中国休闲卤制品行业研究报告 |【九鼎研报】
核心观点
｜行业概览
卤味作为遗传了几千年的一种口味，是人类基因自然选择后的结果，是一种让人上瘾且不会腻的味道。卤制品一路走来，踩得最正确的点，就是确定休闲小吃的定位，将卤味真正从正式的餐桌上解放出来，成为一个可以随时随地、想吃就吃的休闲小吃，可以说是绝味和周黑鸭等卤制品企业的出现联合定义了一个全新的行业：休闲卤制品。
群众基础和饮食文化，是一个品类发展潜力和最终市场占有量的根基，就如烧烤和火锅，有区域口味差异，但无人群差别，够大众市场潜力才大，卤味毫无疑问具备这个基因。作为一种美味不饱腹具有一定成瘾性的享乐型食品，消费者在一定范围内对价格敏感度低，多元化的食用场景（正餐、夜宵、出游闲暇等）和消费渠道（交通枢纽、便利店、菜市、超市、电商、直播等）让其无孔不入的渗透到各个人流高地，在头部品牌和各区域品牌的推动和持续渗透下，整个市场的蛋糕将被继续做大。
｜竞争概况
卤制品工业化历史相比起其他休闲食品（膨化、烘培、果脯等）是相对较短的，历史上的创新也仅局限在手工产品工业化、区域特产全国化、独特口味风味化，各个品牌带来的仅仅是不同口味、不同可触达渠道和不同品牌价值。考虑到卤制品企业与上游企业的格局已基本固定，技术进步对行业影响小，产品创新空间小，我们认为短期内行业较难出现大的变革，整体竞争格局相对稳定。
未来卤制品行业有望继续保持两位数增速，在做大蛋糕的同时，休闲化程度继续渗透，品牌替代小作坊，连锁化率稳步提升。疫情已加速了夫妻老婆店的退出，区域性品牌会继续加密区域，在突破供应链壁垒后走向全国，全国性品牌会继续在卤制品做深做透（扩品类、扩口味、扩渠道、扩门店、扩海外等），同时用资本布局未来（渗透上下游、并购品牌、输出供应链能力等）。
｜投资策略
作为一个现金流非常好的鲜货连锁行业，有潜力的品牌初期可以通过时间和市场的检验，资本对其的助力更多在扩张而非创新，我们看好现阶段的区域龙头品牌，其在全国化后势能将得到进一步释放。看区域品牌时，重点关注其工艺可否标准化，口味可否全国化，品类可否品牌化，企业家是否对产品极度聚焦专注，且对扩张速度富有耐心。
目录
行业界定
休闲食品是指人们在闲暇、旅游、娱乐、休息时吃的主食之外的食品，即传统意义上的零食。按照中国证监会颁布的《上市公司行业分类指引》，休闲食品属于食品制造业（行业代码：C14）。根据国家统计局国民经济行业分类（GB/T4754-2011），休闲食品所属行业为食品制造业（分类代码：C14）。休闲食品属于快速消费品，不包括方便食品、冷冻食品等系列产品。按照制作工艺，我们可以将其归纳成烘焙食品、糖果制品、炒货食品、卤制品、膨化食品和其他休闲食品。休闲卤制品属于休闲食品的一个子类，由卤味熟食演变而来，逐渐成为了重要的休闲零食之一。
行业概况
卤，是中国最悠久、最常见的烹饪手法之一，主要是指对肉类、蔬菜或豆腐等食材进行初步处理及焯泡后，将材料放入卤水中慢炖数个小时使其吸收卤水的味道而制成的食品。中国吃卤味的历史可以追溯到两千年以前。据载，早在公元前二百多年前，卤味诞生于四川。蜀郡太守李冰“广都凿井”，在当时打井取水的基础上开凿大口浅井，凿出井盐之后，又以花椒调入，开始形成卤味制作，用以佐酒下饭。
随着时间的推移，卤味逐渐有了地域性差异。按地域分，有南卤北酱之说；按颜色分，有红卤、白卤之差。如广卤中的白切鸡就是典型的白卤；四川卤菜属红卤，重麻辣；湖北卤菜甜辣为主；江浙卤菜浓油赤酱等等。不管是肉类还是蔬菜，都能在卤锅里翻腾出美味，而区域之间的饮食差异和口味喜好，使得各地的卤味都有自己的特色和代表，如潮汕的卤鹅、广州的白切鸡、四川的麻辣兔头、福建的卤鸡爪等等。
休闲卤制品是卤制品的一种，也归属于休闲食品，即非正餐食用的零食类，我们将其定义为便携的包装/散装、不具备果腹功能、非正餐需求的卤制品。整个卤制品行业在过去多以家庭作坊为主，可以说是绝味和周黑鸭等卤制品企业的出现联合定义了一个全新的行业：休闲卤制品。卤味一路走来，踩得最正确的点，就是确定休闲小吃的定位，将卤味真正从正式的餐桌上解放出来，成为一个可以随时随地、想吃就吃的休闲小吃。
群众基础和饮食文化，可以说是一个品类发展潜力和最终市场占有量的根基，就如烧烤和火锅，有区域口味差异，但无人群差别，够大众市场潜力才大，卤味毫无疑问具备这个基因。具体来说，休闲卤制品与其他休闲食品相比具备以下几大特性：（1）大部分为短保产品。受冷链技术发展的影响较大，起步晚，目前整体基数低于其他发展较早的休闲食品，但近年来一直是休闲食品增长最快的赛道。（2）具备“辣+肉+嚼”三重上瘾因素。包含休闲食品中少有的肉制品，在以糖果、面点、坚果、豆干为主的休闲零食市场中具有独特性；以辣、咸为主，更符合中国人口味，且在以香甜为主的休闲食品中相对稀缺。（3）卤味具有普适性。卤味没有阶级标签和口味上的区域壁垒，全国各地、穷富老少皆宜。尽管这样的品类很难卖出高品牌溢价，但门店数量天花板非常高。（4）消费场景多元化。休闲卤制品消费时段以下午茶、晚餐、夜宵和出游期间为主，消费渠道多元化，有品牌门店、便利店、商超、交通枢纽店和电商等。主流消费群体为18到35岁之间的爱吃零食的年轻时尚女性，消费场景属于典型的非理性消费，吃鸭脖的人并非追求健康，而是满足自己的口感或对美食的欲望，多为个人解馋的即兴消费。（5）供应链易复制，可扩张性强。休闲卤味大都以禽类为主，素菜为辅，品种较少，品牌更易对门店进行复制，头部品牌每年开店数量可近千家。
整体来看，休闲卤制品是一种美味不饱腹具有一定成瘾性的享乐型食品，消费者在一定范围内对价格敏感度低，多元化的食用场景（正餐、夜宵、出游闲暇等）和消费渠道（交通枢纽、便利店、菜市、超市、电商、直播等）让其无孔不入的渗透到各个人流高地，使得休闲卤制品行业经久不衰。
