“人生发财靠康波”,投资中最重要的事就是理解周期

美国橡树资本创始人霍华德马克斯写了两本很有价值的投资类书籍,第一本是《投资最重要的事》,第二本是《周期》。其中《周期》是在《投资最重要的事》成书8年后完成的,在序言中,他提到“在把所有投资最重要的事列成一张清单,并按照重要性排名时,理解周期这件事肯定名列前茅”

在我们周围的世界,有些模式和事件一再重复发生,很有规律,影响着我们的行为和生活。冬天比夏天更冷,白天比夜晚更亮,于是我们安排冬天滑雪夏天游泳,白天工作夜晚休息。人类有能力认识和理解周期模式,这让我们做决策更容易,而且收益更多,损失更少。经济、企业、市场,和天地一样,也遵循一再重复的模式有规律地运行。有些重复发生的模式,就被大家称之为周期。理解历史与周期的最大好处,就是能够知道自己身处何处,这也是马克斯在《投资最重要的事》和《周期》里反复所强调的。

霍华德马克斯本人是相信周期的。在他看来,在市场上买股票,就如同从一堆彩票中抽一张,包含了很多可能性。而最后的成功率,很大程度上取决于市场在周期中所处的位置。当投资者在周期底端进入市场,盈利可能性更高;而在周期顶端进入,盈利可能性就会降低。如果市场周期如此重要,那么为什么人们总是低估市场周期的重要性,总是不断陷入周期轮回而不自知?

霍华德马克斯给出了自己的答案:“很重要的原因是因为人,有人的地方就有周期,因为人的情绪总是在过度乐观和过度悲观之间摆动,从一个极端走到另一个极端,有时候他们今天还为未来欣喜若狂,明天就陷入彻底绝望,如果我们能够在别人情绪摆动的时候坚持自我,那么我们就能够从周期中获利。

周期是有很多分类的,马克斯将周期分为了3类,第一类基本面周期,包括经济周期、政府调节逆周期、企业盈利周期;第二类心理周期,包括投资者心理钟摆和风险态度周期;第三类是市场周期,分别是信贷周期、不良债券周期、房地产周期、证券市场周期。

在这些分类中,会给人一种感觉,似乎周期是拆分成一个个小周期并独立运作的,其实不然。周期不是一个简单的数学函数,真实的世界是混沌而充满不确定性的,所有我们看到的周期,其实是3类周期互相作用的结果。

经济周期影响了政府行为,政府行为反过来影响经济,经济和政府影响了行业,行业反过来影响了经济和政府,投资者被以上因素所影响,投资者自己内部也互相影响,然后投资者的情绪又放大了以上所有周期的波动……所以我和作者的观点一样,在这种混沌交织的状态下,没有人可以精确预测:XX年资产价格触底。但我们可以至少应该知道当下所处的周期情况,大概预判接下来的情况,这是了解周期的意义所在。

传统的经济周期理论,将经济在运行过程中往复地出现扩张与紧缩划分为繁荣、衰退、萧条和复苏四个阶段。而根据经济周期运转背后的不同动力,经济周期理论又被划分为基钦周期,朱格拉周期,库兹涅茨周期和康德拉季耶夫周期,构成了四大经济周期理论。这些具体的理论对于个人投资者而言是晦涩难懂的,而美林投资时钟理论则将“大类资产”和“经济周期的四个阶段”联系了起来,给投资者提供了周期研究的框架。

美林时钟用经济增长率(GDP)和通货膨胀率(CPI)这两个宏观指标的高和低,将经济周期分成了衰退期(低GDP+低CPI);复苏期(高GDP+低CPI);过热期(高GDP+高CPI);滞胀期(低GDP+高CPI)四个阶段。对应经济周期,分别优先配置债券、股票、大宗商品和现金,会取得较好的表现。于是我们得到了这只著名的投资时钟:

美林投资时钟揭示了经济的不同阶段决定了对应资产大类不同的表现。但是,美林时钟在2008年之后似乎失效了,对危机后的经济周期丧失了解释力,典型表现是2008年之后“股债双牛”。很多人把原因归结为货币大规模超发,次贷危机之后,全球经济运行周期被货币政策高度扭曲,传统的经济和通胀数据对于经济状态的划分作用越来越弱,宏观流动性成为决定资产价格的第二主线

美林时钟在中国似乎也一直水土不服。很多经济学家发现,中国的经济很难按美林时钟去清楚地划分周期,由于经济体制不同,我国的逆周期调节政策比海外更加精准有效,这也使得经济周期并非纯粹由市场之手推动,受宏观政策影响,“美林时钟”在国内甚至被戏称为“美林电风扇”。于是,不乏有一批研究学者开始改良中国版的美林时钟,加入了类似政策因子、债务因子、流动性因子等,给出了基于经济预期和宏观流动性的新时钟。

尽管如此,美林投资时钟仍有值得我们借鉴的地方:无论进行主动型投资还是被动型投资,都可以先通过先行性指标等宏观经济数据判断其处于的经济周期阶段。了解不同的经济环境下各大类资产回报率,在遵循经济周期变化基础上合理做好配置,是实现资产保值增值的最好方式。

经济周期是很多资产的来源,根据经济周期的变化规律我们可以选择将会受到青睐的资产类别。但需要特别强调的是,我们不应该根据当前的经济周期来决定资产配置,因为在一个有效的市场里面,当前资产价格已经反映了基本面信息。我们要做的是预期未来一段时间的经济周期,并且根据这些预期提前布局,才能获取理想的收益。因此,我认为美林时钟是否适用,已经不能静态地看实际的经济情况处于什么阶段,然后去配置该阶段的资产,而是应该根据经济以及货币政策、财政政策的预期去配置资产。

因此,正确的做法是把美林投资时钟当成一个“水果盘”,而不是罗盘。选择股票、债券、商品、房地产等资产,组成一个投资组合。随着经济周期的变化,盘子里的热门资产不断轮动。不论经济怎么走,部分资产价格上涨,部分下跌,对冲之后,获得一个平均的收益率。再进阶一点,以资产盘子为基础,还可以再加上一个武器——定期再平衡,把涨得多的资产逢高卖出,获利了结一部分,对涨得慢的资产逢低加仓。

我认识不少优秀的投资人,他们对周期很有感觉,擅长于研究判断周期大致的走势,以及现在我们处在当前周期的什么位置。对周期有感觉,能让他们比别人更好地预判周期的下一波走势,并相应做好组合投资布局以稳妥应对,自然地,他们的投资业绩也会做的很好。在明天的东东有鱼直播活动中,我们就邀请了东家铂睿资产总经理、投资总监米强博士,就周期方法论如何指导投资做进一步深入探讨。

最后还是借用马克斯在《周期》一书中的一句话来结尾:我们或许永远都不知道我们将来会去哪里,但是我们最好搞清楚我们现在在哪里。

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