一问一答看茅台，高端酒太平盛世下的隐忧

投资不是一场竞技游戏，而是一个人的人生修炼。

——贫民窟的大富翁

财务报表既不能证实，也不能证伪，只是投资的辅佐工具。我们不能离开财务报表做投资，也不能仅凭财务报表做投资，财务报表是我们不断认识世界，认识自我认知的工具。财报的作用是帮助我们认识这是什么样的生意，生意好不好，未来怎么样及如何投资则是投资人的个人决断。

这两天上市公司集中发布了年报及一季报，大富翁拿出贵州茅台的财务一看，发现单纯罗列一堆数据也没意义，贵州茅台的核心问题就是：未来高端酒的市场有多大？贵州茅台的产能有多少？贵州茅台的护城河怎么样？

针对这三个问题，我在不断搜集资料，思考解惑，自问自答的过程中整理了这22个问题，解答完毕后发现再去看贵州茅台的年报数字已经毫无意义，这里就把这22个问题列出来和大家共享。

本文所用材料来自于贵州茅台的年报、茅台时空微信公众号，大富翁的微信公众号以往整理材料、唐朝的微信公众号、微信好友吴总，古井贡酒、洋河、五粮液的公告以及部分年度财报，在对各方资料汇总、整理、比对后，完成此文，在此一并感谢。

1、茅台酒的生产原料包括哪些，比例为多少？

答：茅台酒的生产原料主要是高粱和小麦，其中高粱为主粮，小麦为大曲原料，比例一般为1:1。其中高粱必须是粒小皮厚的赤水河畔特色糯高粱，以红缨子高粱品种为主，为惠及农民，采购价在8.2元/公斤。

酱香型白酒出酒率低，有5斤粮1斤酒的说法。由于赤水河环境的珍贵，茅台镇微生物环境的稀缺，茅台酒因此产量也有限。

关于原料的配比，我查到的另一个具体说法是，茅台酒的生产过程，对酒曲的消耗非常大。产出1吨基酒，需要5吨粮食，包括2.6吨小麦所生产的酒曲，以及2.4吨高粱。因为基酒到成品酒的比例大概是1:0.75~0.85，所以实际的成品酒对粮食的消耗更大。

2、制造过程有哪几个步骤？

答：茅台酒的制造过程，从原料进厂到成品出厂，主要包括选料、制曲、酿酒、陈酿、勾兑、检验和包装，这样7个重要环节。共计有30道工序，165个工艺环节。

由于工序繁且复，工时慢且长，茅台酒成为品牌中在异地不可代工、相同区域也不可复制的'民族精品'。

3、勾兑是怎么回事？

答：茅台酒的勾兑流程首先要选定存放到期的1-7轮次酒，按照茅台酒口感质量要求，按标签次、复鉴定确认、类别选定、勾小样、小样调和记录、加增陈年老酒并记录、小样送检或复审小样成功、按比例换算勾兑各种酒数量、按计算量对照分类、种类酒相互调和混为一体，勾兑成型。

全过程原汁原味按七个轮次基酒贮存，以酒勾酒，不添加水在内的其他物质。根据不同轮次、不同酒度、不同香型、不同酒龄，可演变100多种基酒酒样。

依据不同轮次、不同酒龄、不同典型体、不同酒度可以分为100种基酒组合。最后由茅台首席勾兑师坐镇，经过复杂的勾兑工艺，勾调出具备'幽雅细腻'风格的茅台酒。

茅台酒这种'酒勾酒'的做法，极大地保障了它幽雅醇厚、馥郁饱满的酒质和纯天然无添加的绿色属性，也将茅台酒的度数稳定地保持在了53%这一黄金比例。

茅台商品酒的勾兑，并不是存在一个公式，或一个配方。由于茅台酒勾兑会涉及多年基酒，每年基酒特色和品质会有细微变化，为保持商品酒口味稳定，勾兑过程对每年基酒用量并不固定。

同时由于节气、气温及其他因素的影响，基酒生产进度会有前后移动，加上勾兑后的存储时间会视市场需求在半年到一年之间调整，甚至公司可以视市场需求决定是否动用更多库存老酒。

所以商品酒和基酒之间产量没有准确的对应关系并不确定， 只能说是当年的商品酒产量=四年前基酒产量的75%~85%之间。

储存的基酒每年挥发约2%。

5、为什么要端午制曲?