在传统卤制品休闲化的道路上，鸭脖副食起到了关键作用。鸭副是肉鸭屠宰过程附带生产非主要产品，鸭脖作为鸭副食品的代表品类，是鸭身上活动量最大且最为灵活的部位，肉质鲜嫩，口味醇厚，且骨多而肉少，需要多吃细啃才能获取较高的满足感，早期的休闲卤制品品牌均以鸭脖为金字招牌，来带动其他鸭副食品的销售。大部分禽类副食原材料都是禽类工厂的剩余材料，早期基本都是靠国外进口的，因为很多西方国家不食用鸡爪、鸡翅、鸭掌、猪蹄这些部位，对于国外的这些工厂而言，只要能帮其运走处理掉这部分副食产品，就可以免费拿走，低廉的原材料成本也使得卤鸭脖、卤鸡爪这些产品在初期进入消费市场时价格就非常低。
2000年以前，鸭脖市场局限于武汉当地市场，武汉的精武路当时被称为鸭脖一条街，早前在市场有很多中小企业都号称正宗精武鸭脖。在2001年至2007年期间，鸭脖逐步走出武汉市场推向全国。2002年久久丫在上海成立，另外好多中小鸭脖企业开始在全国开店，著名的煌上煌也开始大幅扩张旗下的鸭脖制品，此阶段是鸭脖市场需求开始迅速释放的时代。2008年以后，鸭脖市场在迅猛发展之后，逐步进入品牌竞争时代，由于市场竞争的激烈，各鸭脖企业都在逐步推进自身的品牌建设。
鸭副食品从主食向休闲食品的转变，极大刺激了消费者的购买需求。由于主食的品种可选余地较大，消费相对理性，鸭并无明显优势，但作为休闲化却有天然的优势，鸭脖、鸭掌、鸭头、鸭舌、鸭架、鸭腿、鸭胗等都能选为原材料，可以说是副食产品最多样的一种禽类。鸭脖成功的转为休闲食品后，冲动型消费与重复消费成为可能，口味接受度高、副食多样化、价格低等使得其具备全国化基础，鸭脖产业得以迅速成长。
据Frost&Sullivan数据显示，我国休闲食品行业的零售市场规模由2011年的4579亿元增长到2019年的11430亿元，休闲食品消费约占总食品消费的一半，预计到2020年将达到12687亿元。
不同于糖果、膨化食品多为欧美或港台引入，卤味、烘培、炒货多为本土企业生产，迎健康、便捷消费需求，2013-2018年年复合增长率达20%、12.8%、11%。
据Frost&Sullivan数据显示，2010年中国休闲卤制品零售总额为231亿元，2015年达到521亿元，2019年破千亿，2015-2020年其市场规模的CAGR为18.8%，作为休闲食品中少有的肉类制品，休闲卤制品起步较晚，目前规模相对较小，但近年来发展速度快。
注2：假设煌上直营店收入占比总收入18%，转化得直营收入占比其品牌总零售额11.5%，假设绝味直营收入占比总收入3%，转化得直营收入占比其品牌总零售额1.82%；
注3：CR3指绝味、周黑鸭、煌上煌。
数据来源：弗若斯特沙利文
特殊时代成就特殊行业，直播电商是这个时代的幸运品。据商务部大数据监测，今年上半年电商直播场次超过1000万场，超500亿观看人次，网络销售额达到了5.15万亿。很少有行业可以在如此短暂的时间里，将规模拓展到这样的高度，再加上各路明星、企业家参与，许多消费品品牌也开辟了这一块全新领域。从商品的品类看，食品饮料类商品的头部效应最明显，爆品（销售量超过2000件）贡献了超8成的销售额，体现出了“薄利多销”的品类特征。周黑鸭创始人周鹏在今年4月份的时候，与薇娅合作，一晚卖出52万份鸭脖，这是三大卤味巨头首次试水直播电商。与此同时，4月12日李佳琦直播文和友小龙虾，7.25万份的库存瞬间售罄；5月17日淘宝零食节，李佳琦销售额3.5亿元，薇娅销售额3.9亿元。直播电商加速整个休闲食品行业发展，这几年将成为头部品牌的必争之地。
竞争情况
绝味总部位于长沙，第一家门店“长沙市天心区九九绝味鸭脖店”于2005年4月22日成立。2007年，绝味决定采用加盟模式进行扩张。2015年，绝味食品门店数量突破5000家，销售规模破29亿。2017年3月17日，绝味食品在A股主板上市，成为第三家成功上市的卤制品公司。截至2019年底，共拥有10954家门店，除了150家直营店外，均为加盟门店。无论是门店数量还是营收规模，绝味食品相较于行业内第二梯队企业都有明显优势，是休闲卤制品行业当之无愧的的龙头企业。
绝味赚规模收益，管理+规模铸就双壁垒。绝味产品为散装，低价亲民，利润来自走量的规模效应，年规模原材料采购规模在30亿元以上，其中鸭副食产品约20亿元，是鸭副产品全球最大采购商，强大的议价能力使其具备采购成本优势。从生产成本来看，近年绝味单吨产品生产成本基本稳定在2.3万元/吨，为周黑鸭单吨成本的70%-80%之间，虽难排除可能存在的产品工艺、原料品质的影响，但也侧面说明绝味具有更强的采购规模效应。从供应链来看，绝味供应链效率也因更庞大的销量、更密集的门店布局而高于同业，绝味和周黑鸭2017年运输费分别为8091万元与7274万元，绝味的单店运输费为0.89万元/年，远低于周黑鸭的7.08万元/年，一方面由于绝味加盟模式下门店数量多，费用分摊多，运输半径短，另一方面是生产模式不同，绝味全国二十多个生产基地，仅覆四五百公里内的省内门店，散装产品抽真空再送到店，而周黑鸭采用的是高度集中的规模化生产方式，全国已投和在建仅五家工厂，气调装产品出厂后再空运到各地。
加盟模式最大的弊端就是管控风险极大，加盟商大多更看重短期利益，加之加盟的门槛设置低，加盟商群体容易鱼龙混杂，易导致无序竞争。因此，协调好加盟商与企业之间、加盟商内部之间的利益关系是加盟品牌核心竞争力所在。绝味作为行业的后进者，2005年才成立，但最终实现对久久丫、煌上煌等前辈的弯道超车，依靠的就是管理层对加盟模式的深刻认识和强大把控能力，如行业内率先耗巨资引入SAP-ERP系统、QSC巡店系统、率先采用冷链运输和冷柜保鲜、更开放的职业经理人系统、建立人才培养体系(绝味管理学院)、成立加盟商委员会强化沟通等。
