解读1989年巴菲特致股东的信
时间是好公司的朋友，是烂公司的敌人。——巴菲特，1989
本年信中看点非常多：
1、首先分析了税收对于投资的影响。其次，提出“透视”盈余的概念，就是如何看待那些不能并表的股权投资的收益。
2、在保险运营部分，首次提到“CAT”巨灾保险业务，伯克希尔拥有强大的资金实力和稳定的现金流。
3、在投资部分，本年最重要的投资是继续增持可口可乐，占到股票投资的35%。在债券投资部分，重点谈了以吉列为代表的几笔可转债投资，以及“零息债券”，强烈的批评了EBDIT的荒谬。
最后，破天荒的整理了自己头25年的“错误”，事实上巴菲特远没有他说起来的那么糟糕，但对于我们普通投资者来说，却字字珠玑，直指要害。能够避开这些错误的投资者就足以成为一名杰出的投资人。
从本年开始，参加伯克希尔股东大会的人数突破千人。
1989年致股东的信
公司业绩
当年指数上涨31.7%，伯克希尔上涨44.4%，超额收益12.7%。
巴菲特认为过高的基数会拖累业绩，但美股即将开启的是一个黄金的十年，也是巴菲特的黄金十年。然而之后的十年股指和巴菲特的业绩确实越来越低。
税收Taxes
若是巴菲特把持仓股票全部卖出，要支付11亿美元的所得税。
就经济实质而言，这种所得税负债就好像是美国国库借给我们的无息贷款，且到期日由我们自己来决定。
由于美股投资收益需要交34%的资本利得税，所以频繁的交易某种程度上不如持股不动。这也是巴菲特很多时候强调长期持股的重要原因之一。
中国A股和港股市场目前没有资本利得税，所以，这对普通投资者来说是一项巨大的优势，当然也可能是劣势。
即使有资本利得税，巴菲特也强调了，他不会仅仅为了避税就一直持股不动。
他坦诚的讲如果相对更频繁交易，算下来的税后总收益可能更高。他尽量持股不动的一个原因甚至可以说仅仅懒了而已，已经这么优秀了，何必更辛苦？
对于那些情投意合的投资是一项愉悦的事情，对于已经很有钱的巴菲特来说，他没必要为了可能多赚钱就和一些不喜欢的人打交道。所以那些号称学巴菲特永久持股不动的投资者恐怕学错了人。
1、承保亏损又扩大，保险投资小幅增长；
2、卖出证券收益增加不少，否则当年利润可能会下降；
3、旗下公司整体小幅下降，难得出现的景象，即使这样仍创造了57%的权益回报率。
Berkshire的基本盈利能力最好采用“透视”（look-through）的方法来衡量。
“透视”盈余的概念有助于理解那些不能并表的股权投资，虽然他们的收益当年没有分给伯克希尔，所以无法反映在伯克希尔的账面上，但并不代表他们不存在。
只要是这些公司继续发挥高收益率的特性，把留存的收益创造更高的价值，巴菲特宁愿他们不分红。
一个简单的比较标准即是，伯克希尔如果创造15%的年度收益率，如果被投资公司的收益率远高于15%，那么留下来的一鸟可能比到手的二鸟更好。
保险事业运营
我们对于价格合理的生意胃口却很大，1989年有一件事可以说明，那就是CAT防护……我们之所以愿意承担比一般保险公司更多的风险，主要有两个原因：(1)以会计原则的规范标准，我们的保险公司净值高达60亿美元，位居全美第二；(2)我们并不在乎每季的短期盈余数字。
巴菲特经营巨灾保险的优势，除了资本实力外，更主要的是他作为公司所有者，能够承担短期可能出现的损失，只要长期算来收益很高就行。
保险这一行是经营概率的，只要费率合理，长期来看就能赚钱。但不能保证短期不发生重大损失。只要这个损失在承受范围之内，同时长期来算费用之和远超过损失之和即可。伯克希尔的资金实力和经营理念确保了这两个方面，所以伯克希尔运营保险业可以独步天下。
对股东最有利的事并一定对经理人最好，很幸运的查理和我的工作保障与身家利益与所有的股东皆一致。我们愿意被人当作是傻子，只要我们知道自己不是个傻子。
巴菲特不只是在保险行业成为稳定的力量，在证券投资方面，也是人弃我取、人争我让，无形中成为市场的稳定剂，长期来看自身的收益率反倒是最大化的。
有价证券
当年股票价格均大幅上涨，巴菲特最重要的举措是再次大幅增持可口可乐，已经占到持股第一大仓位约35%。
由此可以看出，巴菲特用了整整两年的时间完成了可口可乐的资产配置，普通投资者没必要急于每时每刻的决定，只要在关键的时候做出重要的决定就可以了。
巴菲特信中反复说当年可口可乐股价已经高于内在价值，但他的处理方式不是卖出股票等待更低的价格。
核心原因在于伯克希尔由于持有旗下优秀的多种事业和能够产生浮存金的保险公司，所以总是会源源不断的产生现金流以供他持续投资。他完全不需要卖出好不容易找到的庞大的投资标的，如果市场真如他预测的下跌，反倒给他那些新的资金以巨大的投资机会。
当年7月投资6亿美元在吉列刮胡刀年利率8.75%十年强制赎回的可转换特别股。
之所以当时买的是债券而非股票，是考虑到当时债券本身的收益率已经足够吸引人，同时又具备转换股票的权利，进可攻退可守。
由于我们在这些产业上缺乏强而有力的论点支持我们，因此我们在这些产业上所采的投资方式就必须与那些显而易见的好公司好产业有所不同。
说到底，投资的方式和集中程度取决于对于投资对象的了解程度。巴菲特第一重仓的股票一定是他最了解同时低估程度最大的股票。巴菲特如果没有在那些最优秀的投资标的上下重注，其收益算下来可能只是平平。
