缺电对乙烯和丙烯产业链的影响：乱炖碳化工6/7
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（本文是《哪儿都缺电：当前A股最大的炒作逻辑探讨》（原文看专栏）第三部分的独立章节《燃烧的化工板块》（原文看专栏）的第七部分，建议结合其他部分的观点进行阅读。由于碳化工较为复杂，帖子较长，这个6/7部分）
（另外，最近全网对本文搬运较多，敬请搬运时尽量全文搬运并携带作者，避免片段误导他人；且大猫仅是草根韭菜，观点并不成熟，如果搬运后自称专家视角，去指导别人就更不好了！）
（前面章节讲述了电石、硅化工、煤化工、磷化工、三酸两碱、钛白粉，原文看专栏）
四、碳化工各产业链和“缺电”逻辑对其影响
4. 缺电对乙烯产业链（大宗的战场）的影响
乙烯是石化工业的基础原料，素有“石化之母”之称，是衡量一个国家石化产业发展水平的重要标志之一。乙烯产业链是不仅仅是碳化工，而且是整个化工行业中规模最大的细分，它的下游产品在日常生活中随处可见。许多下游产品都是有着广泛应用的明星产品，如聚氯乙烯（PVC）、聚乙烯（PE）、环氧乙烷（EO）、乙二醇（MEG）、苯乙烯（EB）等。
但同时，乙烯产业链也体现了化工行业最复杂的那一面！
产品大多都有多种替代生产工艺，而且生产规模都很大。关键产品基本都是大宗商品，在国内外期货市场交易。许多产品国内无法自给，存在较大规模的进口量。生产企业众多，下游应用企业更是多如牛毛。其供应链结构、产品定价模式和需求传导等都表现极其复杂的特征。
下面对关键产品来梳理其要点。
作为入门产品，乙烯的制取可分为三种途径，包括石油脑蒸汽裂解乙烯、煤/甲醇制乙烯（CTO/MTO）、LPG/乙烷蒸汽裂解乙烯几种路线。在我国，石油脑裂解为主要路线，约占75%，煤/甲醇裂解是传统的替代路线，占约13%，剩余的是新兴的LPG/乙烷裂解路线。
近年来，国内乙烯基本自给，乙烯价格主要由石油脑路线决定，受石油价格的影响最大。乙烯由于密度很小且难于压缩，较少进口，进口主要通过其下游产品来实现。
乙烯的主要下游和占比分别是聚乙烯（64%）、乙二醇（11%）、环氧乙烷（10%）、苯乙烷（9%）和聚氯乙烯（5%）。
其中，聚乙烯是乙烯最大下游。聚乙烯、苯乙烯、环氧乙烷和三氯乙烯基本是乙烯的唯一工艺下游。环氧乙烷和乙二醇在石化中经常存在联立工艺，可以在工艺中调节其比例。同时，乙二醇有着甲醇制取的替代路线，但占比相对较小。
聚乙烯、苯乙烯和乙二醇都存在着较大的进口量，国外生产成本低于国内，价格基本有进口价格决定。国外的主要来源是美国的乙烷—乙烯路线，受乙烷价格影响较大。由于环氧乙烷的主要下游是乙二醇，二者价格基本处于固定比例，也就是说环氧乙烷的价格由下游的乙二醇决定。（华鲁恒升在建草酸法制乙二醇，跳过甲醇直接通过煤气转换，是小众路线）
聚氯乙烯是乙烯产业链最大的单品，但由于我国富煤少油，其生产路线主要为电石（乙炔）路线，占比82%；乙烯路线是替代路线，仅占18%。其价格由电石法路线决定。
BDO（1,4丁二醇）是新兴的重要原料，下游主要用来制取氨纶和可降解塑料。当前国内的主要生产工艺为电石路线，替代工艺是C4的顺酐路线。其价格主要由电石路线决定。
EVA是新兴科技材料，有乙烯和醋酸乙烯和成，光伏级EVA是光伏膜的重要原料，目前主体依赖于进口，国内仅有少量厂商能够生产。其价格主要受进口价格决定。
是不是有种一团乱麻，无从着手的感觉！我是看了很久之后还处在头昏眼花之中，让我们本着十倍的耐心去梳理缺电对这堆乱麻的影响。
从涨价的源头看，缺电引发了发电原料的大幅上涨，国内是煤炭，国外是天然气。由于电石被双控管制，涨价更甚。美国乙烷是天然气生产的副产物，在涨价期间，二者根据热值有着接近固定的换算关系。当前电动汽车渗透率在不断上升，燃油的需求会越来越下，石油独立上涨能力有限，近期的上涨更多是被天然气拉动的被动上涨。
当前原料涨价的顺序是这样的：电石》煤炭（甲醇）》乙烷（天然气）》石油。
由于国外对天然气的短缺更甚一筹，而我国积极在加大煤炭生产，预期中长期原料涨价的顺序是这样的：电石》乙烷（天然气）》煤炭（甲醇）》石油。（后续都按这个假设推导）