作为管理难度更高的鲜货平台，门店管理规模能接近便利店龙头美宜佳，其优秀门店管理能力得到验证。首先，绝味注重管理信息化的建设，在发展初期就投资千万导入SAP-ERP系统按日以销定产（该系统涵盖企业财务、采购、销售、后勤和人力资源管理等），是行业中最早的，周黑鸭直到2018年才上线SAP。目前绝味已经开始建设RMS零售终端管理系统，并已在部分地区开始运行，这套系统能实现从工厂原材料至成品及门店销售情况的追溯。绝味重视组织管理和人才培育，公司会对加盟商团体进行线上（入职）、线中（在岗）、线下（脱产）的全渠道培训，并筛选其中优秀人才进入公司管理团队，定期送去读EMBA，并为其报销大部分费用。绝味加盟商委员会的成员由本级加盟商选举，以60-70家加盟店为一个战区，且每个省/大区都有加委会，将督察和打分权重下放，既将加盟商的利益实现捆绑，又减轻了公司管理压力。绝味加盟店门店面积一般在15-30平米左右，开店成本一般不超过10万，一次性投入成本大约在5万左右，一般是3-6个月左右实现收支平衡，18个月左右能收回投资，许多加盟商在收回投资款后，会选择再开一家绝味加盟店。目前，绝味整体的同店收入基本是平稳的，略有上升。
2018年1月绝味成立绝配柔性供应链服务有限公司，为绝味食品和其他连锁餐饮提供冷链配送服务，配送近2万家门店，包括1万家绝味门店、2000多家投资品牌的门店和其他餐饮品牌（华莱士、肯德基、曼玲粥店、幸福西饼等）的门店，全国1000多个城市和地区，从一二线城市到县城再到乡镇基本都覆盖。绝配是绝味开放供应链的一个切入点，后期可能开放代采集采、养殖种植业，甚至是金融等功能。今年由中物联冷链委组织评选的2019中国冷链物流企业百强名单，绝配位列第43位。2020年上半年绝味食品其他主营业务收入为5094万元，同比增长97.8%，其他主营业务收入占比从2019年Q1的0.31%增长到2020年Q2的2.61%，其他主营业务收入的主要贡献即来自绝配，随着绝配的快速发展，供应链业务有望成为绝味食品新的营收增长点。
未来小餐饮品牌轻资产化、餐饮供应链细分都是趋势，大部分中小企业会借力第三方，如营销、供应链、外卖运营等，外包更多非核心功能，让自己更小、更快、更轻、更专注。头部品牌会逐渐将自己剩余的产能和能力贡献出来，打造多功能平台，通过帮助行业提升效率从而巩固自身壁垒，与绝配类似的还有海底捞的蜀海、蜀韵、微海，正新鸡排的圆规物流等。
即便稳坐卤制品行业头把交椅，绝味的野心绝不仅仅是做鸭脖第一。设立专注餐饮投资的网聚资本，成为番茄资本早期LP，和饿了么成立绝了基金，搜寻项目、布局新兴赛道、成就年轻的餐饮创业者，直接或间接投资了幸福西饼、阿甘锅盔、廖记棒棒鸡、巴奴毛肚火锅、和府捞面、香他她、蒸刘记、醉面、盛湘亭、丰茂烤串、酱骨头等餐饮企业，幺麻子、味远红芳等调味品企业，千味央厨、餐北斗、孔匠等餐饮供应链企业，对有价值的企业进行整合，构建属于自己的连锁美食生态圈。
社会形态在不断进步，消费者每个阶段的需求也不一样，绝味早年的快速发展，靠的是解决了卤制品的卫生和品牌问题。未来几年，绝味凭借其高性价比的产品定位和加盟模式继续下沉，据测算，绝味的开店空间可达2万家，未来每年按10%的增速扩店，再加上几个点的提价水平，营收增速依旧可观；同时通过打造供应链平台，不断优化其动态护城河，提高资产利用率；设立基金孵化项目构建美食生态圈，进行着海外布局，我们认为绝味未来的发展前景依然广阔。
周黑鸭国际控股有限公司（以下简称为周黑鸭），是一家专门从事生产、营销及零售休闲熟卤制品企业，目前产品包装形式主要有气调保鲜包装、真空颗粒包装。2002年，创始人周富裕先生在武汉开设首家“富裕怪味鸭店”，周黑鸭定位精品高端路线，门店设置在人流稠密的高端商圈，并且坚持自营策略。2016年11月，周黑鸭在香港联合交易所主板上市。2019年9月，周黑鸭正式开放加盟，进一步渗透现有市场，策略性扩展至新地区。2020年3月，周黑鸭开始招募渠道经销商。截止到2020年6月，门店总数达1367家。
周黑鸭品牌聚焦中高端，绝味以性价比取胜。线下门店数据显示，周黑鸭主要产品单价均高于绝味食品，其中，卤鸭翅产品较绝味食品溢价达到28%，卤鸭锁骨及卤鸭脖的相对溢价亦达到24%及14%；周黑鸭与煌上煌在部分产品上价格优势更为明显，其卤鸭锁骨和核心产品卤鸭脖的相对溢价分别达到30%及25%。消费者对周黑鸭主要产品认可度高，具有一定的价格优势。
周黑鸭赚品牌溢价。线下连锁业态想做高端品牌，往往需要在一二线城市通过流量、产品和位置来打造。周黑鸭三分之一的门店位于交通枢纽，核心商圈、火车站、地铁等人流量密集区域，本就具有广告效应，且休闲卤制品具有一定代餐属性，亦较符合出行/出游闲暇时的零食选择。绝味直营店分布结构和周黑鸭相似度高，故具有较强对比意义，2017年周黑鸭单店收入约是绝味直营门店的1.8倍，说明周黑鸭门店高收入很大部分来自品牌力加持，位置和产品带来的溢价不言而喻。
单纯从毛利率和净利率来看，周黑鸭几乎是绝味的两倍，但我们将绝味加盟店毛利、净利算入全产业链中，两者盈利能力相差无几，说明两种模式均具备较强的盈利能力，绝味仅是在加工和零售环节合理分配了利润。2019年周黑鸭毛利率为57%，绝味毛利率34%，若将绝味加盟店40%的毛利空间算入，折合绝味全产业链毛利率60%，略高于周黑鸭。