答：端午过后温度升高，满足了制曲对高温条件的要求：同时端午左右小麦成熟，满足制曲对原料的需求。

神奇的是，在端午时节，赤水河也开始变成赤红色。

6、为什么要重阳下沙？

答：以茅台镇酱酒酿造为标准，有两个主要原因：一是重阳节前后，赤水河水清澈，满足酿酒对水质的要求：

二是重阳节前后，当地小红粱成熟，满足酿酒对酿酒原料主粮的需求。茅台酒生产，保持了农耕时代的季节特性。

7、'重阳下沙'的'沙'指什么？

答：茅台酒把生产原料——高粱称为沙。由于红缨子高粱的颗粒小、皮厚、坚实、饱满，像沙子一样自始至终保持了整粒的形象。这些决定了其能够胜任酱香型白酒多轮次蒸煮、翻造的工艺特点。

茅台酒生产的第一次投料称为下沙，一般都是在重阳节，即阴历的九月初九。每甑投高粱750kg，下沙的投料量占总投料量的50％。

第二次投料称为糙沙，时间一般为下沙一个月后，糙沙投料量占总投料量的50％。生产周期为一年。

在制酒过程中，高粱有两种用法，一种是用完整的高粱颗粒蒸煮发酵，当地方言叫做坤沙酒。

坤的意思就是完整的。另一种是用粉碎后的高粱蒸煮发酵，当地方言叫做碎沙酒。

坤沙因为高粱形态完整，不利于发酵，需要反复蒸煮才能出酒，这种反复蒸煮的工艺就叫做'回沙'。郎酒原来的名字就叫做'回沙郎酒'，强调的就是这种工艺。

碎沙容易蒸煮，不需要严格的回沙工艺，一般烤两三次就能产出全部基酒。

好的坤沙酒和碎沙酒各有特色，大致可以贴标签为'浓郁酱香'和'清淡酱香'。

除了坤沙酒和碎沙酒之外，还有翻沙酒和串沙酒（窜沙酒）。

翻沙酒就是拿坤沙酒丢弃的酒糟，加入少量高粱和酒曲再发酵蒸煮一次得到的酒，属于一种废物利用。

茅台迎宾酒就是翻沙酒，是茅台酒酒糟的废物利用，所以在茅台系列酒里最便宜。

串沙酒，就是把食用酒精混在坤沙酒丢弃的酒糟里，沾一点粮食的香味，然后蒸馏得出的酒。

这种酒质量低劣，但胜在成本低廉（一吨优质食用酒精也就六七千元），市场销售的四五十元以下的酱香酒大部分属于这种

翻沙酒和串沙酒的质量都比较差。

茅台酒是坤沙酒的典型代表，其生产经历两次投料，九次蒸煮，八次发酵，七次取酒，然后丢糟。

重阳下沙：投放高粱总量的一半（其中10%破碎，剩余为坤沙），加水湿润后蒸煮，加入酒曲，地面堆积发酵，然后进入酒窖封闭发酵；大约30~40天（根据天气情况，会有微调）后开窖，再投入另一半高粱，步骤同上，进入酒窖封闭发酵。这两次蒸煮过程产生的酒，不要，直接泼回沙堆里。