他们反过来对我们也相当信任，坚持给我们的优先股在充分转换的基础上有不受限制的投票权，这在一般美国大企业融资案里并不多见。
随着伯克希尔的持续膨胀，就会出现越来越多的独一无二的优惠投资条件，巴菲特聪明的利用了这一点，并继续发挥好自己的优势。
零息债券Zero-Coupon Securities
Berkshire发行了9亿美元的零息可转换次顺位债券，发行价是面额的44.314%，十五年到期。对于买下这次债券的投资人，约可获得相当于5.5%的年报酬率，因为我们只拿到44.31每分，所以这次扣除950万美元的发行费用，我们实得的款项是4亿美元。
零息债券就是发行4亿，十五年后归还9亿。这之间的差额就相当于利率，但是最后一次支付的。不像普通的债券，每年支付利息。
初看起来，跟很多人买保险很像，花十万买某保险产品，多少年后可能有五十万之类的。
就税负的观点而言，虽然没有马上支付利息，但Berkshire每年仍可享受5.5%利息支出的所得税扣抵。由于减少了税负支出，所以就现金流量的角度而言，我们每年还有现金净流入。
头25年所犯的错误(浓缩版)
首先我所犯的第一个错误，当然就是买下Berkshire纺织的控制权。
当时购买主要因为价格便宜。这种“雪茄烟蒂”投资法为巴菲特早期投资创造了大量的现金。
购买问题企业是愚蠢的。第一，问题会接踵而至，“厨房里不会只有一只蟑螂”。
其次，如果不能快速清算，价差优势很快地就会被企业不佳的绩效所侵蚀。
所以巴菲特说了一句至理名言：时间是好公司的朋友，是烂公司的敌人。
以合适的价格购买一家美妙的公司好过以美妙的价格购买合适的公司（It's far better to buy a wonderful company at a fair price than a fair company at a wonderful price）。
优秀的公司会持续的创造价值，但同样，优秀的公司一般估值都很高，很多不具备安全边际。也因此才会有格雷厄姆式的收购便宜货的价值投资方式。
这里面的度很难拿捏，这也是为何巴菲特如此看好可口可乐为何只在1988、1989年大量买入，不是之前也不是之后呢？价格很核心中的核心，都希望买好公司，但是如果好公司没有好的价格，就不是好的股票。
好的骑师还要在好马上才能有好成绩。……当一个声誉卓著的经理人遇到一家经济不景气的企业，通常会是后者占上风。
好的行业在重要性上排在第一位，好的管理层其次。但也不是绝对的。巴菲特旗下的很多公司并不是行业特别突出的公司，但受益于杰出的经理人，使得其收益贡献惊人。
其本质在于低成本和高效率。沃尔玛和西南航空即是如此。巴菲特后来也买过这两个公司，但却都没怎么赚到钱。所以，买入价格、时机缺一不可。
做容易的事。在经历25年的购买和监督各种各样的企业之后，查理和我还是没能学会如此去解决难题。我们学到的是避免它们。在这点我们做的相当成功，这是因为我们专挑那种一脚就能跨过的栏杆，而避免碰到七尺的栏杆。（we concentrated on identifying one-foot hurdles that we could step over rather than because we acquired any ability to clear seven-footers.）
投资就是选择，所谓容易不过是投资者能够理解，没有人能够把所有钱赚了，能够赚到自己能够理解的钱就已经足够成功了。
从另一个角度来看，这也是扬长避短，提高决策效率。巴菲特和比尔盖茨曾独立的提出他们认为最重要的一个词，居然都是专注。所以，专注于自己能够处理的，而那个对于自身来说就足够容易了。
"系统规范"这种看不见的力量在商业中占有压倒一切的重要性。……例如：(1)就好像是遵循牛顿的第一定律，一个机构会抵制其当前方向的任何变化；(2)就像总会有工作来填满所有时间，企业的计划或并购案永远有足够的理由将资金耗尽；(3) 领导者的任何商业渴望，不管有多离谱，他的追随者永远能找到可以支持其理论的投资评估分析报告；(4)同业的举动，不管是做扩张、并购或设置高管薪酬等都会无意间被彼此模仿。
巴菲特认为是组织的动力而非腐败或愚蠢，误导他们走上这些路子。另一个角度来看就是经理人的从众行为和惰性，这个在投资领域更加明显。
巴菲特的处理方式是尽量降低Berkshire对旗下公司的影响，选择那些没有这些毛病的企业。
所以巴菲特试着尽量只与他欣赏喜爱与信任的人往来。
其实有些更严重的错误大家根本就看不到，就是一些明明我很熟悉了解的股票或公司，但却因故没有能完成投资。
所谓熟悉和了解的股票错过了，其背后更深层次的原因在于还是不够熟悉和了解，所以行动的不够迅速，执行的不够坚决，不敢下大注。投资者不断提升自身知识、眼界等是一生的修行。
另外我们一贯保守财务政策可能也是一种错误，不过就我个人的看法却不认为如此。……一点挫败或是侮辱小小的可能性永远没有办法可以用很有可能大捞一笔的大好机会来弥补。
财务杠杆与其说是错误，不如说是巴菲特以此沾沾自喜。也正是由于巴菲特保守的投资风格和庞大坚固的财务结构，才使得他的保险公司具备逆周期的投资优势，使得他的股票投资有别人不具备的有利条件。
保守投资才能行得稳、走得远。就像巴菲特说的，他们更享受过程而非结果。