根据创始人周鹏的自述，早期周黑鸭选择自营模式，曾在2006年尝试开放加盟，却导致了严重的经营问题，假货漫天，加盟店质量难以掌控，都是亲戚管理店面。周鹏很快就坚决地收回了经营权，并在此后的十余年时间里坚决自营。更重的自营模式，保证了周黑鸭的高端定位和江湖地位，但也失去了在全国范围内快速铺设门店的能力，目前门店数量仅为绝味的1/10。
当绝味、煌上煌都还在路边店扩张的时候，周黑鸭选了较为高端定位的购物中心/交通枢纽开店，以契合自身的品牌定位。2017年之前，购物中心/交通枢纽都是周黑鸭在一家独大，2017年绝味进入，加大了周黑鸭的租金成本，同时分食了流量，一定程度上影响了周黑鸭的单店业绩。2018年周黑鸭新增261家店铺，门店数量增幅超过25%，但整体营收却下滑了1%，说明新开店铺带来的销量还不足弥补老店销售的下滑，在其他竞品都在高速扩张的时候，周黑鸭却出现了这样的情况。对周黑鸭而言，每家直营店都需要考核盈利，但对于绝味来言，为数不多的高势能店基本为直营或区域加盟商经营，相比单店盈利，更看重广告效果积攒的品牌势能，盈利可通过其余门店补偿。
供应链、门店扩张与管理能力是资本最重视的指标。整个2018年，资本市场对于周黑鸭的质疑达到了高潮，扩张慢、单店下滑、是否具备管理上千家直营店的能力、工厂少、空运成本高等一系列问题。一年的时间，其股价从9港元左右的价格，一路跌至最低3港元。2019年年底，周黑鸭开放加盟，今年三月开放经销权渠道，六月周股价起飞，一路上涨至9元以上，资本给予了周鹏的决定以高度肯定。
我们认为，在餐饮行业，当一种连锁业态其产品的品类属性强于其服务属性，即消费者更注重产品本身，对服务要求较低，例如中低端奶茶、卤制品、小吃，没有堂食，没有服务员，则加盟模式更优；反之就不行，例如正餐、火锅、高端奶茶，既要保证产品又要保证服务，则直营模式更优。对比同为线下直营连锁业态的喜茶、奈雪の茶，四项高端品牌核心优势“高客单、高客流、对上游的谈判力和低于市场的租金”，周黑鸭仅具备了高客单这一要素，由于休闲卤制品的产品创新力小，能打造的热度、噱头都非常受限，引流效果偏弱，所以客流量和物业谈判力上都稍弱。其实，无论从单店的收入端还是成本端来看，周黑鸭的单店模型都更偏向茶饮行业里的中端品牌一点点、coco，都为开在街边店或购物中心次核心位置的50㎡的面积左右的门店。值得一提的是这两个茶饮品牌基本都是加盟品牌，但其加盟策略非常保守，一点点只向体系内的台湾员工开放加盟，coco只接受共同持股的区域代理，我们看好周黑鸭开放加盟后的势能释放，可以借鉴紫燕百味鸡分阶段开放加盟的保守扩张策略。
加盟体系的抗风险能力远高于直营体系。今年疫情期间绝味逆势扩店，2020上半年新增1104家门店，相当于去年全年的门店新增数量。疫情期间优势点位出让、租金下滑等机遇，绝味多种举措帮扶和鼓励加盟商拓店，相比直营品牌需要自行承担租金、工资等，加盟品牌的损失更小，可省出更多弹药去抢铺位或帮扶加盟商。
值得一提的是，在卤制品的线上化布局，周黑鸭最为积极。除京东、淘宝等超级流量入口外，周黑鸭全面进驻外卖平台。2019年，周黑鸭线上和外卖渠道收益为3.56亿元，贡献23.8%收入。相比之下，另两个巨头对线上渠道就冷淡许多，2019年绝味鸭脖线上收入729.37万元，煌上煌线上收入0.8亿元。
创立于1993年的煌上煌，总部位于江西南昌，是一家集肉鸭养殖、屠宰加工、肉制品深加工、连锁销售、科研开发为一体的民营企业。目前为直营连锁经营、特许加盟经营和经销商相结合的经营模式，主要以特许加盟经营为主。2012年9月5日，煌上煌上市，经过近20年的发展成为了“鸭脖第一股”。2014年，煌上煌成功控股并购嘉兴粽子品牌。截止2019年底，公司肉制品加工业拥有3706家专卖店，其中直营门店241家、加盟店3465家，直营店ERP销售额占比为11.48%，加盟店ERP销售额占比达87.97%，经销渠道占比0.55%。截止到2020年6底，公司在全国共开设了4152家门店。
对比2020年上半年CR3的财报数据，绝味上半年营收为24.13亿，归属净利润大概2.74亿，比去年同时期下降30.78%。煌上煌上半年营收大概为13.65亿，归属净利润1.58亿左右，同比增长12.25%。而周黑鸭上半年营收只有9.03亿，归属净利润处于亏损状态，大概亏损0.42亿，同比下降44.43%。也就是说，在这个特殊时期，只有煌上煌逆势增长。2020年上半年，煌上煌加大对加盟商扶持力度，同时积极拥抱新零售，通过入驻便利店、网红直播带货等方式开辟新渠道，外卖配送数量显著增加，线上业务占比快速提升。
久久丫成立于2002年10月，2002年12月久久丫的第一家店中山西路店开业，总部设于上海。久久丫的发展速度相当快，起初3年里飞速增长至500家门店。2005至2007年，门店数量以每年翻倍的规模增长，到2009年自营连锁店达到1000多家。2016年1月，新希望收购久久丫，投资金额为1.725亿元，占投后总股权的20%，成为该公司单一第一大股东，第二大股东为自然人，持股比例约16%，估值约8.6亿元左右。2017年，久久丫对主线品牌以及子品牌进行设计升级，把新LOGO打造成品牌IP，推出了新的子品牌“玩儿串串”和“留夫鸭”，抢占串串风口。截至目前，全国门店超2000家。