糙沙酒：封闭发酵30~40天（以后每个发酵周期都是这么长），来到了除夕或立春前后（次年1月或2月），蒸馏提取第一轮次基酒，称为糙沙酒（也有写为造沙酒的）。

之后步骤一模一样，重复取出第二轮次到第七轮次的基酒，分别称之为回沙酒、大回酒、大回酒、大回酒、小回酒、追糟酒。其中三四五轮大回酒品质最好，产量最高，称为黄金轮次。其他各轮次，酒的特点不同，分别分类放置，以后都要用到。

丢糟：七次取酒后，时间已经到了次年的8月份（期间制曲车间从端午又开始踩曲了，周而复始），然后酒糟拿去生产迎宾酒。

有大约95%的基酒，是可以用以茅台酒的基酒，少量达不到标准的基酒，称之为备注酒，会转作茅台系列酒的基酒。

茅台基酒按照酱香、醇甜（也叫一级甜）和窖底合并同类项，分酒质和轮次进入酒库陶坛存放。存储三年后勾兑成商品酒，商品酒再存放半年到一年时间，完成醇化和老熟后，视市场需求灌瓶包装出厂。

备注：端午节：农历五月初五、重阳节：农历九月初九，从制曲开始计算商品酒的销售需要五年的时间，从基酒生产出来算起，大概是四年左右。这个计算时间的截点不同，得出的数字也不同。

8、生产过程的'三高'工艺具体指什么?

答：即高温制曲、高温堆积、高温馏酒。

高温制曲是茅台酒大曲在发酵过程中温度高达63℃，端午是制曲的最佳季节，此时夏季气温高，空气潮湿，适于所需曲菌的繁殖和抑制杂菌生长，对高温大曲极为有利。

9、生产过程的'三长'具体指什么?

答：制曲时间长、馏酒时间长、储存时间长。

10、核心工艺是什么？

答：茅台酒的核心工艺是回沙工艺，即九次蒸煮、八次发酵、七次取酒。由于产出七个轮次的基酒，也可以称为'七次精酿'。

具体操作时，每轮酒醅都泼入上轮尾酒，回窖发酵，加强产香。为了笼络更多香味香气物质，保持了较低出酒率。

11、茅台酒有多少种香味成分？

答：茅台酒主体香成分不详，故无法复制和异地生产。据现有的技术权威检测，目前已发现茅台酒的香味成分有1400多种。

12、为什么茅台酒存放越陈越香？

答：因为茅台酒采用陶坛储存，陶坛的透气性较好，空气中的氧气能进入坛内，与酒产生'微氧循环'，使坛内酒液产生呼吸，从而加速酒的酯化、氧化、还原反应的速度。

经过氧化还原等一系列化学反应和物理反应，有效地排除了酒的低沸点物质，如醛类、硫化物等。除去了新酒的不愉快气味，乙醛缩合，辛辣味减少，增加了酒的芳香。

陈化过程中甲醇等有害物质进一步挥发，酒体变得醇和；空气透过缸壁与酒液接触，缓慢氧化，使酒产生成熟的老陈味；同时酒中的酒精分子与水分子缔合，从而使酒的口感变得更加柔和、适口，提高了酒的品质。

茅台酒贮存时按酒型贮存，基酒车间生产的1~7轮次酒入库后，经感官评定分香级、等级后，按不同等级、不同轮次，入库装坛分型贮存。

轮次酒必须经过三年以上的贮存才可进行勾兑。勾兑检验合格后，还要存放半年才能包装出厂，前后时间加起来，最短也要经过五年时间。

13、茅台酒的酿造流程

关于茅台酒的酿造工艺，有一串非常神秘的字符'12987'，即：一年一个生产周期；每一个生产周期投料两次，即'下沙'和'糙沙'各一次；投料之后，要将掺了酒曲的粮食粉碎后，再经过九次蒸煮，得到熟糟；被反复蒸煮的粮食要进行八次发酵，才能将粮食内的淀粉和糖分转化为酒液；从第三次蒸煮后，就可以开始取酒了，之后，每次取酒完毕，再对酒糟进行摊凉、加曲、堆积、下窖、封窖发酵等流程，如此周而复始，每月一次，共需要七次取酒，一般到每年的8月，才算全部取完。

