人民币预期存分歧 套利交易又显现（附最新套利模式）

近期，离岸市场再起波澜，Hibor利率持续多日高企令人怀疑央行正在出手干预市场，事实上，目前各家机构对于未来人民币汇率预期的分歧仍然比较突出，而分歧点主要源于人民币下跌的时间点。渣打银行认为，中国8月份非直接投资资本外流规模约为510亿美元，与7月的500亿美元相当。人民币卖空压力再起，中国央行在8月料抛售了300亿美元以支持汇率，伴随着美联储加息不断升温，9月资本外流的局面仍然不会改善。

中国资金管理网记者9月20日撰稿，交银国际则表示，鉴于美联储9月不会加息，人民币距离正式纳入SDR仅半月不到，近期人民币下行的空间极为有限，但随着加息时点的延后，市场对加息的预期将不断反复并逐步升温，推升美元一路走强，并在加息前到达高点。如果美联储于11月或12月加息，美元上升空间较大，人民币贬值压力加剧。

光大证券认为，随着英国“脱欧”成功，因对英国和欧元区的前途表示担忧，全球热钱不断流入美国和日本寻求庇护，使得英镑急剧贬值，欧元也受到严重冲击。而对中国而言，由于热钱推高美元、日元汇率，人民币也相对其小幅贬值。但贬值阶段已经过去，近一段时间内，人民币兑美元、日元、欧元、英镑汇率均进入小幅震荡期。因此，在接下来的两个季度内，由于避险情绪造成的人民币汇率贬值可能性非常小。

对此，笔者比较倾向于交银国际的看法。从近期人民币汇率走势来看，即期市场较为稳定，中秋节前后波幅不大，而离岸市场则受制于人民币借贷成本高企，在此前提下CNH下行的动力亦难维持。与此同时，尽管本周美联储9月议息会议到来，但市场已经不认为当月仍会加息，由此可见，短期内人民币贬值的压力将有所缓和。最新公布的8月结售汇数据也印证了这一点，8月银行结售汇逆差95亿美元，环比下降70%，尤其是直接反映市场情绪的代客结售汇逆差大幅收窄，显示了企业和个人购汇比例下降，为人民币汇率缓解了下行压力。

需要指出的是，尽管在人民币空头因为资金成本大幅上升，做空难度加大的同时，由于在岸和离岸人民币利率的差异进一步拉大，套利交易再次重启。自8月下旬以来，境外人民币拆借利率大幅上升，幅度已超过150BP，与之相对应的境内人民币价格却持续保持低位，这使得自2015年初以来形成的境外人民币拆借市场利率高于境内资金成本的局面进一步发酵，境内外利差已达到200BP左右。在此情形下，资金反向套利结合贬值预期进一步加剧了资本外流的压力。

从过往的经验看，人民币套利交易五种模式可供套利。

一是RMB NRA(境内银行为境外机构开立境内外汇账户)账户，该账户可购汇汇出，与境外账户之间可自由划转。在RMB NRA账户境内购汇，将外汇转出至离岸市场后结汇可实现套利。

二是上海自贸区FT(自由贸易)账户套利，FT账户与境外账户可自由划转，与境内区外账户可在规定范围内资金渗透。居民企业境内购汇后，将资金渗透至FT账户内，划转至离岸市场结汇，或直接在FT账户内以CNH汇率结汇，可实现汇差套利。

三是通过构造贸易进行套利，境内企业与境外关联企业构造相反方向的进出口交易，境内购汇境外结汇套利。保税区、出口加工区贸易便利，以及转口贸易“两头在外”的特征为这类套利交易提供可能性。

四是出口货款经中介境外结汇，由于出口货款经中介境外结汇，则通过具有真实贸易背景的出口收款，经商业或银行中介，境外结汇后人民币汇回国内，获取汇差收益。

五是人民币远期与NDF套利。

以上来自：本文作者：谢张炎 （中国资金管理网 http://www.treasurer.org.cn/ 顾问）