一只目前还不贵的白马股 福耀玻璃 （长线是金11 54）2020年7月14日

很有些天没写个股了，不是没有素材，而是和我个人的投资习惯有一定关系，我不太喜欢在市场涨势如虹的时候去选股，我觉得建仓应该是在股市低迷期或者平和期就已经完成的事情，至于牛市主要是用来收获的，而不是用来布局的。

上周，有位朋友眼红最近股市的行情，几次三番要我帮忙选股，并且提出要便宜的票，还不能是金融、地产。坦白说我很不擅长在市场大涨的时候给别人提投资建议，但实在碍不住朋友的再三催促，只好赶鸭子上架，勉为其难的去找股票，仔细搜索一遍，还真是找到了一只价格还不算贵的白马股。

这只股票就是大名鼎鼎的福耀玻璃，福耀自1993年上市以来，可以算是A股市场的一颗常青树，1993年公司的营业收入和净利润分别只有1.69亿、0.64亿，到了2019年这两个数字达到了211.04亿、28.98亿，二十六年间双双实现了20.4%、15.83%的年化复合增长速度，堪称汽车配件行业的杰出典范。公司过去的成功既得益于创始人曹德旺先生的精心掌舵，也离不开国内汽车消费普及、欧美制造业转移这样的大时代背景，可谓集天时、地利、人和于一身，顺势而起。

一、霸气的玻璃

在中国，每3辆汽车，就有2辆在用福耀的玻璃；放眼全球，每4块汽车玻璃就有1块是福耀生产的；灯塔国敢封杀华为，但不敢封杀福耀，因为不买福耀的产品就没的玩。福耀就是这么豪横，不得不说当之无愧是民族企业之骄傲。福耀为什么能做的如此之棒，是因为赛道好吗？

严格说汽车玻璃算不上好赛道，市场就那么大并且还属于耐用品，面对下游整车企业，话语权处于相对弱势地位，同时还具有重资产、高资本支出属性的先天短板，2008-2019年福耀累计创造经营现金流净额381.32亿，但累计资本支出高达266.05亿，甚至超出了同期累计262.43亿的净利润，赚钱真心不容易。在我印象中，重资产好企业并不多，还大多为经营型重资产，像福耀这种制造型重资产且能创造佳绩的企业实在不多，那么福耀到底有什么秘诀，能让自己成为一朵骄傲的沙漠之花呢。

1、极致的成本控制。公司一手重金抓研发，全力掌握玻璃领域最领先的技术，另一手实行极其严格的管理制度，着力提升各个环节的质量和效率，不断优化全产业链生态，有效的降低了生产成本。2008-2019年毛利率均值40.04%，长期处于行业最高水平，明显超过板硝子、旭硝子、圣戈班等国际竞争对手。正因为毛利足够高，公司才可以凭借不错的净利率、适度的杠杆系数、普通的资产周转水平，维持相当水准的ROE（2008-2019ROE均值高达22.04%）。

2、国内汽车制造业的繁荣。汽车玻璃作为定制化程度较高的汽车零部件，就近设置生产和销售网点有助于满足主机厂的新车配套需求。近三十年来，无论自主、合资、外资汽车产业犹如雨后春笋般在国内崛起，为福耀创造了历史性机遇。抓住机遇的先发企业，伴随着对车企配套产品渗透率的提升，客户黏性也越来越强，福耀的应收账款及票据占资产比，从2014年的17.66%，已下降至2019年的10.97%，对下游整车厂的话语权正逐渐加强。新进入者很难快速建立起覆盖主要汽车生产基地的生产网络和销售网络，并与之竞争。

3、严格的产品与技术认证。汽车玻璃存在较高的产品质量与技术认证壁垒，需跟随汽车产品取得产品销售所在国家和地区的多项安全及质量认证，才具备切入整车生产供应链的资格，随着汽车玻璃不断向高端、多功能发展，技术研发也会形成一定程度的壁垒。