紧接着的9月份，又要开始准备新一轮的投料。这就是茅台人满满当当的一年酿酒生活。

对茅台酒而言，酒烤的好不好直接决定了这一轮次酒的口感和香味，由于茅台酒最后出厂的产品，是要经过调酒师将七个轮次的基酒加以勾兑调和，才能调制出香型复杂多变的酱香茅台。

14、第几轮次的酒最好喝

我们一般会认为，三、四、五轮次的酒最绵甜，第一、二轮次偏酸涩辛辣，六、七轮次焦糊味略重，有点发苦。

而且，第一、二轮次酒的度数都偏高，可以达到57%，口感更烈，而随着发酵轮次的增加，淀粉会被逐步消耗，取出的酒度数也会一降再降，降到52%左右。

对于不同批次酒的不同口味，茅台酒厂经验丰富的酿酒大师李兴发用'酱香''醇甜'和'窖底'来形容，并且发现了茅台酒勾调的秘密。调酒师用各个轮次生产的基酒，按照适当比例勾兑调配，才能调出口感稳定，香味复杂的酱香茅台。

而其中某一轮次的酒，哪怕口感更甜或更辣，都不是口味最佳的经典茅台。

最后，往往得依靠调酒师的鼻子和舌头，在茅台酒数以百计的不同基酒中，寻找味道之间的平衡与层次感。

而且，茅台酒这种'酒勾酒'的做法，极大地保障了它幽雅醇厚、馥郁饱满的酒质和纯天然无添加的绿色属性，也将茅台酒的度数稳定地保持在了53%这一黄金比例。

14、为什么茅台酒都选择用土陶坛存放？

因为陶坛的透气性较好，空气中的氧气能进入坛内，与酒产生'微氧循环'，使坛内酒液产生呼吸，从而加速酒的酯化、氧化、还原反应的速度。正是陶坛这一独特的'微氧'环境和坛内酒液的'呼吸作用'，促使茅台酒在贮存过程中不断陈化老熟，越陈越香。经过氧化还原等一系列化学反应和物理反应，有效地排除了酒的低沸点物质，如醛类、硫化物等。除去了新酒的不愉快气味，乙醛缩合，辛辣味减少，增加了酒的芳香。陈化过程中甲醇等有害物质进一步挥发，酒体变得醇和；空气透过缸壁与酒液接触，缓慢氧化，使酒产生成熟的老陈味；同时酒中的酒精分子与水分子会以氢键形式进行缔合，从而使酒的口感变得更加柔和、适口，提高了酒的品质。

15、是不是存期越久远的优质酱香酒越好喝?

答：酱酒存放年限越久其老熟度越高，香味越是幽雅，但是一般超过15年以上的老酒都是作为重要调味酒使用，直接饮用并不见佳。

16、王子酒有什么特点？

王子酒所采用的酿造工艺完全秉承贵州茅台酒最传统的工艺，原料为当地出产的有机高粱和小麦。茅台王子酒从投料生产到产品出厂最少需要三年时间（基酒生产一年、分类贮存一年以上、勾兑成品存放数月出厂）。

虽然王子酒在陈放时间上比不上飞天（飞天的基酒年份是5年），但由于茅台酒厂具有极其严格的生产把控和强大的大师团队，所生产出来的王子酒仍然具有酱香突出、幽雅舒适、醇和绵柔、回味悠长、空杯留香持久的酒体风格。

