舌尖上的牛股之------高速扩张的千禾味业

注：本文只是梳理一下千禾味业的基本面，不构成买卖依据，目前千禾估值比较高。

A股实在是消费股的温床，尤其是调味品这个细分行业一直享受着2倍PEG的估值，涨得让人瞠目结舌，今天我们来看一下千禾味业这家公司。

千禾味业的产品包括：以酱油、食醋、料酒等为主的调味品产品系列和以焦糖色（糖类物质在高温下脱水）为主的食品添加剂产品系列，酱油占绝大部分，而焦糖占比越来越小，且连续4年营收负增长，公司已经战略性放弃这一块的业务，因为毛利率远不如调味品，下面是19年分产品的营收情况。

目前有眉山工厂、柳州恒泰、潍坊恒泰、丰城恒泰、镇江恒康 5 个生产基地。其中，眉山工厂、镇江恒康主要从事调味品的生产，柳州恒泰等子公司主要从事焦糖色产品的生产。

其中，镇江恒康是19年出资1.5亿并购的全资子公司，品牌有金山寺和恒康，18年营收4946万，净利润93.67万，2019 年1-7 月营收3250万，净利润104万。

公司每年的销售量基本和营收保持同等速度增长，说明公司并未频繁提价（只在2017年 4 月提价8%），这种增长质量要比依赖提价的增长要高，下面是19年分产品的销售增长情况。

在销售模式上，直销和经销并重，在2015年以前，直销占比很小，在20%以下，19年达到35%，不过，19年的增长主要还是来自于经销渠道，营收增长40%，19年经销商数量1140家，较18年增加292家。线上销售高速增长，19年线上收入为1.24亿元，同增67.0%，占比为9.11%。

公司现有酱油产能22万吨、食醋8万吨、料酒5.5万吨。

公司在IPO前产能很小，IPO后产能继续扩大，IPO的10万吨调味品募投项目已于16年投产。然后公司在2018年6月又发行了3.56亿的可转债，用于建设25万吨酱油、食醋生产线。其中第一期10万吨酱油生产线已于19年上半年投产，第二期年产10万吨酿造酱油、5万吨酿造食醋项目预计2021年6月建成投产。

同时，公司今年将加快推动年产36万吨调味品生产线扩建项目（建设期2020年6月-2022年6月），包括30万吨酿造酱油、3万吨蚝油、3万吨黄豆酱。

公司销售以家庭端为主，餐饮消费占调味品收入的比重不足5%，所以疫情对公司业绩的影响比较小。但近几年的回款政策有所放松，应收账款越来越多，尤其是2020年一季度，应收账款占营收比重达到39%。

近几年毛利率保持稳定上升，净利率在19年出现较大幅度下的下降，从18年的22.53%下降到14.63%，其原因是由于销售费用和研发费用支出比较多，分别增长42.73%和93.9%，销售费用增加主要是由于促销宣传费和运杂费增加（省外业务拓展），研发费用主要是花在“零添加剂”、“天然好味道”等项目上面。

综合以上产能的扩张计划以及财务数据方面的一些变化，可以看出公司处在高速扩张期。目前调味品市场集中度比较低，龙头海天味业在整体调味品市场的市占率不超过10%，远低于伊利股份、双汇发展、华润啤酒等龙头在各自行业的市占率水平。但酱油这个产品的市场集中度要高很多，海天的市占率大概在25%左右，其余的厂家则比较分散。

调味品头部企业都在加速市场扩张进程，一方面持续推进全国化，如恒顺醋业开发华东以外市场；厨邦发力华中、西南等区域；另一方面多渠道运营，如厨邦拓展餐饮渠道；千禾味业省外逐步扩张流通渠道。