4、利基市场下的寡头格局。汽车玻璃赛道不宽，全球市场也就1000-1100亿左右，同时还是一个重资产、资金密集投入型产业，因此行业壁垒很明显，潜在进入者不多，是一个典型的利基市场，因而造就了一种寡头垄断的格局，全球前五大厂商占据了将近90%的市场份额，处于一个比较良性有序的竞争状态。

二、当前不受青睐的原由

作为一匹老牌绩优白马，去年到今年福耀的市场表现是明显落后于大盘的，股价从2018年2月以来基本处于一个滞涨状态。之所以会出现这样的状况，主要还是源于2018年以来汽车市场遭遇的寒冬期，汽车玻璃损耗较小，与整车销售高度匹配，这两年公司的业绩承压很大，2019年更是出现了大幅下滑，雪上加霜的是今年又遇上了新冠疫情，一季度国内停摆，二季度国外告急，都给公司当前的经营蒙上了巨大阴影，不受市场待见也在情理之中。

4月至今随着市场转暖，福耀也有所反弹，上周推荐朋友买入后，周一出现了大涨，当然实属意外。我倾向于认为在鸡犬升天的当下，福耀的价格相对还不错，虽然21倍市盈率横向对比自身历史数据，肯定不算低，但要考虑市盈率是建立在去年大幅下滑+今年一季度停摆基础之上的，这些肯定都不是常态，因此会有一定的虚高成分，如果横向对比市净率，2.64倍的市净率显然还处于历史低位区间。其次，在我看来今年的疫情对福耀来说肯定是最坏的时刻，按照普遍规律，周期的底部，不一定是最好的价格，但大概率会是一个还不错的价格。

三、关于未来的顾虑

对于这家玻璃大王，要说有没有顾虑呢，其实也有，主要就是增长瓶颈问题，中国汽车市场首次出现负增长，过去三十多年的成长红利开始告急，其实已经给这个行业敲响了警钟。

我个人觉得全球4块汽车玻璃就有1块是福耀生产的，既说明福耀产品的强势，也意味着继续提升市场份额的空间已经不大，福耀未来的可能的增长空间可能来自以下两点：

1、国内汽车存量市场的缓慢增长。内陆汽车每百人保有量与人口密度相似的日本、台湾比较起来，还有不小的差距，未来随着GDP的进一步增长，仍然还有一定的上升空间。这一点可能与白家电类似，普及带来的成长期已过，但保有量继续提升和更换需求的相互切换，会保障行业维持一段时期的缓慢平和增长。

2、新能源汽车替换可能带来的刺激。按一般的逻辑，新能源替换是汽车行业未来的既定方向，如果新能源汽车变得普及，大规模换车潮出现，就好比普通手机进入智能手机时代，理论上会在一定时间段促进新能源汽车及相关配套零部件爆发性增长。

四、牛市中的投资策略

昨天，正好又和一位志同道合的价投朋友聊到牛市投资策略问题，其实本人从2014年元旦以来就一直处于满仓或者90%仓位状态，对于牛熊早已佛系，再加上手上的股都有实质性业绩作为支撑，拿的安心，也谈不上什么策略，大概就是随波逐流、捂股丰登而已。但是，总有一些朋友事先空仓、轻仓，或者留有相当部分现金，面对眼下的暴涨难免有些被动，却又无法做到无动于衷，对于这样的朋友，我的建议还是避免追求大热，尽可能选择低估值的板块或个股。

为此，我们假设三种情形：1、假如现在面对的是06-07式的全面牛市，那么板块必然会出现轮动，总会到你家；2、如果是14-15式的牛市，那么请注意回顾历史，当初狂热追逐乐视网、全通教育、网宿科技的，最终是什么结局，而选择低估值金融、地产的，基本在后面的股灾中做到了全身而退；3、如果只是类似去年一季度或者2010年的脉冲行情，那么行情其实也已经差不多了，更没什么策略可言，当然低估的冷灶，比高估的热灶更安全。

请大家帮忙点个在看，谢谢！