对乙烯环节而言，由于石油涨幅远低于煤炭和乙烷，乙烯价格更多由石油决定，乙烯的最终涨价幅度将处于高于石油成本，低于煤炭和乙烷的位置。利好石油脑路线，利空乙烷、煤炭和甲醇路线。如果煤炭（甲醇）和乙烷涨幅过大，相关路线可能会出现无法开工的局面。“石油—石油脑—乙烯”一体化则更为优越。
对PVC环节而言，电石决定PVC价格，电石涨幅大于乙烯。“电石—PVC”一体化厂商的大量存在削弱了PVC对电石涨价的传导。超级利空采用电石路线的但无电石配套的PVC厂商，据传说许多无电石配套PVC厂商生产已无利可图，利好“电石—PVC”一体化厂商。超级利好采用乙烯路线的PVC厂商，如果电石产能限制和价格持续居高不下，乙烯路线厂商不但享有高利润，还能获得电石法厂商释放出来的市场空间，量价齐升。
对PE、MEG和EB而言，国外乙烷路线为主，乙烷的大幅上涨会拉高国际产品价格，使其价格竞争力减弱。国内乙烯以油头定价为主，国内生产成本将低于国外。国内主流路线预期可以获得这些产品的定价权。超级利好国内的油头一体化生产商，利空乙烷或LPG路线一体化生产商。在进口减弱的情况下，对于乙烯为原料的生产商而言，涨价可以获得更有效传导，利好乙烯路线生产商。甲醇由于煤炭价格上涨较快，且对MEG缺乏定价权，会变得更缺乏竞争力，工艺路线超级利空。
对EO和三氯乙烷而言，属于单一产品链路，缺乏替代路线或一体化厂商，涨价能够有效传导，利好相关生产企业。
对BDO而言，BDO是新兴材料，毛利率较高。顺酐路线是油头路线，成本上涨远低于电石路线。电石路线决定BDO价格，利好电石—BDO一体化厂商，超级利好顺酐路线厂商，对于电石路线但无电石配套的BDO厂商略空。
对于EVA而言，目前进口比例较大，国内对技术的掌握程度和产能都较小，供远小于求，属于典型的瓶颈环节。国内厂商生产有着可观的利润，也能有效传导上游的涨价。对于掌握有该工艺能力的国产厂商而言，上游涨价和产能扩张对它们都是利好。
乙烯产业链可按照周期股进行估值，下面相应公司和预期合理估值：
超级利好（估值：18~20）：中国石化、中泰化学、新疆天业、氯碱化工、
利好（估值：12~15）：恒力石化（石化板块）、荣盛石化（石化板块）、滨化股份、中国三江化工、上海石化、奥克化学、华锦股份（石化板块）
利空（估值：10~12）：卫星石化（C2）、宝丰能源（煤制烯烃）、丹化科技（煤制乙二醇）
5. 缺电对丙烯产业链（瓶颈的世界）的影响
丙烯产业链在石化中仅次于乙烯产业链，下游有通用塑料聚丙烯（PP），丙烯和乙烯产业链有许多相似之处。
丙烯的制造工艺主要有三种，石油脑裂解丙烯、煤/甲醇制丙烯（CTO/MTO）和丙烷脱氢（PDH）。
石油脑路线是国内丙烯的主要生产方式，主要是石油炼化企业采用。石油脑路线中，主要生产的是乙烯，丙烯是副产物，占比较少。石油脑路线以往决定着丙烯的价格。
煤/甲醇路线主要是中西部煤化工企业采用，是国内在石油价高和煤价低时候的替代路线。
丙烷脱氢是近年来兴起的路线，主要被东部沿海企业采用。丙烷路线依赖丙烷的供给，我国丙烷的对外依存度较大，2020年进口量占总量的87%，主要来源于中东和北美。丙烷是一种通用燃料，价格走势基本随天然气同涨同跌。由于PDH装置投资较少，丙烷—丙烯价差较大，近年来被许多大化工企业配套。
丙烯的下游主要有聚丙烯（占比72%）、环氧丙烷（7%）、丁辛醇（7%）、丙烯酸（5%）、丙烯腈和苯酚丙酮等。
聚丙烯（PP）是乙烯的最大下游，基本上凭一己之力拉动丙烯的需求增长。国内聚丙烯的生产基本是传统路线的天下，按2020年数据，中石化33%，中石油17%，神华宁煤7%，东华能源4%。聚丙烯的价格以往主要有油头路线决定。
在丙烯产业链中，由于近年来PDH装置的大量投产，造成丙烯和聚丙烯供大于求的状态，二者的价格都受到PDH产能的压制。由于PDH工艺成本远低于石油脑工艺，造成丙烯和聚丙烯的价格涨幅远低于石油涨幅。今年以来，丙烷价格大幅上涨，但丙烯和聚丙烯同样没有什么涨幅，体现了二者供大于求的局面。国内气头聚丙烯目前产能以东华能源较多。