久久鸭是鸭脖产业化经营的先驱，传承了武汉精武街鸭脖卤制技术，之后有很多鸭脖企业起名时都打擦边球，叫作久久鸭，或正宗久久丫等。通过商标注册查询APP云葫芦发现，久久丫主体公司浙江顶誉，在2019年12月13日申请注册了“久久鸭”商标，并指定使用在第29类（肉类食品、牛奶）的商品或有关服务上，2020年9月初审公告，浙江顶誉也在同日里申请注册了一批“久久鹅、久久鸡、久久鱼”等商标。从其申请了一连串“久久”系列商标的举动来看，在遭受到多家公司使用侵权近似商标参与竞争后，浙江顶誉才意识到了品牌商标保护的重要性，相比2002年的成立时间而言，现在才开始进行防御商标的注册未免有些太晚。对于此种侵权行为最有效措施是在具备了一定经济条件后注册防御商标，针对企业的核心品牌注册若干相同或近似的商标，这样才能避免竞以蹭热度、傍名牌为目的的恶意抢注商标。如阿里巴巴除了对核心商标进行了全类别注册外，还注册了“阿里妈妈、阿里爷爷、阿里奶奶”等防御商标。对比其他熟食卤制品品牌，如绝味鸭脖，早前其也曾被侵犯过商标权并起诉山寨店，但其及时发现及时防御，没有给自身品牌造成太多的负面影响和经济损失，截至目前绝味食品股份有限公司申请商标注册号近6万个，而久久丫仅200多个。
百度搜索久久丫，通过域名无法区分哪一家为其官网，通过企查查查询后，确定www.51991.com为真正官网，位于百度搜索页面的第六位。其中，www.sh-jjy.com该域名点进后的页面和真官网几乎雷同，该域名属于苏州捞匠餐饮管理有限公司，为一家个人独资的公司。无“官网”标识，多个搜索页面首位以假乱真的域名，极易让有加盟意向的人“走错地方”，久久丫扩张之路还需在品牌防御上多下功夫。
紫燕百味鸡的创立时间可以追溯到1989年，比其他头部品牌的创立时间都要早，发源于四川，发展于江苏，现总部位于上海，标语是“源自四川乐山的特色名卤”。当年四川乐山人钟春发夫妇到江苏徐州谋生，将四川甜皮鸭稍作改良开了一家店，取名钟记油烫鸭。1996年，钟怀军子承父业，从教师岗位辞职下海，他改变策略，不在“无鸭不成席”的南京主卖油烫鸭，而是创立“紫燕”品牌，在产品上做优化创新，增加百味鸡、夫妻肺片等川卤产品，涵盖鸡、牛、猪等肉类产品。2000年后集中在长江中下游以直营连锁形式慢慢发展，在2015年前后保守地开放了加盟，最初只允许内部、区域加盟，2018年门店突破2000家，直到2019年才全面开放外部加盟，仅一年，全国新增门店就超过1000家，2019年门店突破3000家。紫燕百味鸡的发展过程可以说是很保守稳重，截至目前门店数量4000多家。
或许北方的消费者还没有听说过这个品牌，但在长江三角洲区域，它几乎家喻户晓：“懒得烧菜，就买几个紫燕百味鸡”，就是当地百姓的日常，产品定位是“佐餐熟食”，2019年一年的营收规模达到40亿元，仅靠夫妻肺片这一道菜就贡献了16亿元的销售收入。据公开信息显示，紫燕食品实际控制人为钟怀军、邓惠玲夫妇，及两人的儿子、女儿和女婿，五人直接及间接合计控制公司88.58%的表决权。2020年7月14日，上海证监局官网披露，上海紫燕食品股份有限公司同广发证券签署上市辅导协议，并向上海证监局报送辅导备案材料，筹划在A股挂牌上市。如果顺利，紫燕食品将成为我国第4家上市卤制品公司。按照2019年营收数据来看，紫燕食品已超过周黑鸭和煌上煌，与绝味鸭脖也仅差11个亿左右，但目前紫燕百味鸡的全国门店，还不到绝味鸭脖的一半，可见紫燕百味鸡的单店盈利能力是较强的。虽然目前市场份额排名第二，但因为此前的低调发展，其品牌效应大不如“卤味三巨头”。
作为佐餐熟食代表，紫燕百味鸡的新品打造能力极强。在主打产品形成稳定口碑的情况下，紫燕每年还会结合全国各地的卤味特色，以及市场变化做产品做创新。据悉，其新品成功率约为10%，每季度推两个产品，一年推八个产品，基本上每年能够成功1至2个。从口味来讲，休闲卤味小吃重辣、咸，单纯通过重口味让人吃过瘾，而佐餐卤制品讲究复合香味和多层次口感，更突出鲜香的特点，这就需要多种食材搭配，生产工序更为复杂。相比绝味加工鸭脖大概有8道工序，而紫燕的加工工序多达20多道，制作技术门槛更高。
快速扩张背后考验的是企业的供应链和管理能力。紫燕食品目前采用中央工厂模式，集中生产、全国配送，在供应链环节仅有7个区域中心工厂，还有2座工厂正在计划投产中。另外，紫燕百味鸡的产品生产是相对复杂的，除了此前说的制作工艺更加复杂外，紫燕食品的产品品类丰富，涵盖了鸡、鸭、鹅、牛、猪和素菜，相对单一的某一类肉禽产品，供应链的管理难度更大。同时，还有部分产品操作时要求在门店完成的，对门店要求更高。按照去年1000家新开店的速度，紫燕的生产和配送能力是否能够及时跟上，需要持续观望。
在公布上市辅导前，紫燕还进行过两轮融资。公开信息显示，A轮投资机构有聚霖成泽、智连资本；B轮融资完成于2019年6月，投资机构包括智连资本、康煦资本、龙柏资本、弘章资本，融资的主要目的是进一步优化法人治理结构。
廖记棒棒鸡由廖氏三兄弟廖钦弘、廖钦勇和廖钦明所创建，始于1993年，是川渝地区认可度极高的熟食小吃品牌。2008年12月，店铺突破200家。2012年9月，廖记棒棒鸡改制，设立廖记食品连锁股份有限公司，同年进驻昆明市场，店铺突破400家。截至目前，在全国拥有600多家门店，95％为直营，少数加盟店也只是单纯资金加盟，经营管理仍由廖记直接负责。作为四川地区的一道传统美食，棒棒鸡早已有之，也并非哪家公司所独创，不能为个人专有，所以不能注册为商标。1999年，三兄弟将鸡图形申请商标注册，并于2001年取得了29类注册商标。
虽廖记的招牌却早已注册商标，但这个商标却依然在创始家族内部存在所有权上的纠纷。2016年纠纷以部分廖记棒棒鸡更名为棒棒鸡传奇而终止，两家商定将两个品牌完全区别开来，保持合理的竞争关系，双方创始人之间的亲戚关系也得到了一定缓解。