17、贵州茅台的商标是怎么回事？

上市公司使用的一系列商标，租自茅台集团。这些商标的租金，约定为年销售收入的1%～2%，租约截至2050年12月31日。其后这些商标无偿归上市公司所有。

18、茅台基酒是什么情况？

在2020年年报中有如下论述：（1）为保证公司可持续发展，每年需留存一定量的基酒，按茅台酒工艺，当年生产的茅台酒至少五年后才能销售。（2）茅台酒是由不同年份、不同轮次、不同浓度的基酒相互勾兑而成，是技术和艺术的完美结合，因此某一年份的基酒可能在未来数年都会作为产品出现。（3）公司视质量为生命，坚持质量第一，坚持工匠精神，坚持'崇本守道，坚守工艺，贮存陈酿，不卖新酒'，茅台酒的生产属于自然固态发酵，传统工艺酿造，成品率具有一定波动性。（4）基于上述原因，茅台酒基酒产销率不能精准计算。系列酒的产品形成过程近似于茅台酒。

茅台基酒是纯手工生产，还有很多没有彻底解开的迷，所以产量并不是一般工业品那样是一个固定数，而是伴随人工操作、天气因素、甚至莫名其妙的未知因素波动。

18、贵州茅台酒的未来发展是什么样的？

目前我国高端酒市场容量大概6万吨左右，大致茅台3.3万吨、五粮液2万吨、国窖1573有0.5万吨左右，剩余的就是其他小牌子，比如洋河、郎酒、水井坊等。

未来的高端酒市场主要取决于人口结构、消费能力、社会文化等变化，但是一定是缓慢的过程。

未来高端酒市场饱和后会面临两个选择，要不通过扩大市场规模转移，要么就只能抢同级别其他对手的市场份额。

茅台公司一共有三处生产基地，分布在习酒镇、二合镇和茅台镇。茅台公司的产品分为茅台酒和系列酒。

茅台酒的基酒在茅台镇生产。主要产品是53°普通茅台系列，43度低度茅台系列，陈年茅台（分15年、30年、50年、80年）系列，以及各种小批量勾调和不同包装的产品。

茅台系列酒分为一曲三茅四酱。一曲指的是贵州大曲，三茅指赖茅、华茅、王茅。

四酱指汉酱、仁酒、王子和迎宾。其中王子酒是茅台公司仅次于茅台酒的第二大单品，2019年茅台王子酒完成销售收入37.80亿元，赖茅酒、汉酱酒为10亿元级单品。

王子酒的基酒产于习酒镇的原习酒公司酱香酒生产线（和郎酒生产车间隔河相望），这部分产能是茅台股份公司上市之初从习酒公司手中收购的。

这部分基酒生产流程和茅台一模一样，只是基酒只存储两年。

迎宾酒不存在基酒问题，就是用茅台酒糟加点高粱和曲，最后蒸煮一次出酒，灌瓶就出售，不需要存储。

贵州茅台近年实施的'双轮驱动'成效显著。茅台酒单品销售额、盈利能力持续稳居国内酒业、全球酒业第一。系列酒实现营业收入95.42亿元, 同比增长18.14%。

目前年产量2.5万吨，年销量3万吨，营收95亿，净利润约20亿。2021年的系列酒基酒产量不低于5.6万吨，预计2021年基酒产量可以于2023年投入销售。2019年系列酒毛利率为72.2%，茅台酒毛利率为93.78%

系列酒的存储期是两年，2023年可销售量与2021年基酒产量相关。已知2021年基酒产量将等于或略高于5.6万吨。

2023年可销售量也按照2021年基酒产量的80%估算，约4.3万吨。（备注：生产流程和茅台酒一样，75%到85%之间的基酒产能）

假定系列酒的毛利率不变，2023年的净利润在30亿左右，洋河股份2019年扣非纯利润才66亿。

所以未来的系列酒将会成为贵州茅台的重要增长，但是即使到了2023年这部分比例仍再5%左右，贵州茅台的主力还是茅台酒。

19、你从哪里知道茅台酒和系列酒的基酒产能？

茅台时空微信公众号。

2019年10月17日，茅台酒产能双扩建工程一直为业界所关注。据了解，相关工程竣工后，茅台酒和系列酒将各自达到5.6万吨产能。这将近12万吨的生产能力，已被茅台高管定义为'茅台集团的竞争力、实力和后劲'。