但除此之外，丙烯产业链的其他产品路线，却都是体现着瓶颈节点的特征，关键产品价格非常容易受到供需关系的影响暴涨暴跌。
环氧丙烷（PO）在国内主要用于聚醚多元醇，后者是聚氨酯的重要原料。近年来由于聚氨酯的产能向国内转移，环氧丙烷也处于高度景气之中。另外一个用途是锂电池电解液的DMC。但氯醇法由于高度污染性，2017年以后就被禁止增加产能，近年来新建的产能以直接氧化法和共氧化法为主。国内的领先的是滨化股份、华泰股份、杭锦科技和红宝丽等。
环氧丙烷当前的主要制作工艺是氯醇法，环氧丙烷价格主要由氯醇法决定。环氧丙烷由于产能受限，有着明显的瓶颈环节的特征。在2020年由于油价触底回升和聚氨酯需求高涨等原因，环氧丙烷从年初10133涨到年末的19400，涨幅接近一倍，远大于原料涨幅；而2021年则全年在高位震荡，不理会原料的大幅上涨。瓶颈环节凭借供需差获得高利润，吸收上游原料的涨跌幅。
丁辛醇（正丁醇、异辛醇）的主要下游是DOTP，它的主要用途是PVC手套的重要添加剂。国内领先的是鲁西化工、华鲁恒升、万华化学、华昌化工等。
丁辛醇也是典型的瓶颈环节。在疫情期间，由于PVC手套需求高涨，拉高了丁辛醇的需求。丁辛醇的价格在疫情期间出现大幅拉升，如正丁醇（工业级）的价格从2020/1/1日的5833涨到2021/6/30日的14633，由于产能受限，并未拉动丙烯多少需求增长。三季度以来，随着疫情的回落，丁辛醇的价格目前正处于回落之中。
丙烯酸主要生产丙烯酸酯和高吸水树脂（SAP）等，丙烯酸酯可用来制作涂料、粘胶剂等，SAP用来做纸尿裤和卫生巾等。国内领先的是万华化学和卫星石化等。
环氧氯丙烷主要下游是环氧树脂等，环氧树脂在电子行业用作电路板等工艺上。国内上市公司有滨化股份等。
丙烯酸和环氧氯丙烷在近期（本年三季度）都出现了大幅涨价的情况，9/27环比2021.6.30日涨幅都大于60%。究其运营，都是由于双控或限电情况下，国内生产厂商受到管控停产，国外丙烯酸厂商也有以外停车情况，造成产能出现较大缺口。对瓶颈环节的大幅限产，会带来瓶颈环节利润率的大幅提升，但不具有向上传导需求的能力。预期对未停产厂商会带来较大的业绩增幅。
丙烯腈（AA）是主要下游是ABS树脂、腈纶和丁腈橡胶、PA66和碳纤维，这些都是高级材料。经过多年的发展，当前丙烯腈目前基本国产为主，2020年进口依赖度降到13.2%。国内上市公司目前只有计划注入东方盛虹的斯尔邦有产能52万吨和浙石化有26万吨，东华能源、卫星石化和齐翔腾达目前都在建产能。
苯酚丙酮—双酚A—聚碳酸酯（PC）是丙烯产业链里面预期成长空间最大的一支。PC是五大工业塑料之一，我国对外依赖度很高，其原料双酚A进口比例也不小。双酚A的下游主要是环氧树脂和PC，当前PC占比越来越大，环氧树脂则处于下降之中。主要厂商有鲁西化工、万华化学、浙江交科和维远股份等。
在这个工艺路线中，双酚A是瓶颈节点。在2021年初，由于国外和国内多个装置意外停工，导致双酚A的价格在短期出现飙涨，到2021年2月末，涨幅已经超过翻倍，在2021/3/1达到24300。后续则在高位震荡略带回落，并不受原料上涨影响。在双酚A的大涨情况下，PC和双酚A的价差越来越小，对于无双酚A配套，单独生产PC的厂商而言，几无利润。而联产厂商，则赚的盆满钵满。
总而言之，缺电导致丙烷大幅上涨，石油跟涨，以及产能受限和减少。对于丙烯产业链而言，由于丙烯和聚丙烯存在供大于求，对相关企业体现为利空。对其他产品路线而言，由于基本都包含瓶颈环节，关注供需矛盾对业务影响更加重要，如缺电引发的产能减少会带来相关未停工企业超级利好；在供需矛盾之外，原料上涨时瓶颈环节会吸收上游涨价，会显示为略空。
超级利好：鲁西化工（PC）、万华化学（PC）、维远股份（PC）、荣盛石化（PC+AA）。
利好：卫星石化（丙烯酸大涨）、滨化股份（乙烯未涨，环氧丙烷和环氧氯丙烷大涨）、华泰股份。
利空：浙江交科（PC，无双酚A配套）、鲁西化工（丁辛醇），华鲁恒升（丁辛醇），中国石化（聚丙烯）、宝丰能源（煤制烯烃）、东华能源（C3，聚丙烯油头定价，不利于气头）。
（后续部分已发，专栏里面有）