主打餐桌凉拌菜的廖记，早期店面都开在社区，2017年廖记开始在全国商场开店，目前已进驻近200家商场，这使其产品消费场景再一次被拓宽，消费者在逛街、看电影的时候可以人手一杯棒棒鸡。商场中巨大的年轻客流保证了廖记门店的毛利率。据消息人士透露，2019年廖记整体营收12亿元左右，整体毛利率在50%以上，净利率在个位数，近年来每年营收保持两位数增长。今年下半年，湖南金箍棒私募股权基金收购了廖记60%的股份，该基金由绝味旗下网聚投资、光大控股、新希望共同出资设立，剩余40%由廖钦弘、廖钦勇两兄弟各占约20%。
卤味最初就是家庭餐桌上的佐食下酒菜，只是在休闲卤味零售品牌的强势发展之下，卤菜的佐餐属性逐渐隐藏在了市井之中，佐餐熟食是一个比休闲卤制品更大的市场。从需求角度看，佐餐熟食具有卤味没有的刚需性质，出现更早。从供给看，产品供应链更丰富，可将麻、辣、鲜、香与猪、牛、鸡、鸭、水产、海鲜和素菜进行多重组合，口味丰富，创新度高，往高走可以切整个熟食领域，不仅是卤味。紫燕、廖记都是佐餐品牌的代表，主打川菜的凉拌菜系列，口味和肉类都有较广的接受度，区域化到全国化的可能性更大。在同一个区域密集开店，也让他们更了解当地消费者的喜好和消费习惯，从而在产品口味和服务方面更有优势，品牌也深入人心，区域品牌在区域的势能强于全国品牌在该区域的势能。
但有的区域品类，由于当地饮食习惯的桎梏，即使在资本的加持下，也没能走向全国，只能在区域深耕，例如主打潮汕卤鹅的狮头牌卤味研究所、物只卤鹅和陈鹏鹏卤鹅，卤鹅虽在广东地区存在上千年，形成了固定的消费习惯，但广东以外的人吃鹅的人很少，这是品类和品牌发展过程中最大的阻碍，类似的还有双流老妈兔头。还有类区域产品就像兰州拉面、桂林米粉一样，长年有品类无品牌，品类标签太重，品牌要想贴上标签就会难上加难。由于该品类出现早，当地消费者从小吃到大，对品类有记忆味道，难创新，且当地老字号店铺多，新品牌要占领消费者心智较难。新兴品牌想要一鸣惊人，或会选一些没被贴上标签的品类，例如太二酸菜鱼、阿甘锅盔，或把当地的传统产品在外地打爆，例如海底捞、鼎泰丰。
我们现在看到头部品牌大多都是从起初的夫妻老婆店做到现在千店万店规模，几十年的创业历史中得到资本助力都是中后期阶段，创始人们都是对产品极其专注且富有耐心的一群人。作为一个现金流非常好的鲜货连锁行业，有潜力的品牌初期是可以通过时间和市场的检验，资本对其的助力更多在扩张而非创新，所以我们看好现阶段的区域龙头品牌，在全国化后势能将得到进一步释放。看区域头部品牌时，重点关注其工艺可否标准化，口味可否全国化，品类可否品牌化，企业家是否对产品极度聚焦专注，且对扩张速度富有耐心。
除了我们常见的卤制品门店，还有一类购买渠道就是商超、便利店，该渠道一般由经销商管理。在北京，哈哈镜是最早入驻便利店和商超的休闲卤制品品牌，近年来冒出了许多竞争对手，例如久久丫、飘香小厨和卤西西等。据消息人士透露，哈哈镜年营收在7000到8000万的规模，再加上经销商毛利20个点左右，便利店毛利30-40个点，我们估算哈哈镜整个品牌的零售额约为2亿多。哈哈镜目前在全国的知名度相对较低，大部分销售通过经销渠道，且集中在华北区域，相比由全国范围内的终端门店打造品牌的企业，品牌力稍弱。对于该类卤制品的品牌而言，在区域渗透销售网点是其主要扩张方式，北京目前可以供休闲卤制品的零售网点约1500家（500家便利蜂、300家711，加上好邻居、物美、罗森、全家），还有一定的增长空间。
今年3月，周黑鸭启动渠道经销商招募计划，宣布入驻盒马、today、沃尔玛、711等多个商超便利店。但据悉其给到经销商的毛利空间仅15个点，相比现在市场上的其他品牌整整少了5个点，对头部经销商而言做周黑鸭的动力并不大，对需要靠大品牌入场的中小经销更具吸引力（靠大品牌引流小品牌赚毛利）。
对于卤制品这种非标产品，连锁超市已赋予了一层背书，比如在盒马或者711购买鸭脖，消费者可能不会在意其是否为知名品牌，默认能入驻的品牌在品质上是达标的，在这类超市，即便散装包装，相对夫妻店，消费者也吃的更放心。这类渠道的消费者没有粘性，对品牌的认可度不够高，仅靠经销渠道要建立起牢靠的品牌壁垒较难，但对于新兴品牌而言，这是个进入壁垒更低的渠道。整体来看，我们认为未来几年休闲卤制品在商超、便利店的渠道会是多品牌共存的情况，渠道整体的增量，一部分来自于增量需求（挤占超市其他熟食的份额），一部分来自于存量的转化（挤占卤制品专卖店）。这类品牌的崛起会分流头部品牌的消费需求，周黑鸭今年已经开放了经销渠道，但对绝味而言，扩大销售渠道会损害其加盟商利益，对于几位头部品牌在这块市场的涉足，我们会持续关注。
除了鲜货的短保包装，卤制品还有一类是长保质期的抽真空包装，保质期约半年到一年，走的是传统休闲食品的销售渠道，三只松鼠、良品铺子等综合类休闲零食电商品牌已抢占了先机。2019年三只松鼠肉食卤味营收超12亿元，占比公司总营收超12%，仅次于坚果和烘焙，同比增速40%。同样和休闲卤制品一样的具备“香、辣、嚼”产品特属性的卫龙辣条，预计2021年在香港上市，2019年总营收为50亿元。虽然长保包装食品无论在产品口感、消费动机、消费场景、消费渠道都与和鲜货有着一定的差异，但这块市场依然是一块大蛋糕，目前来看抢食这款蛋糕的品牌还不多，休闲食品巨头有天然的优势。
目前休闲卤制品行业仍以小作坊经营模式为主，行业格局较为分散，2019年的CR3仅14%，加上紫燕百味鸡CR4也不超过20%，剩下的大部分市场份额则被单体私营小店和规模较小的地方连锁品牌所抢占，市场留给头部品牌们抢夺、发展的空间还很大。过去几年，CR3的市占率在逐年降低，一方面由于第二梯队的中腰品牌的快速发展和许多新兴品牌崛起，另一方面也是CR3体量已经较大，相对其过去增速放缓。CR3营收平均增速低于行业规模平均增速，我们认为这是头部企业一起做大蛋糕的结果，消费者的增量需求被逐步挖掘。