2019年12月24日，茅台集中开工12个项目，总投资158亿，分布在全省5个市、区、县，涉及生态环保、生产设施、上下游产业、民生工程等多个领域，建成后，将实现茅台酒、系列酒产能两个5.6万吨、习酒产能5万吨，包装、仓储、物流、原料等配套保障能力空前提升。

2019年10月25日，李保芳在座谈会上说，明年工程投产后，上述基酒产能将在2025年全部释放，'5.6万吨的茅台基酒产能，把不合格的部分淘汰后，大致能获得4.5万吨可以投放市场的量。'（备注：商品酒和基酒的比例在80%左右，这就是我在75%~85%之间选择80%的原因）

茅台方面此前也曾多次提起过，产能扩建是经过专家多次地科学论证，对多种因素进行评估之后得出的结论。赤水河流域白酒酿酒区域全长约150公里，虽尝试过异地生产实验，但受产地特殊性所限，最终无法满足标准和市场需求。

报道还称，茅台会在现有基础上，考虑对酱香系列酒的规模进行一定扩张，但不会无限扩大，因为对企业来说，无限扩张只会砸自己的脚。

备注：贵州茅台为保证自己的稀缺性，不会放开生产系列酒，系列酒注定是配角。

20、其他酒厂的产能如何？

先看五粮液，浓香酒的特点就是酒窖越老，优质基酒产出率越高（目前人工老熟技术大约可以将新挖的窖池达到20年至30年窖池水平）。与其他香型白酒不同，浓香工艺依赖窖泥发酵，其核心在于窖泥积累的独特微生物。由于老窖池在不断发酵、回填后沉淀了丰富的发酵微生物，因此窖龄越长的窖池越能酿造好酒，优质品率就会更高。优质浓香才能用来勾调浓香的高端产品。

因此，优质基酒产量主要与两个因素挂钩，一个是窖池数量，一个是优品率。

五粮液的窖池老的新的都有，所有车间全部以5打头命名。其中奇数命名的车间就是酿酒车间，比如501、503、505……，偶数命名的车间就是配套车间。

501车间是五粮液的招牌和命脉，也是未来五粮液打造奢侈品白酒的基础。这个车间主要是建国初期将宜宾本地9家酿酒作坊收归国有，合并形成的。其产能约450吨，包含了著名的尹家长发升16口明代古窖。这450吨产能里，大约有75%左右，是可以生产五粮液及其以上品质产品的基酒。

503车间是1958年大跃进期间政府投资兴建的，产能约700吨。这部分酒窖距今超过60年（加上老熟技术，可以按80年以上考虑，后文自己加），优质基酒产出率也比较高。按照50%估算，估计年产350吨左右五粮液及以上产品基酒。

改革开放以后，1979到1986年，五粮液陆续投资新挖酒窖约1万吨。这部分酒窖距今约40年上下。优品率按25%估计，年产2500吨五粮液品质的基酒。

1992年到1994年，五粮液陆续又新扩9万吨产能，这部分窖池目前估计优品率达到15%左右。2000年~2004年，五粮液再次扩张，新建产能约13万吨。这部分估计每年能贡献数千吨五粮液品质的基酒（按照5%优品率估算，如果考虑新技术的应用，大概有8%的优品率）。

过去十年，五粮液陆续又进行了一些扩张，但这些产能主要生产中低端白酒，同时为长远的未来提质扩产做准备。对目前高端白酒的产量贡献很小

再看泸州牢记。泸州老窖公司拥有447年窖池4口，300~400年窖池94口，200~300年窖池344口，100~200年窖池1177口，百年以上窖池合计1619口。另有百年以下窖池8467口，共计10086口窖池。这10086口老窖散落在泸州市内多处，每口酒窖年产基酒5吨左右。公司近年来也开始大规模扩建产能。

