业界人士透露：“在大悦城管理层计划中，销售型和持有型资产目标比例是8:2，但2020年上半年这一比例仍为7:3。”大悦城的“慢”，与此有着必然之联系。步入商业地产圈13年有余，大悦城共开出过10座购物中心（其中上海长风大悦城、西安大悦城已被处置）。而截至2020年底，华润系的购物中心已达45个，龙湖累计开业商场达49座，新城吾悦广场则超过100座。而从收租实力看，大悦城在规模房企中的位置仍显尴尬。早在2017年，其年租金总收入已被龙湖超越。另，2015-2019年大悦城购物中心租金收入CAGR仅为15%，华润、龙湖在30%左右，新城控股则高达126%。借由“大资管”战略，大悦城正在做大增量盘子，拓疆方式包括拿地自建、并购存量及输出管理。项目有别，拓展方式各异，运作基金亦有不同。其中，并购基金扮演的角色戏份最抢眼。2018年大悦城提速，落地的4个项目（上海长风大悦城、西安大悦城已于2019年处置）中，其中新开业的3个自持大悦城均是通过基金并购改造实现。2020年，大悦城第二产品线“大悦城春风里”首次落地，“存量”、“并购”标签醒目。背后逻辑不外乎以下三点：*缩短项目建设周期（新项目建设期3年，改造只需1年），盈利时间大大提前；*盈利模式由传统“卖项目+租金、管理费收入”转为“基金管理费+资产管理费+持有股权增值收益”，可尽可能规避波动风险。透过基金化运作，大悦城变得更“轻”了。但要想继续轻装快跑，需要不断试炼自己的存量改造力。从一二线城市较核心位置中寻找符合定位却又运营不善的“休克鱼”项目，更新再造后大幅提升客流和销售额，以获取规模、管理费收入及租金抽成收入增长，同步优化资产价值。于是乎，存量更新成了大悦城获取管理输出项目的最佳渠道。目前，北京大兴大悦春风里、鞍山大悦城、昆明大悦城、天津和平大悦城等，皆为其管理输出项目。2020年，大悦城地产管理输出收入已达1.47亿元，同比增幅达到10.5%。于大悦城而言，以狩猎“休克鱼”的方式寻求商业板块的业绩破局，底气来自于其修炼多年积累的运营管理能力。
狩猎的“休克鱼”项目，通常都有建筑结构硬伤、商业规划欠佳等先天缺陷，需花时间明确定位、适当调整，才能以“巧力”获“大功”。纵观大悦城的存量更新项目，商业体量从8-26万平米不等，建筑形态各异，改造策略不同：上海长风大悦城，通过搭建穹顶、拆除观光梯和飞天梯，实现外广场的室内空间再造，确保商场IP等活动完美举行。其次打造“凌粉屋顶跑道”、“Queen's Lane 女王小径”等区域来锁定女性目标客群。西安大悦城，由之前的7座独立建筑体组成的开放式秦汉唐广场改造而来，改造后成为一个流畅动线的单体MALL，解决了西安冬夏气候两极化问题。除去高粘性的连锁品牌，大悦城会重点关注一些非大众化的创新品牌，引入首店、品牌旗舰店，创新性的结合当地市场打造体验型品牌。天津大悦城引入MUJI無印良品中国第7家、天津首家大型旗舰店，店内设有MUJI在中国首个本土化商品陈列区，天津首家Café&Meal MUJI無印良品餐厅等特色服务。同时还落位“金逸影城X开心麻花剧场”，成为天津人气聚集地。上海静安大悦城，“漫玩森林”全国首家旗舰店入驻项目的二次元空间“八吉岛”，汇集了来自万代、Banpresto、天闻角川等国内外顶级周边品牌的3000余款商品。杭州大悦城将引入一站式亲子空间Mini Mars的异地首店，Mini Mars已拥有20万+深度会员家庭。特色创意街区与主题创新空间，是大悦城运营出圈的另一法宝。西单大悦城的样街（YOUNG STREET）、成都大悦城的咕噜学院、沈阳大悦城的 4½街区等创意街区，天津大悦城的“骑鹅公社”、上海大悦城的“悬臂式摩天轮”、成都大悦城的“mall中mall”等主题空间，都针对细分客群形成了鲜明主题的体验式空间，巩固客流、圈定消费。IP展方面，大悦城2019年发起的“浪出斜杠力”线下IP主题展，在北京、上海、杭州等9个地区同期开展。整个活动获得超7亿曝光量，触达全国3000万年轻人，2周内吸引了全国逾320万观众走进12座大悦城观展互动。
据国信证券研究，大悦城“存量更新”项目比自建项目的开发周期更快。即使不从更早的拿地日期计算，新建项目从开工到开业平均要花费34个月，而存量更新项目从获取到开业平均仅需要 15 个月。杭州大悦城2015年2月拿地，2016年9月开工，2018年8月才开业，耗时近两年。而西单大悦城、上海静安大悦城从拿项目、改造到开业平均仅花9个月。大悦城在精细运营的道路上剑走偏锋，练就了一身商业运营的好功夫，这也是其行走江湖的不二法则。可接下来，大悦城要继续通过轻资产实现规模扩张，仍面临着考验：
加速的目的在于快速提升规模，而规模化的前提是标准化复制。但慢节奏积累下的差异化运营战略，能否撑起快速扩张野心，是大悦城不得不面对的考验。此外，产品高度差异化背后，是其对商业运营核心团队的重度依赖。而类似周政的离任等不确定事件，是否将动摇大悦城核心运营能力仍未可知。
截至目前，大悦城旗下拥有大悦城、大悦春风里、祥云小镇三条产品线。与其他商业地产商不同，大悦城与恒隆类似，主打一个产品线——“大悦城”系列，而在其他产品线上的经验尚浅。虽然按照接下来的计划，大悦城将大力推进“大悦春风里”系列的落地，但这一新型试验场上复制此前成功，还有待时间来检验。另一方面，大悦城也在积极拓展如鞍山、长沙、苏州等城市，但这并不是其特别熟悉的战场，且各路玩家早已进入，要在激烈的竞争中谋得一席绝非易事。
存量改造虽较新开发项目“省钱”，但局部拆除和大面积停业在所难免，较高改造成本、歇业带来的租金损失同样不可小觑。
以长风大悦城为例，收入囊中后，大悦城共对其进行了90多项重点改造工程，包括户外中央广场加装约3200㎡的穹顶、约2000㎡的室内中庭改造，总改造面积超8万㎡，总改造费4亿元。
囿于大悦城的商业投资并不像其他房企有足够的自有投资现金流，即使有基金的支持下可部分减轻了资金负担，但未来拓展存量项目时能否持续获取充裕的资金，是一个关键问题。另值得一提的是，做轻资产管理输出的核心在于商管公司的品牌价值。但目前大悦城采用轻重结合、小步出表的业务模式，在报表上无法有效分离出轻资产服务的业务价值。回看上述重重考验，周政离场后的大悦城，前路漫漫依旧。它缺的不是商业运营力，而是一个行之有效的“轻重”平衡术。真正的破局之日何在，还看新掌门何为。