绝味门店贴近社区，消费者以卤味零食为主，也兼顾了部分佐餐需求，周黑鸭门店多开在交通枢纽及商圈，产品需求基本以零食为主，煌上煌、紫燕百味鸡则更多是满足社区居民佐餐需求。
疫情的出现在加速卤味行业洗牌，一是小作坊门店受限于资金压力开始倒闭，行业加速出清；二是部分中小品牌加盟商，在疫情间由于减免费用、供应链断裂等问题，陆续选择转换头部品牌加盟；三是疫情使整个行业发生结构性变化，消费者不外出但寻求味蕾刺激让背靠社区的餐桌卤味销量暴增；四是在疫情后时代，消费者更加注重食品安全，倾向于选择品牌连锁企业。在餐饮和零食店铺类的企业中，能够扛过疫情的大多数是连锁企业，像绝味、周黑鸭这类头部玩家，可以在后疫情阶段以较低租金、低转让费或无转让费的代价拿到好铺位，占据小散乱商家留下的市场空间，进一步扩大规模。多重作用下，激发马太效应，疫情期间绝味、周黑鸭股价的大幅度上涨和估值水平的提升，与此有较为重要的关系。资本是聪明的，只要有利可图，它就会从一种资产迅速转移到另一种，无论是消费者的钱，企业的钱，加盟商的钱，或是证券市场的资金。绝味、周黑鸭两龙头商业模式存在明显差异,考虑所处细分市场容量、扩张难度及竞争态势,以及在资本上的布局，绝味相对成长优势更明显,周黑鸭也有望在阵痛结束后重新恢复增长。
卤味作为一个千亿级别市场规模，且多年保持近20%增速的行业，会诞生更多的中腰部品牌，休闲化程度继续渗透，品牌替代小作坊，连锁化率稳步提升。新兴品牌在一二线城市带来产品、场景创新；区域性品牌会继续加密区域，在突破供应链壁垒后走向全国；全国性品牌会继续在卤制品领域做深做透（扩品类、扩口味、扩渠道、扩门店、扩海外等），同时用资本布局未来（渗透上下游、并购品牌、输出供应链能力等）。
在资本市场，其实早在2017年绝味食品上市后，创投圈的资本就格外关注卤味赛道。天图投资先后投资过狮头牌卤味研究所、卤人甲等品牌；创新工场投资过小蹄大作；高榕资本、顺为资本投资过黄太后；IDG投资过鸡王凤爪；老鹰基金投资过王小卤；而绝味旗下网聚资本也曾投资过舞爪食品、颜家辣酱鸭等项目。熟卤行业进入门槛不高，初期靠产品口味的独特性起家，后期通过寻求大规模扩张来增强自己的竞争实力。从CR3的成长历史来看，资本对其在扩张的关键阶段都起到了至关重要的作用。先进入者会讫抢占好的商圈位置，覆盖到一定密度后，新进入者很难生存。开店速度和产品力是这种小型商业连锁生存发展的两个关键因素，决定能否领消费者心智，并把竞争对手拦截门外。
近日，NCBD餐宝典评选出“2020上半年中国十大最受欢迎卤味熟食品牌排行榜”，该榜单由消费者满意度、媒体影响力、网络情感、品牌差评率、企业实力以及行业专家综合评分得出，排名首位的是周黑鸭，其次是绝味鸭脖，和煌上煌，紧随其后的是紫燕百味鸡、精武鸭脖、卤人甲和廖记棒棒鸡，久久丫、辣小鸭和留夫鸭则分列八至十位。十个品牌中，有7家做卤鸭，3家做卤鸡，卤鸭类品牌已有三家上市公司，卤鸡类品牌仅有紫燕百味鸡准备登录A股。
口味是强有力的护城河，三大品牌各具特色。休闲卤制品口味主要以麻辣鲜香为特色，从周黑鸭、绝味及煌上煌其口味各有侧重，周黑鸭口味偏甜辣，较煌上煌和绝味有较大辨识度，同时偏甜的口感亦使其在东部及南部较受欢迎。绝味以鲜辣味为主，同时产品保质期相较其他两者更短，新鲜度上更有优势。煌上煌的辣度较周黑鸭及绝味更为适中，因而在沿海城市的接受度较高。
从客单价来看，根据NCBD（餐宝典）发布的《2020中国卤味熟食差评大数据分析与研究报告》，头部品牌中紫燕百味鸡客单价最低29.70元，绝味鸭脖32.03元，与煌上煌较为接近，最高是周黑鸭38.13元，紧接着廖记棒棒鸡36.33。
2020年上半年休闲卤制品品牌平均差评率对比
从总体评价来看，周黑鸭各方面表现较好，无论是在口味、环境还是服务方面都处于较高水平，这主要得益于其过去直营模式，对品质把控较为严格，收获了用户的好评，得到了市场认可。随着周黑鸭开放加盟，在品质方面可能会有比较大的挑战。廖记棒棒鸡的整体表现较好，口味方面与周黑鸭有一定差距，但在环境和服务方面得分较为优异。煌上煌的整体表现最差，无论是口味、环境还是服务，得分最低，全面垫底，在各方面与其他品牌相比，都有比较大的差距。
从差评率来看，周黑鸭的差评率为3.93%，在对比的所有品牌中是最低的，表现最优，差评主要包括：服务不行，售卖快过期产品，以及优惠券不能用等方面。廖记棒棒鸡的差评率为5.11%，主要差评包括价格标示不清晰、价格太贵“结完账发现一个猪蹄89块钱”等。绝味“故意加量/强制消费”差评比例最高；煌上煌“产品不新鲜/销售过期产品”比例较高；紫燕百味鸡的“服务差”广受吐槽。
卤制品是一个讲究良心的行业，较重的卤味会掩盖食材本身的新鲜程度，对企业来讲，很容易在食材方面动动手脚，或者对过期产品睁一只眼闭一只眼，这一方面需要企业的自律，另一方面也需要行业的监督。对餐饮企业来讲，品控是最重要的核心竞争力之一，如果心存侥幸卖一些过期产品或已经出现异常的产品，短期内丢掉的是一个用户，长期伤害的是品牌。毕竟卤味的市场竞争足够充分，在充分竞争的市场，没有多维竞争优势的企业，很难走远。
产业链分析
关于鸭产地，现在中国有四大产区：一是山东潍坊、临沂、淄博。二是江苏的苏北，徐州。三是河南地区，四是内蒙和东北地区。山东从量上来讲最大，占全国总供应量的50%-60%。品质上来看河南的品质最好，其次是山东，内蒙、徐州。