最后看洋河股份，洋河也有2020口明清窖池，其中明洪武年间89条，万历年间的523条，清代窖池1408条（主要是光绪年间的）。但是这些窖池的酿酒过程中断过，所以已经失去了同级别的产酒能力。

基酒一直是洋河发展的瓶颈，洋河也一直在扩建。目前基酒产能16万吨，按照公司的披露，大约有5%是可以满足梦9品质的，这其中又有约2%是可以满足手工班品质的。

其他白酒企业的扩产还有古井贡酒，根据3月2日古井贡酒发布的公告显示，'酿酒生产智能化技术改造项目'规划用地面积约1830亩，总投资89.24亿元，预计建设期为5年。将建设酿酒生产区、储酒及勾调区、包装物流区等相关设备设施。该项目园区落成后，将实现年产 6.66 万吨原酒、28.4 万吨基酒储存、13 万吨灌装能力。

按照古井贡酒的预测，在正常年份，投资项目生产负荷达到 100%时，该项目园区可实现年营业收入 150.8亿元。扩产的同时，古井贡酒现有产能并未完全释放。目前其共有18条全自动灌装生产线，年灌装产能10万吨，成品酒产能利用率为80%。但值得注意的是，横向比较其他酒企产能利用率，古井贡酒远高于五粮液、洋河、泸州老窖等第一梯队的酒企。

21、大富翁怎么看未来白酒行业的发展？

五粮液在2019年年报说，2020年，受新型冠状病毒肺炎的影响，国内经济下行压力进一步加大，但稳中向好、长期向好的基本面和基本趋势没有改变。白酒行业产量、收入、利润总额保持了增长的态势，但产能仍然过剩，挤压式增长的竞争格局将长期存在。

贵州茅台说，2019年，白酒行业加速推进供给侧结构性改革，随着去产能和调结构的逐步深化，行业总体呈现产出规模稳中有降、产出效益逐步提升的新特征，具有品牌、品质、渠道等优势的酒企，处于竞争上游，引领行业不断实现高质量发展。

根据国家统计局数据，2019年，全国规模以上白酒企业完成酿酒总产量785.95万千升，同比下降0.76%；实现销售收入5617.82亿元，同比增长8.24%；实现利润总额1404.09亿元，同比增长14.54%。

我们明白白酒行业其实很早就已经饱和了，近年来主要是少喝酒、喝好酒带来额中高端行情。

贵州茅台2025年大概4.5万吨产能，2019年为3.45万吨，2020年估计为3.33万吨，五粮液2019为2.3万吨，2020年估计为2.9万吨。

按照产能投建时间表来看，至2024年公司理论上平均窖龄达到26-31年左右，优质酒率（30年窖龄优质酒率至少在20%，但也存在波动空间）至少可以保障4万吨的高端酒投放。注意，这不算技改扩产，如果加上技改，这个4万吨更应该问题不大。

2025年五、茅就有8.5万吨产能。

董秘回答的产能问题。

有网友问：根据2016年公告的酿酒工程技改项目，2020 年 12 月将完成一期工程竣工验收并试运营，目前进度是否有变化？另外，一期工程运营后，年产优质基酒多少万吨？曲药多少万吨？储酒能力多少万吨？谢谢！

公司回答：为满足市场需求与公司发展需要，公司加快该项目建设，有望提前竣工。本项目完成后，将形成年产优质基酒 10 万吨，曲药 10 万吨，储酒能力 30 万吨的现代化产业基地。

根据老窖的出酒率，10-15%，也就是今年1573等高端产能能够至少扩大到1万吨！

泸州老窖自己宣称（国窖1573）是基酒产能是3000多吨，可投放量是5000到6000吨成品酒。公司实际规划是通过技改措施，2020年可投放量提高到1.5万吨，2025年达到2—2.5万吨，同时宣称泸州老窖基酒储备是2万吨。