关于鸭品种，中国的肉鸭主要是4个品种：樱桃骨鸭，国外引进与中国基因相结合，在中国发展最快，42-48天出栏；川府鸭，当地优良的品种，瘦肉型鸭，生长速度不及樱桃骨鸭，50天左右出栏；北京鸭，70%是华英农业供应，北京鸭要求皮下脂肪较多，填鸭式喂养；土鸭，生长周期长，出栏6个月-12个月。
从鸭副食品的产业链来看，本产业从原料到消费者的环节很少，这是鸭脖行业不同于其他消费品行业的重要因素之一。我们从不同环节的毛利空间来分析如下：
新希望种禽业务收入处于行业龙头地位，此外，该公司最大的收入来源于饲料业务，在此基础上同时开展猪饲养和屠宰业务。新希望饲料业务的毛利率基本稳定在7%左右，饲养环节的毛利空间已较低。
养殖环节的成本主要是玉米、豆粕、饲料等，占据了冻鸭总成本的65%-70%。华英农业是A股首家鸭产业上市公司，有较长的产业链，业务涉及种鸭孵化与养殖，商品鸭的屠宰、加工和销售，熟食、羽绒和羽绒制品的生产和销售。鸭副产品只是华英农业等养殖企业的一种副产品，鸭类养殖企业的重点仍在于提供冷冻鸭肉（占其总量的70%）。养殖企业向卤制品企业销售鸭副产品的毛利格局已经基本固定，而且养殖企业的毛利空间处于相对较低的位置，以华英农业为例，该公司作为国内头部的养殖企业，2018年净利润仅为1.2亿元。另外一家禽类行业头部企业益客食品，刚于今年7月份申请IPO，以禽类屠宰作为核心业务，2019年毛利率仅5.51%。华英农业与山东新希望六和是煌上煌主要的供应商，江苏益客集团被纳入绝味食品和周黑鸭的供应商名单中。
鸭脖在生产环节基本没有规模经济可言，原料采购来源的价格涨跌，会直接影响到公司的毛利空间。由于我国的鸭养殖，无论是上游原料，还是下游消费都集中于国内，上游又是国家对价格调控比较敏感的农产品行业，所以农产品价格的涨跌一般来说，会直接影响到鸭肉的涨跌。从中长期来看，上游饲养养殖环节毛利空间非常低，且卤制品终端消费者一定范围内对价格敏感度低，养殖企业对卤制品企业的成本转嫁能力相对较强，卤制品企业对上游养殖企业的议价能力相对有限。
从价值链来看，价值创造的过程主要在卤制品企业，养殖企业只能提供同质化的产品，凭借规模化养殖来实现成本领先，很难获取较高的利润水平。卤制品企业与上游养殖企业的格局已经基本固定，对下游比较分散的加盟店处于相对强势的地位。卤制品企业的销售主要通过店面来实现，极短的销售链条，使得企业自身的市场反应速度很快，存货周转率很高，作为本产业链的核心环节，以及价值的主要创造者，卤制品企业毫无争议的处于本产业链的高端位置，价值的传递主要通过其来实现。
对于卤味熟食加工企业来说，行业的技术门槛很低，食品配方基本公开，产品的品质差异首先来自于原料，其次才是加工工艺，相对而言，机器的自动化水平对于卤味熟食企业来说并非无法克服的障碍。这也是国内众多的小鸭脖企业得以生存的重要原因。食品加工机械也是成熟的机器设备品种，在短时期内预计也不会产生革命性的变革，以颠覆行业内的原有生产秩序，所以技术的发展，对于头部品牌的影响不会太大。
我们认为，除非鸭脖市场的供需出现较为剧烈的波动，否则养殖企业与卤制品企业相对平稳的合作格局不会打破，卤制品企业整体来说，处于本产业链相对优势的地位。
研究结论
（1）卤味作为传承了几千年的一种口味，是人类基因自然选择后的结果，是一种让人上瘾且不会腻的味道。卤制品作为一种大众化的非刚需品，消费者对价格有阈值上限，超过临界值后可以选择购买替代品或者不购买，但在阈值范围内对价格变动的敏感度低。也是由于卤制品的普适性和平民化，使得其门店数量天花板非常高，销售渠道也很多样化，在头部品牌和各区域品牌的推动和持续渗透下，整个市场的蛋糕会被继续做大。
（2）在做大蛋糕的同时，卤制品行业继续保持增速，休闲化程度继续渗透，品牌替代小作坊，连锁化率稳步提升。疫情已加速了夫妻老婆店的退出，区域性品牌会继续加密区域，在突破供应链壁垒后走向全国，全国性品牌会继续在卤制品做深做透（扩品类、扩口味、扩渠道、扩门店、扩海外等），同时用资本布局未来（渗透上下游、并购品牌、输出供应链能力等）。
（3）卤制品工业化历史相比起其他休闲食品（膨化、烘培、果脯等）是相对较短的，历史上的创新也仅局限在手工产品工业化、区域特产全国化、独特口味风味化，各个品牌带来的是不同的口味、不同的可触达渠道和不同品牌价值。未来行业出现大变革的可能性较小，整体竞争格局相对稳定。
（4）加盟赚规模收益，直营赚品牌溢价，两者盈利能力相差无几，加盟仅是在加工和零售环节合理分配了利润。在经济下行或疫情时间，加盟体系的抗风险能力远高于直营体系。
（5）当商品的品类属性强于其服务属性，例如中低端奶茶、卤制品、小吃，没有堂食，没有服务员，加盟模式更优；反之就不行，例如正餐、火锅、高端奶茶，既要保证品质又要保证服务，直营模式更优。对于休闲卤制品而言，产品创新力程度低，没有网红引流属性，也没有物业议价权，对服务性要求不高，同时卤味的普适性和休闲性注定了其广阔的下沉空间和拓店天花板，直营难在扩张速度，加盟难在品质把控和加盟商管理，整体来看，我们认为加盟的短板比直营的短板更易克服。
（6）作为一个现金流非常好的鲜货连锁行业，有潜力的品牌初期是可以通过时间和市场的检验，资本对其的助力更多在扩张而非创新，所以我们看好现阶段的区域龙头品牌，在全国化后势能将得到进一步释放。看区域头部品牌时，重点关注其工艺可否标准化，口味可否全国化，品类可否品牌化，企业家是否对产品极度聚焦专注，且对扩张速度富有耐心。
作者介绍
北京大学硕士，曾任中粮集团战略分析师，2015年加入九鼎投资，现任消费、TMT投资部董事总经理。在九鼎任职期间主导及参与完成匹克体育私有化、罗莱生活、玉禾田、居然之家、依依股份、海底捞、美豪酒店等多个细分赛道项目的投资，丰富的大消费领域投资经验。