那么我们就可以判断仅茅台、五粮液和泸州老窖三家2025年的高端酒产能是11万吨，

杂七杂八加一下，2025年的高端酒产能大概有14万吨左右。

具体到2020年，'1573：按照100-120亿口径倒推，1573今年的产量确实在8000-10000吨从基酒数量来推，今年已经用了部分52年的新建窖池，2020年理论上可以把79年的窖池也用上，这样1573总产量上限在2W吨；考虑到200亿目标未变，1573的量估计会放到1.3W吨左右。

五粮液：3W吨是从明代池算到90年代扩产的那一波，如果考虑到2001/2003扩产的窖池则产能飙升到了4W吨；考虑到销量计划5-8%，营收两位数增长，则五粮液今年的量会放到3.3W吨。

茅台：明确说了计划销售3.5W吨，产量在3.33W吨

如此一来，这三家在2020年的预计销量1.3+3.3+3.5=8.1W吨；再考虑各种地方酒的高端充数产品，按照0.9W吨计；2020年高端酒市场的销量将达到9W吨

而全国的高端酒消耗量在6万吨已经持续了很久。

茅台的品牌张力有多大？能否将其他高端白酒挤压掉？或者说在6万吨的存量高端酒市场，茅台的产能如果扩大到4.5万吨，全国大多数的高端白酒都将是贵州茅台了。

除非，第一，高端酒集体降价，扩大整体的市场规模，挤压中低端市场，第二，全国喝高端白酒的人忽然多了起来，高端酒市场扩大，或者人们忽然增加了可支配收入，人均消费量大增。

否则高端酒市场将是无解之局。

22、茅台酒的核心竞争力是什么？

第一，酱香特殊的工艺使得其产能受限制较小，相比较浓香型白酒，通过产能优势做大单品提高市占率，降低期间费用率，形成比较优势。

第二，公司视质量为生命，坚持质量第一，坚持工匠精神，坚持“崇本守道，坚守工艺，贮存陈酿，不卖新酒”，工匠精神出好酒，茅台的品质在中国所有企业的产品里面首屈一指。

第三，公司高超的营销策略。产品定位、文化宣传都是绝对的大经典，即使以营销著称的洋河也无法比肩。

第四，强大的经营商团队，经营商不仅是茅台生态链的重要一环，茅台的经营商本身在各个地方的资源就很强大，卖酒能力无与伦比。

综上22个问题回答了从历史、产品、工艺、产能、竞争五方面回答了投资茅台所面临的的重大问题，欢迎大家留言交流。

1、蓝色部分是十年期国债收益率，默认投资的无风险收益率，是投资的基数。

2、PB百分位＜25%，且PE百分位＜25%，且PE小于12，全部放在一起，显示绿色，认为低估。

3、PB百分位＞70%，或者PE百分位＞70%，或者PE＞20，全部放在一起，显示红色，认为高估。

4、其余基金放在一起显示黄色，放在中间，每个颜色部分按照净资产收益率大小从低到高排序。

5、百分位为X%表示基于历史数据，当前的投资价值比历史上（100－X）%的时候高。百分位基数指数十年的历史数据组成，不足十年则采取全部历史数据。

6、本排序主要基于PE，但是对于部分金融、周期等行业基金并不适用。相关基金看PB数据更好。

7、因为红利税的原因，H股和恒生指数的估值指标最低也得乘以1.25才能和A股比较，切记。本数据未做修正。

8、本数据图来自于万得，涂色规则为本人自定，仅供参考，不构成任何实际投资建议。

最后是为基金投资朋友准备的2020年4月29日的基金估值数据。最近上市公司集中发布财报，我要看一段时间财务报表了，基金和投资理论文章暂时休息，对基金投资感兴趣和投资基础不太好的朋友可以先看相关的专辑。

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